郁观海外系列之五：特朗普归来，哪些政策可能落地

证券研究报告|宏观研究报告 2024年11月06日 特朗普归来，哪些政策可能落地 联系人：王小艺 邮箱：wangxy21@hx168.com.cn 分析师：肖金川 邮箱：xiaojc@hx168.com.cnSACNO：S1120524030004 评级及分析师信息 ——郁观海外系列之五 特朗普胜选，共和党在参议院锁定51席（总计100席），众议院仍在计票中（总计435席，218席为多数党），存在不确定性。特朗普能否顺利推进其政策主张，主要取决于是否需要国会的配合。具体落地难度为：贸易、外交、环境<减税 <移民改革等需要重新立法的议题。 ►总统行政命令：无需国会投票表决 特朗普可以通过行政命令颁布政策，比如加征关税、优先驱逐某类移民等。但是行政命令可能面临司法挑战，联邦法院可审查行政命令是否合法，如涉及违宪或超出总统权限，法院可能阻止其执行。 ►预算调和程序：简单多数原则 参议院少数党可以通过“冗长辩论”（也称“议事阻碍”，Filibuster）来拖延，让法案无法正常通过。为了规避参议院的可能阻碍，财政相关的立法在满足“伯德规则”的前提下，往往可以通过“预算调和程序”（budgetreconciliation）特事特办，允许以简单多数票通过与预算直接相关的法案，避开议事阻碍。 特朗普的政策主张中，减少财政收入的措施主要是减税，增加财政收入的措施主要是增收关税。根据联邦预算委员会，特朗普的“开源”政策难以对冲增加的支出。赤字增幅过大，可能会成为预算调和程序的障碍。 ►一般法案：可能面临参议院的议事阻挠 在两党分歧较大的议题上，如移民、医保和能源等方面，如需国会立法，共和党可能会在参议院遭遇民主党的“冗长辩论”，而共和党在参议院中的席位很难打破议事阻碍需要的60席，推进难度较大。即使获得通过，在政策规模上也大打折扣。特朗普本次的竞选主张中，全面移民改革、医保改革、放宽环境法规等均涉及立法规定且两党存在分歧，推进可能较为困难。 ►2016年大选后特朗普竞选主张落地情况 2016年特朗普胜选，共和党横扫国会两院。特朗普许多竞选政策主张都顺利推行，比如通过行政权重谈北美自由贸易协定；退出巴黎气候协定；2017年颁布《减税与就业法案》等。但立法相关的政策，如废除DACA、环境法规削减等，在国会和法院的阻止下未能完全实施。 ►特朗普当选对资产价格的影响 对国内资产价格的短期影响主要体现在两个方面，一是预期后续征关税落地相对容易，对出口链不利。二是市场可能会预期国内逆周期政策进一步加码。 海外资产，短期特朗普交易可能会较为极致，通胀不确定性或带动美债利率上行，美股风格可能也面临切换，转向交易特朗普偏好的传统能源和传统制造业。中期维度，特朗普主张的加征关税、减税推动赤字扩张，可能推升通胀风险，以及政策不确定性上升，或带来资产价格波幅加大，利好黄金价格进一步上涨。 风险提示 地缘政治风险加剧。美联储货币政策超预期。 正文目录 1.特朗普政策主张能否顺利推行？4 1.1.总统行政命令：无需国会投票表决4 1.2.预算调和程序：简单多数原则6 1.3.一般法案：可能面临参议院的议事阻挠7 2.2016年大选后特朗普竞选主张落地情况8 3.特朗普当选对资产价格的影响9 附录：美国国会立法流程一览9 4.风险提示11 图表目录 图1：国会行使议事阻碍的次数逐渐增加7 图2：美国立法流程9 表1：特朗普政策主张落地条件5 表2：2016年特朗普上台后政策承诺落地情况8 特朗普胜选，共和党在参议院锁定51席（总计100席），众议院仍在计票中（总计435席，218席为多数党），存在不确定性。特朗普能否顺利推进其政策主张，我们对此进行了分析。 1.特朗普政策主张能否顺利推行？ 我们将特朗普的政策分为三大类： 一是涉及贸易、环境和外交等多数政策，通常属于总统行政权限，或有现成法案赋予的权力。 二是涉及财政预算的减税、增加支出等政策需要经过国会。不过也可以通过预算调和程序（Reconciliation）推动，在众议院和参议院分别获得半数以上席位支持，即可通过（至少参议院51席，众议院218席）。因而接下来能否顺利推进，需要关注共和党是否获得众议院多数席位。 三是需要经过国会的一般立法流程，如移民法案改革。这种政策需要获得众议院半数以上支持，参议院获得60席（以终止冗长辩论）。由于共和党在参议院很难获 得60席，因而推进难度大。并且在两党存在分歧的议题上，更有可能面临民主党的 议事阻碍。此外还有部分法案可能涉及司法权，需要最高法院核准。 整体来讲，特朗普的政策能否推行，主要取决于是否需要国会的配合。就难度而言，总统行政命令<可以使用调和程序的预算议案<会遭遇议事阻碍并需要60票结束辩论的其他议案。具体到特朗普的竞选主张上，落地难度为：贸易、外交、环境 <减税<移民改革等需要重新立法的议题。 1.1.总统行政命令：无需国会投票表决 在国会没有明确立法或总统有更直接控制权的领域，特朗普可以通过行政命令颁布政策。但是行政命令可能面临司法挑战，联邦法院可审查行政命令是否合法，如涉及违宪或超出总统权限，法院可能阻止其执行。 贸易和关税方面，特朗普主张全面征收关税（10-20%），并对从中国进口的商品征收更高的关税（60%）。总统在贸易方面有很大的自由裁量权，以国家安全为由直接加征关税（《贸易扩展法》第232条），或根据《1974年贸易法》的301条款发动调查加征关税。国会议员也可能发起诉讼，要求法院审查这些关税是否合理。而美国政府还有各种其他管制措施，包括针对出口和进口管制、投资限制以及黑名单制度，具体如商务部的出口管制清单、美国财政部海外资产办公室的SDN清单等。不过，总统不能直接取消最惠国待遇，需要经过国会提案投票。 能源和环境方面，特朗普表示要再次退出《巴黎气候协定》等国际协议，并促进化石燃料的发展。总统可以通过行政命令管理美国在国际协议中的参与情况，指导联邦机构放松环境规定，并授权扩大能源开发，特朗普曾在上一任期为KeystoneXL石油管道建设颁发了总统许可证。 移民方面，特朗普可使用行政命令来优先驱逐某类移民。比如在第一次任期内就在美国最高法院支持下，通过行政手段禁止了来自恐怖主义多发地区的移民。但更广泛的移民改革则需要经过国会立法。例如特朗普在上一任期曾试图取消“童年入境者暂缓遣返计划”（DACA），未得到国会支持。 表1：特朗普政策主张落地条件 政策具体内容流程决定权 贸易和关税 坚持美国优先的贸易政策： -对所有进口产品征收10%至20%的普遍基准关税； -对所有从中国进口的产品征收60%的关税，并撤销对中国的永久正常贸易关系（PNTR）； -对来自墨西哥和其他贸易伙伴的某些汽车征收关税。 总统在贸易方面有较大权利，可通过行政总统命令实行。但可能会面临司法阻碍。 税收 继续推进大规模减税： -无限期延长将于2025年底到期的2017年减税政策(包括保留较低的税率、更大的标准扣除额、更大的儿童税收抵免、更高的遗产税免税额、以及对私人企业的税收减免)； -取消对社会保障福利的所得税、取消餐馆和酒店员工的小 费税、取消加班工资所得税、使汽车贷款利息可抵税等； -将制造业企业税率从21%降至15%。 涉及预算，只要符合“伯德规则”要求，即 可通过调和程序推进。 国会 环境与能源 支持传统化石能源： -废除通货膨胀削减法案（IRA）中的绿色激励措施； -消除油气开发和发电厂建设的障碍； -扩大液化天然气出口； -再次退出巴黎气候协定。 总统行政命令：退出巴黎气候协定、扩大能源开发 预算调和程序：废除IRA中的绿色激励措施，减少新能源补贴 国会常规立法：修改环境相关法规涉及立 法规定 总统和国会 移民 打击非法移民： -驱逐目前在美的非法移民； -终止非法移民子女自动获得美国身份； -禁止生育旅游； -可能重启美墨边境墙建设。 总统行政命令：优先驱逐某类移民 调和程序：驱逐非法移民、建造边境墙等 需要国会预算 国会常规立法：全面移民改革 总统、国会、法院 货币政策及汇率 言论可能影响货币政策独立性。美国总统可以通过任命理事会成员来塑造美联储，允许总统就美联储政策发表意见 总统提名理事，参议院确认任命 住房建设 解决住房短缺问题： -开放联邦土地的有限部分，允许新建房屋； -通过税收优惠和对首次购房者的支持来促进住房所有权。 预算调和程序：涉及税收优惠和住房补贴 等部分 国会常规立法：放宽土地使用规定等 国会 实施医保改革和控制药物价格： -降低处方药成本和整体医疗成本； -增加透明度，促进选择和竞争，并扩大获得新的负担得起医疗的医疗保健和处方药的选择； -保护医疗保险，并确保老年人得到他们需要的护理，而不需要过多的成本。 国会常规立法：医保改革中大多内容超出 了单纯的预算范围国会 停止援助，解决冲突 外交 -停止美国对乌克兰的援助； -通过与俄罗斯的谈判结束乌克兰战争； -解决中东冲突。 总统可行使谈判等外交权力 总统 其他支持加密货币与AI发展，但约束大型科技公司-总统、国会 资料来源：Bloomberg，donaldjtrump.com，美国国会，华西证券研究所 1.2.预算调和程序：简单多数原则 美国国会两院都具有立法权，但在侧重点上存在差别，美国众议院在财政上的权力更大，主要是预算起草、征税和拨款等。众议院奉行简单多数原则，立法效率较高。众议院通过的法案，通常也要参议院同时通过。多数法案在参议院也只需简单多数（51席）即可通过。1但为了保障国会少数党的“否决权”，参议院少数党可以通过“冗长辩论”（也称“议事阻碍”，Filibuster）来拖延，让法案无法正常通过。2结束“冗长辩论”，则需要60席及以上，这就可能陷入死循环。自奥巴马政府以来，冗长辩论被滥用，使得参议院立法低效，也大大加剧了两党的矛盾。 为了规避参议院的可能阻碍，财政相关的立法往往可以通过“预算调和程序” （budgetreconciliation）特事特办，以避免年度财政收支预算案被拖延，导致政府关门等问题。“预算调和程序”是一种特殊的立法机制，主要用于加快通过与预算、收入和支出相关的法案。调和程序的核心特点是允许以简单多数票通过与预算直接相关的法案，使其在参议院中无需60票即可避开议事阻碍，尤其在参议院党派实力差距不大（52:48）的情况下，这对特朗普财政相关政策的顺利推行至关重要。 特朗普政策主张中对财政收支可能产生重大影响的政策，理论上都可以通过“预算调和程序”推动。但该程序存在一个前提“伯德规则”，核心原则是不能增加10年后的赤字，也就是不对长期财政平衡产生影响。因而带来长期财政收支大额缺口的措施，很难“加塞”到法案中。 特朗普的政策主张中，减少财政收入的措施主要是减税，针对2017年减税法案 （TaxCutsandJobsAct），一方面是将企业税率进一步下调（永久化措施），从21%降至15%；另一方面是2025年到期的个人所得税、遗产税减免政策永久化。除这两大方面外，他还提议结束对小费收入、加班费和社会保障福利的征税。这会增加未来的财政赤字，可能在使用调和规则时面临障碍。增加财政收入的措施，主要是对进口商品征收新的关税。 增加开支方面，特朗普主张加强边境安全、修筑边境墙，增加军事开支，增加对住房、医疗保健和长期护理的支持。削减开支方面，特朗普表示要取消《通胀削减法案》（IRA）中的绿色激励措施，废除与能源和环境相关的支出、减税和法规，并曾扬言废除教育部。 根据联邦预算委员会的测算，特朗普的一系列政策将在2035财年之前增加7.75万亿美元的预计债务，可拆分为10.40万亿美元的赤字增加措施、3.70万亿美元的赤字削减措施和1.05万亿美元的利息成本。由此可见，特朗普的“开源”政策难以对冲增加的支出。赤字增幅过大，可能会成为推进预算调和程序的障碍。 1修宪、弹劾总统等特殊情形需要2/3（67席）以上才能通过。 2