资产配置与比较月报（2024年11月）：分化中寻找确定性

总量研究 2024年11月06日 分化中寻找确定性 ——资产配置与比较月报（2024年11月） 资产配置 证券分析师 刘思佳S0630516080002 liusj@longone.com.cn 证券分析师 谢建斌S0630522020001 xjb@longone.com.cn 证券分析师 胡少华S0630516090002 hush@longone.com.cn 投资要点 政策积极落实，预期有所好转。回顾10月以来，一揽子政策已快速落地，10月21日LPR下调25bps，政策利率、存款利率、贷款利率均已经完成下调；支持权益市场的互换便利以及回购增持再贷款均已开始使用；10月底前下达两个1000亿元项目清单和投资计划；增加 100万套棚改以及4万亿元白名单信贷规模。随着政策的落实，高频数据上地产销售降幅已有明显收窄，也反映出预期有所好转。 关注国内基本面的验证以及地方化债规模。对于国内来说，一是基本面进入验证期，10月经济数据的回升幅度可能是A股的重要定价因素，这一点上10月PMI的超季节性回升已有 所体现；二是人大常委会会议确定的地方政府化债规模，对于政策博弈依然是影响市场情绪的另一重要因素。 美国大选及FOMC会议短期可能形成一定扰动。11月，海外美国总统大选以及美联储议息会议是两大扰动全球资本市场的主要事件，短期来看前者可能影响出口，后者可能影响后续国内货币政策的节奏。但总体来看，国内的核心定价因素仍是内需的企稳。 债市或延续震荡。债市可能会受到化债规模的扰动，但市场已有相对充足的预期，同时在强调宏观政策取向一致性的前提下，央行或加大对应的流动性投放。短期来看债市可能维持震荡。 商品尚难见到趋势性机会。原油供需博弈仍在延续，地缘政治冲突仍为油价提供一定支撑但长期受需求影响更大。若特朗普当选，美债利率可能易上难下，相对利空黄金，但政治不确定性可能会明显增强，避险属性将会凸显。黑色金属价格能否进一步回暖，需要需求 端的验证，有色金属需求相对稳定。 配置主线。三季报披露完毕，全A单季度净利润增速虽然由负转正，但剔除金融和石油石化的增速明显回落，盈利仍在低点。一方面，政策落实后基本面的回升主要体现在四季度和明年；另一方面，关注业绩真空期下对盈利预期的博弈，稳定性以及弹性可能是两个方 向。11月主线可关注：1.风格上可能继续趋于分化，看好兼具业绩稳定以及互换便利质押标的的沪深300；以及盈利具备弹性以及反转预期的中证1000。2.化债作为财政重要的任务之一，地方财力约束有望得到减轻，关注可能受益的环保、以及民生领域相关的板块。3.行业上，继续关注受益于政策支持的国内大宗消费以及设备更新投资，如家电、装备制造等。 建议关注：消费：乖宝宠物、青岛啤酒。周期：中国石油、卫星化学。电新：宁德时代，湖南裕能。TMT：韦尔股份、兆易创新、乐鑫科技。医药生物：贝达药业、国际医学。高端制造：美的集团、三一重工、拓普集团。 风险提示：国内政策落地不及预期；地缘政治事件导致通胀再次上升；全球金融市场不稳定的风险；中美关系的不确定性。 正文目录 1.回顾与展望4 1.1.预期提振与政策博弈交织4 1.2.展望：分化中寻找确定性6 2.总量观点7 2.1.国内预期向好，关注货币财政合力7 2.2.美国经济仍有韧性，大选是变量因素8 3.各行业观点总结与展望8 3.1.大消费8 3.1.1.食品饮料：茅台三季报稳健，大众品利润弹性显现8 3.1.2.农林牧渔：养殖行业盈利持续，宠食双十一表现亮眼9 3.1.3.社会服务：前三季度旅游人次10 3.1.4.美容护理：关注双十一大促10 3.2.电新10 3.2.1.光伏：政策先行，产业链基本面有望触底回升11 3.2.2.新能源汽车&锂电：电动车消费热度持续，板块业绩表现亮眼11 3.2.3.储能：逆变器出口环比下滑，关注源网侧独立储能市场发展空间11 3.2.4.风电：整机厂商业绩回暖明显，关注零部件企业弹性释放12 3.3.资源品及周期12 3.3.1.石油石化：原油持续走弱但支撑仍在，看好下游及轻烃一体化及补库存机会 .........................................................................................................................12 3.3.2.基础化工：政策陆续落地，关注景气度高、三季报业绩向好板块13 3.4.大健康14 3.4.1.医药：业绩风险释放，边际持续回暖14 3.5.TMT15 3.5.1.半导体：存储模组价格继续小幅下跌，长期国产化机遇依然较大15 3.5.2.消费电子：关注11月份华为新手机发布16 3.6.高端制造17 3.6.1.家电：白电排产持续增长，头部工具企业推进全球化布局17 3.6.2.机械：工程机械数据向好，自动化设备寻找外延增长点18 3.6.3.行业旺季延续，特斯拉产业链预期回暖18 3.7.大金融19 3.7.1.银行：重点领域风险与息差压力缓解19 3.7.2.非银：三季报表现稳健夯实配置基础19 4.风险提示20 图表目录 图12024年10月期间主要资产价格表现，%5 图22024年10月申万一级行业涨跌幅，%6 图3制造业PMI各分项，%7 图4制造业PMI季节性规律，%7 图5美国GDP环比折年率及分项，%8 图6美国新增非农就业人数及失业率，千人，%8 1.回顾与展望 1.1.预期提振与政策博弈交织 国内方面，预期提振与政策博弈交织，短期情绪冲高后，市场逐渐冷静，等待基本面的进一步验证以及财政方面地方化债额度的落地。海外方面，大选前情绪扰动较大，美国经济也具备韧性，市场强化了美联储年内剩余两次，每次降息25bps的预期。 权益市场： A股方面，9月末大幅上涨后，情绪面上逐步趋于冷静，等待财政增量信号。10月当月A股主要股指震荡，小市值风格跑赢大市值风格。深证成指上涨0.6%，创业板指、上证综指、沪深300指数分别下跌0.5%、1.7%、3.2%。港股也有所调整，恒生指数单月下跌3.9%。 10月，从行业指数来看，申万31个一级行业中有17个行业收涨。电子（14.65%）、计算机（14.46%）、综合（10.72%）、国防军工（10.21%）、环保（8.78%）涨幅居前，食品饮料（-9.44%）、煤炭（-8.04%）、石油石化（-7.08%）、美容护理（-4.42%）、医药生物（-4.32%）跌幅居前。 海外方面，9月美国非农就业数据超预期，核心CPI反弹，美联储降息预期有所回调，美债利率上行明显，同时受到财报季业绩的扰动。10月当月来看，美国三大股指均收跌，纳指、标普500指数、道指分别下跌0.5%、1.0%、1.3%。日元贬值，日股上涨，日经225指数当月上涨3.1%。欧洲股市方面、德国、英国、法国股指分别下跌1.3%、1.5%、3.7%。 商品市场： 10月CRB商品价格指数先涨后跌，黄金及原油小幅上涨。黑色系月初继续受预期提振影响，下半月价格逐步回落，螺纹钢、铁矿石当月下跌1.1%、2.6%。LME铜期货当月下跌3.5%，但整体仍处高位。原油价格小幅上涨，10月末IPE布油价格72.81美元/桶，环比上涨1.5%，虽然需求预期不强，地缘政治局势仍持续形成扰动。黄金价格创历史新高，单月上涨3.4%。 债券市场： 美国就业韧性较强，且核心通胀有所反弹，叠加特朗普交易的扰动，美债收益率整体走强。10Y美债收益率当月上涨47bps至4.28%。其他主要发达经济体国债收益率也普遍上行，英国、德国、意大利国债收益率分别上涨39bps、25bps、20bps。日本国债收益率小幅上行5bps至0.95%，但新任自民党总裁石破茂获选后，并未像此前市场预期一样，而是释放了货币宽松的信号，故日债上行幅度相对较小。国内方面，市场逐步消化地方化债预期影响，10Y国债收益率整体偏震荡。 图12024年10月期间主要资产价格表现，% 资料来源：Wind，东海证券研究所 备注：汇率中人民币指兑美元离岸汇率，美元兑人民币/日元汇率涨跌幅均取负值表现货币升贬值。 图22024年10月申万一级行业涨跌幅，% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% 电子计算机综合 国防军工 环保建筑装饰 通信传媒 建筑材料机械设备电力设备商贸零售社会服务房地产非银金融轻工制造 汽车 钢铁基础化工家用电器纺织服饰农林牧渔 银行沪深300指数 有色金属 交通运输公用事业医药生物美容护理石油石化 煤炭食品饮料 -15% 资料来源：Wind，东海证券研究所 1.2.展望：分化中寻找确定性 政策积极落实，预期有所好转。回顾10月以来，一揽子政策已快速落地，10月21日LPR下调25bps，政策利率、存款利率、贷款利率均已经完成下调；支持权益市场的互换便利以及回购增持再贷款均已开始使用；10月底前下达两个1000亿元项目清单和投资计划；增加100万套棚改以及4万亿元白名单信贷规模。随着政策的落实，高频数据上地产销售降幅已有明显收窄，也反映出预期有所好转。 关注国内基本面的验证以及地方化债规模。对于国内来说，一是基本面进入验证期，10月经济数据的回升幅度可能是A股的重要定价因素，这一点上10月PMI的超季节性回升已有所体现；二是人大常委会会议确定的地方政府化债规模，对于政策博弈依然是影响市场情绪的另一重要因素。 美国大选及FOMC会议短期可能形成一定扰动。11月，海外美国总统大选以及美联储议息会议是两大扰动全球资本市场的主要事件，短期来看前者可能影响出口，后者可能影响后续国内货币政策的节奏。但总体来看，国内的核心定价因素仍是内需的企稳。 债市或延续震荡。债市可能会受到化债规模的扰动，但市场已有相对充足的预期，同时在强调宏观政策取向一致性的前提下，央行或加大对应的流动性投放。短期来看债市可能维持震荡。 商品尚难见到趋势性机会。原油供需博弈仍在延续，地缘政治冲突仍为油价提供一定支撑，但长期受需求影响更大。若特朗普当选，美债利率可能易上难下，相对利空黄金，但政治不确定性可能会明显增强，避险属性将会凸显。黑色金属价格能否进一步回暖，需要需求端的验证，有色金属需求相对稳定。 配置主线。三季报披露完毕，全A单季度净利润增速虽然由负转正，但剔除金融和石油石化的增速明显回落，盈利仍在低点。一方面，政策落实后基本面的回升主要体现在四季度和明年；另一方面，关注业绩真空期下对盈利预期的博弈，稳定性以及弹性可能是两个方向。 11月主线可关注：1.风格上可能继续趋于分化，看好兼具业绩稳定以及互换便利质押标的的沪深300；以及盈利具备弹性以及反转预期的中证1000。2.化债作为财政重要的任务之一，地方财力约束有望得到减轻，关注可能受益的环保、以及民生领域相关的板块。3.行业上，继续关注受益于政策支持的国内大宗消费以及设备更新投资，如家电、装备制造等。 2.总量观点 ——分析师：胡少华S0630516090002 刘思佳S0630516080002 2.1.国内预期向好，关注货币财政合力 PMI重回荣枯线以上。10月官方制造业PMI回升至50.1%，时隔半年重回荣枯线以上。不管是从绝对水平（50.1%，近五年同期均值49.7%），还是环比变化（+0.3pct，近五年同期均值-0.5pct），10月PMI无疑均超季节性。反映出在一揽子政策组合拳的推动下，预期已明显回升，也为后续即将开始的基本面验证开了一个好头。 房地产销售改善明显是较为积极的信号。11月1日，住建部首先公布10月新房及二手房网签数据。其中，新房网签成交量自去年6月以来首次转正，同比0.9%；二手房网签成交量同比8.9%，连续7个月正增长。10月当月，30大中城市商品房成交面积当月同比降幅大幅收窄至-3.79%，前值为-32.43%，而自今年2月起，降幅均一直维持在两位数以上。未来需要继续关注地产销