Q3业绩受政策影响短期承压，预期Q4招采好转带动业绩增长

开立医疗（300633.SZ） 证券研究报告|季报点评 2024年11月06日 Q3业绩受政策影响短期承压，预期Q4招采好转带动业绩增长 开立医疗发布2024年三季度报告。2024Q1-Q3，实现营业收入13.98亿元，同 比下滑4.74%；归母净利润1.09亿元，同比下滑66.01%；扣非后归母净利润8612 买入（维持） 股票信息 万元，同比下滑73.21%。2024Q3，实现营业收入3.86亿元，同比下滑9.18%； 归母净利润-6159万元，同比下滑229.50%；扣非后归母净利润-6882万元，同比下滑242.34%。 观点：Q3收入短期下滑主要系设备更新+医疗反腐导致采购延期，收入规模下降影响下，毛利率波动+期间费用率抬升导致利润端短期承压。研发投入持续加码，HD-580加速内镜国产替代进程。公司库存水平健康，且Q3库存水平进一步降低，Q4招采恢复有望带动业绩增长。 Q3收入短期下滑，主要系设备更新+医疗反腐导致延期采购，毛利率波动+期间费用率抬升导致利润端短期承压。2024Q3收入端同比-9.18%，我们推测主要系设备更新及医疗反腐导致采购延期，同时三季度属于公司的业务淡季。受收入规 行业医疗器械 前次评级买入 11月01日收盘价（元）35.81 总市值（百万元）15,495.43 总股本（百万股）432.71 其中自由流通股（%）100.00 30日日均成交量（百万股7.70 股价走势 模下滑及为中长期发展储备人才影响。毛利率波动和期间费用率有所波动，导致开立医疗沪深300 利润端表现不及收入端。2024Q3毛利率为64.37%（同比-3.72pct），我们推测主要系毛利率更高的国内业务下滑幅度较大所致。2024Q3销售费用率44.49%（同比+15.92pct），管理费用率9.89%（同比+2.93pct），研发费用率32.72%（同比 +10.62pct），主要系收入下滑及人力投入增加所致。公司库存水平健康，且Q3库存水平进一步下降，随着院端招采逐渐恢复，Q4业绩有望迎来增长。 持续加码研发创新，持续丰富内镜产品矩阵。公司高度重视研发创新，2024Q1-Q3研发投入为3.38亿元（同比增长28.33%），内镜产品矩阵持续丰富。高端内镜，HD-580系统进入持续放量阶段；全新4K超高清电子内镜系统将于2025年上半 年上市。微创外科，新一代高端腔镜摄像系统将于2025年上半年发布，支持4K超高清白光成像、荧光成像和3D成像。外科软镜，已完成电子鼻咽喉镜、常规电子胆道镜、超细电子胆道镜、电子膀胱镜、重复性电子输尿管镜等多款产品研发。公司正致力于内镜技术与超声技术的深度整合，稳步推进人工智能、多模态融合内镜诊疗技术研发与产品落地，预计来未来两年内将陆续推出多款新品。 海外本地化布局加速，打开业绩持续成长空间。公司在国际市场建立了覆盖全球近170个国家和地区的营销网络，并持续加强本地化运营，在海外多地成立分子公司，打造常驻海外的营销和售后服务团队。2024H1公司海外布局加速推进，欧洲、亚洲、非洲、美洲等地区均取得突破。欧洲地区，多台高端彩超产品进驻西班 牙、波兰、德国、意大利等欧盟国家公立医院，覆盖产筛中心、乳腺科、消化内科、重症监护、肌骨科等科室。亚洲地区，参加了第49届阿拉伯国际医疗设备博览会， 创新方案出海迪拜。非洲地区，随着中国第16批援厄医疗队“出征”，完成了首台支气管镜装机落地。美洲地区，超声产品入驻波哥大医院，推进EUS规范诊疗。海外业务的良好发展，为公司业务持续增长打开了空间。 盈利预测与投资建议。考虑行业整顿及设备更新对院端招投标的影响，我们预计 2024-2026年公司营收分别为23.28、27.99、34.43亿元，分别同比增长9.8%、 20.2%、23.0%；归母净利润分别为2.71、5.94、7.60亿元，分别同比增长-40.3%、 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 1,763 2,120 2,328 2,799 3,443 增长率yoy（%） 22.0 20.3 9.8 20.2 23.0 归母净利润（百万元） 370 454 271 594 760 增长率yoy（%） 49.6 22.9 -40.3 119.2 27.8 EPS最新摊薄（元/股） 0.85 1.05 0.63 1.37 1.76 净资产收益率（%） 13.5 14.4 8.3 15.6 17.0 P/E（倍） 41.9 34.1 57.1 26.1 20.4 P/B（倍） 5.7 4.9 4.7 4.1 3.5 119.2%、27.8%；对应PE分别为57X、26X、20X，维持“买入”评级。风险提示：新品推广不及预期风险，市场竞争加剧风险，行业政策风险。 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年11月01日收盘价 20% 6% -8% -22% -36% -50% 2023-112024-032024-072024-10 作者 分析师张金洋 执业证书编号：S0680519010001邮箱：zhangjinyang@gszq.com 分析师杨芳 执业证书编号：S0680522030002邮箱：yangfang@gszq.com 相关研究 1、《开立医疗（300633.SZ）：超声稳健，内镜突破，多产品线战略打开成长天花板》2024-08-24 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 2514 2625 2874 3249 4029 营业收入 1763 2120 2328 2799 3443 现金 1337 1775 1787 2177 2540 营业成本 584 649 785 857 1017 应收票据及应收账款 200 174 237 257 350 营业税金及附加 15 24 22 26 34 其他应收款 17 12 20 18 29 营业费用 423 524 722 694 850 预付账款 12 55 19 70 39 管理费用 98 128 156 162 200 存货 514 531 734 648 992 研发费用 329 384 466 521 640 其他流动资产 434 78 78 78 78 财务费用 -30 -45 -22 -26 -46 非流动资产 1030 1146 1155 1236 1346 资产减值损失 -40 -51 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 0 其他收益 95 98 87 89 92 固定资产 376 420 451 511 595 公允价值变动收益 -4 0 1 0 -1 无形资产 169 165 170 177 167 投资净收益 9 -13 8 4 2 其他非流动资产 485 562 534 548 584 资产处置收益 -1 0 0 0 0 资产总计 3544 3771 4029 4485 5375 营业利润 382 475 295 658 841 流动负债 749 569 690 617 829 营业外收入 0 0 7 4 4 短期借款 181 24 24 24 24 营业外支出 1 1 1 1 1 应付票据及应付账款 231 186 319 233 422 利润总额 382 474 301 660 844 其他流动负债 337 359 348 360 383 所得税 12 19 30 66 84 非流动负债 55 57 57 60 62 净利润 370 454 271 594 760 长期借款 0 0 1 3 5 少数股东损益 0 0 0 0 0 其他非流动负债 55 57 57 57 57 归属母公司净利润 370 454 271 594 760 负债合计 804 625 748 676 891 EBITDA 393 475 321 688 871 少数股东权益 0 0 0 0 0 EPS（元） 0.85 1.05 0.63 1.37 1.76 股本 428 431 433 433 433 资本公积 1038 1119 1119 1119 1119 主要财务比率 留存收益 1256 1633 1854 2313 2898 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 归属母公司股东权益 2740 3146 3281 3808 4483 成长能力 负债和股东权益 3544 3771 4029 4485 5375 营业收入(%) 22.0 20.3 9.8 20.2 23.0 营业利润(%) 77.3 24.2 -37.8 122.7 27.8 归属于母公司净利润(%) 49.6 22.9 -40.3 119.2 27.8 获利能力毛利率(%) 66.9 69.4 66.3 69.4 70.5 现金流量表（百万元） 净利率(%) 21.0 21.4 11.6 21.2 22.1 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROE(%) 13.5 14.4 8.3 15.6 17.0 经营活动现金流 473 489 212 591 604 ROIC(%) 11.4 12.5 6.7 13.9 15.3 净利润 370 454 271 594 760 偿债能力 折旧摊销 40 53 71 85 96 资产负债率(%) 22.7 16.6 18.6 15.1 16.6 财务费用 -30 -45 -22 -26 -46 净负债比率(%) -39.8 -53.4 -52.0 -55.0 -54.7 投资损失 -9 13 -8 -4 -2 流动比率 3.4 4.6 4.2 5.3 4.9 营运资金变动 -47 -153 -100 -59 -205 速动比率 2.6 3.5 3.0 4.1 3.6 其他经营现金流 149 167 0 0 1 营运能力 投资活动现金流 -434 186 -72 -163 -205 总资产周转率 0.5 0.6 0.6 0.7 0.7 资本支出 190 177 9 81 110 应收账款周转率 8.6 11.3 11.3 11.3 11.3 长期投资 0 0 0 0 0 应付账款周转率 2.5 3.1 3.1 3.1 3.1 其他投资现金流 -244 363 -63 -81 -95 每股指标（元） 筹资活动现金流 4 -276 -128 -38 -36 每股收益(最新摊薄) 0.85 1.05 0.63 1.37 1.76 短期借款 152 -157 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 1.09 1.13 0.49 1.37 1.40 长期借款 -43 0 1 2 2 每股净资产(最新摊薄) 6.33 7.27 7.58 8.80 10.36 普通股增加 -2 3 2 0 0 估值比率 资本公积增加 26 81 0 0 0 P/E 41.9 34.1 57.1 26.1 20.4 其他筹资现金流 -130 -202 -130 -41 -38 P/B 5.7 4.9 4.7 4.1 3.5 现金净增加额 54 403 12 390 364 EV/EBITDA 35.6 29.0 42.8 19.4 14.9 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年11月01日收盘价 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见