2024年三季报点评：收入稳中有进，成本有所承压

公司研究 证券研究报告 中成药2024年11月03日 同仁堂（600085）2024年三季报点评 收入稳中有进，成本有所承压 推荐维持） 目标价：50.4元 当前价：40.40元 华创证券研究所 证券分析师：郑辰 邮箱：zhengchen@hcyjs.com执业编号：S0360520110002 证券分析师：高初蕾邮箱：gaochulei@hcyjs.com执业编号：S0360524070002 公司基本数据 总股本(万股)137,147.03 已上市流通股(万股)137,147.03 总市值(亿元)554.07 流通市值(亿元)554.07 资产负债率(%)34.35 每股净资产(元)9.46 12个月内最高/最低价54.90/31.21 市场表现对比图(近12个月) 2023-11-02~2024-11-01 20% 0% -19%23/11 -38% 24/01 24/0324/0624/0824/11 同仁堂 沪深300 相关研究报告 《同仁堂（600085）2023年三季报点评：业绩亮眼，净利率大幅提升》 2023-11-01 《同仁堂（600085）2023年中报点评：业绩表现亮眼，盈利水平持续向好》 2023-09-04 《同仁堂（600085）2022年报点评：安宫高增，业绩亮眼，超预期》 2023-04-04 事项： 公司公告1~3Q24实现营业收入138.2亿元（+0.7%yoy），归母净利润13.5亿元（-3%yoy），扣非净利润13.2亿元（-4%yoy）；其中3Q24收入40.6亿元 （+2.4%yoy），归母净利润3.3亿元（-19%yoy），扣非净利润3.3亿元（-18%yoy），利润端下滑主因毛利率压力及期间费率有所增加。 评论： 股份及科技公司预计相对稳健，商业及国药有所拖累。我们预计子集团表现如下：1）股份公司预计相对平稳，受益于大品种战略、精品系列等战略推进，长期有望维持较快增长；2）根据同仁堂科技公告，科技公司合并报表1~3Q24 收入54.8亿元（同比+2.7%），归母净利润5.5亿元（同比+6.3%），毛利率同比-3pct至39.7%；3Q收入同比+3%、归母净利下滑19%，毛利率同比-6.5pct，预计主因科技公司安牛发货节奏控制（1H24出货量预计较大）、国药公司受港澳零售行业低迷及灵芝孢子粉去库存影响。我们预计科技公司全年有望稳健增长，明年有望在科技公司营销改革驱动下恢复较快增长；3）商业集团预计受到消费环境及政策环境影响对业绩略有拖累。 财务指标：3Q24毛利率压力及期间费率波动致净利率承压。1）3Q24毛利率同比下降3.5pct，主因成本压力；3Q24销售/管理/研发/财务费率同比+0.3/+0.9/-0.1/+0.8pct，净利率同比下滑4pct。2）3Q24应收账款15.9亿元，环比略有提 升。3）3Q24合同负债4.7亿元，环比略有下降。4）3Q24存货108亿元，环比基本持平。 投资建议：精品国药龙头，看好公司近年内部改革带来经营面貌的持续性变化我们预计公司24-26年归母净利润为17.2/19.8/22.8亿元（24~25年前值分别为20.6/24.2亿元，考虑到消费环境变化有所下调），同比增速为+3%/15%/15%。 参考公司历史估值，给予公司25年35x目标PE，对应目标价50.4元，维持“推荐”评级。 风险提示：核心产品销量不及预期，药材价格波动，改革进展不及预期。 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万) 17,861 18,229 20,429 22,893 同比增速(%) 16.2% 2.1% 12.1% 12.1% 归母净利润(百万) 1,669 1,719 1,977 2,276 同比增速(%) 17.0% 3.0% 15.0% 15.2% 每股盈利(元) 1.22 1.25 1.44 1.66 市盈率(倍) 33 32 28 24 市净率(倍) 4.2 3.9 3.6 3.3 资料来源：公司公告，华创证券预测注：股价为2024年11月1日收盘价 附录：财务预测表资产负债表 利润表 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 12,132 14,919 17,698 20,283 营业总收入 17,861 18,229 20,429 22,893 应收票据 239 441 518 533 营业成本 9,414 9,591 10,701 11,932 应收账款 1,056 1,373 1,469 1,665 税金及附加 168 190 211 235 预付账款 139 236 225 241 销售费用 3,437 3,507 3,931 4,405 存货 9,340 8,487 9,449 10,767 管理费用 1,523 1,554 1,742 1,952 合同资产 0 0 0 0 研发费用 280 286 320 359 其他流动资产 456 497 513 563 财务费用 -110 -30 -30 -29 流动资产合计 23,361 25,953 29,873 34,051 信用减值损失 -10 -10 -10 -10 其他长期投资 1 1 1 1 资产减值损失 -108 -108 -108 -108 长期股权投资 18 18 18 18 公允价值变动收益 0 0 0 0 固定资产 3,808 3,783 3,761 3,694 投资收益 -1 90 90 90 在建工程 129 122 116 109 其他收益 57 57 57 57 无形资产 755 782 810 809 营业利润 3,084 3,157 3,580 4,066 其他非流动资产 2,017 2,041 2,056 2,068 营业外收入 9 9 9 9 非流动资产合计 6,728 6,748 6,762 6,699 营业外支出 12 12 12 12 资产合计30,089 32,701 36,635 40,750 利润总额 3,081 3,154 3,576 4,062 短期借款93 128 162 197 所得税 497 509 577 656 应付票据 225 118 125 160 净利润 2,583 2,645 2,999 3,406 应付账款 4,276 4,116 4,652 5,239 少数股东损益 914 925 1,022 1,130 预收款项 6 7 7 8 归属母公司净利润 1,669 1,719 1,977 2,276 合同负债 669 683 765 858 NOPLAT 2,491 2,619 2,974 3,382 其他应付款 521 521 521 521 EPS(摊薄)（元） 1.22 1.25 1.44 1.66 一年内到期的非流动负债524 524 524 524 其他流动负债 847 862 955 1,060 主要财务比率 流动负债合计 7,162 6,958 7,712 8,566 2023A 2024E 2025E 2026E 长期借款 1,430 2,602 3,785 4,749 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 16.2% 2.1% 12.1% 12.1% 其他非流动负债 1,241 1,241 1,241 1,241 EBIT增长率 9.5% 5.2% 13.5% 13.7% 非流动负债合计 2,671 3,843 5,026 5,990 归母净利润增长率 17.0% 3.0% 15.0% 15.2% 负债合计 9,832 10,801 12,738 14,556 获利能力 归属母公司所有者权益 13,058 14,092 15,362 16,826 毛利率 47.3% 47.4% 47.6% 47.9% 少数股东权益 7,199 7,808 8,535 9,369 净利率 14.5% 14.5% 14.7% 14.9% 所有者权益合计 20,257 21,900 23,896 26,195 ROE 12.8% 12.2% 12.9% 13.5% 负债和股东权益 30,089 32,701 36,635 40,750 ROIC 13.8% 12.8% 12.8% 13.0% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 32.7% 33.0% 34.8% 35.7% 单位：百万元2023A 2024E 2025E 2026E 债务权益比 16.2% 20.5% 23.9% 25.6% 经营活动现金流1,869 2,901 2,881 2,939 流动比率 3.3 3.7 3.9 4.0 现金收益2,875 3,034 3,393 3,806 速动比率 2.0 2.5 2.6 2.7 存货影响 -2,646 854 -963 -1,318 营运能力 经营性应收影响 601 -509 -54 -118 总资产周转率 0.6 0.6 0.6 0.6 经营性应付影响 1,039 -267 544 622 应收账款周转天数 24 24 25 25 其他影响 1 -210 -39 -53 应付账款周转天数 148 158 147 149 投资活动现金流 -76 -399 -406 -320 存货周转天数 307 335 302 305 资本支出 -402 -415 -423 -354每股指标(元) 股权投资1 0 0 0 每股收益 1.22 1.25 1.44 1.66 其他长期资产变化325 16 18 34 每股经营现金流 1.36 2.12 2.10 2.14 融资活动现金流-1,430 285 303 -35 每股净资产 9.52 10.27 11.20 12.27 借款增加 29 1,207 1,218 998估值比率 股利及利息支付 -874 -1,179 -1,330 -1,506 P/E 33 32 28 24 股东融资 86 86 86 86 P/B 4 4 4 3 其他影响 -672 171 328 386 EV/EBITDA 19 18 16 14 资料来源：公司公告，华创证券预测 医药组团队介绍 组长、首席分析师：郑辰 复旦大学金融学硕士。曾任职于中海基金、长江证券。2020年加入华创证券研究所。2020年新财富最佳分析师第四名联席首席分析师：刘浩 南京大学化学学士、中科院有机化学博士，曾任职于海通证券、长江证券。2020年加入华创证券研究所。2020年新财 富最佳分析师第四名团队成员。 医疗器械组组长、高级分析师：李婵娟 上海交通大学会计学硕士。曾任职于长江证券。2020年加入华创证券研究所。2020年新财富最佳分析师第四名团队成员。 中药和流通组组长、高级分析师：高初蕾 中国科学院理学博士，曾就职于华泰证券，2023年所在团队获得机构投资者AllChina评比第二名，2024年加入华创证券。 分析师：�宏雨 西安交通大学管理学学士，复旦大学金融硕士。2023年加入华创证券研究所。分析师：万梦蝶 华中科技大学工学学士，中南财经政法大学金融硕士，医药金融复合背景。2021年加入华创证券研究所。 分析师：朱珂琛 中南财经政法大学金融硕士。2022年加入华创证券研究所。助理研究员：张良龙 中国科学技术大学生物科学学士，复旦大学生物化学与分子生物学硕士。2023年加入华创证券研究所。 助理研究员：陈俊威 西澳大学生物化学与分子生物学学士，悉尼大学会计学和商业分析硕士。2023年加入华创证券研究所。助理研究员：段江瑶 帝国理工学院生物科学学士，伦敦大学学院细胞生物学硕士。2024年加入华创证券研究所。 助理研究员：赵建韬 北京大学硕士，2024年加入华创证券，研究方向为中药、流通、药房。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张