2024年三季报点评：客公里收入下跌Q3业绩承压，关注需求修复和成本改善节奏

2024年11月4日 公司研究 客公里收入下跌Q3业绩承压，关注需求修复和成本改善节奏 ——南方航空（600029.SH/1055.HK）2024年三季报点评 要点 事件：公司发布2024年三季报，2024年前三季度，公司实现营业总收入1347亿元，同比+12.7%，实现归母净利润19.65亿元，同比+49%。2024Q3单季，公司实现营业总收入499亿元，同比+4.64%，环比+24.09%，实现归母净利润 42.10亿元，同比-19.79%，环比增加60亿元。点评： 航空需求维持复苏态势，RPK和客座率显著提升。2024年以来，国内航线需求 维持复苏态势，海外航线需求复苏强劲，前三季度公司RPK同比增长28%，同比2019年增长8%，其中国内航线RPK同比增长13%，国际航线RPK同比增长52%，RPK水平超过2019年同期；Q3单季公司RPK同比增长19%，同比2019年增长11%。ASK方面，前三季度公司ASK同比增长18%，Q3单季同比增长11%。客座率方面，前三季度公司客座率同比上升6.5pct至83.9%，Q3单季客座率同比上升5.3%至85.5%，客座率显著改善。 客公里收入下降影响业绩，强化单位成本管控。2024年以来，随着运力的引入，航空市场竞争趋于激烈，前三季度公司客公里收入为0.58元/RPK，同比下降11.7%，Q3单季客公里收入为0.59元/RPK，同比下降11.8%，票价下跌是公司Q3业绩同比下滑的主要因素。成本方面，得益于油价下跌以及公司优秀的成本管控，前三季度公司客公里成本为0.52元/RPK，同比下降11.0%，Q3单季客公里成本为0.50元/RPK，同比下降9.9%。 看好航空供需持续修复，关注成本改善节奏。展望后市，民航需求仍有望在国内外双重驱动下逐步修复，截至2024年9月，公司合计运营913架飞机，相较 2024年初仅增加6架。当前机队扩张速度弱于历史上行周期，预示着中期供给仍然有一定刚性。考虑到海外航线需求恢复对于新增供给的消化，我们认为中期来看上市航司的供给仍有望得到约束。受原油需求低迷影响，2025年油价中枢有望下行，从而改善航空公司成本压力，同时航司对成本的精益管控也有望压降单位非油成本，我们密切关注航空公司成本改善的节奏。 盈利预测、估值与评级：票价下跌导致公司Q3业绩承压，考虑到Q4航空淡季公司仍有可能亏损，我们下调对公司的盈利预测，预计公司24-26年归母净利润分别为4.40（下调93%）/55.44（下调31%）/81.70（下调19%）亿元。我们依然看好航空市场需求修复节奏，以及中期供给刚性约束下航空公司盈利改善的确定性，因此维持对公司A股和H股的“增持”评级。 风险提示：航空需求修复不及预期，国际油价大幅波动，地缘政治风险。 公司盈利预测与估值简表 指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 87,059 159,929 178,033 193,433 209,294 营业收入增长率 -14.35% 83.70% 11.32% 8.65% 8.20% 净利润（百万元） -32,682 -4,209 440 5,544 8,170 净利润增长率 - - - 1160.33% 47.39% EPS（元） -1.80 -0.23 0.02 0.31 0.45 ROE（归属母公司)（摊薄） -79.60% -11.44% 1.18% 12.96% 16.04% P/E - - 255 20 14 P/E（H股） - - 129 10 7 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2024-11-04；汇率：按1HKD=0.9128CNY换算 A股：增持（维持） 当前价：6.20元 H股：增持（维持） 当前价：3.44港元 作者分析师：赵乃迪 执业证书编号：S0930517050005010-57378026 zhaond@ebscn.com 分析师：王礼沫 执业证书编号：S0930524040002 010-56513142 wanglimo@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)181.21 总市值(亿元)：1123.50 一年最低/最高(元)：5.18/7.18近3月换手率：19.62% 股价相对走势 19% 11% 2% -6% -14% 11/2301/2405/2408/24 南方航空沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 4.34 -13.96 -6.28 绝对 -2.97 4.03 2.31 资料来源：Wind 相关研报 经营业绩大幅减亏，川航投资损失造成拖累— —南方航空（600029.SH）2023年报点评 （2024-03-28） 南方航空（600029.SH） 利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 资产负债表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 87,059 159,929 178,033 193,433 209,294 总资产 312,001 309,226 342,372 348,264 350,078 营业成本 105,862 147,582 162,900 171,188 183,133 货币资金 20,240 9,924 44,508 48,358 52,324 折旧和摊销 9,584 12,188 14,089 14,767 15,352 交易性金融资产 0 3,157 0 0 0 税金及附加 240 531 605 658 712 应收账款 2,656 3,322 4,985 5,416 5,860 销售费用 4,555 6,629 7,477 7,931 8,581 应收票据 0 2 0 0 0 管理费用 3,560 3,779 4,451 4,836 5,232 其他应收款（合计） 1,943 1,640 1,933 2,799 2,482 研发费用 389 511 712 774 837 存货 1,387 1,565 2,297 2,271 2,318 财务费用 9,240 6,393 6,411 6,596 6,541 其他流动资产 5,746 7,252 7,252 7,252 7,252 投资收益 555 -1,688 300 450 600 流动资产合计 32,771 27,741 61,932 67,033 71,216 营业利润 -32,199 -2,142 1,112 7,704 11,137 其他权益工具 659 547 547 547 547 利润总额 -31,526 -1,645 1,882 8,554 11,987 长期股权投资 6,205 6,718 6,718 6,718 6,718 所得税 2,172 1,437 442 2,010 2,817 固定+使用权资产 217,301 215,207 226,488 234,459 238,526 净利润 -33,698 -3,082 1,440 6,544 9,170 在建工程 33,322 34,199 20,950 14,325 11,012 少数股东损益 -1,016 1,127 1,000 1,000 1,000 无形资产 6,547 6,629 6,403 6,190 5,983 归属母公司净利润 -32,682 -4,209 440 5,544 8,170 商誉 0 0 0 0 0 EPS(按最新股本计) -1.80 -0.23 0.02 0.31 0.45 其他非流动资产 965 1,183 1,725 1,725 1,725 非流动资产合计 279,230 281,485 280,439 281,231 278,862 现金流量表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总负债 256,887 257,229 288,894 288,273 280,919 经营活动现金流 3,465 40,134 17,269 29,040 36,181 短期借款 53,674 51,362 148,995 143,949 135,033 净利润-32,682-4,2094405,5448,170 应付账款14,35119,72218,73419,68721,060 折旧摊销 9,584 12,188 14,089 14,767 15,352 应付票据 0 236 0 0 0 净营运资金增加 4,391 22,696 7,160 3,733 2,265 预收账款 0 0 0 0 0 其他 22,172 9,459 -4,420 4,996 10,393 其他流动负债 15,919 7,179 7,179 7,179 7,179 投资活动产生现金流 -5,407 -17,511 -77,098 -16,575 -16,400 流动负债合计 141,458 129,436 223,735 221,561 215,959 净资本支出 -6,897 -9,633 -11,000 -11,000 -11,000 长期借款 15,316 38,130 38,130 38,130 38,130 长期投资变化 6,205 6,718 0 0 0 应付债券 19,128 12,392 19,011 20,564 18,812 其他资产变化 -4,715 -14,596 -66,098 -5,575 -5,400 其他非流动负债 7,709 7,916 7,916 7,916 7,916 融资活动现金流 299 -33,006 94,414 -8,615 -15,816 非流动负债合计 115,429 127,793 65,159 66,712 64,960 股本变化 1,173 0 0 0 0 股东权益 55,114 51,997 53,478 59,991 69,159 债务净变化 36,825 6,381 100,784 -1,989 -9,272 股本 18,121 18,121 18,121 18,121 18,121 无息负债变化 -18,641 -6,039 -69,119 1,368 1,918 公积金 55,354 55,335 55,379 55,933 56,750 净现金流 -1,567 -10,358 34,584 3,850 3,965 未分配利润 -32,679 -36,888 -36,492 -31,503 -24,150 归属母公司权益 41,057 36,784 37,265 42,778 50,946 少数股东权益 14,057 15,213 16,213 17,213 18,213 盈利能力（%） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 费用率 2022 2023 2024E 2025E 2026E 毛利率 -21.6% 7.7% 8.5% 11.5% 12.5% 销售费用率 5.23% 4.14% 4.20% 4.10% 4.10% EBITDA率 -14.4% 9.7% 12.0% 14.8% 15.5% 管理费用率 4.09% 2.36% 2.50% 2.50% 2.50% EBIT率 -25.6% 2.9% 4.1% 7.2% 8.2% 财务费用率 10.61% 4.00% 3.60% 3.41% 3.13% 税前净利润率 -36.2% -1.0% 1.1% 4.4% 5.7% 研发费用率 0.45% 0.32% 0.40% 0.40% 0.40% 归母净利润率 -37.5% -2.6% 0.2% 2.9% 3.9% 所得税率 -7% -87% 24% 24% 24% ROA -10.8% -1.0% 0.4% 1.9% 2.6% ROE（摊薄） -79.6% -11.4% 1.2% 13.0% 16.0% 每股指标 2022 2023 2024E 2025E 202