人工智能行业专题：美股大厂三季报资本开支&ROIC回顾

证券研究报告|2024年11月3日 美股大厂三季报资本开支&ROIC回顾 行业研究·行业专题计算机·人工智能 投资评级：超配（维持评级） 证券分析师：熊莉 021-61761067 xiongli1@guosen.com.cnS0980519030002 摘要 云厂商资本开支及业绩情况。回顾三季度微软、亚马逊、谷歌及Meta数据，资本开支均呈现大幅上升趋势，并将继续保持上行。同时，各厂商收入、利润均实现同环比大幅增长，主要由下游AI需求推动。 云收入及ROIC情况。整体来看，各厂商云收入均保持增长，云收入增速进入2024年后均有不同程度回升。投入资本回报率（ROIC）方面，受整体收入、利润情况向好驱动，各厂商2024年三季度ROIC均呈现上行趋势。 风险提示：AI应用落地不及预期、市场需求不及预期、行业竞争加剧、宏观经济波动。 目录 01 云厂商资本开支及业绩情况 02 云收入及ROIC情况 03 风险提示 微软：24年资本开支维持高同比增速 •24Q3（FY25Q1）微软资本开支保持高同比增速。24Q3资本支出（包括融资租赁）200亿美元，同比+78.6%，符合预期。其中，用于购买财产、厂房和设备的现金支付为149亿美元，同比+50.7%，略超预期（145.5亿美元）。约一半与云和AI相关的支出用于长期资产，剩余的云和人工智能支出主要用于服务器，包括CPU及GPU。公司预计，随着公司扩大人工智能服务规模，资本支出将继续增加。 •从近年来微软资本开支的趋势来看，公司资本开支自23Q3开始同比大幅上升，并在后续季度保持较高同比增速。环比增速方面波动明显，每年二季度一般为环比增速波峰，并在三、四季度有所下降。因此，公司24Q4资本开支同比增速或将继续维持高位，环比增速或将维持在当前水准。 融资租赁（单位：百万美元） 季度 24Q1 24Q2 24Q3 财产及设备（账面价值） 27328 32248 37186 累计折旧 5865 6386 7070 财产及设备（净值） 21463 25862 30116 图1：23Q3后微软资本开支维持高位（季度均为自然年季度，24Q3=微软FY25Q1）图2：24年微软融资租赁变动情况 微软：收入、利润均超预期 •24Q3（FY25Q1）微软收入、利润均超预期。24Q3微软实现总收入655.85亿美元，同比+16%（+16%cc），超预期的645亿美元；实现净利润220.36亿美元，同比+11%（+10%cc），超预期（一致预期218.2亿美元）；每股收益（EPS）达到3.30美元，同比+10% （+10%cc），超预期的3.11美元。 •分业务部门来看，1）生产力和业务流程：收入为283.17亿美元（yoy+11%），超分析师预期228.8亿美元。收入增长主要得益于云服务的强劲表现；2）智能云业务：实现收入240.92亿美元（同比+20%），超分析师预期267.4亿美元，主要得益于Azure和其他云服务收入增长；3）个人计算业务：分部实现收入131.76亿美元，同比+17%，低于分析师预期142.3亿美元。 •业绩指引FY25Q2：预计生产力和业务流程收入将达287亿-290亿美元，智能云收入达255.5亿-258.5亿美元，个人计算业务收入为138.5亿-142.5亿美元。总收入为681亿-691亿美元。 图3：微软单季度收入及净利润情况图4：微软收入及净利润同比增速情况 微软：分部门营业利润 •2023财年（22Q3）公司将服务器和网络设备的预计使用年限从四年延长至六年。24Q3，生产力与业务流程毛利增加了23亿美元 （+11%），主要得益于Microsoft365商业云的增长。智能云毛利增加了20亿美元（+15%），主要得益于Azure的增长。因公司扩大AI基础设施投资，生产力与业务流程、智能云业务毛利率均有下滑。更多个人计算毛利增加了9.84亿美元（+16%），主要得益于游戏业务的增长，毛利率相对稳定。 表1：微软分部门利润情况（单位：百万美元） 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 23Q2 23Q3 23Q4 24Q1 24Q2 24Q3 生产力与业务流程 6029 6435 7581 7688 7184 7234 8323 8175 8639 9052 9970 10284 10143 10143 16516 智能云 6425 7787 7562 8197 8281 8681 8978 8904 9476 10526 11751 12461 12513 12859 10503 更多个人计算 4594 4873 5095 6362 4899 4619 4217 3320 4237 4676 5174 4287 4925 4923 3533 合计 17048 19095 20238 22247 20364 20534 21518 20399 22352 24254 26895 27032 27581 27925 30552 资料来源：微软财报，国信证券经济研究所整理 图5：微软分部门利润率情况 资料来源：微软财报，国信证券经济研究所整理 Meta：资本开支下限上调 •24Q3Meta资本开支接近三年峰值水准。资本支出（包括融资租赁支出）为92亿美元，同比+36%，主要用于服务器、数据中心和网络基础设施的投资，部分支出受三季度服务器交付进度的影响，预计将在第四季度支付。Meta预计2024年资本支出将介于380亿美元至400亿美元之间，较此前预计的370亿美元至400亿美元有所上调。同时，Meta预计2025年的资本支出会显著增长。 •从近年来Meta资本开支的趋势来看，公司资本开支波动明显。自2021年至今，公司资本开支峰值为22Q3的95.2亿美元，资本开支在后续季度有所下滑。进入24年后，公司资本开支再次显著上行，24Q3资本开支已接近近三年峰值，依据公司指引，资本开支将在24Q4继续提升，并突破22Q3的峰值，2025年后，公司季度资本开支或将继续提升。 融资租赁（单位：百万美元） 季度 24Q1 24Q2 24Q3 使用权资产（账面价值） 4323 4583 5103 当期支出 315 299 944 图6：Meta资本开支情况图7：24年Meta融资租赁变动情况 Meta：收入、利润符合预期 •24Q3Meta营收略超预期，利润符合预期。Meta实现营业收入为405.89亿美元，同比+19%（+20%cc），略超出分析师预期的402.5亿美元；净利润156.88亿美元，同比+35%；每股摊薄收益EPS为6.03美元，同比增长了37%。 •分业务来看，Meta第二季度各业务均增长，但日活低于预期。1）应用家族营收为403.19亿美元，与去年同期的339.36亿美元相比实现增长。其中，广告业务的营收为398.85亿美元（同比+19%）。Meta服务家族每日活跃用户人数的平均值为32.9亿人，与去年同期相比增长5%，低于市场预期；2）现实实验室业务营收为2.70亿美元，同比+29%，低于市场预期3.1亿美元。整体来看，2024年的AR/VR业务表现要好于2023年，前三个季度都保持同比增长态势。随着全新的平价版Quest3S于Q4季度发售，预计RealityLabs的营收将能继续在Q4季度实现同比增长。同时，Meta预计四季度实现总营收450亿-480亿美元。 图8：Meta单季度收入及净利润情况图9：Meta收入及净利润同比增速情况 Meta：分部门营业利润 •2023年，公司将服务器的估计使用年限从四年调整为六年，以及将某些网络设备的估计使用年限从五年调整为六年。24Q3，应用家族营业应用家族（FoA）的营业利润较2023年同期增加了42.9亿美元，营业利润增长主要由广告收入增加驱动，这部分增长被成本和费用的增加部分抵消。应用家族成本和费用的增加主要是由数据中心和技术基础设施相关的运营费用增加，尤其是更高的折旧费用导致。 表2：Meta分部门利润情况（单位：百万美元） 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 23Q2 23Q3 23Q4 24Q1 24Q2 24Q3 应用家族 13205 14799 13054 15888 11484 11164 9336 10677 11219 13131 17490 21031 17664 19335 21778 现实实验室 -1827 -2432 -2631 -3303 -2960 -2806 -3672 -4279 -3992 -3739 -3742 -4647 -3846 -4488 -4428 合计 11378 12367 10423 12585 8524 8358 5664 6398 7227 9392 13748 16384 13818 14847 17350 资料来源：Meta财报，国信证券经济研究所整理 图10：Meta分部门利润率情况 资料来源：Meta财报，国信证券经济研究所整理 谷歌：24年后资本开支维持高位 •FY24Q3谷歌资本开支基本持平。谷歌FY24Q3资本开支为130.61亿美元，同比+62.15%、环比-0.95%，环比基本持平。资本开支主要用于服务器、网络设备的购买以及数据中心的建设，融资租赁成本在财务上不显著；同时，预计Q4资本开支将与Q3持平。 •从近年来谷歌资本开支的趋势来看，公司资本开支在22Q1达到波峰，并在后续下滑并在23Q1达到波谷，之后季度资本开支逐步上行。23Q4，谷歌资本开支实现同环比大幅上行，并在后续季度维持高位。同时，进入24年后，公司资本开支同比维持较高增速，并在24Q3有所下滑。依据公司指引，24Q4公司资本开支同比或将进一步下滑，环比增速与24Q3持平。 图11：谷歌资本开支情况 资料来源：谷歌财报，国信证券经济研究所整理 谷歌：收入、利润均超预期 •24Q3谷歌收入、利润超市场预期。谷歌24Q3实现收入882.68亿美元，同比+15.09%、环比+4.16%，超市场预期（864.4亿美元）；实现利润263.01亿元，同比+33.58%、环比+11.36%；实现EPS为2.12美元，同比+36.77%、环比+12.17%，超市场预期（1.84美元）。FY24Q3的TAC（流量获取成本）为137.19亿美元，同比+8.52%、环比+2.48%，流量获取成本增速放缓且慢于营收增长。 •分业务来看，1）谷歌广告业务：FY24Q3实现收入658.54亿美元，同比+10.41%、环比+1.92%，略超市场预期（655亿美元），主要是由付费用户数量增长拉动，同时AI拓展了客户搜索的内容和方式；其中Youtube广告业务收入89.21亿美元，同比+12.19%、环比 +2.98%，高于市场预期（88.9亿美元），且过去四个季度Youtube的总广告和订阅收入首次超过500亿美金。2）谷歌云业务：FY24Q3实现收入113.53亿美元，同比+34.98%、环比+9.72%，超市场预期（107.9亿美元），主要是AI云租赁驱动。 图12：谷歌单季度收入及净利润情况 资料来源：谷歌财报，国信证券经济研究所整理 图13：谷歌收入及净利润同比增速情况 资料来源：谷歌财报，国信证券经济研究所整理 谷歌：分部门营业利润 •2023年，公司将服务器的估计使用年限从四年调整为六年，以及将某些网络设备的估计使用年限从五年调整为六年。24Q3谷歌服务的营业利润同比增加了69亿美元，主要由收入增长驱动，部分增长被TAC（流量获取成本）和内容采购成本的增加抵消。谷歌云营业利润同比增加17亿美元，主要由收入增长驱动，部分增长被技术基础设施使用成本增加抵消。 表3：谷歌分部门利润情况（单位：百万美元） 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2