2024年三季报点评：业绩符合预告值，离岛免税销售继续承压

中国中免（601888） 证券研究报告·公司点评报告·旅游零售Ⅱ 2024年三季报点评：业绩符合预告值，离岛免税销售继续承压 盈利预测与估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 54433 67540 56940 63455 70541 同比（%） (19.57) 24.08 (15.69) 11.44 11.17 归母净利润（百万元） 5030 6714 5088 6021 6973 同比（%） (47.89) 33.46 (24.22) 18.35 15.80 EPS-最新摊薄（元/股） 2.43 3.25 2.46 2.91 3.37 P/E（现价&最新摊薄） 27.93 20.92 27.61 23.33 20.15 买入（维持） 2024年10月31日 证券分析师吴劲草 执业证书：S0600520090006 wujc@dwzq.com.cn 证券分析师石旖瑄 执业证书：S0600522040001 shiyx@dwzq.com.cn 研究助理�琳婧 执业证书：S0600123070017 wanglj@dwzq.com.cn 投资要点 事件：2024年10月30日，中国中免发布2024年三季报，2024Q1-Q3公司实现营业收入430.21亿元，同比-15%；归母净利润为39.19亿元，同比-25%；扣非归母净利润为38.73亿元，同比-25%。 Q3业绩符合预告值：单Q3公司实现营收117.56亿元，同比-22%；营 业利润9.25亿元，同比-43%；归母净利润为6.36亿元，同比-53%；扣 股价走势 18% 12% 6% 0% -6% -12% -18% -24% -30% -36% -42% 中国中免沪深300 非归母净利润为6.35亿元，同比-52%，业绩与预告值基本一致。Q3毛利率为32.0%，同比-2.4pct，环比-1.8pct；销售、管理和财务费用率合计20.8%，同比+1.0pct，环比+2.0pct；归母净利率为5.4%，同比-3.5pct，环比-2.4pct。 海南离岛免税销售持续承压：根据海口海关数据，2024年Q3海南离岛免税销售额为55亿元，同比-36%，Q3离岛免税购物人次111万人次，同比-27%；平均客单价为5022元，同比-12%。其中M7/M8/M9销售额同比分别下滑36%/33%/38%，国庆数据降幅延续，9/10月台风多发影 响离岛免税销售，关注促消费政策传导进展。 市内免税店政策落地，中免有望率先受益。8月27日，市内免税政策落地，国人出境前60天内可在市内店购物、口岸提货，不设购物额度。共19家免税店转为新型出境游客市内免税店，同时批准在广州、成都、深圳、天津、武汉、西安、长沙和福州等8个城市各建立1家市内免税 店。第一批转型市内店均为中免系，公司有望率先受益于市内店驱动的市场扩容。 盈利预测与投资评级：中免市场地位稳固，中长期看好中免作为旅游零售龙头受益市内免税店政策和出境游的逐步恢复，在消费景气状态下受益于相对较高的行业增速。考虑9/10月海南台风多发对离岛免税销售有负面影响，下调中国中免盈利预期，2024-2026年归母净利润分别为 50.9/60.2/69.7亿元（前值为55.2/62.3/71.6亿元），对应PE为28/23/20 倍，维持“买入”评级。 2023/10/312024/2/292024/6/292024/10/28 市场数据收盘价(元) 67.90 一年最低/最高价 53.52/97.50 市净率(倍) 2.59 流通A股市值(百万元) 132,573.09 总市值(百万元) 140,475.53 基础数据每股净资产(元,LF) 26.21 资产负债率(%,LF) 20.67 总股本(百万股) 2,068.86 流通A股(百万股) 1,952.48 相关研究 《中国中免(601888)：2024前三季度业绩快报点评：利润端低于预期，市内店政策落地》 风险提示：政策推进不及预期、居民消费意愿恢复不及预期等。 2024-10-15 《中国中免(601888)：2024半年报点评：离岛免税承压，市内店政策落地 2024-09-01 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 1/3 公司点评报告 中国中免三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 58,456 56,904 70,744 74,262 营业总收入 67,540 56,940 63,455 70,541 货币资金及交易性金融资产 31,838 42,451 50,321 50,827 营业成本(含金融类) 46,049 38,605 42,896 47,615 经营性应收款项 621 177 175 217 税金及附加 1,644 1,310 1,523 1,693 存货 21,057 10,564 14,550 18,739 销售费用 9,421 7,231 7,583 8,148 合同资产 0 0 0 0 管理费用 2,208 1,936 2,062 2,271 其他流动资产 4,940 3,711 5,698 4,479 研发费用 58 46 51 56 非流动资产 20,414 20,391 20,351 20,293 财务费用 (869) 86 199 207 长期股权投资 2,200 2,200 2,200 2,200 加:其他收益 150 57 63 71 固定资产及使用权资产 8,387 7,667 7,030 6,575 投资净收益 87 46 51 49 在建工程 1,067 1,867 2,567 3,067 公允价值变动 0 0 0 0 无形资产 2,128 2,125 2,122 2,119 减值损失 (636) (600) (600) (650) 商誉 822 822 822 822 资产处置收益 48 1 1 1 长期待摊费用 1,074 1,024 974 924 营业利润 8,677 7,230 8,656 10,021 其他非流动资产 4,736 4,686 4,636 4,586 营业外净收支 (32) (18) (17) (17) 资产总计 78,869 77,295 91,094 94,555 利润总额 8,646 7,212 8,639 10,004 流动负债 15,329 8,834 15,750 11,207 减:所得税 1,379 1,226 1,555 1,801 短期借款及一年内到期的非流动负债 1,108 2,108 2,158 2,208 净利润 7,266 5,986 7,084 8,203 经营性应付款项 6,410 503 6,659 1,291 减:少数股东损益 553 898 1,063 1,231 合同负债 1,216 1,158 1,287 1,428 归属母公司净利润 6,714 5,088 6,021 6,973 其他流动负债 6,594 5,065 5,646 6,280 非流动负债 4,359 4,379 4,379 4,379 每股收益-最新股本摊薄(元) 3.25 2.46 2.91 3.37 长期借款 2,522 2,522 2,522 2,522 应付债券 0 0 0 0 EBIT 7,673 7,919 9,454 10,928 租赁负债 1,751 1,771 1,771 1,771 EBITDA 8,983 9,319 10,771 12,063 其他非流动负债 86 86 86 86 负债合计 19,688 13,214 20,129 15,587 毛利率(%) 31.82 32.20 32.40 32.50 归属母公司股东权益 53,834 57,836 63,657 70,430 归母净利率(%) 9.94 8.94 9.49 9.88 少数股东权益 5,348 6,246 7,308 8,539 所有者权益合计 59,182 64,081 70,965 78,968 收入增长率(%) 24.08 (15.69) 11.44 11.17 负债和股东权益 78,869 77,295 91,094 94,555 归母净利润增长率(%) 33.46 (24.22) 18.35 15.80 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 重要财务与估值指标 2023A 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 15,126 12,116 9,371 1,812 每股净资产(元) 26.02 27.96 30.77 34.04 投资活动现金流 (4,716) (1,349) (1,243) (1,044) 最新发行在外股份（百万股 2,069 2,069 2,069 2,069 筹资活动现金流 (4,628) 932 (59) (61) ROIC(%) 10.27 9.73 10.48 11.00 现金净增加额 5,990 11,699 7,869 507 ROE-摊薄(%) 12.47 8.80 9.46 9.90 折旧和摊销 1,310 1,400 1,317 1,135 资产负债率(%) 24.96 17.10 22.10 16.48 资本开支 (1,801) (1,394) (1,293) (1,093) P/E（现价&最新股本摊薄） 20.92 27.61 23.33 20.15 营运资本变动 5,957 4,071 295 (8,254) P/B（现价） 2.61 2.43 2.21 1.99 ） 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 2/3 特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址：http://www.dwzq.com.cn 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数，新三板基准指数为三板成指（