云计算保持强劲增长，汇率波动影响利润增速

证券研究报告 投资评级:增持(维持)核心观点 基本数据2024-10-31 收盘价(元)24.25 流通股本(亿股)198.64 每股净资产(元)7.23 总股本(亿股)198.68 最近12月市场表现 工业富联 上证指数 沪深300 消费电子 97% 73% 48% 24% -1% -25% 分析师张益敏 SAC证书编号：S0160522070002 zhangym02@ctsec.com 分析师王矗 SAC证书编号：S0160524090001 wangchu01@ctsec.com 相关报告 1.《云计算业务增长强劲，单季度收入近历史高点》2024-08-04 2.《全球AI服务器龙头，深度受益AI 需求增长》2024-06-08 3.《电子制造业龙头，“先进制造+工业互联网”先行者》2018-05-27 事件：公司公布2024年三季度报告，2024年前三季度公司实现收入4363.73亿元，同比+32.71%；归属母净利润151.41亿元，同比+12.28%。扣非归母净利润147.34亿元，同比+8.87%。 AI相关业务拉动，3Q2024单季度营收创历史新高。受益于AI强劲需求，2024年前三季度，公司云计算业务整体营业收入较上年增长71%，AI服务器营业收入较上年增长228%，占整体服务器营收比重提升至45%。单3Q2024来看，公司实现收入1702.82亿元，同比+39.53%，环比+15.52%，创历史新高；其中AI服务器占服务器营业收入比重提升至48%，占比持续逐季提升，呈现一季优于一季趋势。 汇兑拖累利润表现，毛利率环比有所提升。3Q2024单季度，公司实现归母净利润64.02亿元，同比+1.24%，环比+40.57%；扣非归母净利润62.00亿元，同比+3.4%，环比+45.51%。三季度汇率波动较大导致汇兑拖累利润表现若扣除汇兑影响，则归母净利润同比+11%。单24Q3来看，公司实现毛利率6.97%，同比-2.32pcts，环比+0.97pct；净利率3.76%，同比-1.43pcts，环比 +0.79pct。 AI业务为增长核心，其余业务亦呈现向上态势。受益于AI强劲需求，第三季度AI服务器同比、环比营收皆显著成长，AI占整体服务器业务占比相较去年大幅提升。数据中心高速交换机、通用服务器亦维持良好增长态势，第三季度环比、同比成长显著。得益于AI需求提振，SmartNIC/DPU等板卡成长强劲，同比、环比营收大幅提升。受惠WiFi6/6E渗透率提升及WiFi7产品出货，WiFi产品营收同比、环比成长亦有优异表现。 投资建议：我们预计公司2024/2025/2026年收入分别为6111.98/9605.10/11691.28亿元，2024/2025/2026年归母净利润分别为239.85/317.65/391.00亿元，对应2024/2025/2026年PE分别为20.09/15.17/12.32倍，维持“增持”评级。 风险提示：新产品进度不及预期、行业竞争加剧、宏观需求不及预期、地缘政治风险、汇率波动风险、限售股解禁风险。 盈利预测： 2022A2023A2024E2025E2026E 营业收入(百万元) 511850 476340 611198 960510 1169128 收入增长率(%) 16.45 -6.94 28.31 57.15 21.72 归母净利润(百万元) 20073 21040 23985 31765 39100 净利润增长率(%) 0.32 4.82 14.00 32.43 23.09 EPS(元) 1.02 1.06 1.21 1.60 1.97 PE 9.00 14.26 20.09 15.17 12.32 ROE(%) 15.56 15.01 15.98 19.31 21.46 PB 1.41 2.14 3.21 2.93 2.64 数据来源：wind数据，财通证券研究所（以2024年10月31日收盘价计算） 请阅读最后一页的重要声明！ 公司财务报表及指标预测利润表(百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 511849.58 476340.11 611198.31 960509.78 1169128.16 成长性 减:营业成本 474677.78 437964.30 567561.26 900018.85 1094399.57 营业收入增长率 16.4% -6.9% 28.3% 57.2% 21.7% 营业税费 486.12 380.73 488.96 768.41 935.30 营业利润增长率 -2.3% 5.5% 15.2% 32.6% 23.2% 销售费用 1057.83 1024.45 1100.16 1632.87 1870.61 净利润增长率 0.3% 4.8% 14.0% 32.4% 23.1% 管理费用 3828.40 4225.83 4889.59 6723.57 8066.98 EBITDA增长率 12.4% 5.9% 6.8% 30.1% 22.2% 研发费用 11588.01 10811.21 11612.77 17289.18 21044.31 EBIT增长率 10.8% 2.2% 10.0% 33.2% 23.8% 财务费用 -703.54 -585.81 -435.23 -377.48 -210.23 NOPLAT增长率 12.9% 1.5% 8.9% 33.2% 23.8% 资产减值损失 -1068.67 -543.19 -700.00 -1000.00 -1200.00 投资资本增长率 6.7% 0.4% -1.8% 7.7% 10.9% 加:公允价值变动收益 -70.11 263.60 0.00 0.00 0.00 净资产增长率 8.2% 8.7% 7.1% 9.6% 10.7% 投资和汇兑收益 30.26 -666.12 61.12 109.85 140.38 利润率 营业利润 21872.35 23066.91 26564.32 35211.96 43365.84 毛利率 7.3% 8.1% 7.1% 6.3% 6.4% 加:营业外净收支 90.65 57.17 99.50 100.00 100.00 营业利润率 4.3% 4.8% 4.3% 3.7% 3.7% 利润总额 21963.00 23124.08 26663.82 35311.96 43465.84 净利润率 3.9% 4.4% 3.9% 3.3% 3.3% 减:所得税 1879.11 2105.77 2666.38 3531.20 4346.58 EBITDA/营业收入 5.5% 6.3% 5.2% 4.3% 4.3% 净利润 20073.07 21040.19 23985.44 31764.88 39099.70 EBIT/营业收入 4.6% 5.0% 4.3% 3.6% 3.7% 资产负债表(百万元)2022A2023A2024E2025E2026E运营效率货币资金 69429.84 83462.32 80266.48 76744.06 93343.95 固定资产周转天数 9 13 11 8 7 交易性金融资产 0.00 333.26 333.26 333.26 333.26 流动营业资本周转天数 55 58 41 29 27 应收账款 97672.92 88466.87 93377.52 133404.14 155883.75 流动资产周转天数 174 189 152 113 113 应收票据 16.86 7.38 8.49 13.34 16.24 应收账款周转天数 65 70 54 42 45 预付账款 352.36 254.71 283.78 450.01 547.20 存货周转天数 57 63 52 42 43 存货 77321.75 76683.35 86010.75 123302.62 139979.94 总资产周转天数 194 216 174 128 126 其他流动资产 2241.62 2137.73 2137.73 2137.73 2137.73 投资资本周转天数 129 144 111 73 65 可供出售金融资产 投资回报率 持有至到期投资 ROE 15.6% 15.0% 16.0% 19.3% 21.5% 长期股权投资 12215.70 7179.75 7179.75 7179.75 7179.75 ROA 7.1% 7.3% 7.9% 8.4% 9.0% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 ROIC 11.3% 11.4% 12.6% 15.6% 17.4% 固定资产 15937.00 17711.57 20722.06 22791.60 23948.38 费用率 在建工程 701.41 2508.06 2006.44 1605.16 1284.12 销售费用率 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 无形资产 440.31 1004.41 954.41 934.41 894.41 管理费用率 0.7% 0.9% 0.8% 0.7% 0.7% 其他非流动资产 478.00 691.22 1049.38 1049.38 1049.38 财务费用率 -0.1% -0.1% -0.1% 0.0% 0.0% 资产总额 284187.66 287705.30 303121.05 379367.20 436274.61 三费/营业收入 0.8% 1.0% 0.9% 0.8% 0.8% 短期债务 50497.69 41090.90 31090.90 31151.86 35402.92 偿债能力 应付账款 69278.94 75028.34 86710.75 132502.78 158079.94 资产负债率 54.5% 51.1% 50.3% 56.5% 58.1% 应付票据 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 负债权益比 119.7% 104.6% 101.3% 130.0% 138.9% 其他流动负债 760.75 881.37 881.37 881.37 881.37 流动比率 1.67 1.83 1.80 1.62 1.59 长期借款 3484.51 7096.94 3469.61 3469.61 3469.61 速动比率 1.13 1.26 1.20 1.02 1.02 其他非流动负债 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 利息保障倍数 15.75 9.61 14.70 23.79 27.82 负债总额 154854.16 147109.97 152565.16 214426.68 253627.89 分红指标 少数股东权益 358.31 407.88 419.88 435.77 455.33 DPS(元) 0.55 0.58 0.66 0.88 1.08 股本 19859.59 19866.11 19867.91 19867.91 19867.91 分红比率 0.54 0.55 0.55 0.55 0.55 留存收益 81743.51 91867.00 102456.87 116825.62 134512.25 股息收益率 6.0% 3.8% 2.7% 3.6% 4.4% 股东权益 129333.51 140595.34 150555.88 164940.52 182646.72 业绩和估值指标2022A2023A2024E2025E2026E 现金流量表(百万元)2022A2023A2024E2025E2026E EPS(元) 1.02 1.06 1.21 1.60 1.97 净利润 20073.07 21040.19 23985.44 31764.88 39099.70 BVPS(元) 6.49 7.0