2024年三季报点评：RevPAR持续承压，中高端占比提升

公司研究 社会服务 证券研究报告 挖掘价值投资成长 增持（首次） 东方财富证券研究所 证券分析师：劉嘉仁 证书编号：S1160524090001 证券分析师：李旭东 证书编号：S1160124090040 联系人：班红敏 电话：021-23586475 相对指数表现 首旅酒店 沪深300 首旅酒店（600258）2024年三季报点评 / RevPAR持续承压，中高端占比提升 2024年10月31日 / 【投资要点】 公司发布2024年三季报。1）24Q1-Q3：实现收入58.89亿元/-0.4%， 归母净利7.23亿元/+5.6%，扣非后6.61亿元/+5.8%。2）单Q3：收 入21.56亿元/-6.4%，归母净利3.66亿元/-9.5%，扣非后3.38亿元 /-13.8%。3）前三季度经营活动净现金流27亿元/-20.1%。 前三季度毛利率小幅下降，期间费用率有所优化。24Q1-Q3公司实现毛利率39.59%/-0.15pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为7.14%/10.85%/0.82%/4.60%，同比各+0.87/-0.43/-0.01/-0.68pct，期间费用率合计23.41%/-0.25pct；销售净利率12.42%/+0.42pct。Q3单季度毛利率为43.09%/-2.33pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为7.20%/9.04%/0.74%/3.98%，同比各 18.76% 8.61% -1.55% -11.70% -21.85% -32.01% +1.27/-1.57/+0.02/-0.50pct，销售净利率16.91%/-0.85pct。 基本数据总市值（百万元) 15799.93 流通市值（百万元) 15799.93 52周最高/最低（元） 17.47/10.90 52周最高/最低（PE） 44.99/14.22 52周最高/最低（PB） 1.85/1.11 52周涨幅（%） -13.38 52周换手率（%） 289.14 相关研究 24Q3同店RevPAR-11%（恢复至19Q3的101%），连续三个季度同比下滑，整体RevPAR-7.8%（恢复至19Q3的97%）。1）24Q3整体：RevPAR-7.8% （同比，下同），入住率-1.8pct，平均房价-5.5%。其中，经济型酒店RevPAR-7.1%，入住率-1.4pct，平均房价-5.3%；中高端酒店RevPAR-8.2%，入住率-0.5pct，平均房价-7.5%；轻管理RevPAR-8.1%，入住率-2.1pct，平均房价-4.7%。国庆期间RevPAR+4.5%（不含轻管理）。2）24Q3同店：RevPAR-11.0%，入住率-2.8pct，平均房价-7.6%。其中，经济型RevPAR-12.7%，入住率-3.5pct，平均房价-8.6%；中高端RevPAR-9.2%，入住率-1.3pct，平均房价-7.7%；轻管理RevPAR-13.3%，入住率-4.1pct，平均房价-7.2%。 单季度新开店数量持续增加，中高端酒店占比继续提升。公司24Q3单季度新开店385家（经济型90家，中高端142家，轻管理153家），较24Q2增加23家；净开店273家。1）中高端升级：相较24Q2末，公司24Q3末的中高端门店数净增118家至1967家，占比提升至29.1%/环比+0.6pct，商旅出行需求保持韧性；经济型门店净增加40家，轻管理净增加115家。2）加盟扩张：24Q3新开加盟店380家，直营店5家。截至24Q3末，加盟店6135家，占比90.9%/环比+0.6pct，直营店613家。3）储备店：截至24Q3末已签约未开业和正在签约店为1876家，环比减少30家。 【投资建议】 我们看好商旅需求恢复下中高端酒店占比的持续提升，同时公司加盟业务亦在稳步推进。我们预计2024-2026年收入各80.1/84.8/89.4亿元；归母净利润8.29/9.17/10.28亿元；EPS分别为0.74/0.82/0.92元；对应PE分别为19/17/15倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 盈利预测 项目\年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 7792.92 8006.05 8480.46 8937.43 增长率(%) 53.10% 2.73% 5.93% 5.39% EBITDA（百万元） 3653.24 2422.37 2619.23 2759.61 归属母公司净利润（百万元） 795.07 828.55 917.10 1028.31 增长率(%) 237.85% 4.21% 10.69% 12.13% EPS(元/股) 0.71 0.74 0.82 0.92 市盈率（P/E） 21.94 18.72 16.91 15.08 市净率（P/B） 1.57 1.30 1.20 1.11 EV/EBITDA 7.05 9.16 7.77 6.63 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 【风险提示】 商旅出行需求不及预期； 开店速度放缓； 供给端恢复加剧竞争。 至12月31日 2023A 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 4013.78 2207.54 2315.44 2494.21 净利润 810.87 836.92 935.82 1060.11 折旧摊销 2157.05 971.12 970.49 970.32 营运资金变动 540.03 -57.91 -42.67 0.39 其它 505.83 457.42 451.81 463.39 投资活动现金流 -727.97 -125.19 -80.39 -25.85 资本支出 -587.83 -89.35 -54.27 -30.12 投资变动 -14.34 -106.60 -64.60 -33.60 其他 -125.80 70.76 38.48 37.87 筹资活动现金流 -3106.84 -284.13 -263.70 -271.05 银行借款 -919.06 50.00 95.00 95.00 债券融资 0.00 0.00 0.00 0.00 股权融资 0.40 0.00 0.00 0.00 其他 -2188.18 -334.13 -358.70 -366.05 现金净增加额 179.16 1798.47 1971.36 2197.31 期初现金余额 1004.89 1184.04 2982.51 4953.87 期末现金余额主要财务比率 1184.04 2982.51 4953.87 7151.18 至12月31日 2023A 2024E 2025E 2026E 成长能力（%）营业收入增长 53.10% 2.73% 5.93% 5.39% 营业利润增长 247.01% -2.20% 21.38% 13.77% 归属母公司净利润增长 237.85% 4.21% 10.69% 12.13% 获利能力（%）毛利率 38.12% 35.70% 37.00% 37.50% 净利率 10.41% 10.45% 11.04% 11.86% ROE 7.14% 6.92% 7.12% 7.39% ROIC 5.27% 5.20% 5.19% 5.36% 偿债能力资产负债率（%） 55.34% 53.76% 52.17% 50.50% 净负债比率 73.76% 55.11% 37.16% 19.82% 流动比率 0.67 1.10 1.51 1.92 速动比率 0.61 0.99 1.38 1.80 营运能力总资产周转率 0.31 0.31 0.32 0.32 应收账款周转率 17.70 24.42 29.00 32.03 存货周转率 120.77 109.89 109.55 118.80 每股指标（元）每股收益 0.71 0.74 0.82 0.92 每股经营现金流 3.59 1.98 2.07 2.23 每股净资产 9.97 10.72 11.54 12.46 估值比率P/E 21.94 18.72 16.91 15.08 P/B 1.57 1.30 1.20 1.11 EV/EBITDA 7.05 9.16 7.77 6.63 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 至12月31日2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产3030.80 5146.97 7182.67 9388.34 货币资金1186.67 2985.14 4956.50 7153.81 应收及预付392.09 347.83 368.60 353.32 存货43.64 50.05 47.49 46.55 其他流动资产1408.39 1763.96 1810.09 1834.66 非流动资产22209.34 21046.01 20097.36 19109.19 长期股权投资398.72 388.72 378.72 368.72 固定资产2051.29 1979.18 1887.68 1786.37 在建工程65.86 84.86 103.86 122.86 无形资产3428.90 3328.89 3233.88 3138.87 其他长期资产16264.57 15264.36 14493.21 13692.37 资产总计25240.15 26192.98 27280.03 28497.53 流动负债4494.79 4661.14 4767.37 4879.75 短期借款30.43 130.43 230.43 330.43 应付及预收139.59 127.55 138.23 143.19 其他流动负债4324.78 4403.16 4398.71 4406.14 非流动负债9472.43 9420.59 9465.59 9510.59 长期借款8.70 -41.30 -46.30 -51.30 应付债券0.00 0.00 0.00 0.00 其他非流动负债9463.73 9461.89 9511.89 9561.89 负债合计13967.22 14081.73 14232.96 14390.34 实收资本1116.60 1116.60 1116.60 1116.60 资本公积7444.77 7444.77 7444.77 7444.77 留存收益2558.74 3387.53 4304.63 5332.94 归属母公司股东权益11135.82 11965.78 12882.88 13911.19 少数股东权益137.10 145.47 164.19 195.99 负债和股东权益25240.15 26192.98 27280.03 28497.53 利润表（百万元）至12月31日 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入7792.92 8006.05 8480.46 8937.43 营业成本4822.47 5147.89 5342.69 5585.89 税金及附加51.47 52.04 55.12 58.09 销售费用494.23 400.30 440.98 455.81 管理费用870.29 928.70 958.29 1009.93 研发费用64.41 64.05 76.32 80.44 财务费用400.70 378.29 348.99 316.92 资产减值损失-89.03 -55.01 -55.01 -55.01 公允价值变动收益37.53 0.00 0.00 0.00 投资净收益31.09 31.94 8.48 17.87 资产处置收益9.94 10.21 8.48 8.94 其他收益57.26 56.04 84.80 89.37 营业利润1086.86 1062.97 1290.25 1467.88 营业外收入30.82 18.00 15.00 10.00 营业外支出10.23 8.00 5.50 5.50 利润总额1107.45 1072.97 1299.75