2024三季报：业绩持续性强，零售投放回暖

营收增速略有收窄，净利润增速维持平稳。3Q24营收同比+6.1%（vs1H24同比+7.1%），1H24净利润同比+10.1%（vs1H24同比+10.1%）。 净利息收入环比-0.1个点，负债端对息差形成支撑。测算单季年化净息差环比下行8bp至1.71%，生息资产收益率环比下降23bp至3.94%，计息负债成本率环比下降10bp至2.17%。 资产负债增速及结构：对公持续发力，零售下半年投放回暖。（1）资产端：3Q24贷款、债券投资、同业资产占比环比变化-0.1、+0.6、+0.1个点，结构基本维持稳定。零售贷款余额较年初仍未浮出水面，但三季度零售贷款单季实现净增128亿，可见下半年投放回暖。（2）负债端：3Q24存款、发债、同业负债占比分别环比变化-1.8、+3、-1.2个点，存款占比下降，发债占比提升。 净非息收入同比+16.9%，其他非息增速边际向上。净非息收入同比增16.9%（1H24同比+19.5%）。净手续费收入方面，同比-11.9%（vs1H24同比11.3%），同比增速转负，拆分来看，手续费收入同比-1.3%，手续费支出同比增加56.3%，预计与手续费支出节奏有关。净其他非息收入方面，同比+26.2%（1H24同比+22%），增速边际向上。 资产质量维持稳健，安全边际较高。不良率继续环比持平保持在0.89%，维持在2012年来最优水平。年化不良净生成为1.21%、环比下降8bp。拨备覆盖率环比下降6.16个点至351.03%；拨贷比3.13%，环比下降5bp；安全边际维持较高水平。 3Q23核心一级资本充足率、一级资本充足率、资本充足率分别为9.3%、12%、13.2%，环比分别变动+30、+60、-20bp。 根据外部经济形势、行业政策变化以及公司基本面情况，我们微调盈利预测，预计24E-26E归母净利润为317亿、344亿、391亿（前值为325亿、359亿、396亿）。 投资建议：业绩持续性强，资产分布均衡，资产质量稳健。2024E、2025E、2026EPB 0.71X/0.63X/0.57X；PE5.39X/4.95X/4.33X。我们认为江苏银行核心竞争力有三点：一是小微业务：历史禀赋与金融科技结合；二是对公业务：制造业和基建是对公基石，苏南和苏北均衡发展；三是零售业务：规模优势显现，具备长期竞争力。公司核心竞争力、良好的息差趋势、优质的资产质量和资本补充会保障江苏银行业绩的持续性。 横向比对可比优质同业，公司估值定价预计能基于基本面匹配修复到可比优质同业0.8倍PB以上的水平，维持“买入”评级。 我们对江苏银行进行密切深度跟踪，此前深度报告详见《深度｜江苏银行:核心竞争力如何支撑持续增长》、《深度推荐｜江苏银行：深耕江苏，拥有高端制造、中小企业贷款的护城河》、《深度|江苏银行：会跻身市场的优质银行——核心竞争力和持续性研究》。 风险提示：经济下滑超预期、公司经营不及预期、研报信息更新不及时。 1、营收增速略有收窄，净利润增速维持平稳 江苏银行3Q24营收同比+6.1%（vs1H24同比+7.1%），1H24净利润同比+10.1%（vs1H24同比+10.1%），营收增速边际减弱，净利润增速维持稳定，仍维持两位数。3Q23/2023/1Q24/1H24/3Q24公司累积营收、PPOP、归母净利润分别同比增长9.1%/5.3%/11.6%/7.1%/6.1%； 9.2%/6.0%/9.1%/5.1%/7.1%；25.2%/13.3%/10.0%/10.1%/10.1%。 图表1：江苏银行业绩累积同比 图表2：江苏银行业绩单季同比 3Q24业绩累积同比增长拆分：正向贡献业绩因子为规模、其他非息、成本、拨备。负向贡献因子为净息差、净手续费。细看各因子贡献变化情况，边际对业绩贡献改善的是：1、规模正向贡献边际增加0.6个点。2、净其他非息正向贡献边际增加1.4个点。3、成本贡献转正，边际增加3个点。边际贡献减弱的是：1、净息差负向贡献走阔0.9个点。2、净手续费收入贡献转负，边际减弱2.1个点。3、拨备正向贡献边际减弱0.9个点。4、税收正向贡献边际减弱1.2个点。 图表3：江苏银行业绩增长拆分（累积同比） 图表4：江苏银行业绩增长拆分（单季环比） 2、净利息收入环比-0.1个点，负债端对息差形成支撑 净利息收入环比-0.1个百分点：资产端拖累息差环比下行，负债成本环比下降对息差形成支撑，测算单季年化净息差环比下行8bp至1.71%，生息资产收益率环比下降23bp至3.94%，计息负债成本率环比下降10bp至2.17%。 图表5：江苏银行单季年化净息差 图表6：江苏银行资产负债收益付息率（单季年化） 3、资产负债增速及结构：对公持续发力，零售下半年投放回 暖 资产端：结构稳定，对公持续发力，零售下半年投放回暖。3Q24贷款、债券投资、同业资产占比环比变化-0.1、+0.6、+0.1个点，结构基本维持稳定。 贷款方面，3Q24贷款较年初净增2008亿，其中对公增2087亿，零售下降52亿，但零售贷款三季度单季净增128亿。对公持续发力，零售增长较年初仍未浮出水面，但三季度单季实现正增长，投放回暖。 负债端：存款占比下降，发债占比提升。3Q24存款、发债、同业负债占比分别环比变化-1.8、+3、-1.2个点。存款较年初净增2007亿，其中对公和零售分别净增2086亿、1021亿。 图表7：江苏银行资产负债增速和结构占比（百万元） 4、净非息收入同比+16.9%，其他非息增速边际向上 净非息收入同比增16.9%，较1H24高增速边际下降2.6个点（1H24同比+19.5%）。净手续费收入方面，同比-11.9%（vs1H24同比11.3%），同比增速转负，拆分来看，手续费收入同比-1.3%，手续费支出同比增加56.3%，预计与手续费支出节奏有关。净其他非息收入方面，同比+26.2%（1H24同比+22%），增速边际向上。 图表8：江苏银行净非息收入同比增速与占比营收情况 5、资产质量维持稳健，安全边际较高 公司经营稳健，同时具备经营区域优势，不良率保持低位，环比持平保持在0.89%，维持在2012年以来最优水平，安全边际较高。从多维度数据交叉验证来看： 1、不良维度——不良率、不良生成维持低位，关注+不良占比也处在历史低位。不良率继续环比持平保持在0.89%，维持在2012年来最优水平。年化不良净生成为1.21%、环比下降8bp，绝对值水平仍较低。从未来不良压力看，关注类贷款占比环比上升5bp至1.45%，关注+不良占比环比提升5bp至2.34%，未来不良压力较小。 2、拨备维度——安全边际较高。拨备覆盖率环比下降6.16个点至351.03%； 拨贷比3.13%，环比下降5bp；安全边际维持较高水平。 图表9：江苏银行资产质量 6、其他 3Q24单季年化成本收入比15.7%，同比下降5.2个点，其中单季管理费同比下降21.9%。 3Q23核心一级资本充足率、一级资本充足率、资本充足率分别为9.3%、12%、13.2%，环比分别变动+30、+60、-20bp。 前十大股东变动：1、减持——香港中央结算有限公司减持0.21%至5.21%。 根据外部经济形势、行业政策变化以及公司基本面情况，我们微调盈利预测，预计24E-26E归母净利润为317亿、344亿、391亿（前值为325亿、359亿、396亿）。 投资建议：业绩持续性强，资产分布均衡，资产质量稳健。2024E、2025E、2026EPB0.71 X/0.63X/0.57X；PE5.39X/4.95X/4.33X。我们认为江苏银行核心竞争力有三点：一是小微业务：历史禀赋与金融科技结合；二是对公业务：制造业和基建是对公基石，苏南和苏北均衡发展；三是零售业务：规模优势显现，具备长期竞争力。公司核心竞争力、良好的息差趋势、优质的资产质量和资本补充会保障江苏银行业绩的持续性。横向比对可比优质同业，公司估值定价预计能基于基本面匹配修复到可比优质同业0.8倍PB以上的水平，维持“买入”评级。 我们对江苏银行进行密切深度跟踪，此前深度报告详见《深度｜江苏银行:核心竞争力如何支撑持续增长》、《深度推荐｜江苏银行：深耕江苏，拥有高端制造、中小企业贷款的护城河》、《深度|江苏银行：会跻身市场的优质银行——核心竞争力和持续性研究》。 风险提示：经济下滑超预期、公司经营不及预期、研报信息更新不及时。 盈利预测表