中航沈飞: 合同签订进度影响短期业绩，静待装备建设景气恢复

业绩简评 公司24前三季度实现营收252.98亿（同比-27%），实现归母18.18亿（同比-23.1%），其中24Q3实现营收36.73亿（同比-68%，环比-69.7%），实现归母1.99亿（同比-77.1%，环比-77.9%），业绩阶段性承压。 经营分析 业绩阶段性承压，静待装备建设景气恢复：24Q1-Q3公司营收252.98亿元（-27%），归母净利润18.18亿（-23.1%）；其中Q3单季营收36.73亿元，同比-68%，环比-69.7%；归母净利润1.99亿，同比-77.1%，环比-77.9%。主要是受合同签订进度影响，相关产品既定需求未如期签订合同所致。截至24Q3季末，公司合同负债为58.14亿元，较24Q2末增加28.62亿元，增加幅度96.94%，或系部分订单下达所致。 毛利率同比提升，期间费用率阶段性提升：24Q1-Q3公司实现毛利率12.5%（同比+1.6pct），归母净利率7.2%（同比+0.4pct）；24Q3单季公司毛利率12.2%（同比+0.5pct，环比-0.7pct），归母净利率5.4%（同比-2.2pct，环比-2pct）。24Q1-Q3期间费用率3.6%（+1.1pct），24Q3单季期间费用率5.7%，同比+3pct，环比+1.8pct，或系营收规模减少所致。 存货余额增加较多，或系阶段性产品交付节奏影响：截至24Q3末，公司存货114.89亿元，较24Q2末增加42.68亿元，增加幅度为59.11%，或系阶段性产品交付节奏影响所致。24Q3经营性现金流0.1亿元，环比减少13.7亿元；24Q3季末应收账款155.36亿，较24Q2末增加12.99亿，或系回款减少所致。 在建工程环比增加，扩产提速迎接新景气：24Q3末在建工程14.57亿，较24Q2末增加3.86亿，增加幅度+36.09%。公司持续推进产能建设，迎接新一轮产品批量交付，未来有望开启新一轮高成长。 盈利预测、估值与评级 我们认为，公司是国内航空防务装备龙头，完整型号谱系奠定竞争优势，航空装备景气复苏，新型号放量在即，军贸、维修打开成长空间。我们预计公司2024-2026年归母净利润37.8/46.95/58.08亿元，同比+25.7%/+24.2%/+23.7%，对应PE为34/28/22倍。 风险提示 产业政策风险、产品定价风险、质量控制风险。 业绩阶段性承压，静待装备建设景气恢复 24Q1-Q3公司营收252.98亿元（-27%），归母净利润18.18亿（-23.1%）；其中Q3单季营收36.73亿元，同比-68%，环比-69.7%；归母净利润1.99亿，同比-77.1%，环比-77.9%。 主要是受合同签订进度影响，相关产品既定需求未如期签订合同所致。 图表1：2024Q3公司营收及同比、环比增速 图表2：2024Q3公司归母净利润及同比、环比增速 公司毛利率持续提升，期间费用率阶段性提升 24Q1-Q3公司实现毛利率12.5%（同比+1.6pct），归母净利率7.2%（同比+0.4pct）；24Q3单季公司毛利率12.2%（同比+0.5pct，环比-0.7pct），归母净利率5.4%（同比-2.2pct，环比-2pct）。公司顺应高质量、高效益、低成本、可持续的装备发展要求，毛利率进一步提升，彰显作为主机链长的发展韧性。 图表3：2024Q3毛利率、净利率以及期间费用率 24Q1-Q3期间费用率3.6%（+1.1pct）；其中管理费用率2.1%，同比+0.4pct；销售费用率0.011%，同比下滑0.016pct；研发费用率2.4%，同比+0.8pct；财务费用率-0.8%，同比持平。 公司24Q3单季期间费用率5.7%，同比+3pct，环比+1.8pct；其中管理费用率5.4%，同比+3.5pct，环比+4.1pct；销售费用率0.031%，同比+0.011pct、环比+0.024pct；研发费用率0.7%，同比-0.4pct，环比-3.1pct；财务费用率-0.4%，同比-0.1pct，环比+0.8pct。 24Q1-Q3公司共计提资产减值损失1304万元，较去年同期增加716万元，或系合同资产减值损失和存货跌价准备计提增加以及存货跌价准备冲回减少所致。 图表4：2024Q3各项费用率 图表5：2024Q3资产减值及信用减值 在建工程环比增加，扩产提速迎接新景气 截至24Q3末公司固定资产为50.37亿元，较24Q2末-0.56%；在建工程14.57亿元，较24Q2末+36.09%；24Q3单季公司资本性支出8.72亿元，同比+281%。 图表6：2024Q3固定资产和在建工程变化 图表7：2024Q3资本性支出及同比增速 截至24Q3末公司合同负债为58.14亿元，较24Q2末+96.97%，或系部分订单下达所致； 存货114.89亿元，较24Q2末+59.11%。 图表8：2024Q3合同负债与预付款项变化 图表9：2024Q3存货及增速 公司24Q3单季经营性净现金流为0.1亿元，较去年同期增加29.7亿元；截至24Q3末公司应收款项为155.36亿元，较24Q2末+9.13%；收现比为1.4。 图表10：2024Q3经营性现金流及收现比 风险提示 1）产业政策风险：公司主营业务为航空产品制造，主要产品包括航空防务装备和民用航空产品，核心产品为航空防务装备。近年来，国家出台了一系列产业政策，旨在推动公司所属行业的结构调整和产业升级。公司主营业务与我国国防军工事业的建设需要紧密相关，若未来行业政策发生变化，可能对公司的经营业绩产生不确定性影响。 2）产品定价风险：公司产品及服务价格主要根据国家相关采购定价政策确定。如定价政策出现不利变化，可能对公司未来经营业绩产生负面影响。 3）质量控制风险：航空产品生产工艺复杂、质量要求严格、制造技术要求高，因此研发、生产、检测、储存、运输及使用过程均需重点考虑影响产品质量的问题。公司已按相关产品质量标准建立了质量管理体系，并将持续加强业务管理，确保质量管理体系有效运行。 但仍存在影响产品质量的因素，可能导致产品不符合质量要求，进而对公司正常生产经营带来潜在风险。