中航沈飞：盈利能力提升彰显主机链长发展韧性，静待装备建设景气恢复

业绩简评 公司24H1实现营收216.25亿（同比-6.6%），实现归母净利润16.18亿（同比+8.4%），其中24Q2实现营收121.32亿（同比-13.2%，环比+27.8%），实现归母净利润9.02亿（同比+6.0%，环比+26.0%），符合预期。 经营分析 短期营收端承压，利润增长彰显主机链长发展韧性：24H1公司营收216.25亿元（-6.6%），归母净利润16.18亿（+8.4%）；其中Q2单季营收121.32亿元，同比-13.2%，环比+27.8%；归母净利润9.02亿，同比+6.0%，环比+26.0%。受合同签订进度影响，相关产品既定需求未如期签订合同，公司营收端短期承压。截至24Q2季末，公司合同负债为29.52亿元，较23Q4末减少55.97%，主要系前期预收款产品销售在当期确认收入所致。 毛利率同比提升，研造修一体化促成能效提升：24H1公司实现毛利率12.5%（同比+2.1pct），归母净利率7.5%（同比+1.0pct）； 24Q2单季公司毛利率12.9%（同比+3.0pct，环比+0.8pct），归母净利率7.4%（同比+1.3pct，环比-0.1pct）。控股子公司吉航公司实现营收3.64亿元（+34.6%），净利润-1443万元，同比减亏8042万元。公司持续提升产业定位、集约产业资源、优化产业结构，成本管控能力进一步加强。 经营净现金流同比改善，应收账款增加明显：24H1公司经营净现金流-58.9亿，同比+35.80亿。24H1期末公司应收账款141亿元，较期初增加97.88%，系部分销售产品货款尚未收回所致。 在建工程转固增加，新产能建设持续推进：截至24Q2末，公司固定资产50.66亿元，较期初+11.70%；在建工程10.70亿元，较期初-21.01%。截至24H1期末公司无形资产16.09亿元，较期初增加65.03%，主要系土地使用权增加所致。 盈利预测、估值与评级 我们认为，公司是国内航空防务装备龙头，完整型号谱系奠定竞争优势，航空装备景气复苏，新型号放量在即，军贸、维修打开成长空间。我们预计公司2024-2026年归母净利润37.8/46.95/58.08亿元，同比+11.5%/+14.17%/+13.51%，对应PE为30/24/19倍。 风险提示 产业政策风险、产品定价风险、质量控制风险。 盈利能力持续提升，彰显龙头链主发展韧性 公司24H1实现营收216.25亿（同比-6.6%），实现归母净利润16.18亿（同比+8.4%）；其中24Q2单季实现营收121.32亿（同比-13.2%，环比+27.8%），实现归母净利润9.02亿（同比+6.0%，环比+26.0%）。24H1公司营收同比下降6.6%，主要受合同签订进度影响，相关产品既定需求未如期签订合同所致。 图表1：2024Q2公司营收及同比、环比增速 图表2：2024Q2公司归母净利润及同比、环比增速 24H1沈飞公司实现营收212.7亿（同比-6.6%），净利润16.19亿元（同比+4.4%），净利率7.6%（+0.8pct）；吉航公司实现营收3.64亿元（+34.6%），净利润-1443万元，同比23H1减亏8042万元，净利率-4%（+31.1pct）；扬州院实现营收3005万元（+4.6%），净利润398万元（-31.5%），净利率13.2%（-7pct）。 图表3：2024H1子公司营收及同比增速 图表4：2024H1子公司净利润及同比增速 公司盈利能力持续提升，期间费用率轻微提升 公司24H1实现毛利率12.5%（同比+2.1pct），归母净利率7.5%（同比+1.0pct）;公司24Q2单季实现毛利率12.9%（同比+3.0pct，环比+0.8pct），归母净利率7.4%（同比+1.3pct，环比-0.1pct）。公司顺应高质量、高效益、低成本、可持续的装备发展要求，盈利能力进一步提升，彰显作为主机链长的发展韧性。 图表5：2024Q2毛利率、净利率以及期间费用率 公司24H1期间费用率3.2%，同比+0.9pct；其中管理费用率1.5%，同比-0.1pct；销售费用率0.008%，同比下滑0.023pct；研发费用率2.6%，同比+0.9pct；财务费用率-0.9%，同比+0.1pct。 公司24Q2单季期间费用率3.9%，同比+2.1pct，环比+1.4pct；其中管理费用率1.3%，同比-0.3pct，环比-0.6pct；销售费用率0.007%，同比-0.009pct、环比-0.003pct；研发费用率3.8%，同比+1.9pct，环比+2.7pct；财务费用率-1.2%，同比+0.4pct，环比-0.7pct。 24H1公司共计提资产减值损失392万元，较去年同期增加262万元，系合同资产减值损失和存货跌价准备计提增加以及存货跌价准备冲回减少所致。 图表6：2024Q2各项费用率 图表7：2024Q2资产减值及信用减值 在建工程转固增加，新产能建设持续推进 截至24Q2末公司固定资产为50.66亿元，较23Q4末+11.70%；在建工程10.70亿元，较23Q4末-21.01%；无形资产16.09亿元，较23Q4增加65.03%，主要系土地使用权增加所致。24Q2单季公司资本性支出2.28亿元，同比-38.3%。 图表8：2024Q2固定资产和在建工程变化 图表9：2024Q2资本性支出及同比增速 截至24Q2末公司合同负债为29.52亿元，较23Q4末-55.97%，主要系前期预收款随产品销售在当期确认收入所致；存货72.21亿元，较23Q4末-38.02%。 图表10：2024Q2合同负债与预付款项变化 图表11：2024Q2存货及增速 公司24Q2单季经营性净现金流为-58.9亿元，较去年同期增加35.8亿元；截至24Q2末公司应收账款为142.4亿元，较23Q4末+51.1%。；收现比为0.9，较去年同期-38.3%。 图表12：2024Q2经营性现金流及收现比 风险提示 1）产业政策风险：公司主营业务为航空产品制造，主要产品包括航空防务装备和民用航空产品，核心产品为航空防务装备。近年来，国家出台了一系列产业政策，旨在推动公司所属行业的结构调整和产业升级。公司主营业务与我国国防军工事业的建设需要紧密相关，若未来行业政策发生变化，可能对公司的经营业绩产生不确定性影响。 2）产品定价风险：公司产品及服务价格主要根据国家相关采购定价政策确定。如定价政策出现不利变化，可能对公司未来经营业绩产生负面影响。 3）质量控制风险：航空产品生产工艺复杂、质量要求严格、制造技术要求高，因此研发、生产、检测、储存、运输及使用过程均需重点考虑影响产品质量的问题。公司已按相关产品质量标准建立了质量管理体系，并将持续加强业务管理，确保质量管理体系有效运行。 但仍存在影响产品质量的因素，可能导致产品不符合质量要求，进而对公司正常生产经营带来潜在风险。