老凤祥（600612）：终端销售波动，公司短期业绩承压

老凤祥（600612.SH） 终端销售波动，公司短期业绩承压 公司2024Q3营收下降42%，归母净利润同比下降46%。单Q3公司营收下降42%至126亿元，由于消费环境的波动叠加金价高企，我们判 断公司三季度金饰发货量或有明显下降，毛利率同比-1pcts至6.5%，在当前高金价的态势下，公司或适当给予经销商拿货支持，从而导致毛利率下降，销售费用率/管理费用率同比+0.3/0.6pcts至1.2%/1.1%，波动环境下费用控制高效，综上来看公司Q3归母净利润同比下降46%至3.7亿元，归母净利率同比降低0.2pcts至2.9%。 2024Q1~Q3：公司营收同比下降15.3%至525.8亿元，归母净利润下降9.6%至17.8亿元，年初以来国内珠宝首饰需求较弱，对公司批发业务发货造成较大影响。 2024年尽管消费环境波动，公司仍积极拓展市场，同时自主研发能力不 证券研究报告|季报点评 2024年10月30日 买入（维持） 股票信息 行业前次评级 饰品买入 10月29日收盘价（元） 56.06 总市值（百万元） 29,325.98 总股本（百万股） 523.12 其中自由流通股（%） 100.00 30日日均成交量（百万股 2.73 股价走势 断增强。上半年公司净开28家老凤祥门店至6022家，积极布局“藏宝金”、“凤祥喜事”等主题门店，同时在大型订货会之外，公司组织小型专场供货会，推动产品销售。在生产端来看，2024年海南创意中心投产提升 自主研发能力，和东莞基地实现互补，奠定品牌自主研发基础同时为品牌进军国际市场做准备。 营运能力保持稳健，现金回流健康。截止2024Q3末公司应收账款金额为 29.4亿元，同比大幅下降55%，期内公司应收账款周转天数同比缩短7 40% 26% 12% -2% -16% -30% 老凤祥沪深300 天至8天，截止2024Q3末公司存货金额同比减少8%至65.5亿元，期内公司存货周转天数同比缩短4天至53天。随着发货规模的下降以及终端需求的波动，期末应收账款金额以及存货采购金额均有明显下降。前三季度经营性现金流净额为65.5亿元（同比-8.4%），现金回流同收入以及利润表现保持一致。 展望2024年，我们预计公司业绩下滑高单位数。9月居民金银珠宝类零售额同比下降7.8%，1-9月累计下降3.1%，9月份珠宝零售同比降幅较 8月份收窄，Q4以来随着多项宏观刺激政策的推出，我们预计居民珠宝需求对比Q3或有进一步改善，从而一定程度上利好公司发货。综合考虑前三季度经营情况，我们预计公司全年业绩下滑8.4%至20亿元。 盈利预测与投资建议：公司作为国内黄金珠宝龙头企业，品牌力领先，渠道运营效率不断提升，短期由于消费环境波动，我们调整公司2024-2026年归母净利润预期为20.28/22.69/24.31亿元，当前价对应2024年PE为 15倍，维持“买入”评级。 风险提示：金价波动；消费环境波动；汇率波动影响；门店拓展不及预期。 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 63,010 71,436 62,508 67,098 71,755 增长率yoy（%） 7.4 13.4 -12.5 7.3 6.9 归母净利润（百万元） 1,700 2,214 2,028 2,269 2,431 增长率yoy（%） -9.4 30.2 -8.4 11.8 7.1 EPS最新摊薄（元/股） 3.25 4.23 3.88 4.34 4.65 净资产收益率（%） 18.9 21.7 17.5 17.2 16.2 P/E（倍） 17.2 13.2 14.5 12.9 12.1 P/B（倍） 2.9 2.5 2.3 2.1 1.9 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年10月29日收盘价 2023-102024-022024-062024-10 作者 分析师杨莹 执业证书编号：S0680520070003邮箱：yangying1@gszq.com 分析师侯子夜 执业证书编号：S0680523080004邮箱：houziye@gszq.com 分析师�佳伟 执业证书编号：S0680524060004邮箱：wangjiawei@gszq.com 相关研究 1、《老凤祥（600612.SH）：2024H1业绩稳健增长，双百改革助力公司长远发展》2024-08-30 2、《老凤祥（600612.SH）：2023年业绩增速亮眼，龙 头价值凸显》2024-04-30 3、《老凤祥（600612.SH）：Q3业绩超预期，公司行业领导地位凸显》2023-11-03 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 24747 23046 24379 25007 27650 营业收入 63010 71436 62508 67098 71755 现金 5577 9318 13392 13622 15278 营业成本 58233 65505 57195 61361 65584 应收票据及应收账款 812 317 671 671 764 营业税金及附加 216 257 214 242 252 其他应收款 30 32 22 36 26 营业费用 829 1054 1000 1074 1148 预付账款 42 53 40 55 44 管理费用 402 490 556 590 624 存货 16799 12328 9255 9625 10554 研发费用 31 37 31 34 36 其他流动资产 1487 1000 998 998 983 财务费用 204 141 8 -67 -94 非流动资产 1258 1287 740 645 606 资产减值损失 -3 -1 -4 -3 -3 长期投资 0 0 0 0 0 其他收益 127 160 239 239 239 固定资产 334 355 277 272 259 公允价值变动收益 -103 48 -28 10 -9 无形资产 56 53 41 28 14 投资净收益 -66 -158 -120 -82 -106 其他非流动资产 867 879 422 344 333 资产处置收益 -1 42 0 0 0 资产总计 26005 24334 25119 25652 28255 营业利润 3017 3968 3590 4028 4325 流动负债 13463 10083 9812 8234 8492 营业外收入 13 14 13 13 13 短期借款 6893 5624 6258 5941 6100 营业外支出 3 3 6 4 4 应付票据及应付账款 815 504 648 587 733 利润总额 3028 3979 3597 4038 4335 其他流动负债 5755 3955 2905 1705 1660 所得税 760 1004 905 1009 1089 非流动负债 560 516 -99 -218 -283 净利润 2268 2975 2692 3028 3246 长期借款 200 200 -415 -534 -599 少数股东损益 568 761 663 760 815 其他非流动负债 360 316 316 316 316 归属母公司净利润 1700 2214 2028 2269 2431 负债合计 14023 10599 9712 8015 8209 EBITDA 3366 4137 3725 4111 4315 少数股东权益 1853 2161 2824 3584 4399 EPS（元） 3.25 4.23 3.88 4.34 4.65 股本 523 523 523 523 523 资本公积 467 467 467 467 467 主要财务比率 留存收益 9137 10587 12117 13824 15627 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 归属母公司股东权益 10128 11574 12582 14052 15648 成长能力 负债和股东权益 26005 24334 25119 25652 28255 营业收入(%) 7.4 13.4 -12.5 7.3 6.9 营业利润(%) -6.7 31.5 -9.5 12.2 7.4 归属于母公司净利润(%) -9.4 30.2 -8.4 11.8 7.1 获利能力毛利率(%) 7.6 8.3 8.5 8.6 8.6 现金流量表（百万元） 净利率(%) 2.7 3.1 3.2 3.4 3.4 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROE(%) 18.9 21.7 17.5 17.2 16.2 经营活动现金流 964 7212 5799 1499 2433 ROIC(%) 13.1 16.2 14.4 15.1 14.8 净利润 2268 2975 2692 3028 3246 偿债能力 折旧摊销 75 84 112 125 68 资产负债率(%) 53.9 43.6 38.7 31.2 29.1 财务费用 204 141 8 -67 -94 净负债比率(%) 26.4 -15.8 -46.9 -44.8 -47.2 投资损失 66 158 120 82 106 流动比率 1.8 2.3 2.5 3.0 3.3 营运资金变动 -2027 3585 2838 -1659 -902 速动比率 0.5 1.0 1.5 1.8 1.9 其他经营现金流 378 269 28 -10 9 营运能力 投资活动现金流 -53 -306 289 -101 -130 总资产周转率 2.6 2.8 2.5 2.6 2.7 资本支出 75 149 -164 -95 -39 应收账款周转率 127.4 126.6 126.6 100.0 100.0 长期投资 12 -264 0 0 0 应付账款周转率 87.0 99.4 99.4 99.4 99.4 其他投资现金流 34 -421 124 -197 -168 每股指标（元） 筹资活动现金流 -2359 -3174 -2013 -1168 -647 每股收益(最新摊薄) 3.25 4.23 3.88 4.34 4.65 短期借款 -821 -1270 635 -317 159 每股经营现金流(最新摊薄) 1.84 13.79 11.08 2.87 4.65 长期借款 -700 0 -615 -119 -65 每股净资产(最新摊薄) 19.36 22.13 24.05 26.86 29.91 普通股增加 0 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 0 0 0 0 0 P/E 17.2 13.2 14.5 12.9 12.1 其他筹资现金流 -838 -1904 -2032 -732 -741 P/B 2.9 2.5 2.3 2.1 1.9 现金净增加额 -1469 3737 4074 230 1656 EV/EBITDA 10.1 7.0 6.6 6.0 5.6 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年10月29日收盘价 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不