2024年三季报点评：股权激励彰显发展信心

佐力药业（300181）2024年三季报点评 / 股权激励彰显发展信心 挖掘价值投资成长 2024年10月28日 / 【投资要点】 主打品种持续强劲增长。2024年前三季度，公司实现营业收入20.45亿元，同比+39.59%；归母净利润4.21亿元，同比+46.93%；扣非归母净利润4.15亿元，同比+47.80%。其中乌灵系列销售收入同比增长24.88%，主要是乌灵胶囊的销售数量和销售金额分别同比+30.24%和 +22.67%，灵泽片销售数量和金额分别同比+37.05%和36.90%；百令片系列的销售数量和金额同比分别+22.14%和-4.89%；中药饮片系列销售收入同比+51.24%；中药配方颗粒随着国标和省标的备案品种增加，销售收入同比+175.96%；佐力医药公司实现销售1.17亿元。单独Q3来看，公司实现营收6.16亿元，同比+35.97%；归母净利润1.25亿元，同比+40.61%。 股权激励业绩承诺信心十足。公司披露了2024年限制性股票激励计 划（草案）和2024年员工持股计划（草案）。这是上市以来推出的首 个激励计划，共激励115名核心员工，合计1333万股（含预留部分）， 其中，限制性股票拟向激励对象授予限制性股票不超过660.50万股，约占本激励计划公告日公司总股本70,138.73万股的0.94%。其中股票解锁对应的考核年度为2025-2027年三个会计年度，每个会计年度考核一次；公司层面业绩考核目标以2024年净利润为基数，2025净利润增长率不低于30.00%，2026年不低于66.00%，2027年不低于110.00%。这不仅体现公司稳定人才队伍的决心，也彰显了公司对未来发展的坚定信心。 费控改善净利率提升。2024年前三季度，公司销售、管理、财务、研 发费用率分别为33.46%、6.27%、-0.34%、2.48%，同比分别-7.36pct、 -2.31pct、+0.43pct、-1.49pct；销售毛利率、销售净利率分别为61.60%、20.90%，同比分别-7.04pct、+0.93pct。期间销售毛利率的下降，主要原因是主打品种因集采降价，营收金额的增长不及数量的增长，以及营业结构发生变化。《关于回购公司股份达到2%暨回购完成的公告》（公告编号：2024-063）显示，截至2024年9月6日，公 司本次回购股份方案已实施完毕，成交总金额为人民币2.04亿元（不含交易费用）。 增持（维持） 东方财富证券研究所 证券分析师：何玮 证书编号：S1160517110001 联系人：崔晓倩 电话：021-23586309 相对指数表现 72.99% 55.33% 37.68% 20.02% 2.36% -15.29% 10/2812/282/284/286/288/28 佐力药业沪深300 基本数据 总市值（百万元)12218.17 流通市值（百万元)10470.86 52周最高/最低（元）18.30/8.36 52周最高/最低（PE）27.55/16.87 52周最高/最低（PB）4.48/2.26 52周涨幅（%）72.93 52周换手率（%）789.21 相关研究 《打造国内大型药用真菌制药领域的领头雁》 2024.07.30 《发挥独特优势，核心产品强劲回归》 2024.04.19 《短期收入端承压，归母净利润保持较好增长》 2023.10.25 《主打产品表现稳健，盈利能力提升明显》 公司研究 医药生物 证券研究报告 2023.08.15 《打造大品种，“一体两翼”成形》2023.06.13 【投资建议】 长期以来，公司深耕主业，在激励计划存续期内，公司将继续坚持以中成药为核心，以中药饮片、中药配方颗粒为两翼的“一体两翼”的战略目标，秉持“聚焦营销、聚焦研发”，持续推进营销体系优化、渠道开拓和品牌建设，深挖新的增长点。公司业绩增长好于我们的预期。我们提升了中药饮片、中药配方颗粒的增速，提升2024-2026年营业收入分别至人民币26.67/33.73/40.77亿元，2024-2026年归母净利润分别至5.41/6.95/8.86亿元，EPS分别为0.77/0.99/1.26元，对应PE分别为23/18/14倍。维持“增持”评级。 盈利预测 项目\年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 1942.44 2666.65 3372.51 4077.02 增长率(%) 7.61% 37.28% 26.47% 20.89% EBITDA（百万元） 502.78 708.44 897.77 1128.76 归属母公司净利润（百万元） 382.94 541.06 695.02 886.04 增长率(%) 40.27% 41.29% 28.46% 27.48% EPS(元/股) 0.55 0.77 0.99 1.26 市盈率（P/E） 19.38 22.58 17.58 13.79 市净率（P/B） 2.74 4.30 4.00 3.64 EV/EBITDA 13.46 16.34 12.90 10.15 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 【风险提示】 行业政策变动风险； 产品质量安全风险； 药品研发失败风险； 商誉减值风险； 至12月31日 2023A 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 288.46 555.95 656.39 892.88 净利润 390.76 552.12 709.23 904.15 折旧摊销 68.50 82.37 89.96 96.85 营运资金变动 -180.60 -73.87 -152.11 -118.40 其它 9.79 -4.67 9.31 10.27 投资活动现金流 -263.58 -182.04 -173.25 -174.49 资本支出 -129.28 -182.82 -170.59 -172.32 投资变动 -140.25 -5.01 -5.00 -5.00 其他 5.95 5.78 2.34 2.83 筹资活动现金流 -159.32 -405.16 -446.87 -552.23 银行借款 44.90 33.26 43.81 40.29 债券融资 0.00 0.00 0.00 0.00 股权融资 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 -204.22 -438.42 -490.67 -592.51 现金净增加额 -134.43 -31.25 36.28 166.17 期初现金余额 1062.58 928.14 896.89 933.17 期末现金余额主要财务比率 928.14 896.89 933.17 1099.33 至12月31日 2023A 2024E 2025E 2026E 成长能力（%）营业收入增长 7.61% 37.28% 26.47% 20.89% 营业利润增长 33.06% 41.39% 28.38% 27.38% 归属母公司净利润增长 40.27% 41.29% 28.46% 27.48% 获利能力（%）毛利率 68.42% 66.97% 66.61% 66.60% 净利率 20.12% 20.70% 21.03% 22.18% ROE 14.03% 19.06% 22.76% 26.37% ROIC 12.68% 17.39% 20.65% 23.83% 偿债能力资产负债率（%） 23.52% 29.00% 31.65% 33.39% 净负债比率 - - - - 流动比率 2.59 2.14 2.05 2.03 速动比率 2.04 1.62 1.49 1.47 营运能力总资产周转率 0.53 0.69 0.78 0.84 应收账款周转率 4.20 4.73 4.55 4.46 存货周转率 1.65 1.74 1.68 1.63 每股指标（元）每股收益 0.55 0.77 0.99 1.26 每股经营现金流 0.41 0.79 0.94 1.27 每股净资产 3.89 4.05 4.35 4.79 估值比率P/E 19.38 22.58 17.58 13.79 P/B 2.74 4.30 4.00 3.64 EV/EBITDA 13.46 16.34 12.90 10.15 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 至12月31日2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产2056.47 2410.21 2824.10 3355.06 货币资金931.98 900.73 937.00 1103.17 应收及预付476.96 662.59 834.89 1010.58 存货426.52 584.50 759.27 913.44 其他流动资产221.01 262.40 292.94 327.87 非流动资产1570.57 1667.56 1747.21 1822.09 长期股权投资1.85 1.85 1.85 1.85 固定资产980.08 1072.15 1155.48 1232.29 在建工程61.14 62.45 57.69 54.95 无形资产71.27 76.14 82.13 87.74 其他长期资产456.24 454.97 450.07 445.25 资产总计3627.04 4077.77 4571.32 5177.15 流动负债794.83 1123.83 1378.15 1649.83 短期借款193.06 216.32 250.12 280.41 应付及预收434.20 675.14 841.22 1026.23 其他流动负债167.57 232.37 286.80 343.19 非流动负债58.27 58.81 68.81 78.81 长期借款0.00 10.00 20.00 30.00 应付债券0.00 0.00 0.00 0.00 其他非流动负债58.27 48.81 48.81 48.81 负债合计853.09 1182.64 1446.95 1728.63 实收资本701.39 701.39 701.39 701.39 资本公积1135.37 1135.37 1135.37 1135.37 留存收益849.32 990.38 1205.41 1511.45 归属母公司股东权益2728.74 2838.87 3053.90 3359.94 少数股东权益45.20 56.26 70.47 88.58 负债和股东权益3627.04 4077.77 4571.32 5177.15 利润表（百万元）至12月31日 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入1942.44 2666.65 3372.51 4077.02 营业成本613.34 880.74 1126.13 1361.91 税金及附加24.98 34.29 43.36 52.42 销售费用777.49 1013.33 1247.83 1467.73 管理费用96.69 132.74 167.88 202.95 研发费用79.38 80.00 101.18 122.31 财务费用-14.25 -5.00 -2.84 -1.54 资产减值损失-3.02 0.00 0.00 0.00 公允价值变动收益0.00 0.00 0.00 0.00 投资净收益-0.10 1.93 2.34 2.83 资产处置收益0.28 2.38 2.87 3.46 其他收益87.28 99.56 120.31 159.97 营业利润448.71 634.42 814.50 1037.50 营业外收入0.16 0.15 0.15 0.15 营业外支出2.23 3.50 4.00 4.20 利润总额446.64 631.07 810.65 1033.45 所得税55.88 78.95 101.42 129.29 净利润390.76 552.12 709.23 904.15 少数股东损益7.83 11.06 14.21