产品创新，奇点已至

双林股份（300100） 首次覆盖 产品创新，奇点已至 2024-10-23 报告日期： 投资评级：买入首次覆盖 主要观点： 双林股份是产品多元的老牌汽零公司。公司成立于2000年，成立之初主要经营汽车座椅系统零部件、注塑件及模具等产品，2014-2018年公司通过收购先后进入汽车轮毂轴承、新能源汽车动力系统、汽车自动变速箱行业，通过多年技术积累及产品整合，目前形成了座椅部件（汽车座椅水平驱动器及座椅电机）、汽车注塑件 收盘价（元）22.14 近12个月最高/最低（元）25.25/5.37 总股本（百万股）401 流通股本（百万股）387 流通股比例（%）96.58 总市值（亿元）89 流通市值（亿元）86 公司价格与沪深300走势比较 （汽车内外饰及精密零部件等）、轮毂轴承、新能源电驱动系统四大产品。 在公司多元的产品线上，既有稳健增长的传统拳头产品（座椅部件、轮毂轴承），同时也在积极创新有更广应用前景的好产品（扁线电机、滚珠/柱丝杠），我们认为当前公司正处在新成长元年，将逐步兑现产品创新的alpha能力。 座椅部件（传统产品）：包括座椅水平驱动器（HDM）、水平滑轨电机、抬高电 机、靠背调角电机等座椅核心件，其中公司HDM产品市占率国内领先。随着汽车行业对座椅空间舒适要求提升，未来座椅水平调节的距离将更长、应用将增多；另外，新能源车降噪要求提升，PEEK材料已在座椅水平驱动器中应用。公司深耕多 年掌握提高HDM产品精度、性能、寿命的制造能力，同时具备创新能力，已与头部座椅公司深度合作，间接配套北美新能源头部汽车品牌、比亚迪、理想等车企。轮毂轴承（传统产品）：全球轴承市场由外资主导，部分国内轴承厂商正逐步从中低端市场突围到高端市场。国内轴承产品与进口轴承相比，差距主要体现在精度、 性能及寿命上，受到轴承材料、专用设备及加工工艺（尤其是热处理和磨加工）影 131% 73% 14% -44%10/23 1/24 4/247/2410/24 189% 双林股份沪深300 响。公司在轮毂轴承领域具有深厚的技术积累，覆盖国内OEM市场和海外AM市场，是排名前十的国内轴承厂商之一。国内市场上，2024年公司新取得上汽奥迪的配套项目，实现了高端合资客户的突破，未来有望在高端市场获取更多配套机会。海外市场上，公司境外投资新火炬泰国工厂，部分产品已取得泰国原产地证明，未来有望缓解出口北美的关税压力。 滚珠/柱丝杠（新产品）：滚珠丝杠由丝杠、螺母、换向装置和钢球组成，行星滚柱 丝杠由丝杠、滚柱和螺母组成。其中丝杠的加工工艺流程更长、难度更大，核心在 于热处理、磨削，这两点同样也是轴承制造的核心环节。凭借过去HDM、轴承的生产，公司在如何控制精度、性能、寿命上已有积累，在研发生产丝杠产品上已具备技术基础。目前，公司已完成车用滚珠丝杠样件制造，样件在三方验证中，预计很快能够实现EHB制动用滚珠丝杠轴承项目定点；公司滚柱丝杠产品也已研发出 分析师：姜肖伟 执业证书号：S0010523060002电话：18681505180 邮箱：jiangxiaowei@hazq.com 分析师：陈佳敏 执业证书号：S0010524040001电话：13913026286 邮箱：chenjiamin@hazq.com 样品，试制产线也在建设之中。 新能源电驱动系统（新产品）：新能源汽车电驱动系统由驱动电机、电机控制器和减速器构成，其核心的升级方向包括扁线电机、集成技术。2024年公司的扁线电机三合一产品加速上量中，同时新获取北汽福田电机项目、�菱商用车电机电控二合一电桥项目，并积极与广汽、零跑、奇瑞等客户做技术交流和方案制定，预计未 来收入、毛利率将继续提升。 投资建议：市场担忧主要集中在公司业绩的稳定性与成长性，我们认为目前前期收购相关的影响已结束、实际经营业绩已改善并有进一步向上的驱动力。随着应用前景更好的新产品逐步推进，将进一步打开公司的成长空间。我们预计公司2024- 2026年归母净利4.6亿（含1.2亿业绩补偿款）、4.0亿、4.8亿元，对应增速 +465%、-13%、+20%，对应2024年10月22日PE21、24、20倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动，海外贸易摩擦加剧，汽车行业竞争加剧，新产品开发和 落地节奏不及预期，客户开拓不及预期等。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标2023A2024E2025E2026E 营业收入 4139 4822 5579 6222 收入同比（%） -1.1% 16.5% 15.7% 11.5% 归属母公司净利润 81 457 396 475 净利润同比（%） 7.6% 465.1% -13.4% 20.1% 毛利率（%） 18.9% 20.5% 20.6% 21.1% ROE（%） 3.7% 17.5% 13.2% 13.7% 每股收益（元） 0.20 1.14 0.99 1.19 P/E 52.15 20.61 23.80 19.81 P/B 1.91 3.62 3.14 2.71 EV/EBITDA 8.15 11.48 12.16 10.27 资料来源：wind，华安证券研究所 敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告 正文目录 1基本情况：产品多元的老牌汽零公司5 2内外饰及机电部件：行业领先，稳健增长8 2.1座椅部件：深耕多年保持创新，充分受益行业应用升级8 （一）行业：汽车座椅调节功能、材料升级9 （二）竞争：研发及客户资源丰富，市占率行业领先12 2.2注塑件：凭借模具制造优势拓宽产品品类13 3轮毂轴承：行业前列，着眼全球14 3.1行业：国产供应商有望跻身高端市场14 3.2展望：进一步突破高端客户，积极布局海外市场16 4丝杠产品：较强技术禀赋下的新增长极18 5新能源电驱动系统：正处于加速上量阶段21 6盈利预测与投资建议：把握产品创新的ALPHA机会23 6.1业绩复盘：前期影响已经好转23 6.2业绩展望：未来有望再超预期28 风险提示32 财务报表与盈利预测33 图表目录 图表1双林股份发展历史5 图表2双林股份股权结构6 图表3双林股份主要产品7 图表4国内乘用车座椅行业格局8 图表5乘用车座椅成本占比情况8 图表6座椅核心件具体产品及功能8 图表7座椅舒适性影响因素9 图表8智己LS7副驾座椅长滑轨设计10 图表9理想L7副驾座椅长滑轨设计10 图表10小鹏X9第二排座椅长滑轨设计10 图表11理想MEGA第二排座椅长滑轨设计10 图表12座椅水平驱动器组成结构11 图表13座椅水平驱动器中齿轮箱结构11 图表14公司的座椅水平驱动器产品12 图表15公司的主要下游客户12 图表16公司内外饰及机电部件（座椅部件+注塑件）近年营业收入及增速13 图表17公司内外饰及机电部件（座椅部件+注塑件）近年毛利率（%）13 图表18全球八大轴承厂商基本情况14 图表192022-2023年TOP10国内轴承厂商情况14 图表20轴承制造核心工序15 图表21双林新火炬乘用车轮毂轴承产品情况16 图表22双林新火炬部分客户情况17 图表23公司轮毂轴承近年营业收入及增速17 图表24公司轮毂轴承近年毛利率（%）17 图表25滚珠丝杠结构示意图18 图表26行星滚柱丝杠结构示意图18 图表27磨制丝杠加工核心工序18 图表28砂轮磨削外螺纹示意图19 图表29磨削加工中可能出现的加工误差情况19 图表30EHB制动系统中滚珠丝杠的应用20 图表31EPS转向系统中丝杠的应用20 图表32双林股份在丝杠产品制造上已有技术基础20 图表33扁线电机21 图表34三合一电驱动系统21 图表35公司新能源电驱动系统近年营业收入及增速22 图表36公司新能源电驱动系统近年毛利率（%）22 图表37双林股份收购历程24 图表38双林股份收购资产对于利润表的影响25 图表39双林股份近年（营业利润-（毛利-税金及附加-四费））（亿元）（主要和收购相关）25 图表40双林股份15Q1-24Q2分季度（营业利润-（毛利-税金及附加-四费））（亿元）（主要和收购相关）25 图表41双林股份近年商誉（亿元）25 图表42双林股份近年资本开支及经营现金流净额（亿元）25 图表43双林股份近年营业收入情况26 图表44双林股份近年扣非归母净利润情况26 图表45双林股份近年（毛利-税金及附加-四费）（亿元）（主要和经营相关）26 图表46双林股份15Q1-24Q3分季度（毛利-税金及附加-四费）（亿元）（主要和经营相关）26 图表47双林股份近年期间费用率（%）27 图表48双林股份近年盈利水平（%）27 图表49双林股份2024-2026年收入及毛利率分拆情况28 图表50双林股份2024年限制性股票激励计划29 图表51双林股份近年销售费用明细项目金额（亿元）29 图表52双林股份近年管理费用明细项目金额（亿元）29 图表53双林股份近年研发费用明细项目金额（亿元）30 图表54双林股份近年财务费用明细项目金额（亿元）30 图表55双林股份近年销售、管理、研发薪酬（万元）30 图表56双林股份近年长期借款和短期借款（亿元）30 图表57双林股份2024-2026年盈利预测情况31 1基本情况：产品多元的老牌汽零公司 双林股份从汽车座椅核心件等内外饰产品起家，近年积极延伸产品品类。公司成立于2000年，成立之初主要经营汽车座椅系统零部件、注塑件及模具等产品，公司于2010年在深交所上市。2014年，公司收购湖北新火炬科技有限公司、新增汽车轮毂轴承产品；2015年，收购山东德洋汽车电子公司，开始进入新能源汽车动力系统行业；2018年，公司收购母公司双林集团旗下变速箱资产双林投资、新增汽车变速箱产品。公司通过多年技术积累及产品整合，目前形成了座椅部件（汽车座椅水平驱动器及座椅电机）、汽车注塑件（汽车内外饰及精密零部件等）、轮毂轴承、新能源电驱动系统四大产品。 图表1双林股份发展历史 资料来源：公司公告，公司官网，wind，华安证券研究所 公司隶属于双林集团，近年内生外延完成业务开拓。双林股份母公司双林集团由邬建斌、邬晓静、邬维静全资控股，1987年从家电制造行业起步、2000年转型进入汽车零部件行业，目前双林集团业务涵盖制造、教育、旅游等多个产业。双林股份是双林集团体系内专注于汽车零部件生产的供应商，截至24Q3末邬建斌、邬晓静、邬维静合计持股49.77%，为公司实控人。近年双林股份通过集团内的股权整合、业务协同，旗下分、子公司形成明确业务划分，产能遍布上海、宁波、苏州、重庆、柳州、芜湖、天津、沈阳、襄阳、荆州、青岛、临沂等多地。 图表2双林股份股权结构 资料来源：公司公告，wind，华安证券研究所 公司经营产品多元、直接或间接配套下游主机厂。根据公司报表，公司核心产品分为三大类：内外饰及机电部件、轮毂轴承单元、新能源电驱动系统业务，具体： 1)内外饰及机电部件：包括a）座椅部件：包括座椅水平驱动器（HDM）、水平滑轨电机、抬高电机、靠背调角电机等，作为Tier2通过佛吉亚、李尔等座椅公司 间接配套下游主机厂。b）注塑件：包括仪表台、前后保险杠、门板、中控等，直接间接配套于上汽通用�菱、上海大众、重庆长安等主机厂。2023年公司内外饰及机电部件业务实现营收23.8亿元、营收占比57%、毛利率17.7%，作为公司传统业务近年基本保持稳健增长。 2)轮毂轴承单元：经营主体主要是湖北新火炬（即双林新火炬）、国内轮毂轴承领先企业之一，覆盖国内OEM市场和海外AM市场，国内市场直接或间接配套于上汽通用�菱、上海大众、重庆长安等主机厂，海外主要为北美汽车后市场。2023年公司轮毂轴承单元实现营收12.1亿元、营收占比29%、毛利率23.6%。 3)新能源电驱动系统：包括电机、控制器、VMS、BMS等核心模块，直接配套上汽通用�菱、奇瑞等客户。2023年公司新能源电驱动业务快速增长，实现营收2.7亿元、营收占比6