债市技术面周报（10月第4周）：资金现券情绪走弱的三个体现

资金现券情绪走弱的三个体现 固定收益 固收周报 ——债市技术面周报（10月第4周） 报告日期：2024-10-27 首席分析师：颜子琦 执业证书号：S0010522030002电话：13127532070 邮箱：yanzq@hazq.com研究助理：洪子彦 执业证书号：S0010123060036 电话：15851599909 邮箱：hongziyan@hazq.com 本周综述： “垃圾时间”后，债市现券与资金情绪有所走弱 本周利率曲线有所陡峭化，现券与资金情绪均偏弱，可从三个方面进行观测： 第一，从收益率曲线的角度看，曲线整体陡峭化，超长端期限利差走阔。本周长债与超长债上行幅度较中短端更为明显，在前期30Y-10Y利差压缩至极致的环境下，当前两者走阔至22bp，且10Y波动的点位有所上移，由此前逼近2.10%逐步转为2.10%上方偏弱震荡。 第二，当前资金面并不算紧，但流动性分层说明非银机构负债并不稳定。从狭义资金面的量价指标来看，当前DR007利率小幅上升至1.73% （1YFR007小幅上行，隐含资金面有收紧预期），而银行系资金融出也维持在高位，大行资金融出在4.49万亿元，但资金面分层的现象依然较为明显，其中R007与DR007利差在22bp，说明非银机构的负债端面临较大的不稳定性，这也是当前同业存单利率维持相对高位的原因之一 （非银机构对存单需求有所减少）。 第三，现券交易中，非银机构再现“大额卖出”。通常而言在熊市环境下基金卖出+农商行买入是现券交易的基本格局，而本周在利率偏弱震荡的环境下，基金依然明显减持各类型债券（利率债>信用债>存单≈二永），且周度视角下其减持力度位于年内高位，而长债与超长债的买盘数量也同样反应当前的现券交易情绪偏弱，30Y期限债券的买盘主要为保险机构，而10Y则主要为农商行，机构的配置意愿有所减弱。 整体来看，当前现券与资金的情绪均相对偏弱，2.10%上方债市体现出其“脆弱性”，中短端表现相对优于长端与超长端，久期策略的性价比下行，由于资金面与行情走势存在一定不确定性，杠杆套息策略亦受到限制。 风险提示 流动性风险，数据统计与提取产生的误差。 正文目录 1债市收益曲线与期限利差4 1.1收益曲线：普遍上行4 1.2期限利差：普遍收窄4 2债市杠杆与资金面5 2.1杠杆率：升至108.11%5 2.2本周质押式回购日均成交额7.7万亿元，日均隔夜占比87.85%6 2.3资金面：银行系资金融出持续下降7 3中长期债券型基金久期9 3.1久期中位数升至2.88年9 3.2利率债基久期升至4.02年9 3.3优绩利率债基久期升至3.99年10 4类属策略比价11 4.1中美利差：利差倒挂普遍加剧11 4.2隐含税率：普遍上行11 4.3国债与国开债新老券利差：总体缩小11 5债券借贷余额变化12 6风险提示：15 图表目录 图表1近4周国债国开债收益率（单位：%）4 图表2近4周国债国开债期限利差（单位：BP，%）5 图表3银行间债市杠杆率（单位：%，周）5 图表4银行间质押式回购余额（单位：万亿元，周）6 图表5银行间质押式回购成交额（单位：亿元，交易日）6 图表6银行间隔夜质押式回购金额占比（单位：%，交易日）7 图表72021年以来DR007利率（5MA，单位：%）7 图表82024年以来R007与DR007利差（单位：%，BP）8 图表92024年以来IYFR007与5YFR007（单位：%）8 图表102024年10月以来分机构资金融出余额（单位：万亿元）8 图表112024年10月以来分机构单日出钱量（单位：万亿元）9 图表1210Y国债收益率与中长期债券型基金久期不同口径测算值（单位：年，%）9 图表13利率债基和信用债基久期中位数（单位：年）10 图表14至少3个季度业绩前20%的利率债基和信用债基久期中位数（单位：年）10 图表15近4周中美国债期限利差（单位：BP，%）11 图表16近4周国债国开债隐含税率（单位：BP，%）11 图表17国债新老券利差（单位：BP）12 图表18国开债新老券利差（单位：BP）12 图表19国债240011.IB借贷余额（单位：百万元，%）13 图表20国债240004.IB借贷余额（单位：百万元，%）13 图表21国债2400004.IB借贷余额（单位：百万元，%）14 图表22国债2400001.IB借贷余额（单位：百万元，%）14 图表23国开债240210.IB借贷余额（单位：百万元，%）15 图表24国开债240205.IB借贷余额（单位：百万元，%）15 1债市收益曲线与期限利差 1.1收益曲线：普遍上行 国债收益率方面，各期限收益率普遍上行。1Y收益率下行2bp，3Y和10Y收益率上行3bp，5Y和30Y收益率上行5bp，7Y和15Y收益率上行4bp。分位点方面，1Y降至4%分位点，3Y和15Y升至4%，5Y、7Y、10Y、30Y升至3%分位点。 国开债收益率方面，各期限收益率普遍上行。1Y、10Y和15Y收益率上行3bp，3Y收益率上行5bp，5Y收益率上行1bp，7Y和30Y收益率上行6bp。分位点方面，1Y上升至10%分位点，3Y和7Y上升至5%分位点，5Y维持在2%分位点，10Y上升至3%分位点，15Y和30Y升至4%分位点。 图表1近4周国债国开债收益率（单位：%） 国债 1Y 3Y 5Y 7Y 10Y 15Y 30Y 9月30日收益率 1.37 1.56 1.84 2.07 2.15 2.26 2.36 10月12日收益率 1.42 1.64 1.81 2.04 2.14 2.23 2.30 10月18日收益率 1.43 1.61 1.79 2.00 2.12 2.23 2.31 10月25日收益率 1.42 1.65 1.84 2.04 2.15 2.27 2.36 9月30日分位点 3% 2% 3% 3% 2% 3% 2% 10月12日分位点 4% 4% 2% 3% 2% 2% 1% 10月18日分位点 5% 3% 2% 2% 1% 2% 1% 10月25日分位点 4% 4% 3% 3% 3% 4% 3% 国开债 1Y 3Y 5Y 7Y 10Y 15Y 30Y 9月30日收益率 1.65 1.88 1.95 2.16 2.25 2.29 2.39 10月12日收益率 1.73 1.85 1.90 2.13 2.23 2.27 2.35 10月18日收益率 1.71 1.83 1.89 2.09 2.20 2.27 2.33 10月25日收益率 1.74 1.88 1.90 2.15 2.23 2.31 2.39 9月30日分位点 4% 4% 3% 4% 3% 2% 3% 10月12日分位点 9% 3% 2% 4% 2% 2% 1% 10月18日分位点 8% 3% 2% 2% 1% 2% 1% 10月25日分位点 10% 5% 2% 5% 3% 4% 4% 资料来源：Wind，华安证券研究所 1.2期限利差：普遍收窄 国债方面：各期限利差普遍收窄。1Y-DR001息差收窄12bp，1Y-DR007息差收窄 14bp；3Y-1Y息差走阔5bp，5Y-3Y和30Y-15Y息差走阔2bp，7Y-5Y息差收窄2bp，10Y- 7Y息差收窄1bp，15Y-10Y息差走阔1bp。分位点方面，本周1Y-DR001降至11%分位点，1Y-DR007降至6%分位点，3Y-1Y升至19%分位点，5Y-3Y升至76%分位点，7Y-5Y降至72%分位点，10Y-7Y降至94%分位点，15Y-10Y升至17%分位点，30Y-15Y升至5%分位点。 国开债方面：各期限利差普遍收窄。1Y-DR001息差收窄8bp，1Y-DR007息差收窄 10bp；3Y-1Y息差走阔3bp，5Y-3Y息差收窄4bp，7Y-5Y息差走阔4bp，10Y-7Y息差收 窄3bp，15Y-10Y息差变动不足1bp，30Y-15Y息差走阔1bp。分位点方面，1Y-DR001降至23%分位点，1Y-DR007降至20%分位点，3Y-1Y升至7%分位点，5Y-3Y降至0%分位点，7Y-5Y升至78%分位点，10Y-7Y降至79%分位点，15Y-10Y维持在4%分位点，30Y-15Y升至9%分位点。 图表2近4周国债国开债期限利差（单位：bp，%） 国债 9月30日利差10月12日利差10月18日利差10月25日利差 1Y-DR001-15 10 3 -10 1Y-DR0073Y-1Y -1920 -423 -1718-3223 5Y-3Y281717 20 7Y-5Y2323 22 20 10Y-7Y 8 10 12 11 15Y-10Y 11 9 1112 30Y-15Y 9779 9月30日分位点 8% 14% 10% 95% 88% 91% 13% 5% 10月12日分位点 24% 28% 18% 53% 86% 94% 8% 4% 10月18日分位点 19% 15% 7% 59% 80% 95% 14% 4% 10月25日分位点 11% 6% 19% 76% 72% 94% 17% 5% 国开债 1Y-DR001 1Y-DR007 3Y-1Y 5Y-3Y 7Y-5Y 10Y-7Y 15Y-10Y 30Y-15Y 9月30日利差 13 10 23 7 21 9 4 10 10月12日利差 41 28 12 5 23 9 4 9 10月18日利差 31 11 11 6 21 11 7 7 10月25日利差 23 1 14 2 25 8 7 8 9月30日分位点 17% 27% 15% 4% 60% 82% 2% 25% 10月12日分位点 37% 47% 5% 1% 72% 83% 2% 13% 10月18日分位点 29% 28% 4% 2% 57% 87% 4% 7% 10月25日分位点 23% 20% 7% 0% 78% 79% 4% 9% 资料来源：Wind，华安证券研究所 2债市杠杆与资金面 2.1杠杆率：升至108.11% 10月21日-10月25日，杠杆率周内先降后升。截至10月25日，杠杆率约为108.11%，较上周五下降0.40pct，较本周一下降0.21pct。 图表3银行间债市杠杆率（单位：%，周） 2024202320222021 111 109 107 105 0481216202428323640444852 资料来源：CFETS，华安证券研究所 10月21日，银行间质押式回购余额约为11.62万亿元，较上周五下降0.46万亿元， 较本周一下降0.22万亿元。 图表4银行间质押式回购余额（单位：万亿元，周） 2024202320222021 14 12 10 8 6 4 0481216202428323640444852 资料来源：CFETS，华安证券研究所 2.2本周质押式回购日均成交额7.7万亿元，日均隔夜占比 87.85% 日均回购成交额较上周下降，10月25日质押式回购成交额为7.5万亿元。10月21 日至10月25日，质押式回购日均成交额约为7.7万亿元，较上周下降0.27万亿元；10 月25日质押式回购成交额约7.5万亿元，较上周五下降0.59万亿元，较本周一下降0.30 万亿元。 图表5银行间质押式回购成交额（单位：亿元，交易日） 2024202320222021 100,000 90,000 80,000 70,000 60,000 50,000 40,000 30,000 20,000 10,000 0 资料来源：CFETS，华安证券研究所 10月21日-10月25日，隔夜质押式回购成交额均值为6.7万亿元，环比下降0.3万亿元。隔夜成交占比均值为87.85%，环比下降1.33pct。 图表6银行间隔夜质押式回购金额占比（单位：%，交易日） 2024202320222021 100 90 80 7