债市情绪面周报（10月第4周）：卖方继续保持乐观

卖方继续保持乐观 固定收益 固收周报 ——债市情绪面周报（10月第4周） 报告日期：2023-10-31 首席分析师：颜子琦 执业证书号：S0010522030002电话：13127532070 邮箱：yanzq@hazq.com分析师：杨佩霖 执业证书号：S0010523070002 电话：17861391391 邮箱：yangpl@hazq.com 主要观点： 卖方偏多观点机构增加 卖方市场情绪跟踪加权指数录得0.15，较上周减少0.01，本周偏多与中性观点机构增加，当前6家偏多，15家中性，1家偏空，卖方整体保持乐观。 6家机构观点偏多，关键词：资金面缓和，降准概率较高，汇率约束缓解，短端的机会可能更大； 15家机构观点中性，关键词：不利情绪与货币政策博弈，国债增发效果有限，资金供给增加与财政共同作用； 1家机构观点偏空，关键词：国债供给压力大，30Y与10Y国债期限利差位置极低。 华安观点：随着财政赤字率的增调破3%，预期明年财政将发力提振经济基本面，但当前债市的利空因素已被price-in，而利多因素正在持续积累，主要体现在资金面与交易盘两个方面。首先，前期的资金紧平衡在上周得到缓解，银行系资金融出回升、资金利率下行，但此次资金面宽松的程度可能较为有限，因为四季度虽有降准降息预期，但跨月时点、逆回购大额到期、债券供给仍对流动性有一定冲击，且存单利率上行至2.58%更是反映了银行间市场流动性波动加大；其次，交易盘多头回归债市。近期理财、基金与其他机构大额配债，我们观测到中长期债券型基金久期下行速度也逐步放缓，年底机构抢跑行为或开启新一轮行情，利率后续或将在震荡中逐步下行。 买方情绪有何变化？ 本周情绪指数回落，买方市场情绪指数录得0.71，较10月20日下降0.14。从换手率来看，本周国债成交量下降。上周五换手率录得1.13%，较前一周五下降0.78pct，较周一下降0.82pct，周平均换手率升至1.91%；国开债换手率下降，10月27日换手率录得2.98%，较前一周五下降0.42pct，较周一下降0.83pct；利率债换手率上升，上周五录得1.21%，较前一周五上升0.28ct，较周一下降0.01pct。 从资金面来看，近期杠杆率上行，截止10月27日，银行间债市杠杆率降至 108.33%。国债期货方面，上周T2312合约成交多空比不变，截止10月27 日，T主力周五成交多空比为0.99。一级市场发行方面，10月22日至10月 29日，理财类共发行665只，到期559只。 风险提示： 流动性风险。 正文目录 1卖方市场5 1.1卖方市场情绪指数与利率债：情绪指数略有回落，机构观点中性偏多5 1.2信用债：本周主要关注波动择优配置、顺流配置超久期6 1.3可转债：本周机构整体持中性观点6 2买方市场7 2.1买方市场情绪指数回落7 2.2换手率8 2.3杠杆率：杠杆率上行9 2.4国债期货9 2.5一级市场发行10 3风险提示：12 图表目录 图表1卖方市场情绪指数与利率走势（%）6 图表2市场关注点与信用利差走势（BP）6 图表3市场情绪变化与中证转债指数7 图表4买方市场情绪指数与利率走势（%）7 图表530Y国债换手率（单位：%）8 图表610Y国开债换手率（单位：%）8 图表72022年12月以来利率债换手率（单位：%）9 图表8银行间债市杠杆率（单位：%，周）9 图表9T主力合约成交多空比10 图表10TS主力合约成交多空比10 图表11TF主力合约成交多空比10 图表12国债平均认购倍数11 图表13地方债平均认购倍数11 图表14债券型基金发行规模（单位：亿元）12 图表15理财类发行与到期量（单位：亿元）12 1卖方市场 1.1卖方市场情绪指数与利率债：情绪指数略有回落，机构观点中性偏多 本周机构对利率债看法主要为中性，卖方市场情绪跟踪加权指数录得0.15，较上周减少0.01；卖方市场情绪跟踪不加权指数录得0.23，较上周增加0.03；信用债主要关注波动择优配置、顺流配置短久期；对转债态度偏多，卖方转债市场情绪跟踪指数录得0.24，较上周增加0.43。 市场观点：汇率约束环节，国债增发效果有限，资金面或宽松。 本周机构整体持中性观点，6家偏多，15家中性，1家偏空。 27%的机构持偏多态度，关键词：资本面或缓和，央行降准概率大，汇率约束缓解； 68%的机构持中性态度，关键词：不利情绪与货币政策博弈，国债增发效果有限，资金供给增加与财政共同作用； 5%的机构持偏空态度，关键词：国债供给压力，30Y与10Y国债期限利差位置极 低。 华安观点：资金面紧平衡缓解，交易盘多头回归债市。 随着财政赤字率的增调破3%，预期明年财政将发力提振经济基本面，但当前债市的利空因素以被price-in，而利多因素正在持续积累，主要体现在资金面与交易盘两个方面。首先，前期的资金紧平衡在上周得到缓解，银行系资金融出回升、资金利率下行，但此次资金面宽松的程度可能较为有限，因为四季度虽有降准降息预期，但跨月时点、逆回购大额到期、债券供给仍对流动性有一定冲击，且存单利率上行至2.58%，更是反映了银行间市场流动性波动加大；其次，交易盘多头回归债市。近期理财、基金与其他机构大额配债，我们观测到中长期债券型基金久期下行速度也逐步放缓，年底机构抢跑行为或开启新一轮行情，后续或将在震荡中逐步下行。 图表1卖方市场情绪指数与利率走势（%） 1.5 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0 卖方市场情绪指数-不加权（左轴）中债国债到期收益率:10年 3.0 2.9 2.8 2.7 2.6 2.5 2.4 22/01 22/02 22/03 22/04 22/05 22/06 22/07 22/08 22/09 22/10 22/11 22/12 23/01 23/02 23/03 23/04 23/05 23/06 23/07 23/08 23/09 23/10 2.3 09/01 09/03 09/05 09/07 09/09 09/11 09/13 09/15 09/17 09/19 09/21 09/23 09/25 09/27 09/29 10/01 10/03 10/05 10/07 10/09 10/11 10/13 10/15 10/17 10/19 10/21 10/23 10/25 10/27 资料来源：Wind，华安证券研究所 1.2信用债：本周主要关注波动择优配置、顺流配置超久期 市场热词：波动择优配置、顺流配置短久期 #波动择优配置：利率债扰动影响，信用债择优配置； #顺流配置短久期：化债举措持续推进，顺流把握短久期下沉机会。 80 70 60 50 40 30 20 10 0 信用债供需、城投债 牛 信用利差(3YAA中票-3Y国开) 波动择优配置、顺流 配置短久期 民企债修复、央国企 地产债 双轮驱动投资、信用城投次优配置、下沉 利差 助化债 信用债调整、短期限 中低评级城投债 城投高收益债活跃成 交、融资平台退出潮 AMC债务重组、短期 城投机遇 图表2市场关注点与信用利差走势（BP） 资料来源：Wind，中国货币网，华安证券研究所注：8月28日起中短期票据曲线合并调整 1.3可转债：本周机构整体持中性观点 本周机构整体持中性偏多观点。4家偏多，4家中性，2家偏空。 40%机构均持偏多态度，关键词：市场情绪逐渐释压，国债增发利好权益市场，资本 扰动作用减少； 40%机构均持中性态度，关键词：资金面边际或宽松但辐射有限，转债市场底端缓慢反弹； 20%机构均持偏空态度，关键词：资金面偏紧，政策或缺位、经济恢复力度不大。 图表3市场情绪变化与中证转债指数 435 430偏多 偏多 425 420 415 410 405 09/07 09/09 09/11 09/13 09/15 09/17 09/19 09/21 09/23 09/25 09/27 09/29 10/01 10/03 10/05 10/07 10/09 10/11 10/13 10/15 10/17 10/19 10/21 10/23 10/25 10/27 400 卖方市场情绪指数（右）中证转债 偏多偏多 偏空偏空 0.6 0.5 0.4 0.3 偏多0.2 0.1 0.0 -0.1 -0.2 -0.3 资料来源：Wind，华安证券研究所 2买方市场 2.1买方市场情绪指数回落 截止10月27日，买方市场情绪指数录得0.71，较10月20日下降0.14。从换手率来看，本周国债和国开债成交量均下降。 图表4买方市场情绪指数与利率走势（%） 3.00 2.95 2.90 2.85 2.80 2.75 2.70 2.65 2.60 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2.55 10Y中债国债到期收益率买方市场情绪指数（右轴） 2.50 2.00 1.50 1.00 2023-08 2023-09 2023-10 0.50 2023-05 2023-06 2023-07 资料来源：Wind，华安证券研究所 2.2换手率 30Y国债换手率环比下降，上周五换手率录得1.13%，较前一周五下降0.78ct，较周一下降0.82pct，周平均换手率升至1.91%；10Y国开债换手率较上周下降，10月27日换手率录得2.98%，较前一周五下降0.42pct，较周一下降0.83pct；利率债换手率录得1.21%，较前一周五上升0.28pct，较周一下降0.01pct。 图表530Y国债换手率（单位：%） 202320222021 6% 5% 4% 3% 2% 1% 0% 0255075100125150175200225250 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表610Y国开债换手率（单位：%） 202320222021 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 0255075100125150175200225250 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表72022年12月以来利率债换手率（单位：%） 利率债换手率 1.8% 1.6% 1.4% 1.2% 1.0% 0.8% 0.6% 0.4% 0.2% 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 0.0% 资料来源：Wind，华安证券研究所 2.3杠杆率：杠杆率上行 从资金面来看，近期杠杆率上行。截止10月27日，银行间债市杠杆率升至108.33%，质押式回购成交量为6.2万亿元，隔夜成交占比83.76%。 图表8银行间债市杠杆率（单位：%，周） 2023202220212020 111 109 107 105 0481216202428323640444852 资料来源：Wind，华安证券研究所 2.4国债期货 国债期货方面，上周T2312合约成交多空比略有不变。截止10月27日，T主力周五成交多空比为0.99；TS2312与TF2312合约多空比分别为1.09和0.98。 图表9T主力合约成交多空比 1.6 1.5 1.4 1.3 1.2 1.1 1.0 0.9 0.8 0.7 23/01 23/02 23/03 23/04 23/05 23/06 23/07 23/08 23/09 23/10 0.6 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表10TS主力合约成交多空比 1.9 1.7 1.5 1.3 1.1 0.9 0.7 23/01 02 0.5 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表11TF主力合约成交多空比 1.8 1.6 1.4 1.2 1.0 0.8 0.6 23/01 23/02 23/03 23/04 23/05 23/06 23/07 23/08