宏观周周谈政策的目标20241020

宏观周周谈：政策的目标20241020_导读 2024年10月20日23：27 关键词 招商证券宏观周周谈政策目标内需经济增速金融数据进出口贸易经营数据社零数据人大常委会经济同比回到潜在增速出口份额实际GDP库存周期美国大选关税特朗普哈里斯电动汽车 全文摘要 本次招商宏观周周谈讨论了近期金融数据、进出口贸易数据以及三季报和9月经营数据，关注内需企稳信号及对政策方向的影响。9月数据表明经济活动回升，社零和房地产市场改善，发债提速有助于保持经济增长，但需关注金融活动正面贡献。出口面临压力，关税提升可能对中美贸易及中国出口构成挑战。财政刺激政策不确定性影响经济，内外需平衡及政策对PPI和居民收入的影响成为关注点。经济总需求显示边际积极变化，基建投资反弹，预计四季度经济有明显回升。金融数据显示信贷和社融边际改善，居民短期贷款和房地产贷款增长乏力，企业融资环境不佳。地方政府债发行支撑社融，未来可能下降为债市提供基本面支撑。 章节速览 ●00：00招商证券宏观周周谈政策的目标电话会议 本次电话会议仅面向招商证券的专业投资机构客户或受邀客户，强调所有信息或观点不构成投资建议，提醒与会者严禁录音、制作纪要、转发、转载、传播、复制、编辑、修改等行为，强调法律权保留。 ●16：30政策发力与经济增速：国内经济形势分析 本期招商宏观周周谈讨论了近期国内金融数据、进出口贸易数据以及三季报和9月经营数据，重点分析了内需企稳的信号及其对政策方向的影响。9月数据表明，高频数据呈现回升趋势，暗示经济活动正从低谷中恢复，尤其是社零数据和房地产市场的改善。此外，提到发债提速可能有助于保持经济增长，但强调了需要关注金融活动对 经济的正面贡献。虽然外需对经济有积极拉动作用，但内需的疲软可能拖累了经济表现。整体上，讨论集中在如何通过政策支持使经济增速维持在合理水平，并关注了潜在经济增长率及其对政策制定的影响。 ●24：31中国出口份额及抢跑行为的短期变化 今年7月份开始，中国出口份额略有回落，但较去年仍高。9月份出口增速放缓，被认为受基数效应影响。实际上，前期抢跑和库存周期影响了出口，反映出外需放缓。美国对华贸易政策和大选选情变化，导致5月至8月期间存在抢跑行为，但9月后抢跑现象减弱。目前大选趋势可能促使四季度出口再次抢跑，但未来出口面临较大压 力。 ●28：36中美贸易关系对中国经济的影响分析 从2018年到2019年，美国对中国加征关税，导致中国对美出口显著下降，尤其是受25%关税影响的商品萎缩了三分之一。即使如此，中国的出口总额仍略有增长，但占中国出口的比重有所下降。关税提升到60%可能对中美贸易造成致命打击，不仅直接影响中国的直接出口，也可能影响到通过绕道或再加工 间接进入美国市场的商品。此外，全球资本开支周期的波动，以及美国对华贸易战对中国的出口构成挑战，可能进一步影响中国的出口表现。预计如果关税进一步提高，中国的出口增速可能会大幅下降，对中国经济产生负面影响。因此，稳定内需成为应对出口放缓的重要策略之一。 ●35：16政策刺激与经济展望分析 讨论了当前财政刺激政策的不确定性，以及其对经济的影响。分析指出，政策制定者采取边走边看的策略，旨在解决不明确的资金需求，同时考虑到外部环境的不确定性，如美国大选结果对华贸易政策的影响。强调了内外需的动态平衡，以及政策对PPI和居民收入的潜在影响。此外，还探讨了资本市场反应、货币政策配合以及国内外政治事件对市场的影响，强调了市场可能面临的波动和政策的积极方向，但同时也提醒了国际事件可能带来的风 险。 ●42：50中国第三季度经济数据展现积极变化 从宏观研究员的汇报中了解到，近期中国国内经济的总需求水平显示出边际积极变化，尤其是在投资和消费方面。尽管内需和外需存在分化，投资内部也在分化，但九月份的数据表明，基建投资的反弹成为关键驱动力，制造业投资保持较快增长，房地产投资也出现积极信号。此外，零售额的回升，尤其是商品和服务的消费增速，显示出经济活动的回暖。这些变化预示着经济整体在逐步改善。 ●54：11中国经济下滑低于预期，政策支持领域显现积极现象 虽然三季度经济增速较二季度下滑，但下滑幅度低于市场预期，主要得益于政策重点支持领域的积极现象，包括消费、房地产和基建投资。考虑到政策落实效率提升和财政政策的支持，预计四季度经济将有明显回升，尽管面临价格负增长的挑战。政府可能不会轻易退出增量政策，旨在维持经济增长目标，通过加快消费补贴、基建专项债使用和房地产政策等措施，预期全年经济增速能维持在5%左右。 ●01：03：02三季度金融数据及边际变化分析 三季度金融数据复盘关注信贷和社融两个核心指标。信贷方面，人民币贷款累计投放同比少增，但降幅较二季度有所收窄，实际贷款和票据融资同比均减少，但降幅收窄。居民短期贷款是降幅收窄的主要贡献者。社融方面，受益于地方债和专项债的发行，政府债对社融支撑作用明显，但企业债券融资和非标融资同比减少。边际变化显示，信贷和社融有边际改善迹象，特别是政府债的增发对社融有积极影响。 ●01：07：20九月份信贷数据不及预期 九月份的信贷数据显示，新增量为1.29万亿至1.59万亿之间，低于市场平均预期的1.75万亿，流入实体经济的信贷规模同比少增，且降幅较上月扩大。居民部门中，短期贷款低于上年同期500亿，中长期贷款也低于上年同期300亿，显示出消费贷和房地产贷款增长乏力。金融监管部门已加强对消费贷违规入市的监管，预计短期内居民短期 贷款不会出现显著扩张。房地产市场暖化趋势对居民中长期贷款的影响仍需观察。 ●01：11：29企业部门信贷及金融数据分析 分析了企业部门的信贷情况和金融数据表现，指出尽管制造业PMI边际走强，但企业利润前瞻指数和企业投资确诊指数有所下滑，反映融资环境不佳。同时，虽然社融总量超预期，但M2大幅回升主要由个人储蓄存款和非银金融机构存款增加所致，显示经济中存在流动性充裕的现象。此外，政府债集中发行支撑社融，而政府实际支出增 加预示着基建投资等经济活动的潜在刺激。 ●01：18：08九月份金融市场分析及对债券市场影响 分析指出九月份金融形势不尽如人意，但企业装修贷款增速接近历史底部，暗示融资需求可能改善。央行降息缩小了利率缺口，对融资需求产生边际改善作用，但进一步调降年利率可能更激发大量融资需求。地方债发行加快，但社融增速未来可能下降，为债市提供基本面支撑。债券市场近期对预期定价，忽视基本面变化，预计未来会回归基本面分析，债市可能进一步走低至2.0%。 问答回顾 发言人问：本次会议主要关注哪些国内经济数据？ 发言人答：本次会议主要关注的是三季度和9月份的金融数据、进出口贸易数据以及国内经济内需企稳的信号。发言人问：为什么认为内需已经完成筑底？ 发言人答：九月份以来的高频数据显示，7、8月份的数据呈现失速下行状态，但进入9月份前两个旬度时，高频数据已回到季节性变化，这是一个积极的边际变化。特别是在九月下旬开始，高频数据出现明显的回升，如铁水产量、高炉开工率以及钢铁库存数据的去化情况，这可能反映出政策从9月中旬到下旬开始有力地实施。 发言人问：政策具体采取了哪些措施并有何成效？ 发言人答：9月24日央行的新闻发布会和9月26日政治局会议后，一系列政策被落地执行。从9月下旬高频数据上升的斜率可以看出，目前政策确实已经发力。除了上中游高频数据改善，社零数据较八月份有所改善，与家电和汽车销售数据的提升有关。同时，地产方面也受到政策修复性提振，预计未来几个月新房供需有望率先实现平衡，带动房价回升。 发言人问：一线城市二手房市场情况如何？ 发言人答：一线城市二手房市场出现了一定的分化，部分城市的二手房价格有企稳迹象，尤其是上海，尽管数据仅为一周数据，但后续还需进一步观察。 发言人问：在四季度，中国经济的增速是否有可能回到5.4%，全年增速达到5.0%，从而表明内需已经筑底企稳，是否意味着政策没有必要进一步发力？ 发言人答：不是的，即使在四季度经济增速能够回升至5.4%，也不能认为内需已经筑底企稳到足以不再需要政策进一步发力的程度。因为疫情后中国经济的实际GDP可能因出口份额上升等因素被高估了1.5到2.0个百分点，而内需拖累了中国经济约1.5到2个百分点。因此，即使外需好转，短期内政策仍需维持一定力度。 发言人问：为什么九月份的出口增速放缓被很多人认为是基数效应的结果，但实际上并非如此？发言人 答：九月份出口增速放缓并非单纯的基数效应，而是由于两个原因：首先，78月份中国出口存在抢跑现象，但到了9月份这一现象消失；其次，今年二季度开始的库存周期上升阶段已经结束，从三季度开始进入回落阶段。因此，九月份2.4%的美元计价同比增速反映出的是没有抢跑因素影响下，外需放缓对中国经济的客观影响。 发言人问：美国大选选情变化如何影响了9月份的出口表现？ 发言人答：在78月份，由于特朗普与拜登之间的选情波动，加上9月27日电动汽车关税落地的影响，市场预期可能出现关税抢跑，但实际情况显示9月份并没有明显抢跑现象。不过，当前特朗普在摇摆州的民调领先，这可能促使中国出口企业在11到12月份再次出现抢跑行为，但未来出口压力将显著加大。 发言人问：如果美国提高对华关税至60%，中国对美出口会受到多大的冲击？ 发言人答：如果美国将对华关税提高至60%，中国的对美出口可能会遭受严重打击，因为不仅直接影响中国直接出口商品的销售，还可能通过间接贸易渠道受到影响。尽管存在绕道或其他方式进口，但成本上升对各相关方来说难以承受，这将进一步挤压中国的出口份额。 发言人问：如果明年海外市场因为需求放缓导致中国的出口增速下降，那么在什么情况下出口增速可能降到-10到-15之间？ 发言人答：如果特朗普上台并立即对中国商品加征关税，且这种节奏持续，那么中国的明年出口增速可能下降至-10到-15之间。如果不是这种极端情况，如果考虑特朗普的政策落地节奏以及美国可能更换总统等因素，预计中国的出口增速将在-5到-15之间。 发言人问：当前政策目标为何不只是内需企稳？ 发言人答：内需虽然已经企稳，但不足以完全对冲明年出口放缓对中国经济的影响。疫情后中国出口份额上升带来的额外动能如果消失，需要稳定就业、收入，并解决通缩问题，因此需要更多政策刺激内需。 发言人问：为何当下各个部委没有明确宣布总体财政刺激发力的规模？ 发言人答：主要原因有两个：一是决策者边走边看，对所需资金规模还不确定；二是由于明年美国总统是谁以及其贸易政策尚不明确，无法制定具体刺激措施。如果过早实施刺激，可能会导致上半年出口火爆、内需被抑制，下半年政策转向提振内需时，出现内外需求同步下降的局面，不符合政策初衷。 发言人问：政策实施过程会如何？ 发言人答：政策实施类似于对弈过程，需要与市场和外部环境博弈，采取相机决策。当前政策可能会间歇式发力，不断提供支持，但不会像丝滑般连续增长，这可能会对资本市场产生波动加剧的影响。 发言人问：政策链条对提振内需消费有何影响？ 发言人答：政策链条将持续释放积极因素，对权益市场积极看好，但节奏可能会复杂一些。对债券市场而言，在央行和财政配合下，利率债安全垫较大，理论上利空风险较小，资本市场整体保持活跃性是有保障的。 发言人问：内外需在拉动经济中有哪些差异？ 发言人答：内外需是跷跷板关系，其中外需主要指出口，而内需除了基建和地产，还受到出口链的影响。内需在疫情后有所变化，地产是主要拖累因素，但在经济修复过程中开始好转，尤其在PPI转正上，内需占比七成，外需占比三成，这意味着内需变强时，即使外需转弱，PPI仍有可能由负转正。 发言人问：未来两三周内是否有内部政策空窗期的风险？ 发言人答：由于未来几周中国领导人将参加军队峰会、APEC会议以及G20峰会，精力可能转向外部事务，内部政策的连续性存在风险。但这并不意味着这段时间内不会有内部政策，市场仍需观察情况。 发言人问：房地产投资的累计增速情况如何？ 发言人答：从累计增速来看，过去五六个月地产投资的累