增发获母公司支持，融资额覆盖大部分今明年资本开支

交银国际研究 公司更新 电力 收盘价 港元20.75 目标价 港元25.02↓ 潜在涨幅 +20.6% 2024年10月23日 华润电力(836HK) 增发获母公司支持，融资额覆盖大部分今明年资本开支 增发新股融资72亿港元，母公司的认购占46%。公司宣布向第三方投资者以每股19.7港元增发1.98亿新股，同时母公司华润集团亦以每股19.7 港元认购1.68亿新股，两组增发共融资约72亿港元。计及增发后，新股 认购价格相等于1.0倍2024年市账率/7.9倍市盈率。管理层表示新股融资主要是优化公司资本结构。 新股融资能覆盖2024-25年大部分的资本开支。我们认为公司今明两年装机速度较快，预计为2024/25年分别新增8/9吉瓦的风/光新装机，两年资本开支加总约80亿港元。同时，公司新能源板块回A的进展，在时间上未必与目前资本开支的预算有最佳配合，作出股本融资的决定亦有一定根据。目前的新股融资已能覆盖2024-25年大部分的资本开支，相信除原定的新能源板块回A外，公司港股平台在未来1-2年再作股本融资的机会较低。同时，母公司的新股认购亦占总融资额46%，充分显示对公司的信心及支持。 2024年净负债比例下降15个百分点。我们预计在新股融资后，2024-26年公司整体银行贷款额将有所减少，2024的净负债/总股本比例将由我们原预测的153%下降至138%，2025年将进一步减少至130%。预计公司在财务成本减少下，我们2024-25年的核心盈利预测上调0.6%/0.8%，但因为新股发行后的摊薄，2024/25年每股盈利预测下调6.5%/6.4%，我们分 部估值法得出的目标价下调至25.02港元（前为26.83港元），维持买入 评级。 个股评级 买入 1年股价表现 836HK恒生指数 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% 10/232/246/24 资料来源:FactSet 股份资料 52周高位(港元)25.00 52周低位(港元)14.04 市值(百万港元)99,816.63 日均成交量(百万)17.92 年初至今变化(%)32.67 200天平均价(港元)21.46 资料来源:FactSet 郑民康 wallace.cheng@bocomgroup.com (852)37661810 文昊,CPA bob.wen@bocomgroup.com 财务数据一览 (86)2160653667 年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 收入(百万港元) 103,305 103,334 104,166 112,798 121,494 同比增长(%) 14.3 0.0 0.8 8.3 7.7 净利润(百万港元) 7,463 11,333 14,782 18,190 21,960 每股盈利(港元) 1.46 2.29 2.50 3.45 4.18 同比增长(%) 188.8 56.2 9.4 37.9 21.1 前EPS预测值(港元) 2.68 3.68 4.48 调整幅度(%) -6.5 -6.4 -6.7 市盈率(倍) 14.2 9.1 8.3 6.0 5.0 每股账面净值(港元) 17.10 17.66 19.33 21.60 24.33 市账率(倍) 1.21 1.17 1.07 0.96 0.85 股息率(%) 2.8 6.8 4.8 6.7 8.1 资料来源：公司资料，交银国际预测 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 图表1:装机容量及售电量预测 年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 应占装机容量(兆瓦)火电 35,577 37,167 38,167 39,167 40,167 风电 15,512 18,618 22,618 26,618 30,618 光伏 1,212 3,442 7,442 12,442 17,442 水电 280 280 280 280 280 总计 52,581 59,507 68,507 78,507 88,507 新能源装机比重 32% 31% 48% 53% 58% 售电量(吉瓦时) 火电 146,117 149,452 154,535 159,235 163,935 风电 35,255 39,612 45,680 54,443 57,094 光伏 1,352 2,863 6,311 12,103 25,165 水电 1,880 1,337 1,092 1,260 1,260 总计 184,604 193,265 207,618 227,041 247,454 资料来源：公司资料，交银国际预测 图表2:分部加总估值 板块 估值基准 估值(百万港元) 每股价值(港元) 火电 0.75x2025EP/B 18,014 3.48 新能源 8.0x2025EP/E 111,497 21.54 总计 129,511 25.02 资料来源：交银国际预测 图表3:华润电力(836HK)目标价及评级 资料来源:FactSet,交银国际预测 图表4:交银国际新能源行业覆盖公司 股票代码 公司名称 评级 收盘价(交易货币) 目标价(交易货币) 潜在涨幅 最新目标价/评级发表日期 子行业 836HK 华润电力 买入 19.38 25.02 29.1% 2024年10月23日 运营商 579HK 京能清洁能源 买入 1.98 2.37 19.7% 2024年10月21日 运营商 916HK 龙源电力 买入 7.18 8.35 16.3% 2024年10月17日 运营商 2380HK 中国电力 买入 3.65 4.56 24.9% 2024年08月23日 运营商 1798HK 大唐新能源 中性 2.29 1.92 -16.2% 2024年08月28日 运营商 688390CH 固德威 买入 57.69 57.10 -1.0% 2024年09月02日 光伏制造（逆变器） 300274CH 阳光电源 买入 98.40 86.60 -12.0% 2024年08月26日 光伏制造（逆变器） 1799HK 新特能源 买入 8.63 9.93 15.1% 2024年08月30日 光伏制造（多晶硅） 3800HK 协鑫科技 中性 1.50 1.31 -12.7% 2024年08月30日 光伏制造（多晶硅） 1108HK 凯盛新能 中性 4.61 3.36 -27.1% 2024年09月02日 光伏制造（光伏玻璃） 6865HK 福莱特玻璃 中性 13.00 11.09 -14.7% 2024年08月28日 光伏制造（光伏玻璃） 968HK 信义光能 中性 3.80 4.09 7.6% 2024年08月01日 光伏制造（光伏玻璃） 3868HK 信义能源 买入 0.87 1.02 17.2% 2024年09月20日 新能源发电运营商 资料来源:FactSet，交银国际预测，收盘价截至2024年10月23日 财务数据 损益表(百万港元) 资本开支 (32,580) (38,777) (43,680) (36,582) (36,582) 投资活动 (881) (258) 0 0 0 其他投资活动现金流 (386) (4,951) 917 917 917 投资活动现金流 (33,847) (43,986) (42,763) (35,665) (35,665) 现金流量表(百万港元) 年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 收入 103,305 103,334 104,166 112,798 121,494 税前利润 9,461 15,499 19,393 24,214 29,233 主营业务成本 (78,713) (69,229) (68,549) (71,584) (74,280) 合资企业/联营公司收入调整 199 (1,541) (1,848) (1,944) (2,061) 毛利 24,592 34,105 35,617 41,214 47,214 折旧及摊销 14,430 14,720 16,181 18,244 19,619 销售及管理费用 (15,207) (18,151) (16,949) (16,227) (17,260) 营运资本变动 (595) (3,402) (598) (2,729) (2,666) 其他经营净收入/费用 4,166 2,244 3,593 2,160 2,231 利息调整 3,698 4,116 4,716 4,877 5,013 经营利润 13,551 18,198 22,261 27,147 32,185 税费 (1,863) (2,998) (3,132) (4,116) (4,970) 财务成本净额 (3,890) (4,241) (4,716) (4,877) (5,013) 其他经营活动现金流 (1,163) 2,476 0 0 0 应占联营公司利润及亏损 (199) 1,541 1,848 1,944 2,061 经营活动现金流 24,167 28,869 34,712 38,546 44,168 税前利润 9,461 15,499 19,393 24,214 29,233 税费 (1,906) (3,389) (3,685) (4,843) (5,847) 非控股权益 (93) (778) (927) (1,182) (1,427) 净利润 7,463 11,333 14,782 18,190 21,960 归于权益的分派 (420) (329) (329) (329) (329) 作每股收益计算的净利润 7,042 11,003 12,952 17,860 21,630 负债净变动 13,070 23,137 17,845 6,058 5,100 权益净变动 105 0 0 0 0 资产负债简表(百万港元) 股息 (1,226) (3,386) (6,569) (6,097) (7,494) 截至12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 其他融资活动现金流 (1,790) (7,922) (4,716) (4,877) (5,013) 现金及现金等价物应收账款及票据 7,721 35,616 4,083 40,467 9,788 39,954 7,753 43,265 8,850 46,600 融资活动现金流 10,159 11,829 6,560 (4,916) (7,406) 每股指标(港元)核心每股收益 1.464 2.287 2.502 3.450 4.178 全面摊薄每股收益 1.464 2.287 2.502 3.450 4.178 总资产 283,388 322,396 355,859 376,572 399,194 每股股息 0.586 1.415 1.001 1.380 1.671 短期贷款 38,383 33,365 37,368 39,237 40,022 每股账面值 17.096 17.664 19.326 21.599 24.329 应付账款 30,248 36,424 35,153 35,807 36,559 其他短期负债 14,252 14,273 14,826 15,552 16,429 总流动负债 82,883 84,062 87,348 90,596 93,010 长期贷款 93,322 125,827 139,668 143,858 148,174 利润率分析(%)毛利率 23.8 33.0 34.2 36.5 38.9 EBITDA利润率