乘国产替代之东风 追信创改革之星光

浪潮数字企业(596HK) 乘国产替代之东风追信创改革之星光 产品结构覆盖全客户群体，云服务为增长驱动力 浪潮数字企业的主打产品，海岳PaaS平台、海岳GSCloud、智能ERPinSuite等可服务全类别大中小企业，为客户夯实数字技术底座，为企业打造智能制造整体解决方案，并对外提供数字供应链、智能工厂、工业智能场景等专业化服务。公司自2017年期加速 向云服务业务转型，云服务收入快速提升，成为公司核心驱动力。云服务收入2019至2023年间的复合增长率为50.7%；2023年云服务收入占比为24.1%，预计将保持增长态势。云业务的运营利润亏损率近年不断改善，2023年为-2.8%，预计2024年云服务开始扭亏为赢，并逐步带动公司整体利润提升。 香港股市│软件行业 首次覆盖：买入目标价：5.50港元 现价 3.28 港元 总市值 3,745 百万港元 流通股比例 40.8 % 已发行总股本 1,142 百万 52周价格区间 1.60–4.63 港元 3个月日均成交额 10.8 百万港元 主要股东 浪潮集团 54.6% 股票资料 受益于ERP国产化进程加速 国家政策引领企业数字化转型升级和创新，多项政策推动ERP行业改革。2015年国务院的《中国制造2025》就强调要研发自主可控的应用软件。2022年的国资委79号文件全面加速了国产信创产品替代进口产品的过程。文件要求到2027年央企国企100%完成国产信创替代。企业管理系统涉及众多企业核心数据，对提升企业经营能力至关重要，要实现真正的自主可控，办公室基础软件的国产化既是首要也是必然。浪潮数字凭借自身产品的优势，与浪潮集团旗下其他子公司形成协同效益，助力集团型企业客户数字化转型及提升数字化能力和建构云计算平台。 盈利预测及评级 公司的实际控制人为山东省国资委，母公司为浪潮集团。我们相信在国产企业软件市占率稳步提升的趋势中，浪潮数字有望夯实护城河，并实现利润稳步增长。预测公司FY24E/FY25E收入同比增长20.7%/20.1%；在毛利率扩张和云服务实现盈利贡献下， 来源：彭博、中泰国际研究部 股价走势图 (港元)5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0 4/245/246/247/248/249/24 (百万股) 20.0 15.0 10.0 5.0 0.0 FY24E/FY25E净利润同比增长77.0%/45.0%至3.6亿/5.2亿元。给与FY24E1.0倍市销率（不包括物联网解决方案业务）或FY25E0.8倍市销率，对应FY25E11倍市盈率估值，目标价为5.50港元。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 图表1：主要财务数据（人民币百万元） 1）经济环境疲弱，制造企业面临利润挑战，影响IT类项目支出，项目预算下降；2）大型国企的应收账款期限较长。 年结:12月31日 FY22实际 FY23实际 FY24预测 FY25预测 FY26预测 收入 6,967 8,294 10,009 12,020 14,301 增长率(%) 77.9 19.1 20.7 20.1 19.0 净利润 118.7 201.6 356.9 517.5 702.2 增长率(%) 83.3 69.9 77.0 45.0 35.7 摊薄后每股盈利(人民币) 0.114 0.194 0.344 0.498 0.676 净资产回报率(%) 6.0 10.4 16.3 19.9 22.4 市盈率(倍) 30.6 18.0 10.2 7.0 5.2 市净率(倍) 2.0 1.8 1.5 1.3 1.1 股息率(%) 0.6 0.9 1.5 2.2 3.0 每股股息(港币) 0.020 0.030 0.053 0.077 0.104 来源：公司资料、中泰国际研究部预测 成交量(右轴)股价恒生指数 来源：彭博、中泰国际研究部 分析师 陈怡（VivienChan） +85223592941 vivien.chan@ztsc.com.hk 目录 投资亮点3 云服务收入显著提升3 国产替代势不可挡3 ERP国产化进程加速4 行业：国产ERP市占率近70%，高端市场仍被国外厂商占据6 盈利预测与估值7 公司背景9 背靠浪潮集团，国产ERP领军企业9 云服务、管理软件协助企业数字化转型产品结构覆盖全客户群体9 投资风险11 历史建议和目标价13 图表目录 图表1：主要财务数据（人民币百万元）1 图表2：云服务收入显著提升（人民币百万）3 图表3：一系列政策推动企业数字改革4 图表4：深化产业带布局5 图表5：2021年中国ERP行业市场竞争格局6 图表6：2021年中国高端ERP行业市场竞争格局6 图表7：2018-2026E全球ERP软件市场规模6 图表8：2016-2021中国ERP软件市场增长6 图表9：盈利预测7 图表10：软件行业同业比较8 图表11：公司核心管理层拥有丰富行业经验9 图表12：浪潮海岳PAAS平台IGIX10 图表13：浪潮海岳GSCLOUD10 图表14：浪潮易云在线11 图表15：财务摘要（年结：12月31日；人民币百万元）12 投资亮点 云服务收入显著提升 从公司收入结构上来看，云服务由于起步较晚，占收入比重较小，但此业务的增长速度最快。云服务主要帮助企业上云并为企业提供相关的云管理软件。云服务收入从2019年的3.9亿快速增长至 2023年的20.0亿，期间年复合增长率为50.7%。同时，云服务占收入比从2019年13.4%增长至2023年的24.1%，预计这部分收入比还将持续提升。从公司实施云转型到现在，期间虽然受到疫情影响，云服务的经营利润处于亏损，但2023年期经营利润亏损已经大幅收窄至5,620万元，经营利润率为 -2.8%。我们认为2024年云服务业务有望实现正经营利润。管理软件业务收入规模从2019年的19.7 亿增长值2023年的24.7亿元，复合增长率为5.8%。由于云服务的占比不断提升，管理软件的收入占比下降至29.7%。2023年物联网解决方案的收入为38.3亿，占收入46.2%。虽然物联网解决方案的收入规模较大，并且2019-2023年间的复合增产率为63.1%，但此部分业务的经营利润率较低，仅1.4%。预计未来物联网解决方案将维持稳定增长及保持低利润率区间。公司的收入增长和利润提升均来自于云服务。 图表2：云服务收入显著提升（人民币百万） 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 202220232024E2025E2026E 40.0% 35.9% 32.4% 5,137 28.2% 24.1% 3,892 18.1% 2,820 2,000 1,258 35.0% 30.0% 25.0% 20.0% 15.0% 10.0% 5.0% 0.0% 云服务收入收入占比 来源：公司资料，中泰国际研究 国产替代势不可挡 ERP(EnterpriseResourcePlanning)软件，即企业资源计划软件，是一种集成化的企业管理软件系统，它包含了企业的各种业务功能，如财务管理、人力资源管理、采购管理、销售管理、库存管理、生产管理等。ERP软件通过集成和优化企业内部的业务流程，帮助企业实现资源的合理配置和有效利用，从而提高企业的运营效率和管理水平。它包含客户/服务架构，使用图形用户接口，应用开放系统制作。除了已有的标准功能，它还包括其它特性，如品质、过程运作管理、以及调整报告等。 ERP软件在中国企业的广泛应用已经超过三十年。自从1989年Oracle进入中国市场以来，外资知名ERP厂商，例如，SAP、Oracle、Infor等曾经占据主导地位。自21世纪起，随着国内云计算、大数据、人工智能及互联网技术等新一代信息技术的迅猛发展，云化、数字化、平台化、组件化、服务化的ERP系统成为了市场的焦点。在此背景下，国产ERP产品正在弯道超车，并取得客观的市场份额。 国家政策引领企业数字化转型升级和创新，多项政策推动ERP行业变革。早在2015年国务院发布的《中国制造2025》中就强调要开发自主可控的应用软件，2021年工信部发布《“十四五”软件和信息技术服务发展规划的通知》提出，到2025年，规模以上企业软件业务收入突破14万亿元，年均增长12%以上。近年，伴随着中美关系更加复杂化，潜在信息安全问题越发受到关注。2020年以来，中国国资委、国务院、工信部等多个部门先后出台ERP行业相关国家政策，推动ERP行业变革，并明确表示“集成电路产业和软件是信息产业的核心”；“鼓励软件企业执行软件质量、信息安全、开发管理等国家标准”等。 图表3：一系列政策推动企业数字改革 发布时间 发布部门 文件名称 主要内容 2020年9月 国资委 《关于加快推进国有企业数字化转型工作的通知》 实施国有企业数字化转型专项行动计划，突破关键核心技术，培育数字应用场景，打造行业转型样板 2020年12月 工信部 《工业互联网创新发展行动计划（2021-2023年）》 明确把推动数字化管理作为未来三年工业企业数字化转型的重要举措 2021年11月 工信部 《“十四五”信息化和工业化深度融合发展规划》 要求从“数字化管理、平台化设计、智能化制造、网络化协同、个性化定制、服务化延伸”等方面，面向原材料、装备制造、消费品、电子信息、绿色制造和安全生产六大重点行业，多维度“培育企业经营管理的新模式新业态” 2021年12月 工信部 《关于组织开展工业领域数据安全管理试点工作的通知》 为探索构建工业领域数据安全管理体系，有效保障数据安全，推动数字经济高质量发展，遴选一批示范企业、优秀产品和典型解决方案，形成可复制可推广的管理模式，促进提升行业数据安全保护水平 2022年1月 国务院 《“十四五”数子经济发展规划》 指出“推进产业数字化转型，首先要加快企业数字化转型升级，全民系统推动企业研发设计、生产加工、经营管理、销售服务等数字化转型。 2023年2月 中共中央国务院 《数字中国建设整体布局规划》 明确数字中国建设的战略路径、目标和重点；促进数字经济和实体经济深度融合，优化数字化发展环境 2023年3月 国资委 《国有企业对标世界一流企业价值创造行动》 通过提升效益效率、创新驱动、国家战略落实、治理效能，可持续发展和社会责任等关键领域，到2025年建立完善的价值创造体系，使部分国有企业的价值创造能力达到世界一流水平 2023年6月 国务院 《关于开展中小企数字化转型城市试点工作的通知》 积极探索中小企业数字化转型的方法路径、市场机制和典型模式，助力中小企业数字化转型 来源：互联网，中泰国际研究部 ERP国产化进程加速 2022年9月底，国资委下发了重要的79号文件，全面部署了国央企信创替代（在信息技术领域，通过自主研发和技术创新，以国产化产品替代进口产品的过程。旨在实现信息技术领域的自主可控，保障国家信息安全。）的具体要求和推进时间表。政策要求到2027年国企央企100%完成信创替代，替换范围涵盖芯片、基础软件、操作软件、中间件等领域。 实施步骤为： 1）到2022年11月底，完成信创改造方案规划并报送国资委； 2）2023年1月起，每季度报送信息化系统改造的最新进度； 3）2027年底，全部央国企必需完成信息化系统的信创改造工作。 文件加速了国产化替代进程。ERP作为企业管理的核心系统，涉及众多企业核心数据，对提升企业经营能力至关重要。因此，要解决本质安全的问题，市场真正的自主可控，办公室操作系统、ERP等基础软件的国产化是首要和必然的。 公司股东浪潮集团是中国领先的云计算、大数据服务商，综合实力强大。根据调研机构赛迪顾问 （CCID）发布的《2023-2024年中国工业互联网市场研究年度报告》显示，浪潮云州位居中国工业互联网平台市场厂商竞争力象限第一位，浪潮云州已经连续五年位居中国工业互联网平台市场地位、发展能力“双第一”。同时，在赛迪顾问2023年发布的《中国政务云运营与服务市场2