中国经济通货紧缩缓解 ， 但需求仍然疲软

12Aug2024 CMB国际全球市场|宏观研究|经济展望 中国经济 通货紧缩缓解，但需求仍然疲软 CPI涨幅在7月反弹并超出市场预期，因部分地区高温和洪灾导致供应中断，食品价格显著上涨。然而，由于核心CPI增长放缓，消费者需求依然疲软。随着暑期旅游需求旺盛，旅游服务价格急剧回升，但受可选消费低迷影响，汽车和服装价格继续下降。PPI持续下滑，因能源价格反弹而部分金属、建筑材料和化工产品价格下跌。近期中国通缩局面的缓解主要归因于供应中断，而消费者需求仍然疲弱。信贷需求也较为疲弱，特别是在私营部门。鉴于中国人民银行承诺在最近的季度货币政策报告中推动适度的价格复苏，央行面临进一步放松货币政策的压力。我们预计中国人民银行将在今年剩余时间内进一步降低贷款基础利率（LPR）和存款利率10-20个基点，并降低法定准备金率25个基点。中国2024年的CPI和PPI增长率可能从2023年的0.2%和-3%上升至0.5%和-1% ，而在2025年可能进一步升至1.2%和1%。 BinganYE,Ph.D (852)37618967yebingnan@cmbi.com.hk 弗兰克·刘(852)37618957 frankliu@cmbi.com.hk YoY(%) 15 10 5 0 □CPI反弹受食品价格提振。CPI同比增速从6月的0.2%回升至7月的0.5% ，超出市场预期的0.3%。环比来看，CPI在6月下降0.2%后进一步上涨0.5%，高于十年平均水平的0.3%。食品价格在7月显著上涨1.2%，环比涨幅从6月的-0.6%大幅上升，为春节以来最大涨幅；同比增幅也从-2.1%升至0%。猪肉价格从6月的11.4%环比增长放缓至7月的2%，但同比增幅从18.1%小幅上升至20.4 (5) (10) 201920202021202220232024 CPIPPI 2024年3月的预测数字来源：Wind，CMBIGM YoY(%)YoY(%) %。我们预计随着供给侧去产能的持续，猪肉价格将进一步回升，这将成为推动CPI回升的主要支撑。其他食品类商品也表现出显著增长，如蔬菜和鸡蛋在7月分别环比增长9.3%和3.7%，而6月分别为-7.3%和1.5%。同时，车辆燃油价格同比增幅从5.6%降至5.1%，环比增长则从6月的-2%上升至7月的1.5%。展望未来，在低基数效应和食品价格上涨的带动下，高频数据显示CPI可能继续温和回升。 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 (0.5) 201920202021202220232024 40 30 20 10 0 (10) (20) (30) □由于消费需求保持疲软，核心CPI增长放缓。核心CPI在7月环比增长0.3 %，连续两个月下降后出现回升，而其同比增速小幅降至0.4%。耐用商品价格依然疲弱，7月份汽车价格环比下降0.6%，继6月下降1%之后。上海二手车市场平均单价在7月和8月初分别环比下降10.7%和18.5%，这可能是由于供应过剩和需求低迷所致。电信设备价格在6月环比上涨0.8%后，7月环比下降0.1% 。值得注意的是，家电价格在3月至6月连续下降后，7月环比上涨0.4%，可能得益于升级补贴对需求的支持。服务类CPI在7月环比增长0.6%，继6月零增长后有所上升，但同比增速因基数效应放缓。得益于夏季假期期间强劲的旅游需求，7月旅游服务价格环比大幅上涨9.4%，而上个月为下降0.8%；其中机票和酒店价格环比分别上涨22.1%和5.8%。电信、教育和医疗服务均保持零增长，而快递服务环比下降0.1%。展望未来，在实际利率较高和就业条件疲弱的情况下，核心CPI的增长在短期内可能受到抑制。 □随着全球大宗商品价格的上涨，PPI继续下降。7月PPI环比增长继续下滑0.2%，与六月相同，而同比收缩保持在-0.8%，略超市场预期。 请阅读最后一页的分析师认证和重要披露。更多来自彭博的报告：RESPCMBR<GO>或[http://www.cmbi.com.hk](http://www.cmbi.com.hk) 核心CPI(LHS)食品价格(RHS) 燃料价格(RHS) 来源：Wind，CMBIGM 1 预期下降至-0.9%。彭博商品指数在7月下跌了4.5%，降至自2022年1月以来的最低点，市场开始交易美国经济前景减弱的情况。对于矿业行业，石油和天然气以及非铁金属的PPI从8%和11.5%降至6.7%和10.6%（同比），因为这些商品的价格在7月有所下跌。煤炭开采和铁金属分别从-2.1%和-3.7%下降至-3.7%和-1.6%，而煤炭开采则从-1.6%回升至0.3%（同比）。对于中游行业，橡胶和塑料制品、金属产品和通用机械等中间商品的PPI环比下降了0 .1%。对于最终消费品，汽车制造业在连续六个月下降后于7月出现0.2%的环比增长，而锂离子电池和PC的价格则出现了环比下降。展望未来，我们预计PPI的同比降幅将在接下来的三个月内扩大，然后从第四季度末开始改善。 □通货紧缩压力可能在2025年缓解。我们预计通缩压力可能在今年余下时间持续存在，并在明年有所缓解。最近的中央政治局会议表明决策者开始关注消费疲弱和产能过剩问题，但尚未具体说明相关政策细节。我们预计未来几个月消费者需求可能保持疲弱，并在2025年逐渐回升。作为先行指标，房地产市场的复苏应能在明年为家庭消费提供一些支持。二手房销售从去年开始已经恢复，而新房销售从今年开始有所改善。我们预计房价可能在明年逐渐趋于稳定 。此外，中国决策者可能从明年开始刺激消费并抑制供给能力扩张。一方面，由于预期关税上调而提前发货的影响逐渐消退，外部需求逐步减弱以及贸易紧张局势进一步加剧，中国出口可能再次放缓；另一方面，在美国总统选举之后 ，中国可能需要提振消费需求并抑制供给能力扩张以缓解与美国和欧洲的紧张关系。中国人民银行的货币政策应保持宽松，预计中国人民银行将在今年余下时间进一步下调贷款市场报价利率（LPR）和存款利率10-20个基点，并降低存款准备金率25个基点。如果美国联邦储备系统在降息周期中美元走软，这将扩大中国央行明年的政策空间，因为中国的信贷增长可能逐渐稳定。我们维持预测，中国CPI和PPI的增长率可能从2023年的0.2%和-3%上升至2024年的0.5 %和-1%，并在2025年分别达到1.2%和1%。 图1：7月中国CPI月环比变化 MoM(%) 10.0 9.0 8.0 7.0 6.0 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 (1.0) (2.0) July2024 2013-2022年同期平均月份 CPI Food 货物服务 核心CPI 旅游 车辆燃料 Meat 家庭设备和设施 Alchol住房租金 上门服务公用事业 电信服务教育服务 医疗服务 Milk 电信设备快速服务 WesternMedcine 谷物服装 鞋类 车辆 来源：Wind，CMBIGM 图2：中国主食CPI涨幅 图3：中国耐用消费品CPI增速 YoY(%)YoY(%) 6 5 4 3 2 1 0 (1) (2) 8 6 4 2 0 (2) (4) (6) (8) 2018201920202021202220232024 2018201920202021202220232024 Milk酒精饮料西药 家用电器 电信设备 运输车辆 来源：Wind，CMBIGM来源：Wind，CMBIGM 图4：中国服务业CPI涨幅图5：上海二手车价格 YoY(%)（元) 3.5 2.5 1.5 0.5 (0.5) (1.5) 201920202021202220232024 医疗服务住房租金 120 110 100 90 80 70 60 50 20162018202020222024 教育、文化和娱乐二手车价格 来源：Wind，CMBIGM来源：Wind，CMBIGM 图6：饲料产量和猪粮比 (%)35 30 25 20 15 10 5 0 (5) 2016 2017 2018 2019 2020 (10) (X) 22 20 18 16 14 12 10 8 6 4 图7：农产品和蔬菜价格 (2015=100) 150 140 130 120 110 100 90 2021 2022 2023 2024 饲料产量同比(LHS)猪对谷物raio(RHS) 来源：Wind，CMBIGM 图8：7月中国PPI月环比变化 2018201920202021202220232024 农产品价格蔬菜价格 来源：Wind，CMBIGM 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 (0.5) (1.0) (1.5) (2.0) MoM(%) 原油和天然气 石油和其他燃料处理 汽车 其他运输设备 纺织服装 Medicines Coal 食品 橡胶和塑料制品 金属制品 通用机械 白酒和饮料 ChemicalMaterials&产品 计算机和电子产品 有色金属 纸制品 非金属矿物 产品 黑色金属 来源：Wind，CMBIGM 图9：中国能源和金属PPI YoY(%) 120 100 80 60 40 20 0 (20) (40) (60) 2018201920202021202220232024 煤炭开采石油和天然气开采 图10：中国设备PPI YoY(%) 3 2 1 0 (1) (2) (3) (4) 2018201920202021202220232024 通用设备Auto 黑色金属有色金属计算机、电信和电子设备 来源：Wind，CMBIGM来源：Wind，CMBIGM 2020-01 2020-03 2020-05 202202-00-920092202-01-121012302-10-120012302-10-320032302-10-50经52济02活1动-0指7数2021-092021-112022-012022-032022-052022-07 图11：中国核心CPI增长和2年期国债利率 (%)4 3 2 1 0 图12：人工智能预测的GDP增长 YoY(%) 15 10 5 0 (5) 2019-01 2019-04 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2024-01 2024-04 (10) (1) 201620172018201920202021202220232024 核心CPI同比增长2YT债券利率预计本季度GDP增长 来源：Wind，CMBIGM 图13：中国经济活动指数 (2019=1) 1.4 1.2 1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 2020-07 0.0 来源：Wind，CMBIGM估计 图14：中国汽车和住宅销售 同比（%，2011年上半年和2023年2年复合年增长率) 40 30 20 10 0 (10) (20) (30) (40) (50) (60) 201920202021202220232024 汽车销售30个城市的房屋销售 2023-07 2023-09 2023-11 2024-01 2024-03 2024-05 来源：Wind，CMBIGM来源：彭博社，CMBIGM 图15：中国基础设施投资 YoY(%)YoY(%) 图16：中国煤炭库存和价格 （百万吨)(人民币/吨) 60 50 40 30 20 10 0 (10) (20) (30) (40) 20172018201920202021202220232024 地方政府土地收入(LHS) 基础设施投资(RHS) 25 20 15 10 5 0 (5) (10) (15) 100 90 80 70 60