中国经济 ： 通货紧缩缓解 ， 但需求仍然疲软

12Aug2024 CMB国际全球市场|宏观研究|经济展望 中国经济 通货紧缩缓解，但需求仍然疲软 7月，尽管部分地区因高温和洪水导致供应中断，食品价格显著上涨，CPI增长反弹并超过了市场预期。然而，消费者需求依然疲软，核心CPI增长下滑。暑假期间旺盛的旅游需求推动了旅游服务价格的大幅反弹，但汽车和服装价格继续下降，反映了消费意愿的减弱。能源价格反弹而金属、建筑材料和化学产品价格下跌导致PPI持续下滑。中国近期的通缩缓解主要归因于供应中断，同时消费者需求依然疲软。信贷需求也普遍较弱，尤其是在私营部门。鉴于中国人民银行承诺促进温和的价格恢复，并面临进一步放宽货币政策的压力，我们预计央行将在今年剩余时间内分别下调贷款市场报价利率(LPR)和存款利率各10-20个基点，以及存款准备金率25个基点。2023年中国的CPI和PPI增长率可能从0.2%和-3%上升至2024年的0.5%和 -1%，以及2025年的1.2%和1%。 CPI反弹受食品价格提振。居民消费价格指数（CPI）年对年增长率在7月反弹至0.5%，高于6月的0.2%，且超出市场预期的0.3%。从序列角度看，CPI在6月下跌0.2%后进一步攀升0.5%，高于7月的十年平均水平0.3%。7月食品价格显著上涨1.2%，较上月-0.6%有所改善，主要由于高温或雨季的影响。 BinganYE,Ph.D (852)37618967 弗兰克·刘 (852)37618957 YoY(%)15 10 5 0 (5) (10) 201920202021202220232024 CPIPPI 2024年3月的预测数字来源：Wind ，CMBIGM 在大多数省份，自中国新年以来的最大涨幅，其年对年（YoY）增长从-2.1%提升至0%。猪肉价格从6月的每月环比（MoM）增长11.4%放缓至7月的2%，而其年对年增长则从18.1%微升至20.4%。我们预计，随着供给侧产能进一步缩减，猪肉价格将进一步反弹，这将成为推动CPI上升的主要支撑。其他食品项目也出现了显著增长，其中蔬菜和鸡蛋在7月的MoM增长分别为9.3%和3.7%，相比6月的-7.3%和1.5%。车辆燃料价格从年对年增长5.6%放缓至5.1%，但7月的MoM增长扩大至1.5%，之前在6月为下降2%。展望未来，CPI可能... 8月初高频数据显示，由于基数低和食品价格上涨，继续温和复苏 由于消费需求保持疲软，核心CPI增长放缓。核心CPI在7月实现了0.3%的月度增长，连续两个月下降后，而其年增长率降至0.4%。耐用商品价格持续疲软，7月份汽车价格下跌了0.6%，紧随1%的下滑。上海二手车市场的平均单价在7月和8月初分别下降了10.7%和18.5%，这可能由供需过剩和需求疲软共同导致。通信设备价格在6月上涨0.8%后，7月微跌0.1%。值得注意的是，在从3月至6月持续下降后，7月家电价格反弹0.4%，可能得益于升级补贴对需求的支持。6月服务业CPI保持零增长，7月则上涨0.6%，但由于基数效应，年增长率放缓。夏季假期旺盛的旅游需求推动7月旅游服务价格大幅上涨9.4%，较6月的下降0.8%，其中机票和酒店价格分别上涨22.1%和5.8%。通讯、教育和医疗服务均保持零增长，快递服务则下降0.1%。展望未来，短期内核心CPI增长可能因实际利率高企及就业状况不佳导致消费者需求低迷而受限。 随着全球大宗商品价格的上涨，PPI继续下降。7月份的PPI月度增长与6月份相同，均为 0.2%的下降，而其年同比收缩保持不变，为-0.8%，略超出市场预期。 YoY（%）YoY（%） 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 (0.5) 201920202021202220232024 核心CPI(LHS)食品价格(RHS)燃料价格(RHS) 来源：Wind，CMBIGM 40 30 20 10 0 (10) (20) (30) 请阅读分析师认证和重要披露最后一页1 来自彭博社的更多报告：重新设置CMBR<GO>或http://www.cmbi.com.hk 预期为-0.9%。彭博商品指数在7月下降至自2022年1月以来的最低点，跌幅为4.5%，市场开始交易美国经济前景减弱的情况。对于矿业行业，石油和天然气以及非铁金属的生产者价格指数（PPI）从8%和11.5%适度下降至6.7%和10.6%的年增长率，原因是7月其价格下滑。煤炭开采和铁金属分别从-2.1%降至-3.7%和-1.6%升至0.3%的年增长率。对于中游行业，橡胶与塑料、金属产品和通用机械等中间产品的PPI在7月下降了0.1%的月度变化。对于最终产品，汽车制造在连续六个月下跌后于7月实现了0.2%的月度扩张，而锂离子电池和PC的价格在7月呈现负向序列变化。展望未来，我们预计在接下来的三个月内PPI的年增长率可能会进一步下降，然后从第四季度末开始改善。 通货紧缩压力可能在2025年缓解。我们预计今年余下的时间可能会持续通缩压力，到明年可能有所缓解。最近的政治局会议表明决策者开始关注消费疲软和产能过剩的问题，但具体政策细节尚未明确。我们预期接下来几个月内消费者需求可能保持疲软，并逐渐在2025年反弹。作为领先指标，房地产市场的复苏应该在明年为家庭消费提供一些支持。二手房屋销售自去年以来已经恢复，而新房销售从今年开始有所改善。我们预计明年的房价可能会逐渐稳定。此外，中国决策者可能在明年开始刺激消费并控制产能扩张。一方面 ，中国的出口可能在明年再次放缓，因为预期关税提高导致的前向装载效应逐渐消失，外部需求逐渐减弱，贸易紧张局势可能进一步加剧。另一方面，美国总统选举后，中国可能需要提振消费需求并限制产能扩张以缓解与美国和欧洲的紧张关系。中国人民银行的货币政策应继续保持宽松，预计在今年剩余时间内将进一步下调贷款市场报价利率(LPR)和存款利率各10-20个基点，以及存款准备金率25个基点。美联储降息周期中美元可能的贬值将为中国央行明年提供更多的政策空间，因为中国的信贷增长可能逐渐稳定。我们维持对中国经济CPI和PPI增长率的预测，即2023年为0.2%和-3%，2024年为0.5%和-1%，2025年为1.2%和1%。 MoM(%) 10.0 9.0 8.0 7.0 6.0 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 (1.0) (2.0) July2024 2013-2022年同期平均月份 图1：7月中国CPI月环比变化 CPI 食品服务核心 CPI 旅游 车辆燃料 肉类 家庭设备和设施 Alchol 房屋租赁居家服务公 用事业电信服务教育 服务医疗服务 Milk Telecomequip Express服务 WesternMedcine 谷物 服装鞋类 车辆 来源：Wind，CMBIGM 图2：中国主食CPI涨幅 YoY(%) 2018201920202021202220232024 6 5 4 3 2 1 0 (1) (2) 牛奶酒精饮料西药来源：Wind，CMBIGM 图3：中国耐用消费品CPI增速 YoY(%) 2018201920202021202220232024 8 6 4 2 0 (2) (4) (6) (8) Home家用电器运输车辆电信设备来源：Wind 、CMBIGM 图4：中国服务业CPI涨幅 YoY(%)3.5 2.5 1.5 图5：上海二手车价格 20 10 00 90 80 70 60 50 2016 2018 2020 2022 2024 （元） 1 1 1 0.5 (0.5) (1.5) 201920202021202220232024 医疗服务住房租金 教育、文化和娱乐来源：Wind、 二手车价格 CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 图6：饲料产量和猪粮比 (%)(X) 图7：农产品和蔬菜价格 (2015=100) 35 30 25 20 15 10 5 0 (5) (10) 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 饲料产量同比(LHS)猪对谷物raio(RHS) 22150 20 18140 16130 14 12120 10110 8 6100 4 90 2018201920202021202220232024 农产品价格蔬菜价格 来源：Wind，CMBIGM 图8：7月中国PPI月环比变化 来源：Wind，CMBIGM 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 (0.5) (1.0) (1.5) (2.0) MoM(%) 原油和天然气 石油和其他燃料加工 汽车 其他运输设备 纺织服装 Medicines Coal 食品 橡胶和塑料制品 金属制品 通用机械 白酒和饮料 化学材料及产品 计算机和电子产品 有色金属 纸制品 非金属矿物产品 黑色金属 来源：Wind，CMBIGM 图9：中国能源和金属PPI YoY(%)120 100 80 60 40 20 0 (20) (40) (60) 2018201920202021202220232024 Coal采矿石油和天然气开采 黑色金属金属有色金属来源： Wind、CMBIGM 图10：中国设备PPI YoY(%) 2018201920202021202220232024 3 2 1 0 (1) (2) (3) (4) 通用设备汽车 计算机，电信和电子设备来源：Wind ，CMBIGM 图11：中国核心CPI增长和2年期国债利率 (%)4 3 2 1 0 图12：人工智能预测的GDP增长 YoY(%)15 10 5 0 (5) (10) 2019-01 2019-04 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2024-01 2024-04 (1) 201620172018201920202021202220232024 核心CPI同比增长2年国债利率来源：Wind，预计本季度GDP增长 CMBIGM来源：Wind，CMBIGM估计 图13：中国经济活动指数 (2019=1) 1.4 1.2 1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 2020-01 2020-03 2020-05 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 2024-01 2024-03 2024-05 0.0 图14：中国汽车和住宅销售 年复合年增长率）40 30 20 10 0 10) 20) 30) 40) 50) 60) 同比（%，2011年上半年和2023年2 ( ( ( ( ( ( 来源：Wind，CMBIGM 经济活动指数 201920202021202220232024 Auto销售30个城市的房屋销售来源：彭博社， CMBIGM 图15：中国基础设施投资 YoY(%)YoY(%) 图16：中国煤炭库存和价格 （百万ton)(人民币/吨) 20172018201920202021202220232024 60 50 40 30 20 10 0 (10) (20) (30) (40) 25 20 15 10 5 0 (5) (10) (15) 100 90 80 70 60 50 2019 2020 40 1800 1600 1400 1200 1000 800 600 400 博社，CM