策略实操系列专题（十八）：股市第一轮反弹的经验规律

证券研究报告|2024年10月10日 策略实操系列专题（十八） 股市第一轮反弹的经验规律 核心观点策略研究·策略专题 历次股市回暖行情多经历一波三折，本文总结以往A股反弹后第一轮行情的大势、行业和风格规律。2005年至今的五次股市行情，每次都始于A绪极度低迷时期，指数处于低位的窄区间震荡，估值和成交量均位于阶段性底部，正是在这样的背景下，政策面的利好消息都对股市产生较大的弹性，一旦受到外部利好消息的刺激，市场情绪会迅速升温，股市行情也会随之快速回暖。具体而言，历次反弹时首次上涨行情的规律特征如下： 第一轮（2005/6/6—2007/4/28）：2001年至2005年，多种因素叠加导致A股市场走势与宏观经济走势出现一定背离，2005年6月6日上证指数创新低。在大盘见底后的行情反弹期间，银行板块持续上涨，军工板块涨幅最大，地产、食饮相继启动，放量成交阶段，非银金融表现最佳。 第二轮（2008/10/28—2009/4/30）：2008年，国内经济基本面走弱，海外金融危机拖累下投资者对未来基本面前景偏悲观，在弱预期、弱现实的双重压力下，A股市场经历了近一年的持续下跌，估值已跌至历史低位水平。在股市到达阶段性底部后，政策强力刺激带动股市V型反转，表现较好的行业均为有政策利好支持的行业。 第三轮（2014/5/19—2014/12/5）：2014年，我国经济发展步入“三期叠加”的特定阶段，正处于新旧动能转换的过程中，股市处于低位震荡。2014年上半年，资本市场改革和货币政策转向为牛市行情奠基，随后"一带一路"主题投资领涨行情，TMT板块表现强劲，券商军工涨幅居前。 第四轮（2019/1/2—2019/4/8）：2018年后，中美贸易摩擦加剧，投资者风险偏好降低，同时国内金融去杠杆，流动性收缩。供给侧结构性改革对经济增长的边际贡献也持续降低，经济发展新动能尚未显现，在内外部压力的共同作用下，A股出现长时间回调。进入2019年，经济基本面企稳，政策底、经济底及市场底得到确认，A股由此开启新一轮牛市行情，货币政策宽松，股市超跌反弹，消费及TMT板块涨幅居前。 第五轮（2020/3/19—2020/7/13）：疫情后国内经济率先突围，复工复产的有序推进，货币、财政和税收政策多重助力下股市V型反转。食饮医药表现居前，“双碳”目标提出推动新能源板块大幅上涨。 历次上涨行情中第一轮反弹到反转，需要政策面信号-情绪面推动-基本面验证三个环节。在反弹夹杂调整过程中，成长主题＋政策驱动是两条细分方向，历史首轮反弹行情中非银金融及军工板块占优。从行业的视角来看，以往首轮反弹行情中，占优的行业不尽相同，虽然复盘时能从先前的政策及行业发展趋势中找到一些线索，但是身处行情之中，准确做出前瞻性预判并非易事。然而，在历次的反弹行情中，政策驱动和成长主题是每次核心抓手，如按照以往规律，非银金融板块始终是最大受益者之一，在成交量放大的阶段表现尤为突出。同时，军工板块凭借其良好的成长性，在历次的反弹行情中也常常占据优势地位。 风险提示：(1)海外地缘冲突风险；(2)美国大选最终阶段的不确定性；（3）历史复盘仅作为梳理，不构成当前投资的参考依据。 证券分析师：王开联系人：李晨光 021-60933132010-88005492 wangkai8@guosen.com.cnlichenguang@guosen.com.cn S0980521030001 基础数据 中小板/月涨跌幅(%) 6458.59/24.24 创业板/月涨跌幅(%) 2280.10/48.15 AH股价差指数 146.48 A股总/流通市值(万亿元) 76.49/70.10 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《策略实操专题（十七）-一轮稳固的行情需要什么条件》——2024-10-09 《10月策略观点-顺势而为》——2024-10-06 《ESG月度观察—碳排放约束性政策密集落地》——2024-10-03 《资金跟踪与市场结构周观察(第三十五期)-政策发力，情绪高涨》——2024-10-01 《主题投资月度观察——光刻机和商业航天技术突破》——2024-10-01 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 内容目录 市场复苏向好第一阶段规律特征4 (1)第一轮行情回顾（2005/6/6—2007/4/28）4 (2)第二轮行情回顾（2008/10/28—2009/4/30）6 (3)第三轮行情回顾（2014/5/19—2014/12/5）7 (4)第四轮行情回顾（2019/1/2—2019/4/8）8 (5)第五轮行情回顾（2020/3/19—2020/7/13）9 2014年-2015年行情回顾10 (1)2014年行情回顾10 (2)2015年上半年行情回顾12 2021年后历次短期上涨行情回顾14 (1)第一轮（2021/01/04—2021/02/10）14 (2)第二轮（2021/03/25—2021/06/01）14 (3)第三轮（2022/04/26—2022/07/04）14 (4)第四轮（2022/10/31—2023/01/30）14 (5)第五轮（2024/02/02—2024/05/20）15 结论15 风险提示16 图表目录 图1：2005年至今A股历次反弹行情复盘4 图2：2005年6月6日至2007年4月28日反弹行情期间A股市场大事件统计5 图3：2008年10月28日至2009年4月30日反弹行情期间A股市场大事件统计6 图4：2014年5月19日至2014年12月5日反弹行情期间A股市场大事件统计7 图5：2019年1月2日至2019年4月8日反弹行情期间A股市场大事件统计8 图6：2020年3月19日至2020年7月13日反弹行情期间A股市场大事件统计9 图7：2014年A股市场大事件统计10 图8：2015年上半年A股市场大事件统计12 图9：2021年后历次A股上涨行情回顾14 市场复苏向好第一阶段规律特征 本节选取2005年至今A股历史上5次反弹行情作为研究对象，以上证指数为参照基准，选取上证指数阶段性低点作为反弹行情起点，选取上证指数市盈率达到近三年滚动100%分位或是阶段性高点作为反弹行情的节点。 纵观五次股市反弹行情，每次行情都始于情绪极度低迷时期，股市处于低位的窄区间震荡，估值和成交量均位于阶段性底部。正是在这样的背景下，股市对外界利好消息都变得异常敏感，一旦受到外部消息的刺激，市场情绪会迅速升温，股市行情也会随之快速回暖。从行业的视角来看，每一次反弹行情中，占优的行业各不相同，虽然事后能从先前的政策及行业发展趋势中找到一些线索，但是身处行情之中，准确做出前瞻性预判并非易事。然而，在历次的反弹行情中，非银金融板块始终是最大受益者之一，在成交量放大的阶段表现尤为突出。同时，军工板块凭借其良好的成长性，在历次的反弹行情中也常常占据优势地位。 图1：2005年至今A股历次反弹行情复盘 第一次 第二次 第三次 第四次 第五次 区间起点 2005/6/6 2008/10/28 2014/5/19 2019/1/2 2020/3/19 区间终点 2006/4/28 2009/4/30 2014/12/5 2019/4/8 2020/7/13 上证涨幅 42.08% 43.76% 44.96% 30.11% 26.19% 背景 多种因素叠加导致A股市场走势与宏观经济走势出现一定背离2005年6月6日，上证指数跌破千点，一度跌至998点 受金融危机影响，国内经济基本面走弱的同时，投资者信心也受到严重打击，对未来预期偏悲观，在弱预期、弱现实的双重压力下，A股市场经历了近一年的持续下跌，估值已跌至历史低位水平 2014年，我国经济发展步入“三期叠加”的特定阶段，正处于新旧动能转换的过程中 2018年后，中美贸易摩擦加剧，投资者风险偏好降低，同时国内金融去杠杆，流动性明显收缩，并且供给侧结构性改革对经济增长的边际贡献也持续降低，经济发展新动能尚未显现，在内外部压力的共同作用下，A股出现长时间回调 2020年，受新冠疫情的影响，A股市场迅速回调随着国内疫情得到有效控制，A股市场也在经历短期回调后迅速反弹，与此同时国外疫情却大范围蔓延，国内复产复工则有序进行，国内外形成鲜明对比，A股牛市行情得以延续 行情启动催化剂 股权分置改革 “四万亿投资计划”、家电下乡、十大产业振兴规划 资本市场改革、货币政策转向 货币政策宽松 防疫成效显著、复工复产顺利推进 行情概述 在大盘见底后，2005年6月6日至2007年1月23日行情反弹期间，银行板块持续上涨，军工板块涨幅最大，地产、食饮相继启动，放量成交阶段，非银金融表现最佳 在股市到达阶段性底部后，政策强力刺激带动股市V型反转，表现较好的行业均为政策支持的行业 2014年上半年，资本市场改革和货币政策转向为牛市行情奠基，"一带一路"主题投资领涨行情，TMT板块表现强劲，券商军工涨幅居前 货币政策宽松，股市超跌反弹，消费及TMT板块涨幅居前 复工复产的有序推进，股市V型反转，食饮医药表现居前，“双碳”目标提出推动新能源板块大幅上涨 涨幅居前的行业 非银金融 有色金属 非银金融 农林牧渔 社会服务 国防军工 煤炭 国防军工 计算机 食品饮料 食品饮料 建筑材料 钢铁 建筑材料 美容护理 有色金属 汽车 计算机 非银金融 商贸零售 银行 国防军工 交通运输 食品饮料 医药生物 资料来源：万得，国信证券经济研究所整理 (1)第一轮行情回顾（2005/6/6—2007/4/28） 股市与基本面背离，上证指数创新低。2001年至2005年，中国经济高速增长，但是A股市场却持续下跌，历经5年熊市行情，A股市场表现与经济基本面出现明显背离。一是，股市正处于互联网泡沫破裂后的估值回调期，估值缓慢回调至相对合理区间；二是，2005年以前大部分优质公司并未上市，A股上市公司盈利能力普遍较差，上市公司净利润增长陷入停滞，万得全A每股收益在5年间仅增长4.3%，远低于GDP名义GDP累计增幅；三是，取消上市公司所得税优惠等经济监管制度的改革，股市参与者的情绪变化等也对股市产生一定影响。多种因素叠加导致A股市场走势与宏观经济走势出现一定背离。2005年6月6日，上证指数跌破千点，一度跌至998点。 图2：2005年6月6日至2007年4月28日反弹行情期间A股市场大事件统计 资料来源：万得，国信证券经济研究所整理 在大盘见底后，2005年6月6日至2007年1月23日行情反弹期间，银行板块持续上涨，军工板块涨幅最大，地产、食饮相继启动，放量成交阶段，非银金融表现最佳。 在大盘见底前后，股改和汇改同时进行，为后来的股市企稳向上奠定基础。一方面，股权分置改革在短期内带来大量流通股，空前的扩容导致股市供需失衡，对股市形成一定冲击，大盘在此后一段时间内始终处于低位，在窄区间内震荡。但是从长期视角来看，股权分置改革有利于两类股东利益的统一，将改善公司治理结构，是股市走向规范化发展的重要一步。另一方面，7月21日，我国开始实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度，人民币自此开启升值周期，推动了人民币计价资产的重估。 大盘见底后企稳后，银行军工板块引领行情。股改和汇改的红利尚未释放，大盘在低位震荡，在此期间，大型商业银行在完成股份制改革后，银行业脱胎换骨，内部风险管理能力持续增强，资本实力、资产质量和经营效益不断提高，银行板块逆势上涨，引领股市上涨前的结构性行情。就军工板块而言，军工行业的科技属性较强，众多民用技术均脱胎于军事领域，具有较好的成长性，在股市上涨期间，军工板块备受关注，而且本轮行情中军工板块受益于股权分置改革，“国防资产证券化”进一步推动了军工板块上涨。 地产、食饮相继启动。进入到2006年后，宏观经济维持高增长、低通胀稳定运行，上市公司盈利能力改善，市场普涨。在此期间，受益于人民币升值及行业的高度景气，地产板块