24Q3业绩超预期，AI价值持续转化

Adobe（ADBE） 公司研究/美股点评 24Q3业绩超预期，AI价值持续转化 2024-10-08 报告日期： 投资评级：增持（维持） 收盘价（美元）487.3 近12个月最高/最低（美元）638.3/434.0 总股本（百万股）440 流通股本（百万股）439 流通股比例（%）99.8 总市值（亿美元）2,145 流通市值（亿美元）2,139 公司价格与纳斯达克指数走势比较 分析师：金荣 执业证书号：S0010521080002邮箱：jinrong@hazq.com 相关报告 1.行业点评|业绩韧性持续验证，关注估值修复机会2024-10-03 2.公司深度|谷歌(GOOGL.O)：AI筑牢搜索壁垒，云业务打造第二增长曲线2024-09-30 主要观点： 2024Q3业绩： 2024Q3，公司总营收达54.08亿美元，同比+10.6%；调整后利润为 25.15亿美元，同比+11.1%；经调整归母净利润为20.80亿美元，同比 +10.8%。分部看，数字媒体三季度营收为39.95亿美元，同比+11.2%。 其中，创意云收入为31.88亿美元，同比+9.6%；文档云收入为8.07亿 美元，同比+17.8%。数字体验三季度营收13.54亿美元，同比+10.2%。 指引方面，公司给出四季度收入55.0-55.5亿美元；数字媒体收入 约40.9-41.2亿美元，ARR增长约5.5亿美元；数字体验收入约13.6-13.8 亿美元；Non-GAAP口径下每股收益约4.63-4.68美元。 创意云：Firefly推动业务增长，AdobeExpress影响力扩大 24Q3，Firefly服务需求强劲，使用群体不断扩充。本季度公司将 Photoshop中的“生成填充”功能升级到了FireflyImage3，“生成图像”功能全面可用，并推出了新的“选择画笔”和“调整画笔”工具，使选择性编辑比以往更加轻松。Firefly服务需求强劲，API调用总数比上一季度增加了两倍。AdobeExpress扩大用户群体，共有1,500多家企业和数百万名学生使用。 文档云：AI功能价值体现，使用场景不断扩充 文档云中Acrobat和Reader增添会议记录和大型文档支持，AI互动季度环比增长超过70%。同时利用生成式人工智能来扩展AdobeAcrobat中的内容创建，目前已将AdobeFirefly图像生成功能集成到编辑PDF工作流程中。AI功能持续为文档与内容创建和消费增添价值。 公司下调Q4指引，ARR净增长转正为负 Adobe预计Q4营收将同比增长8.9%至9.9%，市场一致预期增幅约为10.9%。Adobe预计Q4数字媒体业务ARR净增长同比下降3.3%，转正为负，超预期下滑，市场一致预期为-1.4%。市场认为AI对Adobe产品内容推动力仍不确定，我们认为现阶段AI对公司增量有限，表现会相较温和。 投资建议 公司AI内容使用次数与场景不断突破，AI内容不断为业务提供增量，验证公司AI内容成长空间，有望维持ARR增量。预计公司2024-2026年营收分别为214.5/237.7/263.8亿美元，同比增长10.5%/10.8%/11.0%；经调整归母净利润分别为82.5/91.8/104.5亿美元，同比增长11.8%/11.4%/13.8%，维持“增持”评级。 风险提示 行业竞争加剧风险，政策不确定性风险，AI监管不确定性风险，AIGC产品功能落地不及预期风险。 敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告 重要财务指标单位:百万美元 主要财务指标 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 19,409 21,452 23,766 26,384 收入同比（%） 10.2% 10.5% 10.8% 11.0% 归母净利润(Non-GAAP) 7,377 8,245 9,181 10,445 归母净利润同比（%） 14.2% 11.8% 11.4% 13.8% 毛利率 87.9% 89.0% 89.0% 89.0% ROE（%） 45% 50% 50% 49% 每股收益（美元） 16.07 18.34 20.87 23.79 P/E 50.7 28.2 25.3 22.3 P/B 16.9 14.2 12.6 10.8 P/S 14.4 10.8 9.8 8.8 EV/EBITDA 28.3 21.2 18.6 16.0 资料来源：Bloomberg，华安证券研究所 财务报表与盈利预测 资产负债表百万美元利润表百万美元 2023 2024E 2025E 2026E 20232024E2025E202 资产 营业收入 19,409 21,452 23,766 2 现金及现金等价物 7,141 9,328 11,709 14,656 营业成本 2,354 2,369 2,611 短期投资 701 322 322 322 毛利 17,055 19,082 21,154 限制性现金 - - - - 销售及管理费用 6,764 7,168 7,95 存货 - - - - 研发费用 3,473 3,961 4 应收账款 2,224 1,703 1,911 2,129 其他营业费用 168 1,171 其他流动资产 1,018 1,452 1,664 1,876 营业费用合计 10,405 12,300 流动资产 11,084 12,806 15,606 18,983 营业利润 6,650 6,783 固定资产 2,030 1,989 2,232 2,666 Non-GAAP调整项 2,268 3,1 无形资产 - - - - 经调整营业利润 8,918 投资 - 378 366 386 利息费用 16 其他长期资产 16,307 16,807 16,907 16,967 利息收入 -113 资产总计 29,779 31,980 35,111 39,002 其他收入/支出 24 负债 利润总额 6 应付账款 314 447 497 543 所得税费用 短期借款 - 1,499 1,499 1,499 其他 短期租赁 73 70 - - 税后利润 其他流动负债 7,864 7,962 8,782 9,602 少数股东损益 流动负债 8,251 9,978 10,778 11,644 归母净利润 长期借款 3,634 4,148 4,228 4,308 Non-GAAP调 长期租赁 373 381 381 381 经调整 其他长期负债 1,003 1,132 1,202 1,202 经调 负债合计 13,261 15,639 16,589 17,535 经 权益优先股 - - - - 股东权益合计 16,518 16,341 18,522 21,467 20232024E2025 负债股东权益总计29,77931,98035,11139,00 现金流量表百万美元 税后利润 5,428 5,533 7, 折旧和摊销 794 796 股权薪酬激励 1,949 2,712 少数股东权益 - - 营运资金变动 295 3 其他经营现金流 -1,164 -1 经营现金流合计 7,302 资本支出 -916 资产收购资产剥离其他投资现金流投资现金流合计股息支出权益变动负债变动其他融资现融资现金现金流期初 - 资料来源：公司公告，华安证券研究所 分析师与研究助理简介 分析师：金荣，香港中文大学经济学硕士，天津大学数学与应用数学学士，曾就职于申万宏源证券研究所及头部互联网公司，金融及产业复合背景，善于结合产业及投资视角进行卖方研究。2015年水晶球第三名及2017年新财富第四名核心成员。执业证书编号：S0010521080002 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形 式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。 投资评级说明 以本报告发布之日起6个月内，证券（或行业指数）相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准，A 股以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的） 为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克指数或标普500指数为基准。定义如下：行业评级体系 增持—未来6个月的投资收益率领先市场基准指数5%以上; 中性—未来6个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%; 减持—未来6个月的投资收益率落后市场基准指数5%以上; 公司评级体系 买入—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上；增持—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性—未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至； 卖出—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上； 无评级—因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。