贵金属季刊：降息周期开启，金价向上突破

投资咨询业务资格：证监许可【2011】1778号 专业研究·创造价值 2024年9月贵金属季刊 贵金属 姓名：闾振兴 宝城期货投资咨询部 从业资格证号：F03104274投资咨询证号：Z0018163电话：0571-87633890 邮箱：lvzhenxing@bcqhgs.com报告日期：2024年9月27日 作者声明 本人具有中国期货业协会授予的期货从业资格证书，期货投资咨询资格证书，本人承诺以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 降息周期开启，金价向上突破 摘要 三季度金价呈现上行趋势，纽约金由2300美元一线上涨至2700美元一线；沪金由540元一线上涨至600元一线。海外金价涨幅明显大于国内金价，这主要是由于三季度美元指数呈下行趋势，人民币被动升值对冲了一部分内盘金价的涨幅。三季度驱动金价上行的直接原因是美元指数及美债收益率明显下行，根本原因是通胀预期改善以及美国就业走弱导致美联储降息预期上升，最终降息50个基点。 相对短期来看，利好兑现后前期多头了结意愿较强，市场可能会有回调，需要谨防高位回落风险，可以5日均线为强弱切换的标志。技术上可关注美元指数在100一线的支撑，这是自2023年以来的低位，也是以往降息预期较强的时间节点，随着美联储降息周期的开启，美元指数或破位下行，进而利好金价。 从中长线角度，美联储本轮降息周期的首次降息为50个基点，这一方面可能代表着降息节奏会比市场预期的快，但另一方面也可能代表着美联储对美国经济衰退的担忧。然而无论是交易降息加速还是交易经济下行，均不利于美元指数及美债收益率，这很大程度上将从金融属性上利好黄金，即美元指数和美债收益率下行，进而推动金价。美元指数及美债收益率在2022年上半年随着美联储的不断加息而走高，预计也会随着美联储的不断降息而走低，进而从金融属性上推升金价。此外，随着全球地缘政治频发以及去美元化的不断推进，黄金的避险属性也被不断强化。 （仅供参考，不构成任何投资建议） 贵金属|季刊 1/14请务必阅读文末免责条款 专业研究·创造价值 请务必阅读文末免责条款部分 正文目录 1价格走势4 1.1行情回顾4 1.2行情展望5 2美国经济数据6 2.1通胀超预期改善6 2.2就业超预期下降7 2.3美国经济超预期走弱8 3指标分析10 4金银比值12 5结论13 图表目录 图1纽约金走势4 图2沪金走势5 图3美国CPI同比6 图4房价与住房CPI的关系7 图5美国非农就业新增人数（万人）8 图6美国就业率及失业率8 图7美国非农就业薪资增速8 图8欧美制造业PMI对比9 图9十年美债实际收益率与黄金走势10 图10美元指数与黄金走势10 图11美股与黄金走势10 图12VIX与黄金走势10 图13十年期与二年期美债利差11 图14CFTC周度持仓报告11 图15金银比价12 1价格走势 1.1行情回顾 三季度金价呈现上行趋势，纽约金由2300美元一线上涨至2700美元一线； 沪金由540元一线上涨至600元一线。海外金价涨幅明显大于国内金价，这主要是由于三季度美元指数呈下行趋势，人民币被动升值对冲了一部分内盘金价的涨幅。 金价的上行整体符合我们的预期，我们在此前的年中报里的观点表示：美联储降息周期临近，全球地缘政治频发以及各国去美元化，这些因素都将持续推升金价，中长线投资者可保持逢低做多思路，上方关注580元一线的突破行情。下半年我们预期美联储降息预期会向上修正，即市场再度交易降息周期临近。逻辑有以下三点：一是目前降息预期已经下降至较低位置，市场预期是9月首次降息， 年内降息共计25-50个基点；二是随着大宗商品的冲高回落，整体通胀预期也将改善，进而令美联储转鸽；三是长期维持高利率不利于美国经济，即便不降息，高利率环境下的潜在风险也将利好金价。 三季度驱动金价上行的直接原因是美元指数及美债收益率明显下行，根本原因是通胀预期改善以及美国就业走弱导致美联储降息预期上升，最终降息50个基点。 图1纽约金走势 数据来源：iFinD、宝城期货金融研究所 国内金价相对外盘金价的波动较小，这很大程度上是受到了汇率影响。人民币兑美元由三季度初的7.25一线升值至7.00一线，这其中对冲了沪金约3.5%的涨幅。此外，黄金的内外价差持续走低，这很大程度上计价了人民币兑美元持续升值的预期。 图2沪金走势 数据来源：iFinD、宝城期货金融研究所 1.2行情展望 美联储本轮降息周期的首次降息为50个基点，这一方面可能代表着降息节奏会比市场预期的快，但另一方面也可能代表着美联储对美国经济衰退的担忧。以史为鉴，以往美联储出现50个基点的降息，市场经济往往处于较差阶段：2001 年1月（互联网泡沫后）、2002年11月（经济复苏放缓）、2007年9月（全球 金融危机）和2020年3月（新冠疫情）。然而无论是交易降息加速还是交易经济下行，均不利于美元指数及美债收益率，而利好金价。虽然在议息会议后的发布会上，美联储主席鲍威尔在发布会上称美联储并非急于降息，也警告不要将大幅降息视为未来的常规节奏，但这还是给予了市场对随后降息速度的联想。从中长线角度，这很大程度上将从金融属性上利好黄金，即美元指数和美债收益率下行，进而推动金价。美元指数及美债收益率在2022年上半年随着美联储的不断加息而走高，预计也会随着美联储的不断降息而走低，进而从金融属性上推升金价。此外，随着全球地缘政治频发以及去美元化的不断推进，黄金的避险属性也被不断强化。 相对短期来看，利好兑现后前期多头了结意愿较强，市场可能会有回调，需要谨防高位回落风险，可以5日均线为强弱切换的标志。技术上可关注美元指数 在100一线的支撑，这是自2023年以来的低位，也是以往降息预期较强的时间节点，随着美联储降息周期的开启，美元指数或破位下行，进而利好金价。 2美国经济数据 2.1通胀超预期改善 美国6月CPI同比3.0%，预期3.1%，前值3.3%；核心CPI同比3.3%，预期3.4%，前值3.4%。 美国7月CPI同比2.9%，预期3.0%，前值3.0%；核心CPI同比3.2%，预期3.2%，前值3.3%。 美国8月CPI同比2.5%，预期2.5%，前值2.9%；核心CPI同比3.2%，预期3.2%，前值3.2%。 三季度美国通胀持续改善，且超出市场预期，这是美联储9月超预期降息的重要因素。 图3美国CPI同比 CPI:当月同比核心CPI食品CPI住所CPI能源CPI(右) 12.0030.00 25.00 10.00 20.00 15.00 8.00 10.00 6.005.00 0.00 4.00 -5.00 -10.00 2.00 -15.00 0.00-20.00 数据来源：iFinD、宝城期货金融研究所 从历史角度来看，住房CPI涉及的房租价格往往粘性较强，滞后于房价1至2年。据目前的数据来看，美国20座中大城市房价指数自2022年4月的顶点回落已有21个月，住所CPI在2023年4月开始回落。住所CPI的回落很大程度上带动了核心CPI的回落，但不乐观的是房价指数自2023年5月开始有所反弹，这可能将影响后期CPI的持续改善。 图4房价与住房CPI的关系 CPI环比核心CPI食品饮料CPI住所CPI能源CPI 1.005.00 0.804.00 0.603.00 0.402.00 0.201.00 0.000.00 -0.20-1.00 -0.40-2.00 -0.60-3.00 -0.80 -1.00 数据来源：iFinD、宝城期货金融研究所 -4.00 -5.00 2.2就业超预期下降 美国6月非农就业新增20.9万人，预期22.5万人，前值30.6万人；失业率录得4.1%，预期和前值均为4%；劳动参与率为62.6%，预期62.6%，前值62.5%；平均时薪同比录得4.1%，预期3.9%，前值3.9%。 美国7月非农就业新增11.4万人，预期17.5万人，为2020年12月以来最低纪录，前值由20.6万人下修至17.9万人。失业率录得4.3%，预期4.1%，前值4.1%；劳动参与率录得62.7%，预期62.6%，前值62.6%；平均时薪同比录得3.6%，预期3.7%，前值3.8%。 美国8月非农就业新增14.2万人，预期16.5万人，6月新增就业人数从 17.9个下修至11.8万，7月数据从11.4万下修至8.9万。失业率录得4.3%，预期4.2%，前值4.2%；平均时薪同比录得3.8%，预期3.7%，前值3.6%。 8月21日，美国劳工局发布2024年第一季度非农就业和工资普查初步报告 （QCEW），新数据显示美国就业增长远弱于最初报告。美国劳工统计局表示，年度基准修订的初步估计显示2024年3月美国非农就业总人数下修81.8万人，下修幅度0.5%，是2009年以来最大的一次。此前公布的非农数据显示，涉及调整的报告期内总共新增290万个就业岗位，平均每个月24.2万人。扣除81.8万人 后，月平均新增就业岗位将下降至17.4万人。 图5美国非农就业新增人数（万人） 非农新增就业数职位空缺数 1,050万人35万人 1,000万人30万人 950万人25万人 900万人20万人 850万人15万人 800万人10万人 750万人5万人 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 2024-03 2024-04 2024-05 2024-06 2024-07 2024-08 700万人0万人 数据来源：iFinD、宝城期货金融研究所 图6美国就业率及失业率 4.20 62.80 0.60 4.00 62.60 0.50 3.80 62.40 0.40 3.60 62.20 0.30 3.40 62.00 0.20 3.20 61.80 0.10 3.00 61.60 0.00 4.40失业率劳动参与率 数据来源：iFinD、宝城期货金融研究所 63.00 图7美国非农就业薪资增速 非农时薪环比非农时薪同比 数据来源：iFinD、宝城期货金融研究所 4.80 4.60 4.40 4.20 4.00 3.80 3.60 3.40 3.20 3.00 在高利率打压下，失业率在去年中旬开始缓慢抬升，但整体处于可控范围内，美联储表示就业市场表现韧性。而近期非农就业数据明显低于市场预期，这很大程度上推动了美联储开启降息周期，但也使市场对经济衰退的忧虑上升。 2.3美国经济分化 美国6月Markit制造业PMI录得51.6%，预期51.7%，前值51.3%；Markit服务业PMI录得55.3%，预期55.1%，前值54.8%；Markit综合PMI录得54.8%，预期54.6%，前值54.5%。 美国6月ISM制造业PMI录得48.5%，预期49.2%，前值48.7%；非制造业PMI录得48.8%，预期52.6%，前值53.8%。 欧元区6月Markit制造业PMI录得45.8%，预期45.6%，前值47.3%；服务业PMI录得52.8%，预期52.6%，前值53.2%。 美国7月Markit制造业PMI录得49.6%，预期49.5%，前值51.6%；Markit服务业PMI录得55.0%，预期56.0%，前值55.3%；Markit综合PMI录得54.3%，预期55.0%，前值54.8%。 美国7月ISM制造业PMI录得46.8%，预期48.8%，前值48.5%；非制造业PMI录得51.4%，预期51.4%，前值48.8%。 欧元区7月Markit制造业PMI录得45.8%，预期45.6%，前值45.6%；服务业PMI录得