贵金属季刊：金价强势突破，上行空间可期

投资咨询业务资格：证监许可【2011】1778号 专业研究·创造价值 2024年4月贵金属季刊 贵金属 姓名：龙奥明 宝城期货投资咨询部 从业资格证号：F3035632投资咨询证号：Z0014648电话：0571-87006873 邮箱：longaoming@bcqhgs.com报告日期：2024年3月27日 作者声明 本人具有中国期货业协会授予的期货从业资格证书，期货投资咨询资格证书，本人承诺以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 金价强势突破，上行空间可期 摘要 经过1月和2月的降息预期下修，2月底市场押注美联储最早降息将 在6月，当时美元指数位于104一线，纽约金位于2050一线。3月1日纽约社区银行暴雷叠加美国ISM制造业PMI大幅不及预期，金价开始明显上行。随后数个交易日，纽约银行事件发酵，2023年3月银行业危机再度上演，纽约金一举突破3年以来的高点和2100美元，一度拉升至 2200美元，3月1日起连续6个交易日涨幅超7%。3月12日公布的2月通胀改善不及市场预期，市场降息预期小幅下降，金价开始高位回落至2150美元上方震荡整理。 3月下旬，经过2月降息预期的大幅下修，叠加3月中旬美国通胀不 及预期再度下修，整体市场押注降息节点已在6月。这是比较保守的降 息节奏（美联储预计24年降息3次共75个基点），所以我们认为本次议息会议后美元美债收益率向下概率较大，即利好贵金属。需要注意的风险是目前大宗商品整体向上，尤其是铜和原油等，这很大程度上会对美国的通胀不利，进而影响美联储降息节奏，但这是属于较长周期的影响，并不影响短期交易。 中长期角度来看，在2023年年报中我们判断2024年金价为前高后低或冲高后高位震荡的走势。上半年降息预期炒作叠加美国经济下行及风险事件将使美元及美债收益率承压下行进而推升金价，而下半年美国经济预期或将在降息背景下回暖，届时美元指数及美债收益率下行放缓，不利于金价上行。此外，铜和原油等大宗商品的上行很大程度上会对美国的通胀不利，进而影响美联储降息节奏。 贵金属|季刊 1/20请务必阅读文末免责条款 （仅供参考，不构成任何投资建议） 专业研究·创造价值 请务必阅读文末免责条款部分1/24 正文目录 1价格走势4 1.1行情回顾4 1.2行情预判4 1.3重要点位分析4 2美国经济软着陆概率上升6 2.1通胀改善不及预期6 2.22月就业超预期8 2.3美强欧弱经济格局明显9 3降息预期下修，金价高位回落10 4金银比值有望下行12 4.1金融属性主导案例13 4.2工业属性主导案例15 4.3立足当下17 5结论19 图表目录 图1纽约金连续走势5 图2美国CPI同比6 图3美国CPI环比6 图4CPI分项7 图5房价与住房CPI的关系7 图6美国非农就业新增人数（万人）8 图7美国就业率及失业率8 图8美国非农就业薪资增速8 图9欧美制造业PMI对比9 图10十年美债实际收益率与黄金走势10 图11美元指数与黄金走势10 图12美股与黄金走势11 图13VIX与黄金走势11 图14十年期与二年期美债利差11 图15CFTC周度持仓报告12 图16近半个世纪金银比价走势12 图172008年次贷危机时金银走势13 图182022年俄乌冲突初期时金银比价下行14 图192023年美国银行业危机时金银比价下行14 图20次贷危机后金融属性和商品属性推升白银15 图21次贷危机后白银大幅上涨，金银比价大幅下行15 图221997年金银走势明显分化16 图231997年金银比价明显下行16 图24白银内外价差走阔17 图25内外金银比价联动17 图262020年后金银比价走势18 1价格走势 1.1行情回顾 经过1月和2月的降息预期下修，2月底市场押注美联储最早降息将在6月， 当时美元指数位于104一线，纽约金位于2050一线。3月1日纽约社区银行暴雷叠加美国ISM制造业PMI大幅不及预期，金价开始明显上行。随后数个交易日，纽约银行事件发酵，2023年3月银行业危机再度上演，纽约金一举突破3年以来 的高点和2100美元，一度拉升至2200美元，3月1日起连续6个交易日涨幅超 7%。 3月12日公布的2月通胀改善不及市场预期，市场降息预期小幅下降，金价 开始高位回落至2150上方震荡整理。 1.2行情预判 站在3月下旬这个时间节点上，经过2月降息预期的大幅下修，叠加3月中 旬美国通胀不及预期再度下修，整体市场押注降息节点已在6月。这是比较保守 的降息节奏（美联储预计24年降息3次共75个基点），所以我们认为本次议息会议后美元美债收益率向下概率较大，即利好贵金属。从交易节奏上来看，纽约金冲高回落至2150美元一线调整已有一周，若本次议息会议后降息预期交易再度袭来，则该价位或是逢低做多时机。 需要注意的风险是目前大宗商品整体向上，尤其是铜和原油等，这很大程度上会对美国的通胀不利，进而影响美联储降息节奏，但这是属于较长周期的影响，并不影响短期交易。 1.3重要点位分析 在基本面未有明显变化的情况下，可参考重要的支撑压力位进行进出场操作。从长期的角度来看，纽约金近3年以来的震荡区间——1700-2100美元/盎司。 顶部为2020年和2022年的高点，2020年是疫情初期的避险和货币宽松推动， 2022年是俄乌冲突推动；底部为2021年和2022年的低点，2021年是疫情避险被消化，经济开始复苏，打压金价，2022年是美国通胀高企，美联储持续强硬加息，打压金价。 缩短周期看，巴以冲突给予的避险溢价使纽约金突破了中期的下跌趋势，紧接着美国经济走弱叠加通胀改善，市场开始炒作降息预期，美元指数高位持续回落，纽约金持续上行。1月以来美国降息预期向下修正导致美元指数及美债收益率反弹，金价承压下行，盘面上纽约金在11月突破2000美元一线后再该关口有较强的支撑，处于2000-2100区间震荡。3月初在市场降息预期下修到位，金价易涨难跌的背景下，美国纽约社区银行暴雷推动金价上行，一举突破2100关口，一度触及2200关口，随后回落至2150上方震荡。 图1纽约金连续走势 数据来源：iFinD、宝城期货金融研究所 2美国经济软着陆概率上升 2.1通胀改善不及预期 3月12日美国劳工部公布2月通胀数据，通胀改善不及预期。CPI环比录得0.4%，预期0.4%，前值0.3%；同比录得3.2%，预期3.1%,前值3.1%；核心CPI环比录得0.4%，预期0.3%，前值0.4%；同比录得3.8%，预期3.7%，前值3.9%。 一季度美国通胀整体向下改善，但改善幅度缓慢，不及市场预期。能源以及铜等大宗商品反弹或将阻碍通胀持续改善，进而使美联储降息节奏放缓，美元指数维持强势利空铜价。 图2美国CPI同比 CPI:当月同比核心CPI食品CPI住所CPI能源CPI(右) 12.0050.00 10.00 40.00 30.00 8.00 20.00 6.00 10.00 4.00 0.00 2.00 -10.00 0.00-20.00 数据来源：iFinD、宝城期货金融研究所 图3美国CPI环比 CPI环比核心CPI食品饮料CPI住所CPI能源CPI 1.4010.00 1.20 8.00 1.00 0.80 0.60 0.40 0.20 6.00 4.00 2.00 0.00 -2.00 -4.00 0.00-6.00 数据来源：iFinD、宝城期货金融研究所 图4CPI分项 数据来源：美国劳工部、宝城期货金融研究所 从历史角度，住房CPI涉及的房租价格往往粘性较强，滞后于房价1至2 年。据目前的数据来看，美国20座中大城市房价指数自2022年4月的顶点回 落已有20个月。随着美国加息缩表，美国30年抵押贷款利率一度已飙升至7%以上。我们认为在高利率的打压下四季度住房分项将持续改善，进而带动通胀改善。但不容乐观的是房价指数在2023年四季度开始有所反弹，连续三个月呈现上行，这很大程度上将威胁到美联储控制通胀的长期目标。 图5房价与住房CPI的关系 25.00 20.00 15.00 10.00 5.00 0.00 -5.00 -10.00 -15.00 -20.00 -25.00 美国:标准普尔/CS房价指数:20个大中城市:当月同比 美国:CPI:房屋:住所:当月同比 9.00 8.00 7.00 6.00 5.00 4.00 2002-10 2003-10 2004-10 2005-10 2006-10 2007-10 2008-10 2009-10 2010-10 2011-10 2012-10 2013-10 2014-10 2015-10 2016-10 2017-10 2018-10 2019-10 2020-10 2021-10 2022-10 2023-10 3.00 2.00 1.00 0.00 -1.00 -2.00 数据来源：iFinD、宝城期货金融研究所 2.2就业超预期 美国1月JOLTS职位空缺886.30万人，预期885万人，12月前值从902.6 万人下修至888.9万人。 美国劳工统计局公布数据显示，美国2月非农就业人数增加27.5万人，为 2023年11月来新低，预期20万人，前值35.3万人；2月失业率3.9%，为2022年1月来新高，预期3.70%，前值3.70%；2月平均时薪同比增长4.3%，预期4.4%，前值4.4%。 图6美国非农就业新增人数（万人） 非农新增就业数职位空缺数 1,150万人 1,100万人 1,050万人 1,000万人 950万人 900万人 850万人 60万人 50万人 40万人 30万人 20万人 10万人 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 800万人0万人 数据来源：iFinD、宝城期货金融研究所 图7美国就业率及失业率 4.20失业率劳动参与率 4.00 63.00 62.80 图8美国非农就业薪资增速 非农时薪环比非农时薪同比 0.60 6.00 3.80 3.60 3.40 3.20 3.00 62.60 62.40 62.20 62.00 61.80 61.60 0.50 0.40 0.30 0.20 0.10 0.00 5.50 5.00 4.50 4.00 3.50 3.00 数据来源：iFinD、宝城期货金融研究所数据来源：iFinD、宝城期货金融研究所 美国就业市场在高利率环境下表现韧性，这很大程度上给予了美联储维持高利率的底气。无大型风险事件发生的情况下，后续就业市场仍将维持缓慢降温的 走势。这意味着美国经济很可能实现软着陆，而美联储降息的节奏将是小步缓降。 2.3美强欧弱经济格局明显 美国2月ISM制造业PMI录得47.8%，预期49.5%，前值49.1%；美国2月ISM非制造业指数52.6%，预期53.0%，前值53.4%。美国2月Markit制造业PMI为52.2%,预期51.5%,前值50.7%；Markit服务业PMI为52.3%,预期51.3%,前值为52.5%。 欧元区2月Markit制造业PMI为46.5%，预期46.1%，前值46.6%；Markit 服务业PMI为50.2%，预期50.0%，前值48.4%。 图9欧美制造业PMI对比 美国ISM服务业PMI美国ISM制造业PMI 美国Markit服务业PMI美国Markit制造业PMI欧元区:服务业PMI欧元区Markit制造业PMI 60