大摩宏观策略谈政策和市场情绪能兑现吗20241007

大摩宏观策略谈：政策和市场情绪能兑现吗？20241007_导读2024年10月08日08：46 关键词 决策层政策转向通缩财政政策货币政策民营企业债务风险地方政府社会感知指数金融政策房地产市场政策传导广义财政赤字中央政府经济去杠杆政策刺激市场人民币美金消费端 全文摘要 随着中国黄金周假期结束，市场情绪波动引起广泛关注。摩根士丹利宏观策略团队讨论了市场情绪的可持续性及政策预期的兑现问题，特别关注财政政策和针对民营企业的改革政策的跟进。中国决策层已将应对通缩提升为政策重点，计划推出约2万亿人民币的多项措施支持经济增长和社会稳定，包括财政和监管政策，以缓解债务风险并刺激消费需求。团队强调政策持续性的重要性，长期投资者和企业家对中国政策转向持积极态度，认为这代表了决策思维的根本性转变，有望恢复外资对中国市场的信心。市场估值已全面修复至五年均值水平，而当前牛市主要由估值修复驱动。讨论了财政和货币政策对经济的影响及预期效果，以及市场情绪、海外投资者与A股投资者的差异。在政治局转变语调后的一周，房地产市场展现出积极信号，包括新房和二手房成交量显著增长，部分地区甚至翻番，但投资者需持续关注市场热度能否持续。民生中国指数当前处于合理点位，未来可能达到13到14的PE水平。讨论了港股投资人的构成，港股主要由机构投资者主导，而央行政策利率的可能调整空间存在，需平衡存款和贷款利率。总体上，政策的正面推动预示着房地产板块策略转向更加积极，而消费政策短期内的刺激措施与长期改善社保体系、房地产市场稳定被视作释放消费潜力的关键。 章节速览 ●00：00大摩分析：中国政策转向有望提振市场信心 随着中国黄金周假期结束，市场情绪波动引起广泛关注。摩根士丹利宏观策略团队讨论了市场情绪的可持续性及 政策预期的兑现问题，特别是财政政策和针对民营企业的改革政策的跟进。团队指出，中国决策层已经将应对通缩提升为政策重点，并可能推出包括财政和监管政策在内的多项措施，以支持经济增长和社会稳定。初始政策规模约为2万亿人民币，旨在缓解债务风险并刺激消费需求。此外，团队强调政策持续性的重要性，并呼吁决策层避免政策过度紧缩。长期投资者和企业家对中国政策转向持积极态度，认为这代表了决策思维的根本性转变，有望恢复外资对中国市场的信心。 ●13：55政策刺激效果及经济展望分析 讨论了当前财政和货币政策对经济的影响及预期效果。指出短期内政策传导需要时间，经济增长可能较为缓和， 需要更大的政策力度来打破通缩。特别强调了消费端刺激的重要性，以及政府加杠杆的策略改变。预测四季度和明年一季度的GDP环比增长率，并讨论了政策刺激的规模和时间表。此外，还探讨了市场情绪、海外投资者与A股投资者的差异，以及经济政策对市场的影响。 ●22：06中国股市估值及市场修复分析 当前市场估值已全面修复至五年均值水平，部分成长性行业仍存在估值折扣。与过去十年相比，当前牛市主要由估值修复驱动，而非盈利增长。市场对中国经济复苏的信心是推动估值修复的关键因素。投资者应关注房地产库存及销售数据，以评估宏观经济的稳定性和未来经济增长的潜力。未来，若盈利无法实现增长，持续的牛市可能难以维持。 ●31：05政策支持下大盘互联网和消费股获益 根据对话内容，接下来的财政政策支持将对大盘互联网和消费相关股票产生积极影响，因其市场大盘足够大，且 估值和流动性对机构投资人具有吸引力。初步数据显示，被动资金已迅速流入中国股市，而主动型基金的资金流入相对有限。此外，房地产市场也受到政策的重视，政治局对房地产市场的态度和措施显示出政府稳定市场、去风险的决心，而不仅仅是刺激市场增长。这预示着未来可能会有更多政策支持和市场观察期，以评估这些政策对房地产市场的影响。 ●39：20房地产市场积极信号与政策调整预期 在政治局转变语调后的一周，房地产市场展现出积极信号，包括新房和二手房成交量显著增长，部分地区甚至翻 番。同时，部分二手房业主提高了挂牌价，而个别开发商减少了优惠。尽管市场反应积极，投资者应持续关注市场热度能否持续，以确认是需求复苏还是短期飙升。中长期复苏需关注居民收入预期改善、保交付推进及政策预期稳定等多方面因素。政策的正面推动预示着房地产板块策略转向更加积极，尽管短期内可能面临回调，但中长期看好。 ●47：19民生中国指数估值合理性及未来展望 讨论了民生中国指数当前是否处于合理点位的问题，提及了PE未来达到13到14水平的可能性。分析了当前全球资 金再布局的背景，以及国际形势对全球投资人布局的影响。强调了中国估值修复相对于新兴市场和全球投资人再平衡需求的推动力。讨论了2021年下半年估值回调至14倍左右的原因，包括行业监管政策的影响。最后，指出经济重新加速增长是估值修复的关键，需保持对中国经济的强劲增长势头的信心。 ●51：08港股投资分析及央行政策展望 讨论了港股投资人的构成，指出港股主要由机构投资者主导，散户参与度相对较低。分析了不同类型基金的规模 区间，包括被动基金入场迅速以及主动型基金的活动情况。此外，探讨了央行政策利率的可能调整空间，考虑到与美国利率差异及对人民币的影响，认为存在降息空间，但需平衡存款和贷款利率。最后，就消费政策讨论了短期内的刺激措施与长期改善社保体系、房地产市场稳定作为释放消费潜力的关键。 问答回顾 发言人问：在当前市场情绪被点燃的背景下，大摩宏观策略团队希望解答哪两个关键问题？ 发言人答：大摩宏观策略团队希望通过这次讨论，解答两个至关重要的问题：一是目前市场情绪是否能够持续？二是大家的政策预期是否会兑现？ 发言人问：当前政策转向点是否被大摩宏观策略团队预判到了？后续政策将如何跟进？ 发言人答：是的，大摩宏观策略团队幸运地通过自己的框架率先预判了这一轮中国决策思路转变，开始把应对通缩提升为重中之重的过程。后续政策方面，特别是财政政策以及更深层次的针对民营企业的改革政策，将根据政策转向框架进一步跟进。 发言人问：外资对中国的兴趣为何迅速回升？决策层为何在政治局会议后有重大转折？ 发言人答：外资对中国的兴趣迅速回升，主要原因是政治局会议被视为重大转折点。决策层将防通缩上升到与社会稳定并重的高度，这与过去三年多中国底层逻辑的变化有关，即从单纯追求发展转变为安全与发展并重。 发言人问：当前政策转向中，财政政策的作用及预期规模如何？对于一两万亿人民币的财政政策规模，市场和社会感知有何反应？ 发言人答：当前政策转向中，财政政策将起到重要作用，尤其是在金融政策之外。预计节后发改委将召开记者发布会，公布约2万亿人民币左右的财政政策，主要用于化解债务风险和维持地方政府开支，尤其是基础建设投资和消费品刺激方面。一些外资投资人可能会感到失望，因为这一规模未达到他们预期的5万亿甚至10万亿级别。然而，对国内经历过多次经济周期的投资人而言，这一规模反映了决策层对防通缩的新尝试，并得到了各部门的协调配合，因此并不觉得令人失望。 发言人问：社会感知指数在当前决策框架中的作用是什么？ 发言人答：社会感知指数是大摩编制的一个重要工具，基于工资、就业福利、劳动者纠纷等因素构建，用来衡量决策层在社会稳定问题上的关注程度。历史数据显示，每当决策层面临社会稳定问题风险时，政策转向的可能性较大。 发言人问：对于外资投资者来说，此次中国政策转向有何重要意义？ 发言人答：外资投资者关心的是，决策层在应对通缩时是否透明度高、可预测性强，以便长期看好中国资产。大摩提供的投资框架和达摩社会感知指数有助于他们理解中国决策框架，尤其是当政策转向时，决策层是否能及时协调金融、财政以及针对民营企业的监管政策。 发言人问：决策层在民营企业执法规范方面的承诺有何影响？ 发言人答：决策层提出的对民营企业执法规范和保护干部积极性的三个区分等举措，触及到了企业家最担忧的灵魂问题，表明了决策层对民营企业保护和鼓励的态度，这将增强外资对中国政策转向的信心。 发言人问：政策持续性和力度的评估标准是什么？ 发言人答：政策持续性比短期力度更为重要。例如，在当前金融、货币政策支持下，财政政策即便初始规模温和也能给投资者信心，代表了所有部门的通力合作。同时，决策层被建议适度利用中央政府资产负债表解决库存问题，避免纠结于道德风险和过低价格，以便有效扭转经济下滑趋势。 发言人问：目前经济是否已经筑底并开始回升，还是仍在筑底阶段？ 发言人答：从基本面的角度看，经济目前可能更多是在筑底，而不是回升。虽然近期有2万亿左右的财政刺激措施，但其中一部分是用来给地方政府划债或补充银行资本金，不能完全视为新的刺激措施。真正传导到实体经济还需要时间，短期内政策效果有限。 发言人问：当前消费端的政策刺激力度如何？ 发言人答：消费端目前还没有一个有力的证明会带来大规模刺激，可能只是对以旧换新政策的温和升级。短期内政策传导需要时间，股市带来的财富效应也主要影响部分消费领域，而不是普适性消费增加。 发言人问：经济改善需要多久，以及四季度GDP环比预期如何？ 发言人答：经济改善可能会比较缓和，预计四季度GDP环比将从二三季度的3%年化率提升至4.7%，明年一季度进一步回到5%以上。但实际GDP增速可能相对弱一些，需要更强政策刺激来稳定房地产市场和消费。 发言人问：当前政策刺激周期与以往有何不同？ 发言人答：与过去相比，此次政策刺激周期更加注重消费端，并且财政政策和货币政策的传导效应相对较弱，特别是在地产下行周期下，依赖土地财政模式的地方政府杠杆受到限制，必须依靠中央政府加杠杆。过去两年，尽管财政赤字有所扩张，但由于准财政赤字大幅收缩，整体广义财政赤字仍处收紧状态，货币政策传导效果也较差。 发言人问：理想的政策刺激规模和时点是什么？ 发言人答：理想情况下，政策刺激规模应达到万亿级别美元，且应在一年至两年内完成，以有效打破通缩顽疾。然而，当前政策方式以消费端为主，初始阶段刺激效果可能相对缓慢。预计中央经济工作会议会预告明年政策方向，两会期间可能会宣布两三万亿人民币的刺激计划，而非市场期待的万亿级别美金政策刺激。 发言人问：社会感知指数如何影响政策刺激规模？ 发言人答：社会感知指数的恶化可能会导致政策刺激规模扩大，时间点可能比预期更早。目前政策框架力求在安全与发展之间取得平衡，若发展威胁到安全，则可能推出更大规模的财政刺激。 发言人问：市场情绪能否持续多久，海外投资者是否会保持信心？ 发言人答：目前市场估值已经完全修复到五年均值水平，甚至部分成长股估值仍有较大折扣。市场上涨阶段与其他牛市行情有所不同，当前主要依赖估值修复而非盈利增长。对于市场情绪持续时间和海外投资者信心，将在后续讨论中进一步分析。 发言人问：在本轮牛市中，行情的平均时长和估值修复幅度分别是多少？ 发言人答：本轮牛市从底部到最顶点的时长大约是231天，平均upset是66个百分点，其中估值修复的幅度约为56个百分点。 发言人问：当前牛市阶段如何划分，并具体解释每个阶段的特点？ 发言人答：当前牛市分为三个阶段。第一阶段是由于央行给予低成本资金支持，上市公司利用此机会进行股票回购，实现估值修复。目前这个阶段已基本结束，沪深300估值修复从2.7个百分点降至2.25个百分点以下。第二阶段市场信心增强，推动中国从通缩轨道中走出，表现为估值修复到2023年初及中国与新兴市场的估值折扣收窄。短期上涨空间主要依赖于市场情绪和信心，但不涉及盈利修复。 发言人问：在接下来的市场行情中，哪些因素将决定是否能实现盈利修复或增长？ 发言人答：接下来若要实现盈利修复或增长，宏观经济需要企稳并加速。重点关注房地产库存清理状况、销售数据、再通胀相关的消费数据以及信贷需求数据，以判断经济是否有望在未来两季度实现盈利触底反弹。 发言人问：当前机构投资者对中国股市的态度如何，以及未来的投资方向是什么？ 发言人答：截至10月2日，被动资金已大量进场，加仓中国股票约60亿美元，但主动型公募基金的资金流入非常少。机构投资者对中国股票的总体仓位为2到3个百分点underweight。尽管目前市场状况不