财通：商社电话会纪要-港股中概消费机遇梳理-20241003

放假期间，我们利用这个时间来讨论一下。虽然A 股休市一周，但港股只休息一天，所以我们加班加点为大家做分享，方便有需要的领导把握港股后面几天的行情。我入行第一份工作是港股分析师，近期我们向之前服务的香港机构以及以前的领导和同事做了学习和请教。 从短期来看，确定性较高，因为现在指数期货比现货高100 多个点，这是比较明显的指标。另外，港股对中国资产的抛售已经持续了四年 ，处于长期惯性的末端。现在港股完全处于超低配状态，突然转向会让人猝不及防。政策变化第一天，港股市还很犹豫，后续没几天就发生了变化。这种180 度的转变让在港的基金经理和投资人感到痛苦和紧张。从我们自身的感受来看 ，舆论氛围变化显著，思潮扭转。 还有一点值得关注，从技术上来说，过去几天南下资金并非港股的主力买入资金，这点需要重点关注。 从交易量来看，恒指现在的成交量是5000亿，今年5 月份恒指相对有一段波段性行情时，最高成交量是1800-1900亿，在行情启动前10-15日的日均交易量是700-1000 亿。结合刚才所说的南下资金的净流出或波动情况，如此大的成交量放大，证明主要是海外资金和全球资金在对这一轮中国资产进行配置。9月10 号之前，中国股票配置在全球股票配置中的总体仓位在4.8%- 5.1%，这是过去十年的最低水平，上一轮消费牛市时达到接近16% 的峰值，中间差值达11 个点左右。经过这三四天的疯狂配置，现在总体配置额大概在5.1%、5.2%、5.3% 左右，仍然处于多年来的近期最低点，所以目前上仓位的压力还非常大，虽然上周港股整体涨了很多，但外资的回补才刚开始。结合我们和很多基金经理的沟通、他们的配置状态和思想转变过程，再加上宏观数据，基本可以得出这样的结论。 在策略方面，我觉得转变还没有完全完成。两周之前，大家主要讨论多空策略 ，基本是做空中国市场，做多其他新兴经济市场。这种策略在估值上让外资持有的日经指数和印度市场估值变得很高，只有中国资产还处于超低估值状态，结合估值和仓位来看，导向基本相同。 从平均估值来看，日经的估值基本在20-21倍，印度是25-26 倍，恒指现在涨了之后大概是10-11倍，差异非常大。这就像A 股里的红利和成长反复高低切一样，海外资金也是按照这样的逻辑范式操作。虽然现在大家对央行的财政政策、军事行为等的展望有所改善和乐观，但目前只是处于赶紧回补仓位的第一阶段。后续如果中国相关企业盈利有改善，比如订单或库存开始上升、经销商补库行为提升等先行指标改善，就会释放第二阶段盈利改善的信号，形成戴维斯双击，肯定会加速海外资金卖掉日经、印度市场以及其他新兴市场的配置，转身回补仓位低且估值低的中国市场。 所以从短期看，第一阶段还没走完，微观到宏观都是刚起步的状态，而且期货方向相对明确。从逻辑上往后推演，存在第二阶段的可能性，这和我们在A股市场揣测或预期的下一轮财政政策和产业政策相呼应，所以想象空间和逻辑 推演空间都比较大，如果有进一步的财政政策转移支付政策出台，市场可能会跳过今年Q3、Q4业绩，直接掌握明年的业绩修复，进入第二阶段。 在投资方面，港股和A 股是同一个思路，即先估值修复，现阶段大家基本核心诉求时上仓位，核心指标就是估值、市值，并非短期eps。上周交流投资机会时，基本是先梳理25 倍以下的票，再逐渐上升到30 倍以下的票。目前只看前期跌幅和估值情况，从涨幅速度来看，主要看公司的知名度和过往的市场号召力，所以有些业绩持续下修但给大家留下深刻印象的票涨得很快。我们上周给出的建议比较稳妥，主要是业绩增速良好、主业趋势好的公司，化妆品的巨子生物和零售的名创优品比较有代表性，在情绪上行过程中，它们的胜率更高。接下来，我们觉得更多资金还是会沿着这个配置思路继续加仓。 从方向上来说，如果不局限于商社赛道，目前最佳选择应该是ETF 产品。因为港股的核心资产基本都在指数里，而且恒指各类指数会高频检讨，每隔一段时间会更新指数，筛选出交易活跃、盈利表现好、估值和市值等指标排在前列的成分股，替换掉落后的标的，不断吸纳市场上最愿意交易且基本面不断精进的公司，成为港股核心资产的代表。对于恒指、国企和科技这三个主要指数来说，它们的衍生品大概有100 多个，如涡轮期权等，交易非常活跃，为配置不同资产的领导提供了丰富的选择，且弹性也比较丰富，所以在市场修复过程中，ETF的优势非常明显。 另外，有一些代表中国新经济方向的标的，如阿里、美团等，是市场关注的核心资产，我们后续会做进一步分析。还有一类特殊标的需要提示，像港交所、汇利集团这类标的。港交所这类标的从某种程度上代表了整个市场的活跃度，相当于受益于整个资产涌入香港市场的过程，包括交易活跃、佣金和交易费率收取等方面，是典型的“卖水人”角色，在A 股没有这样的标的，在这一轮逻辑推演的第一轮中是受益最显著的，值得关注 。之前我刚入行时大家关注度比较高的汇利集团，有很多资产配置在香港市场 ，可以再做研究。个股层面，港股的一些消费股虽然经过前期涨幅，但估值仍相对较低，像酒店、教育、零售、餐饮，还有少数奢侈品公司等，还是值得一看的。为了方便大家梳理，剩下的时间我们会针对个股再做汇报，下面有请我们团队的联系首席于建老师，对大零购板块和出海板块针对港股的标题做一个更新，谢谢。 二、各板块汇报 （一）零售板块-于建 各位投资者，先祝大家国庆快乐，现在向大家汇报一下港股零售板块的一些机会。首先，我们零售板块的策略，或者说原选股原则，和洋总所说的非常相似 。这一轮本身是分母端的修复，包括资金层面的修复，所以EPS不是当前最主要的矛盾。 其次，我们认为有回购情况的公司比较有潜力。近期很多港股公司发布了回购进展或公告，我们认为有回购且估值比较低（初步判断为20 倍以下），同时有一定交易量、市值较好，最好能进入像刚才洋总所说的ETF 指数的公司，会优先选择。1、零售 从标的来看，我们选择名创优品。名创优品争议比较大，但近期股价基本修复到原来水平。此前因为入股永辉，市场质疑声较大，导致出现巨量阴线，股价从15倍跌到10倍，经过近期修复，截至现在大概是14.6 倍，我们依然认为它处于低估水平。从个股角度看，公司9 月份同店已经转正，Q3包括海外增长依然有40% 以上，上半年同店虽然微微为负，但相比国内其他消费品，基本面非常优秀，全年依然会转正。它本身偏向于可选消费，所以后续弹性可以持续关注，15倍的估值目前处于非常低估的状态，在当前政策支持和估值修复过程中，我们首先推荐名创优品。 名创优品非常符合我们的选股标准，一是估值便宜，二是20 亿的回购计划还在进行中。我们非常看好超市，名创入股后，整个板块会出现新的变化，包括并购重组的预期，比如高新零售（大润发）停牌，目前有并购重组的题材或传闻，正在等待复盘。与之同期，我们要注意华润万象生活这个标的。它估值比较低，因为偏向于商业地产、购物中心和百货方面，目前估值不到10倍，但其业绩非常优质。从二报情况来看，收入有17% 的增长，净利润有36%的增长，全年核心来看有24%的增长，全年也可维持 25% 以上的增长。而且华润万象是极少数可以继续扩张的企业，因为有国企背景，继续扩张、拿下优质购物中心和开店的逻辑依然存在。其他民企在这方面有所收缩，目前租金还在上涨，处于以量换大的状态，所以华润在这个行业里的阿尔法相对较强。从超市情况来看，表现也比较良好，在行业中处于前列，所以综合来看，我们非常看好华润万象生活，它在零售板块属于估值低且有一定潜力的标的。 2、黄金珠宝 按照选股原则，我们首先推荐周大福和周生生，甚至六福。原因很简单，就是估值比较低，周大福目前处于11 倍左右的估值水平。当然，从业绩增速来看，它可能不是特别理想，今年可能处于持平甚至微微下滑的情况。但我们认为，经过中报和三季度的消化，市场对其利空情况已经有所预期并开始交易。如果跳过下半年的情况来看，对于这种饰品类公司的股票上涨有促进作用，本身黄金珠宝属于偏可选的方面，所以我们依然比较看好周大福的估值修复。 同时说一下老铺黄金。目前它的估值大概在22 倍左右，老铺今年的净利润大概有11-12 亿，同比增长三倍及以上。从十一和中秋的情况，包括之前电话会中我们也反复提及，即使公司涨价后依然有排队现象，增长速度很快，老铺有未来持续的成长性，但在这一轮估值方面，它已经处于相对高位，可能不存在估值修复，但我们非常看好它的未来成长性，从修复角度我们优选龙头。 3、出海板块 从估值修复角度来看，出海板块有滞后性。从标的来看，港股的工具链，像创 科实业和泉峰控股，目前这两个标的的估值情况，创科现在是22 倍，全峰大概在十四五倍，在这波上涨之前已经有一定修复。它们的修复可能来源于北美国的外需景气度，尤其是地产后周期方面，我们非常看好这个赛道或行业，衍生的工具链新的景气度正在延伸，我们认为它们更可归为成长类。也许等到港股进入金牛市或现在的牛市进入第二、三阶段时，再看细分标的和持续性时，会优先考虑它们当前的估值修复。对于这两只标的来说，目前可能是暂时告一段落，当然我们认为它们可能也会涨，但弹性可能不如前面的标的大。 目前我们认为创科实业依然有今年10%-15%的增长，像newOK 在其专业领域有15%以上的增长，海瑞奥比正在修复过程中。从8月到9月电动工具的家之宝数据来看，已经基本接近为正，库存也非常良性，维持在4-5个月之间，尤其是到四季度还有一波旺季。并且A 股的巨星科技近期公布了三季度预告，有30% 的收入增长，可以看到工具链这一块正在逐渐加速。我们认为今年是主动去库 ，阶段性结束后会迎来被动性的续库，需求改善成为主要驱动力，景气度会持续提升且延续时间较长，像明年可以看到15-20 的增长。所以从稍微长期的角度来看，有继续景气度延伸的方面，创科实业是我们比较看好的，还有泉峰控股，泉峰主要是OPE 阶段，虽然有淡旺季之分，现在逐渐进入淡季，但对于明年，尤其是北美地产周期之后比较旺盛时，对于新的比较豪宅或大房子，它的OPE 这一块的促进作用会非常强。这就是我们对出口链这块的看法。 （三）出行链：金周昊 好的，各位领导晚上好。感谢各位领导在国庆节参加我们的会议，我给各位领导主要汇报免税、出行以及潮玩三个细分板块近期在港股这边的一些机遇和整体空间的变化。 1、免税 我们认为免税目前核心在于顺周期预期下，存量免税业务，如离岛免税和机场免税，可以关注客单价修复的展望，这是近期最值得关注的点，因为它带来的弹性比较大。回顾今年Q2和Q3，海南免税和机场免税压力大的核心原因是客单价下滑。如果监测机场数据 ，不论是美兰还是凤凰机场，包括北上的大机场客流，整体与去年基本持平，上下波动不大。而机场免税去年基数特别低，上半年没有出入境客流，所以今年上半年免税业务压力主要是客单价下滑。像我们监测海南这边的日均销售额 ，二季度和三季度平均下滑幅度可能在30% 左右，而客流变化幅度上下只有几个点，所以海南压力大的因素主要是进店转化率、购物转化率和客单价。在这一轮行情下，我们觉得客单价的变化最值得展望，如果消费力提升，顺周期下客单价能够往上提，海南免税未来带动的利润弹性相对较大。后面我再汇报一下估值方面的空间。 免税在这个时间点，尤其是中国中免，能核心关注的点是今年的国庆假期，对他们有额外带动作用。核心原因是北京、上海等地的市内免税店从10月1 日开始陆续开店，整个10月或者10月1 日都会有这样一个展望或者事件催化的行情，可以重点关注中免，他们和中服 是提前开始免税市内免税店新政后的试运行状态。我们觉得他们的折扣率、租金比例、整体的销量购物人次转化率，包括与现有的机场免税之间的竞争力关系，都可以在10月有逐步的验证。10月1 日这一周黄金周，大家预期比较低，因为大家担心提货方式是出境提货，可能打击大家去市内免税店购物的信心。但目前我们看到出境游的数据比较火，同比增长近4成，所以我们觉得市内免税店在10月1 日这一黄金周可能会交出不错的答卷，存在超预期的可能性。 在个股推荐方面，港股的龙头中国中免，今年的