【债券分析】2024年三季度信用观察季报：混合所有制企业出险增加，民企违约率抬升

债券研究 证券研究报告 债券分析2024年10月07日 【债券分析】 混合所有制企业出险增加，民企违约率抬升 ——2024年三季度信用观察季报 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 证券分析师：张晶晶 电话：010-66500984 邮箱：zhangjingjing@hcyjs.com执业编号：S0360521070001 相关研究报告 《【华创固收】国债买卖置换MLF，还需要降准吗？——9月流动性月报》 2024-09-05 《【华创固收】美联储为降息敞开大门，美债收益率下破4%——7月海外月度观察》 2024-08-20 《【华创固收】2024上半年土地市场表现如何？ 2024-08-13 《【华创固收】备案额度使用较快时，存单行情如何？——8月流动性月报》 2024-08-02 《【华创固收】美联储降息信心增强，美国大选变数不断——6月海外月度观察》 2024-07-27 2024年三季度总体违约率小幅下降，偿还率无明显增长 1、债券违约率：2024年7-9月信用债整体违约率分别为1.09%、1.08%、1.07%呈小幅下降态势，三季度新增三个首次违约主体为混合所有制企业，民企违约率明显抬升，与二季度持平。 2、违约偿还率：2024年三季度累计违约偿还率保持平稳态势，兑付总额小幅上升，2024年三季度还本规模环比上升，天房集团2023年以来持续大额偿付本金，其他房企除禹州、宝龙、龙光外违约偿还率都在10%以下。且旭辉、远 洋同时有新的债券展期，预计房地产企业违约债券回收过程将较为漫长。 3、信用事件统计：2024年三季度境内债总计新增22只违约债券，余额合计 130.79亿元。其中实质性违约债券12只，达成展期的有10只，多为房地产行 业出险主体新到期债券，其他行业主体西药、医疗、基础化工、非银金融、食品加工等均有涉及。 4、城投舆情：城投非标风险事件环比减少25起，地市级主体占比环比上升，山东、贵州等地区非标风险事件较多，值得关注。城投商票逾期主体数量维持高位，据上海票据交易所公布，2024年7月、8月商票持续逾期城投主体分别 为42个、48个，数量较2024年二季度水平小幅上升，仍主要分布于山东、云南等地。 热点信用事件：地产下行衍生影响持续 1、亿利洁能：控股股东为民企，第二大股东为国企持股11.17%，受化工原料市场价格波动导致经营业绩大幅下降，净利润亏损，安全生产存在隐患，整改停产影响收入，筹资能力弱，随营收下降经营活动现金流转弱，难以覆盖偿债 压力的增加，叠加在集团财务公司大额存款疑似被占用，债券余额仅剩0.02亿 元情况下依然违约，但其大股东亿利资源集团仍有2只私募债存续，余额合计 23亿元。 2、上实租赁：实控人为民营资本，上海国资全资控股企业上实集团全资子公司参股。作为租赁企业高风险地区投放非标敞口过高回收困难，公司营收利润逐年下降，有息债务占比较大，长期借款抵质押比例较高，融资能力弱，且公 司或存在严重的内控问题，国资托底意愿不强。 3、西安建工：绿地集团与西安市国资委共同持股，但控股权主要在出险房企绿地集团，西安国资托底意愿不强支持较弱。业务以房建类及基建工程施工为主，受房地产下行及地方政府压力增加影响，公司新签合同大幅下降，项目回 款不及预期，公司授信缩减、贷款融资环境收紧，负债期限结构偏短。8月8 日与部分持有人签署了注销协议，注销面额为1.51亿元后实质违约。 风险提示： 信用风险事件超预期，市场政策超预期。 目录 一、2024年三季度总体违约率小幅下降，偿还率无明显增长4 （一）债券违约率：新增四个首次违约主体，信用债总体违约率呈小幅下降态势4 （二）违约偿还率：违约债券还本规模有所上升，民营房企偿付进度缓慢4 （三）信用事件统计：地产债展期为主，非标舆情增加5 （四）城投舆情：非标风险事件环比减少25起，商票逾期主体数量维持高位7 二、热点分析：三家混合所有制企业出险，基本面风险显露8 （一）亿利洁能：行业下行营收锐减，股东存在占款嫌疑8 （二）上实租赁：非标产品回收困难，内部斗争贪腐加剧违约10 （三）西安建工：地方国资背景，应收账款回款不及预期13 三、风险提示16 图表目录 图表1三季度信用债总体违约率小幅下降4 图表2三季度民企信用债违约率小幅上升4 图表32024年三季度累计违约偿还率平稳4 图表4三季度违约偿付主体情况5 图表5三季度违约债券一览6 图表62024年Q3城投非标风险事件同比增加1起7 图表7Q3地市级城投非标风险事件占比明显提升7 图表82023年3月以来每月商票持续逾期城投主体数量8 图表9亿利洁能违约事件历程8 图表10亿利洁能收入结构（单位：亿元）9 图表11亿利洁能主要财务指标（亿元）10 图表12上实租赁违约事件历程10 图表13上实租赁股权结构图11 图表14上实租赁收入结构（亿元）11 图表15上实租赁有息债务类别（单位：亿元）12 图表16上实租赁主要财务指标（单位：亿元）13 图表17西安建工违约事件历程13 图表18西安建工股权结构14 图表19西安建工收入结构（亿元/%）14 图表20西安建工工程施工业务合同情况15 图表21西安建工其他应收款结构（亿元，%）15 图表22西安建工负债结构（亿元，%）15 一、2024年三季度总体违约率小幅下降，偿还率无明显增长 （一）债券违约率：新增四个首次违约主体，信用债总体违约率呈小幅下降态势 信用债总体违约率：三季度新增首次实质违约及展期主体共3家，包括亿利洁能股份有限公司、上实融资租赁有限公司、西安建工集团有限公司，另有湖南景峰医药股份有限公司实质违约，其2021年已出现过债券展期。三季度信用债券违约规模合计135.85亿元，7-9月信用债整体违约率分别为1.09%、1.08%、1.07%，呈小幅下降态势。 民企信用债违约率：7、8、9月民企违约及展期债券金额分别为54.38亿元、45.46亿元和26.99亿元，呈明显下降趋势；民企违约率小幅上升，7-9月分别为9.84%、9.85%、9.86%，与二季度持平。 图表1三季度信用债总体违约率小幅下降图表2三季度民企信用债违约率小幅上升 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 注：违约债券范围包含发生展期的债券，重复违约债券只保留首次违约记录，违约率基于2014年以来全市场违约债券总额与全市场信用债券累计发行额计算。 （二）违约偿还率：违约债券还本规模有所上升，民营房企偿付进度缓慢 2024年三季度累计违约偿还率保持平稳态势：2024年三季度兑付总额小幅上升，7- 9月累计违约偿还率分别为12.93%、12.99%、12.99%，自2023年12月以来累计违约偿还率均无较大波动。 图表32024年三季度累计违约偿还率平稳 资料来源：Wind，华创证券 注：违约偿还率=累计回收金额/累计违约金额 违约债券还本规模较上季度上升，民营房企偿付进度缓慢。2024年三季度还本规模环比上升，7-9月兑付本金总额分别为2.38亿元、11.73亿元、1.88亿元。偿付规模最大 的是天房集团，2023年以来已陆续偿付48亿元，目前偿付进度达45%。旭辉、龙光、中骏、富力、融侨、远洋、禹州宏图等违约地产企业也在陆续还本付息，但单笔金额普遍较小，偿付进度除禹州宏图、宝龙、龙光外都在10%以下。且旭辉、远洋同时有新的债券发生展期，预计房地产企业违约债券回收过程将较为漫长。 图表4三季度违约偿付主体情况 偿还月份 主体名称 兑付本金(亿元) 兑付利息(亿元) 主体存量债券（亿元） 首次违约日 首次违约日债券余额（亿元） 偿付进度 7月 旭辉集团股份有限公司 0.86 0.96 119.37 2023/5/29 128.51 7% 深圳市龙光控股有限公司 0.10 0.01 183.76 2022/3/21 205.69 11% 厦门中骏集团有限公司 0.00 0.28 32.71 2024/7/1 32.71 0% 厦门禹洲鸿图地产开发有限公司 1.13 0.44 28.75 2022/7/25 50.00 43% 融侨集团股份有限公司 0.02 0.34 76.62 2022/6/6 76.70 0% 华闻传媒投资集团股份有限公司 0.10 0.09 5.26 2020/11/9 16.10 67% 广州富力地产股份有限公司 0.09 0.58 143.72 2022/4/7 146.65 2% 奥园集团有限公司 0.08 0.01 84.99 2022/7/4 86.06 1% 小计 2.38 2.70 675.19 -- 742.42 9% 8月 上海宝龙实业发展(集团)有限公司 0.05 -- 72.40 2022/7/27 83.09 13% 远洋控股集团(中国)有限公司 2.00 0.90 268.51 2023/6/2 262.10 0% 天津房地产集团有限公司 9.68 -- 76.83 2021/3/16 139.82 45% 小计 11.73 0.90 417.74 -- 485.01 14% 9月 旭辉集团股份有限公司 0.61 0.00 119.37 2023/5/29 128.51 7% 上海宝龙实业发展(集团)有限公司 0.08 0.00 72.40 2022/7/27 83.09 13% 厦门禹洲鸿图地产开发有限公司 1.13 0.44 28.75 2022/7/25 50.00 43% 广州富力地产股份有限公司 0.06 0.00 143.72 2022/4/7 146.65 2% 渤海租赁股份有限公司 0.00 0.44 43.47 2020/9/8 46.26 6% 小计 1.88 0.89 407.72 -- 454.51 10% 资料来源：Wind，华创证券 注：偿付进度=1-（当前存量债券余额/首次违约日存量债券总额），标红主体为重复出现主体 （三）信用事件统计：地产债展期为主，非标舆情增加 2024年三季度境内债总计新增22只违约债券，余额合计135.86亿元。其中达成展 期的有10只，多为房地产行业出险主体新到期债券，其他行业主体包括景峰医药（西药）、当代科技（医疗）、亿利洁能（基础化工）、上实租赁（非银金融）、雏鹰农牧（食品加工）等；实质性违约12只。 图表5三季度违约债券一览 违约、展期日期 债券简称 发行人 类型 发行规模(亿元) 违约日债券余额(亿) 到期日 起息日 企业性质 行业 2024/7/1 H0中骏02 厦门中骏集团有限公司 展期 14.60 5.06 2024-07-01 2020-07-01 民营企业 房地产开发 2024/7/1 16景峰01 湖南景峰医药股份有限公司 未按时兑付本息 8.00 2.95 2021-10-27 2016-10-27 民营企业 西药 2024/7/1 H20科技2 武汉当代科技投资有限公司 展期 5.00 5.00 2025-06-30 2020-06-30 民营企业 医疗保健技术 2024/7/8 20亿利02 亿利洁能股份有限公司 展期 5.00 0.73 2025-07-07 2020-07-07 民营企业 基础化工 2024/7/15 H19宝龙2 上海宝龙实业发展(集团)有限公司 展期 6.00 4.68 2022-07-15 2019-07-15 外商独资企业 房地产开发 2024/7/15 H20当代1 武汉当代科技产业集团股份有限公司 未按时兑付利息 1.80 1.80 2025-07-15 2020-07-15 民营企业 西药 2024/7/17 H20科技3 武汉当代科技投资有限公司 展期 2.00 2.00 2025-07-17 2020-07-17 民营企业 医疗保健技术 2024/7/22 H21旭辉2 旭辉集团股份有