【债券分析】2024年二季度信用观察季报：民企违约率上升，房地产下行衍生影响持续

证券研究报告 债券分析2024年07月26日 【债券分析】 民企违约率上升，房地产下行衍生影响持续 ——2024年二季度信用观察季报 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 相关研究报告 《【华创固收】2024H1信用债复盘：票息挖掘极致演绎》 2024-07-17 《【华创固收】2024H1利率债复盘：从快牛行情到窄幅盘整》 2024-07-17 《【华创固收】2024H1可转债复盘：倒“N”型超跌与修复》 2024-07-17 《【华创固收】2024H1美债复盘：降息预期后置美债冲高回落》 2024-07-17 《【华创固收】关注财政扰动及央行借债、卖债的不确定性——7月流动性月报》 2024-07-04 2024年二季度总体违约率小幅下降，偿还率无明显增长 1、债券违约率：2024年4-6月信用债整体违约率分别为1.10%、1.10%、1.09%呈小幅下降态势，二季度新增四个首次违约主体均为民企，民企违约率小幅震荡上升，较一季度有所增加。 2、违约偿还率：2024年二季度累计违约偿还率保持平稳态势，兑付总额较少， 4月-6月累计违约偿还率分别为13.05%、12.96%、12.95%，自2023年12月 以来累计违约偿还率无较大波动，二季度违约债券还本规模依旧较小，天房集团债券偿还接近尾声，民营房企偿付进度缓慢，除宝龙、旭辉外总额偿付进度都在5%以下，且宝龙、旭辉、世贸同时有新的债券发生展期，预计房地产企业违约债券回收过程将较为漫长。 3、信用事件统计：2024年二季度境内债总计新增26只违约债券，余额合计 199.06亿元。其中达成展期的有18只，半数集中在房地产行业；实质性违约 8只，集中在地产企业，西药、家用电器企业也有涉及。 4、城投舆情：二季度城投非标风险事件环比增加十�起，地市级主体占比环比上升，山东、陕西等地区非标风险事件较多，值得关注。城投商票逾期主体数量基本维持2024年一季度较高位水平。据上海票据交易所公布，2024年4 月、5月、6月商票持续逾期城投主体（即6个月内承兑人发生3次以上票据逾期）分别为43个、45个、46个，数量基本维持2024年一季度水平，仍主要分布于山东、云南等地。 热点信用事件：地产下行衍生影响持续 1、国厚资产：民营AMC筹资能力弱，投资激进财务压力大。作为两家发债民企AMC之一，面临与湖北天乾类似的融资成本高、资产风险大的问题，且不良资产处置周期长，资金压力大，投资转型未达预期收益，导致流动性风险加剧，资产质押和负债结构问题暴露，2023年银行贷款逾期后债券展期。 2、迪马股份：房地产业务下滑明显，上市公司有意保壳拟债务重组。迪马股份受房地产下行影响，2021年以来连续三年净利润为负，累计亏损超90亿元筹资能力下降，偿债压力增大，现金流急速恶化，存量资产以待售房产为主， 变现速度较慢，短期偿债压力大。目前通过与重庆国企合作、股东增持等自救措施意图保壳，但债务重整过程中债权人利益或将有所折损。 3、富通集团：营收突降现金流难以接续，关注子公司股权变现进展。毛利率水平在5%-6%之间，盈利能力较弱，虽然房地产价格上涨对利润有所支撑，但不改其风险承受能力低本质，作为民企长期筹资能力不足，2023年下半年主 营业务营收下滑成为债务违约的直接导火索，目前在售其名下位于深圳的工业房地产所属公司股权剩余款项27.5亿元，关注回收进展。 风险提示： 信用风险事件超预期，市场政策超预期。 目录 一、2024年二季度总体违约率小幅下降，偿还率无明显增长4 （一）债券违约率：新增四个首次违约主体，信用债总体违约率呈小幅下降态势4 （二）违约偿还率：天房集团债券偿还接近尾声，民营房企偿付进度缓慢4 （三）信用事件统计：地产债展期为主，非标舆情增加6 （四）城投舆情：非标风险事件环比大幅增加十�起，商票逾期主体数量维持高位 .................................................................................................................................7 二、热点分析：新增三家民企违约记录，房地产下行衍生影响持续8 （一）国厚资产：民营AMC筹资能力弱，投资激进财务压力大8 （二）迪马股份：房地产业务下滑明显，上市公司有意保壳拟债务重组10 （三）富通集团：营收突降现金流难以接续，关注子公司股权变现进展12 三、风险提示14 图表目录 图表1二季度信用债违约率4 图表2二季度民企信用债违约率4 图表32024年二季度累计违约偿还率平稳5 图表4二季度违约偿付主体情况5 图表52024二季度违约及展期债券一览6 图表62024Q2城投非标风险事件同比增加11起7 图表7区县级主体非标风险事件占比同比下降7 图表82023年3月以来每月商票持续逾期城投主体数量8 图表9国厚资产违约事件历程8 图表10国厚资产收入结构（万元/%）9 图表11迪马股份违约事件历程10 图表12迪马股份收入结构（亿元/%）11 图表13迪马股份主要财务指标（亿元）12 图表14富通集团违约事件历程13 图表15富通集团收入结构（亿元/%）13 图表16富通集团主要财务指标（亿元）14 一、2024年二季度总体违约率小幅下降，偿还率无明显增长 （一）债券违约率：新增四个首次违约主体，信用债总体违约率呈小幅下降态势 信用债总体违约率：二季度新增首次违约及展期主体广州市方圆房地产发展有限公司、富通集团有限公司、重庆市迪马实业股份有限公司和国厚资产管理股份有限公司，其中方圆地产2023年已出现过美元债违约。4、5、6月债券违约规模较3月份均有所下 降，4-6月信用债整体违约率分别为1.10%、1.10%、1.09%，呈小幅下降态势。 民企信用债违约率：4、5、6月民企违约及展期债券金额分别为55.09、30.88、25.29亿元，呈明显下降趋势；民企违约率小幅震荡上升，4-6月民企信用债违约率分别为9.83%、9.85%、9.85%，较一季度有所增加。 图表1二季度信用债违约率图表2二季度民企信用债违约率 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 注：违约债券范围包含发生展期的债券，重复违约债券只保留首次违约记录，违约率基于2014年以来全市场违约债券总额与全市场信用债体债券发行额计算。 （二）违约偿还率：天房集团债券偿还接近尾声，民营房企偿付进度缓慢 2024年二季度累计违约偿还率保持平稳态势：2024年二季度兑付总额较少，4月-6月累计违约偿还率分别为13.05%、12.96%、12.95%，自2023年12月以来累计违约偿还率均无较大波动。 图表32024年二季度累计违约偿还率平稳 资料来源：Wind，华创证券 注：违约偿还率=累计回收金额/累计违约金额 违约债券还本规模小，天房集团债券偿还接近尾声，民营房企偿付进度缓慢。2024年二季度还本规模较小，1-3月兑付本金总额为3.63、0.23、3.16亿元。偿还额度较大的是天房集团，目前存量债券余额仅为0.5亿，偿付进度已达98%，旭辉、宝龙、碧桂园、融侨、世贸等违约地产企业也在陆续还本付息，但单笔金额普遍较小，偿付进度除宝龙、旭辉外都在5%以下。且宝龙、旭辉、世贸同时有新的债券发生展期，预计房地产企业违约债券回收过程将较为漫长。 图表4二季度违约偿付主体情况 偿还月份 主体名称 兑付本金(亿元) 兑付利息(亿元) 主体存量债券（亿元） 首次违约日 首次违约日债券余额（亿元） 偿付进度 4月 融侨集团股份有限公司 0.02 0.00 78.22 2022/6/6 78.27 0% 云南祥鹏航空有限责任公司 0.00 -- 26.90 2021/2/10 29.60 9% 上海宝龙实业发展(集团)有限公司 0.00 0.33 82.53 2022/7/15 93.09 11% 上海世茂股份有限公司 0.02 0.00 101.79 2022/5/23 104.30 2% 天津市房地产信托集团有限公司 3.59 0.00 0.50 2020/8/24 39.09 99% 小计 3.63 0.33 372.97 -- 437.66 15% 5月 旭辉集团股份有限公司 0.23 0.01 120.19 2023/05/29 128.51 6% 小计 0.23 0.01 120.19 -- 127.51 6% 6月 上海世茂股份有限公司 0.02 0.10 101.79 2022/5/23 104.30 2% 泛海控股股份有限公司 2.20 -- 51.51 2021/8/30 70.98 27% 渤海租赁股份有限公司 0.00 0.37 43.47 2021/6/21 43.72 1% 旭辉集团股份有限公司 0.56 0.02 120.19 2023/05/29 128.51 6% 碧桂园地产集团有限公司 0.38 0.00 156.70 2024/3/12 157.09 0% 小计 3.16 0.48 473.67 -- 504.17 6% 资料来源：Wind，华创证券 注：偿付进度=1-（当前存量债券余额/首次违约日存量债券总额），标红主体为重复出现主体 （三）信用事件统计：地产债展期为主，非标舆情增加 2024年二季度境内债总计新增26只违约债券，余额合计199.06亿元。其中达成展 期的有18只，多为房地产行业出险主体新到期债券，其他行业主体有鹏博士（通信）、 富通集团（光伏）、宁夏晟晏实业（金属）、国厚资产（非银金融）等；实质性违约8只，集中在地产企业，西药、家用电器企业也有涉及，包含金科、阳光城、迪马实业、当代科技、宝龙、国美电器等主体。 图表52024二季度违约及展期债券一览 违约、展期日期 债券简称 发行人 类型 发行规模(亿元) 违约日债券余额(亿) 到期日 起息日 企业性质 行业 2024-04-01 21万通01 广西万通房地产有限公司 展期 5.60 5.60 2024-03-31 2021-03-31 外商独资企业 房地产经营公司 2024-04-02 20方圆01 广州市方圆房地产发展有限公司 展期 9.18 9.18 2024-12-03 2020-12-03 民营企业 房地产开发 2024-04-03 19禹洲01 厦门禹洲鸿图地产开发有限公司 展期 20.00 10.75 2024-04-03 2019-04-03 中外合资企业 房地产经营公司 2024-04-16 H21宝龙2 上海宝龙实业发展(集团)有限公司 展期 15.00 14.96 2026-04-16 2021-04-16 外商独资企业 房地产开发 2024-04-22 21金科地产MTN001 金科地产集团股份有限公司 未按时兑付本息 5.00 5.00 2025-03-31 2021-03-31 民营企业 房地产开发 2024-04-22 21金科地产SCP003 金科地产集团股份有限公司 未按时兑付本息 10.00 10.42 2022-06-20 2021-09-23 民营企业 房地产开发 2024-04-24 H0阳城01 阳光城集团股份有限公司 未按时兑付本息 12.00 12.00 2024-04-24 2020-04-24 民营企业 房地产开发 2024-04-25 H鹏博债 鹏博士电信传媒集团股份有限公司 展期 10.00 4.14 2023-04-25 2018-04-25 民营企业 非传统电信运营商 2024-04-26 21富通01 富通集团有限公司 展期 3.00 3.00 2024-04-26 2021-04-26 民营企业 通信设备 2024-04-26 20天乾01 湖北天乾资产管理有限公司 展期 4.5