光期能化：2024年四季度原油策略报告

光期能化：2024年四季度原油策略报告 2024年9月29日 光大证券2020年半年度业绩1 EVERBRIGHTSECURITIES 光期研究杜冰沁 原油：需求前景预期疲软，油价整体难言乐观 原油：需求前景预期疲软，油价整体难言乐观 总结 1、宏观与地缘方面：当地时间18日美联储宣布将联邦基金利率目标区间下调50个基点，降至4.75%至5.00%之间的水平，这也是4年来美联储首次降息，但是后续降息路径仍然具有一定不确定性，未来美联储的关注重点由通胀转向劳动力市场。对于原油市场而言，尽管降息对于需求的传导是正面的，但是节奏方面存在一定滞后性，因 此暂时对于四季度的需求而言预期还是相对比较悲观。此外，一方面需要注意后续降息幅度带来的潜在再通胀风险，另一方面关注11月美国大选带来的能源政策方面变化。地缘方面，中东冲突不断，但是产油国的出口整体保持稳定，地缘溢价逐步消退。 2、供应方面：OPEC+9月宣布推迟原定于10月开始的220万桶/日自愿减产至12月开始，近期有消息称沙特阿拉伯准备放弃每桶100美元的非官方油价目标，准备提高产 量以夺回市场份额。同时OPEC+表示将继续推进12月的石油增产计划，计划在12月将日产量提高18万桶。OPEC+重申增产行动的表态对于四季度原油市场供应而言变化并不大，但整体反映了OPEC+放弃减产保价转向增产抢占市场份额的政策导向，明年供应充足已经在预期之内。经过连续几轮减产，目前OPEC+目前市场份额已降至不到50%的水平，剩余产能超过600万桶/日。根据IMF的测算显示，对于OPEC产油国而言，其平均财政平衡油价约在70-75美元/桶之间，在当前油价突破成本区间之后，OPEC+增产抢占市场份额的诉求更为突出，12月开始其产量增加的幅度和节奏值得关注。三季度受到飓风影响，美国原油产量略有下滑，但依然维持高位，目前产量约为1320万桶/日。今年上半年美国页岩油企资本开支同比小幅下降，尽管油价高企，但是高通胀带来的高成本和分红需求导致企业投资意愿谨慎。 3、需求方面：从三大机构的预测来看，三季度对于全球石油需求增速预期再度转弱，尤其OPEC终于下调其增速预测，主要还是来自于对中国的需求前景较为悲观。 整体来看，今年全球石油需求主要增速驱动还是在于发展中国家，尽管今年海外出行旺季交通用油需求表现符合预期，其中航煤需求已恢复至疫情前水平，但是中国不管是交通需求还是工业需求均表现较为疲软。在海外裂解利润显著下跌的背景之下，预计今年秋检欧美炼厂检修量大于往年同期水平。本月包括裕龙石化在内的多数炼厂已进行部分采购，提振中国原油进口需求。但是今年“金九银十”整体需求仍不及往年同期，需求不足仍是主要矛盾。 4、策略观点：从平衡表来看，EIA预计今年四季度至明年一季度仍然有较大供需缺口，此前在宏观情绪改善背景之下，内外盘油价企稳回升，但对于未来需求预期缺 乏信心仍是主要因素。尽管当前基本面尚未大幅恶化，预计短期油价波动仍将较大，进入四季度需求淡季之后，若无超预期供需数据支撑，油价或再度转弱。 5、风险提示：OPEC产量政策变化，需求超预期增加 目录 1、价格：三季度油价大幅下跌 2、宏观：美联储开启降息周期 3、供应：OPEC12月开启增产 4、需求：对未来需求缺乏信心 5、库存：海外库存暂维持低位 图表：内外盘原油月度均价（单位：美元/桶）图表：内盘能化品种季度变化（单位：美元/桶，%） 100 95 90 85 80 75 70 65 2023/9 2023/10 2023/11 2023/12 2024/1 2024/2 2024/3 2024/4 2024/5 2024/6 2024/7 2024/8 2024/9 低硫燃料油 天然橡胶 60 Brent月度均价WTI月度均价INE月度均价 20,000 18,000 16,000 14,000 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 原油 燃料油 沥青 PTA 乙二醇 PX LLDPE PP PVC 20号胶 甲醇 LPG 尿素 0 2024/9/262024/6/26涨跌幅 73.50 72.71 69.45 22.8% 15.4% -1.9% -0.2% -7.2% -6.3%-4.5% -4.0% -9.9% -14.2% -20.3% -13.7% -17.3% -15.1% -18.6% 25.0% 20.0% 15.0% 10.0% 5.0% 0.0% -5.0% -10.0% -15.0% -20.0% -25.0% 资料来源：Wind，光大期货研究所资料来源：Wind，光大期货研究所 三季度受到海外经济衰退预期影响，内外盘原油价格大幅回落，Brent和WTI半年度跌幅分别为20%和19%，基本回吐今年所有涨幅，其中Brent的价格运行区间为68-88美元/桶，WTI运行区间为65-84美元/桶。 7月以来，尽管海外市场旺季需求逐渐兑现，但是受到海外经济衰退影响，原油价格持续下跌，整体还是反映对于需求的悲观预期。在近期宏观情绪有所改善、美国供应受到飓风影响仍未完全恢复、叠加库存低位的背景之下，内外盘油价有所企稳回升，不过受到利比亚供应有望恢复和OPEC+预计12月如期开启增产的消息影响，原油再度高位回落，目前WTI和Brent分别在67和70美元/桶左右。 图表：INE成交持仓情况（单位：元/桶，手）图表：Brent-WTI价差（单位：美元/桶） 800 600 400 200 0 SC持仓量SC结算价SC成交量 400,000 300,000 200,000 100,000 2024-09 0 140 120 100 80 60 40 20 0 B-W价差WTIBrent 12 10 8 6 4 2 0 2023-12 2024-01 2024-02 2024-03 2024-04 2024-05 2024-06 2024-07 2024-08 2022-62022-92022-122023-32023-62023-92023-122024-32024-62024-9 图表：WTI绝对价格与月差（单位：美元/桶）图表：Brent绝对价格与月差（单位：美元/桶） 100 80 60 40 20 2023/10 2023/11 2023/12 2024/1 2024/2 2024/3 2024/4 2024/5 2024/6 2024/7 2024/8 2023/11 2023/12 2024/1 0 WTI近月1-6WTI 6100 480 60 2 40 020 2024/9 2023/10 -20 Brent近月1-6Brent 6 5 4 3 2 1 0 -1 2024/2 2024/3 2024/4 2024/5 2024/6 2024/7 2024/8 2024/9 -2 资料来源：Wind，Bloomberg，光大期货研究所 图表：SC近月月差表现（单位：元/桶）图表：内外盘价差表现（单位：美元/桶） 50 40 30 20 10 0 2023-09-25 2023-10-25 2023-11-25 -10 -20 SC1-2 SC-WTISC-Brent 14 12 10 8 6 4 2 0 -2 2024-09-25 -4 -6 2023-12-25 2024-01-25 2024-02-25 2024-03-25 2024-04-25 2024-05-25 2024-06-25 2024-07-25 2024-08-25 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 2024-03 2024-04 2024-05 2024-06 2024-07 2024-08 2024-09 -30 资料来源：Wind，光大期货研究所资料来源：Wind，光大期货研究所 受人民币汇率等因素影响，SC和WTI与Brent的内外盘价差整体表现偏弱，不过近期国内降息降准等货币刺激政策出台之后，汇率方面对于SC的抑制或有望减轻。 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 2024-03 2024-04 2024-05 2024-06 2024-07 2024-08 图表：WTI非商业持仓情况（单位：张） 500000 400000 300000 200000 100000 0 图表：Brent基金持仓情况（单位：张） 500,000 400,000 300,000 200,000 100,000 0 -100,000 资料来源：Wind，光大期货研究所 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 非商业净多头 2022-12 基金净多头 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 非商业多头 基金多头 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 基金空头 2023-11 非商业空头 2023-12 2024-01 2024-02 2024-03 2024-04 2024-05 2024-06 2024-07 2024-08 2024-09 3.盘面：三季度WTI和Brent基金净多持仓大幅减少 1200000 1000000 800000 600000 400000 200000 0 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 2024-03 2024-04 2024-05 2024-06 2024-07 p8 2024-08 2022-06 图表：WTI商业持仓情况（单位：张） 图表：Brent商业持仓情况（单位：张） 1,400,000 1,200,000 1,000,000 800,000 600,000 400,000 200,000 0 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 商业净空头 商业净空头 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 商业多头 商业多头 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 商业空头 商业空头 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 2024-03 2024-04 2024-05 2024-06 2024-07 2024-08 2024-09 图表：油价与美国通胀水平（单位：美元/桶，%）图表：高利率下的油价和美元指数（单位：美元/桶，%） 美国CPI(当月同比)美国PCE(当月同比)联邦基金利率 1090 9 885 780 6 575 4 370 265 1 060 WTI美元指数(右轴) 107 106 105 104 103 102 101 100 99 98 97 2021-012021-072022-012022-072023-012023-072024-012024-072024-032024-042024-052024-062024-072024-08 资料来源：iFind，光大期货研究所资料来源：iF