【债券日报】9月政治局会议解读：信心有效提振，债市短期承压

债券研究 证券研究报告 债券日报2024年09月27日 【债券日报】 信心有效提振，债市短期承压 ——9月政治局会议解读 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 证券分析师：许洪波 电话：010-66500905 邮箱：xuhongbo@hcyjs.com执业编号：S0360522090004 证券分析师：靳晓航 电话：010-66500819 邮箱：jinxiaohang@hcyjs.com执业编号：S0360522080003 证券分析师：宋琦 电话：010-63214665 邮箱：songqi@hcyjs.com 执业编号：S0360523080002 联系人：李阳 邮箱：liyang3@hcyjs.com 相关研究报告 《【华创固收】小行和保险强势，基金承压——8月债券托管量点评》 2024-09-26 《【华创固收】转债市场日度跟踪20240926》 2024-09-26 《【华创固收】转债市场日度跟踪20240925》 2024-09-25 《【华创固收】转债市场日度跟踪20240924》 2024-09-25 《【华创固收】924政策梳理：七大要点，掷地有声》 2024-09-24 2024年9月26日，政治局会议召开，内容较为积极，储备政策加速发力，市场预期明显改善，风险偏好有效提振，债市也迎来年内最大调整。 一、政策基调：干字当头，努力提振资本市场 本次会议召开的时点和政策部署形式体现经济工作的紧迫性，并首次提及“努力提振”资本市场，释放政策层稳信心、稳预期的诉求。对于经济形势的判断更加客观，强调经济运行出现一些新的情况和问题；经济工作的总基调更加积 极，从“稳字当头”到“干字当头”。 二、财政政策：定调更加积极但增量举措尚未落地，引发市场期待 财政政策定调更为积极，但尚未安排增量举措，后续债券发行空间有多少？ （1）存量政策：国债还有9000亿，专项债仅剩3000亿。（2）增量政策的空间：1万亿（当前国债发行速率）-2万亿（四季度供给仍比2023年少4000亿并且有更加积极的货币政策配合）皆有可能。（3）可能采取的形式：若动用结存额度，空间为2.2万亿。若调整新增限额，时点关注10月下旬人大常委会 三、货币政策：降准降息齐发，四季度仍有多项政策工具等待出台 货币政策提法与多部委会议一致，降准降息齐发，彰显政策魄力；四季度可以期待的增量政策还有：可能择机进行的第二次降准、LPR和存款利率调降、存量房贷利率调降、提高保障性住房再贷款资金支持比例、经营性物业贷款和“金 融16条”政策延期、支持股票市场稳定发展的两项创新货币政策工具。 四、房地产：止跌回稳、严控增量、调整限购 对房地产定调首次转向“止跌回稳”，除数量之外，或也开始关注价格。（1）供给：严控增量、优化存量、提高质量。商品房市场从过去的“高周转”向“少而精”过渡。有利于改善新房价格与下跌预期。（2）需求：调整住房限购、降低存量房贷利率。当前仍在执行限购政策的地区（北上广深、天津、海南局部），未来或加快解除（或放松）限制性措施。 �、重民生：保就业、促增收的重要性上升 对于民生问题，会议强调“守住兜牢民生底线”，提法似乎更显紧迫、着墨更多，未来或在保就业、促增收两个维度同步发力。这一方面，符合当前就业问题的形势与压力；另一方面，也呼应9月25日国务院发布的《关于实施就业 优先战略促进高质量充分就业的意见》文件。 六、促消费：稳经济的着力点，以扩大收入、居民财富效应来实现 继续强调促消费与惠民生的结合，与7月定调保持一致。会议对消费政策直接着墨不多、篇幅偏少，内容上主要强调：收入的重要作用、改善消费结构、培育新型业态等三点，7月政治局会议多有提及。但除就业与增收之外，居民财富效应对于促进消费也同样重要。本次会议关于“房地产市场止跌回稳”（稳房价）、“努力提振资本市场”（稳股价），或均是着眼于此。也说明对于稳经济而言，消费依然是政策重要的观察点、着力点。 七、债市策略：2.2%具有保护，推荐短信用+存单+10y国债的哑铃型组合市场关注焦点在于政策是否已经显著转向，并将带动债市行情反转。短期受到风险偏好抬升影响债市承压，后续关注宽信用政策落地及实施效果，实物工作量提升的年内影响或有限，但风险偏好及权益市场财富效应或是重要因素。从10年期国债的定价看，2.2%具有一定的安全保护。将此前MLF定价锚转 换成OMO+70bp，对应宽松条件下10y国债区间或在OMO+40~70bp，即1.9- 2.2%水平。因此2.2%或具有一定的安全保护，负债稳定机构在接近这一点位时，可逐步进行配置；流动性要求较高的账户，在政策尚未落地前，仍建议保持观望，特别是对机构赎回变化持谨慎态度。策略上，继续推荐短信用+存单 +10y国债的哑铃型组合，对长信用和30y国债保持谨慎。 风险提示：财政发力强度不及预期。 目录 一、政策基调：干字当头，努力提振资本市场4 二、财政政策：定调更加积极但增量举措尚未落地，引发市场期待6 三、货币政策：降准降息齐发，四季度仍有多项政策工具等待出台7 四、房地产：止跌回稳、严控增量、调整限购8 �、重民生：保就业、促增收的重要性上升9 六、促消费：稳经济的着力点，以扩大收入、居民财富效应来实现10 七、债市策略：2.2%具有保护，推荐短信用+存单+10y国债的哑铃型组合10 八、风险提示13 图表目录 图表19月政治局会议罕见部署经济工作，首次提及努力提振资本市场4 图表2强调“防风险取得进展”以及“经济运行出现一些新的情况和问题”5 图表3宏观政策的总基调更为积极，干部建设从整治作风转为鼓励经济建设5 图表4财政政策方面，政治局会议的表述变化6 图表5国债的结存限额为8300亿7 图表6地方债的结存限额为1.4万亿7 图表7货币政策“降准降息齐发”7 图表80924多部委会议提到增量货币政策工具的落地情况8 图表9政治局会议对于房地产领域表述梳理9 图表10政治局会议对于就业民生领域表述梳理9 图表112024年8月，不含在校生16-24岁青年人口失业率已升至18.8%、接近2022 年同期（%）10 图表12政治局会议对于消费领域表述梳理10 图表13股债比价显示权益资产仍具备性价比11 图表142022年以来宽信用引发的债市调整幅度统计12 图表15宽松条件下，10年期国债或在OMO+40~70bp区间内运行。13 2024年9月26日，政治局会议召开，分析研究当前经济形势，部署下一步经济工作。会议内容较为积极，储备政策加速发力，市场预期明显改善，风险偏好有效提振，债市也迎来年内最大调整。 一、政策基调：干字当头，努力提振资本市场 本次会议召开的时点和政策部署形式体现经济工作的紧迫性，并首次提及“努力提振”资本市场，释放政策层稳信心、稳预期的诉求。本次政治局会议有三大特殊之处： 一是召开的时点较为特殊，政治局会议通常在4月、7月、12月对下一阶段的经济工作进行部署，本次政治局会议是十四�以来首次在9月提及经济相关内容，与7月政治局会议间隔较短。 二是政策部署的形式也不同寻常，往年通常是中央定调、各部委落实研究，本轮金融监管部门“一行一会一局”的政策已提前落地。 三是对资本市场的表态较为积极。从频率上看，今年三次重要政治局会议均提及资本市场，次数已达到2020-2023年四年的总和；措辞上也更加积极和直接，从活跃资本市场、促进资本市场的平稳发展和健康发展、提升资本市场内在稳定性到“努力提振”资 本市场。 图表19月政治局会议罕见部署经济工作，首次提及努力提振资本市场 资料来源：新华社，国务院，华创证券整理 对于经济形势的判断更加客观，强调经济运行出现一些新的情况和问题。相较于7月政治局会议的“唱响中国经济光明论”，本次会议强调经济运行出现一些新的情况和问题，要全面客观冷静看待当前经济形势，切实增强做好经济工作的责任感和紧迫感； 新增提及“防范化解重点领域风险取得积极进展”，短期政策的重心或向稳增长倾斜。 图表2强调“防风险取得进展”以及“经济运行出现一些新的情况和问题” 分项 20240926政治局会议 20240730政治局会议 点评 今年以来，以习近平同志为核心的党中央团结带 今年以来，在以习近平同志为核心的党中央坚强领导下，各地区各部门迎难而上、积极作为，深化改革开放，加强宏观调控，有效应对风险挑战，经济运行总体平稳、稳中有进，延续回升向好态势，新动能新优势加快培育，高质量发展扎实推进，社会大局保持稳定。 领全国各族人民攻坚克难、沉着应对，加大宏观调控力度，着力深化改革开放、扩大国内需求、 ·新增提及“防范 优化经济结构，经济运行总体平稳、稳中有进， 化解重点领域风 新质生产力稳步发展，民生保障扎实有力，防范 险取得积极进展” 化解重点领域风险取得积极进展，高质量发展扎 经济形势 实推进，社会大局保持稳定。我国经济的基本面及市场广阔、经济韧性强、潜 当前外部环境变化带来的不利影响增多，国内有效需求不足，经济运行出现分化，重点领域风险隐患仍然较多，新旧动能转换存在阵痛。这些是发展中、转型中的问题，我们既要增强风险意识和底线思维，积极主动应对，又要保持战略定力，坚定发展信心，唱响中国经济光明论。 ·对于经济的表述 力大等有利条件并未改变。同时，当前经济运行 较为客观，强调当 出现一些新的情况和问题。要全面客观冷静看待 前经济运行出现 当前经济形势，正视困难、坚定信心，切实增强 —些新的情况和 做好经济工作的责任感和紧迫感。 问题 资料来源：新华社，华创证券整理 总基调更加积极，从“稳字当头”到“干字当头”。（1）经济工作的总基调从2022 年-2023年的“稳字当头、稳中求进”到“干字当头”，干部建设的重点从7月政治局会议的“整治作风”到“为干事者撑腰”，鼓励经济建设。（2）增量政策由7月政治局会议的“及早储备并适时推出”调整为“加力推出”，是对前几日多部委会议重磅政策的印证，也不排除后续在财政、产业等经济工作领域继续加码。（3）对全年经济社会发展目标任务的措辞从“坚定不移完成”调整为“努力完成”，客观待目前经济运行遇到的困难，但对完成全年目标并未放弃。 图表3宏观政策的总基调更为积极，干部建设从整治作风转为鼓励经济建设 分项 20240926政治局会议 20240730政治局会议 点评 加大宏观调控力度，深化创新驱动发展，深入挖掘内需潜力，不断增强新动能新优势，增强经营主体 ·增量政策由“及早储 总基调 要抓住重点、主动作为，有效落实存量政策，加力推出增量政策，进一步提高政策措施的针对性、有效性，努力完成全年经济社会发展目标任务。 活力，稳定市场预期，增强社会信心，增强经济持续回升向好态势，切实保障和改善民生，保持社会稳定，坚定不移完成全年经济社会发展目标任务。宏观政策要持续用力、更加给力。要加强逆周期调节，实施好积极的财政政策和稳健的货币政策，加 备并适时推出”调整为“加力推出”·对全年经济社会发展目标任务的措辞从“坚定不移完成”调整为 快全面落实已确定的政策举措，及早储备并适时推 “努力完成” 出一批增量政策举措。 各地区各部门要认真贯彻落实党中央决策 形式主义、官僚主义是顽瘴痼疾，必须下大力气坚决纠治,切实把基层从形式主义、官僚主义的束缚中解脱出来。要强化制度建设与执行，统筹为基层减负和赋能。 ·经济工作的基调从“稳字当头、稳中求进”到“干字当头”；干部建设的重点从“整治官僚主义”到“为干事者撑腰” 部署，干字当头、众志成城，充分激发全社会推动高质量发展的积极性主动性创造性，推动经济持续回升向好。广大党员、 干部建设 干部要勇于担责、敢于创新，在攻坚克难中长本领、出业绩。要树好选人用人风向标，认真落实“三个区分开来”，为担当者担当、为干事者撑腰。要支持经济大省挑大梁，更好发挥带动和支柱作用。 资料来源：新华社，华