926政治局会议精神学习：落实存量，加力增量

策略点评20240927 证券研究报告·策略报告·策略点评 落实存量，加力增量——926政治局会议精神学习 事件：2024年9月26日，中共中央政治局召开会议，分析研究当前经济形势，部署下一步经济工作。中共中央总书记习近平主持会议。关于会议精神，我们学习如下： 9月召开中央政治局会议讨论经济，时点罕见，释放了不同寻常的信号 4月、7月与12月往往是与经济相关的会议，此外非传统月不定期讨论经 济，上次还要追溯到2016年及2018年，而彼时的宏观大背景一个是面临全球经济收缩，美国正值大选，另一个则是中美贸易摩擦在不断升级。而今年前置到9月，由此可见，中央对当前经济工作的重视“非比寻常”。 本次政治局会议的总基调：积极主动，基调明显转变 正如会议指出：“当前经济运行出现一些新的情况和问题。要全面客观冷静看待当前经济形势，正视困难、坚定信心，切实增强做好经济工作的责任感和紧迫感。”从“保持战略定力”到“增强紧迫感”，更多的是考虑到中 国经济在三季度以来，内生动能偏弱，实现5%需要“努力”，因此这一基 调的重大转变，背后是源于经济压力。具体来看： 1、消费与民生：经济的重要抓手。会议指出要把促消费和惠民生结合起来，促进中低收入群体增收，提升消费结构，培育新型消费业态。本次会议相较于7月，更“直白”的讨论了对惠民生和促消费，从扩展政策补贴范围，到促就业，再到支持民营经济及支持养老等具体政策，无疑都展现出了对提振消费意愿的重视程度。 2、财政：定调部署更加积极，年内财政空间将进一步打开。财政端是本次会议的一大看点，在货币政策的充分部署下，财政端能否跟上决定了后续基本面的改善空间。9月政治局会议提出要“加大财政货币政策逆周期调节力度，保证必要的财政支出，切实做好基层‘三保’工作”，对于财政的定调更加积极，后续财政政策有望加快节奏。 增量财政工具有望加快推出。相较于7月会议的“用好超长期特别国债”，本次会议提出“发行使用好超长期特别国债和地方政府专项债”、“加力推出增量政策”，定调的变化意味着在落实存量政策的基础上财政将加快向增量政策转变，四季度增量财政工具出台的概率上升，尤其是财政赤字的上调、特别国债的增发等，10月的人大常委会可能是相关工具落地的重要时间点。 3、货币：延续924货币政策精神，关注年内降准降息节奏。由于9月24日一系列货币政策“组合拳”的推出，本次政治局会议对货币政策的增量不多。但值得期待的是后续降准的节奏，会议指出“要降低存款准备金率，实施有力度的降息”，鉴于9月24日50bp的降准已经部署，本次政治局会议再度提及，指向年内二次降准概率较高，有望进 一步释放长期流动性，配合年内财政的发力，将有效推动信用扩张，而“实施有力度的降息”也有助于进一步提振预期。 4、地产：促进房地产市场止跌回稳。本次会议对房地产政策的目标定调发生变化，从“促进房地产市场平稳健康发展”到“促进房地产市场止跌回稳”，对于地产市场的信号意义更加明确，也为房地产市场的后续运行划出了政策底线。 政策考虑上，一方面，“要严控增量、优化存量”，即加大对新建地产项目的审核监管力度，同时推动地方政策的收储进程，盘活存量闲置土地，进一步优化房屋供给质量，推动地产市场供需平衡；另一方面，“要回应群众关切，调整住房限购政策，降低存量房贷利率”，则注重从需求端改善居民购房意愿、减轻居民负担，鉴于降低存量房贷利率、 最低首付比例的政策部署已经打开，后续对于住房限购尤其是一线城 2024年09月27日 证券分析师陈李 执业证书：S0600518120001 021-60197988 yjs_chenl@dwzq.com.cn 证券分析师陈刚 执业证书：S0600523040001 cheng@dwzq.com.cn 证券分析师陈梦 执业证书：S0600524090001 chenm@dwzq.com.cn 相关研究 《港股反弹，买什么？》 2024-09-26 《资本市场新起点——924国新办新闻发布会点评》 2024-09-24 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 1/6 东吴证券研究所 市的限购大概率进一步放宽。 除此之外，后续货币财政对于地产市场的支持也值得期待，包括租赁住房贷款，保障性住房再贷款的进一步投放等。 资本市场再度作为核心议题被提及，与924新政形成呼应，凸显了资本市场预期引导、资金配置功能的重要性 2023年7月政治局会议首次提出“活跃资本市场，提振投资者信心”，资本市场是连接企业和投资者的核心枢纽，活跃资本市场是推动科技-产业-金融良性融合的重要一环。在随后的政治局会议中，“资本市场”也被频频提及，重要性不言而喻。而本次政治局会议剔除“努力提振市场”的目标，定调更为高远，同时也对具体措施进行更为细致地部署，“引导中长期资金入市，支持上市公司并购重组”与924新政形成呼应，“公募基金改革”和“保护中小投资者”强调投资者的获得感摆在更为重要的位置。 1、大力引导中长期资金入市，打通社保、保险、理财等资金入市堵点。 924新政中，央行创设两项新型货币支持工具，也提到推动中长期资金 入市，提出大力发展权益类公募基金。而本次会议着重强调社保、保险、理财等耐心资本存在入市堵点，相较于海外成熟社保基金，我国社保、保险等基金投资股市比例仍较低，随着资本市场投资端改革持续推进，预计中长期资本股权投资比例将不断提升。当前A股估值仍 处于历史低位、国内利率中枢整体下移，恰逢中长期资金入市的有利时机。中长期资金入市一是将更好扮演资本市场的“稳定器”，二是发挥耐心资本作用，助力核心技术自主研发、解决“卡脖子”难题。三是促进市场蓬勃发展，成为新阶段居民资产财富效应的来源，进而提振消费信心，推动内需修复。 2、支持上市公司并购重组：随着我国经济结构转型升级加快推进，部分行业逐步成熟化，资本市场层面IPO逆周期调整下节奏有所放缓，加之海外流动性偏紧，美元基金投资意愿减弱，一二级市场估值面临承压，越来越多企业和投资人开始将目光转向并购重组。今年以来，政 策暖风频吹，激发并购重组活力，2月证监会召开并购重组座谈会；4 月新“国九条”强调加大并购重组改革力度，多措并举活跃并购重组 市场激发；6月“科创板八条”提出更大力度支持并购重组；9月24日，证监会发布新规“并购六条”，以发展新质生产力和支持产业整合为出发点，从监管包容度、支付、审核、中介服务等环节进一步提升并 购重组效率。随着并购重组活跃期的开启，对于产业而言，我国资源配置效率和产业链的国际竞争力有望提升；资本市场方面，并购重组的推进有助于整合优质企业资源、快速出清低效资产，提升上市公司竞争力。 3、稳步推进公募基金改革：近年来，公募基金行业发展迅速，在稳定资本市场运作和提升投资者收入回报方面起到关键作用，但也面临费率水平较高、产品同质化等问题。证监会于2023年7月启动公募行业费率改革，目前已完成前两阶段的工作，包括有序降低主动权益类产品的管理费率、托管费率，降低交易佣金费率，加强交易行为监管，强化费率相关信息披露等改革举措。近期，高层再次强调推进公募基金改革，吴清主席于924国新办新闻会指出，深入推进公募基金费率改革，推动行业机构把功能性建设摆在首位；9月26日中央金融办、中国证 监会联合印发《关于推动中长期资金入市的指导意见》中提出，稳步降低公募基金行业综合费率，推动公募基金投顾试点转常规。公募基金改革的稳步推进对于资本市场高质量发展具有重要价值，一方面，改革有利于降低投资成本，提升居民投资回报率和获得感；另一方面，也将推动居民储蓄向投资转化，壮大中长期资金规模，改善投资者结构，增强资本市场稳定性。 4、研究出台保护中小投资者的政策措施。发展中国特色现代资本市场，要正视我国资本市场是以中小投资者为主的特征，对其利益保护至关重要。伴随着我国资本市场迈入高质量发展新阶段，改革的重心正在从融资端转向投资端，也意味着更加注重投资者的回报和市场的财富 2/6 东吴证券研究所 管理功能。我国正经历产业结构转型，资本市场将成为居民财富的蓄水池，提升投资者的获得感已成为当前活跃资本市场的现实需要。无 论是对上市公司财务造假进行严监管，还是完善制度、法规、交易工具来提高市场的公平性，都是对“保护中小投资者”的有力注解。未来资本市场改革将从中小投资者保护这个方向继续入手，把准提高投资者获得感这个着力点，不断优化市场环境，确保公平、公正、透明，更好地维护中小投资者利益。 市场展望：权益资产迎来积极的配置窗口 近几日一系列货币财政政策组合拳打出，彰显了高层对经济呵护的决心，有力的改善了市场对于中长期基本面的预期。我们认为，股票市场将迎来积极的配置窗口。 从分子端盈利来看，A股上市公司盈利有望走过拐点。一方面本次政治局会议对地产表态积极，地产复苏有望推动居民净资产修复，进而促进消费、增厚上市公司利润；另一方面，增量财政政策将对内需形成支撑。 从分母端来看，中美货币政策从分歧走向共振，驱动是市场估值修复；政策积极施为，增量流动性有望持续流入。9月中美均进行货币宽松，海内政策周期形成共振；央行创设新型货币工具、引导中长期资金入市等政策 指导下，微观流动性环境将不断改善。 政策组合拳出击下，市场风险偏好将迎来显著修复，A股将进入新一轮上行区间。 风险提示：对政策理解不深刻、贯彻落实不到位的风险；外部冲击超预期；国内经济增长变化超预期；地缘政治风险；股票、基金交易风险。 3/6 图1：非常规月份召开讨论经济形势的政治局会议 具体召开时期 当时宏观背景 2016 10月召开讨论当前经济形势的政治局会议 彼时中国正在推进供给侧结构性改革，全球经济面临下行压力，美国大选靴子将要落地 2018 10月召开讨论当前经济形势的政治局会议 中美贸易摩擦年内数次升级，经济减速降档 2024 9月召开讨论当前经济形势的政治局会议 经济波浪式复苏，达成全年经济5%增长目标仍有压力；海外处于高通胀，美国大选进行时 数据来源：中国政府网站，东吴证券研究所 图2：9月政治局会议要点梳理及比对 具体方向 2024年9月政治局会议 2024年7月政治局会议 2024年4月政治局会议 经济形势 我国经济的基本面及市场广阔、经济韧性强、潜力大等有利条件并未改变。同时，当前经济运行出现一些新的情况和问题。 当前外部环境变化带来的不利影响增多，国内有效需求不足，经济运行出现分化，重点领域风险隐患仍然较多，新旧动能转换存在阵痛.这些是发展中、转型中的问题，我们既要增强风险意识和底线思维，积极主动应对，又要保持战略定力，坚定发展信心，唱响中国经济光明论。 经济持续回升向好仍面临诸多挑战，主要是有效需求仍然不足，企业经营压力较大，重点领域风险隐患较多，国内大循环不够顺畅，外部环境复杂性、严峻性、不确定性明显上升。同时必须看到，我国经济基础稳、优势多、韧性强、潜能大，开局良好、回升向好是当前经济运行的基本特征和趋势，要增强做好经济工作的信心。 政策基调 要抓住重点、主动作为，有效落实存量政策，加力推出增量政策，进一步提高政策措施的针对性、有效性，努力完成全年经济社会发展目标任务。 要以改革为动力促进稳增长、调结构、防风险，充分发挥经济体制改革的牵引作用，及时推出一批条件成熟、可感可及的改革举措 坚持稳中求进工作总基调，完整、准确、全面贯彻新发展理念，加快构建新发展格局，着力推动高质量发展，坚持乘势而上，避免前紧后松，切实巩固和增强经济回升向好态势 宏观政策 加大财政货币政策逆周期调节力度要经济大省挑大梁，更好地发挥带动和支柱作用 宏观政策要持续用力、更加给力。要加强逆周期调节，实施好积极的财政政策和稳健的货币政策，加快全面落实已确定的政策举措，及早储备并适时推出一批增量政策举措 要靠前发力有效落实已经确定的宏观政策要做好宏观政策取向一致性评估，加强预期管理 财政政策 保证必要的财政支出，切实做好基层“三保”工作。要发行使用好超长期特别国债和地方政府专项债，更好发挥政