动保猪价持续高位下经营改善已在路上行业竞争加剧或逐步迎来产能退出20240921

动保–猪价持续高位下经营改善已在路上、行业竞争加剧或逐步迎来产能退出20240921_原文 2024年09月23日06：23 发言人00：00 短期的维度看，我们认为猪价持续高一下，行业的一个经营改善已经在路上。从中期的维度看，我们判断的行业在这个竞争加剧下，或许会逐步迎来产能的一个退出过程。从长期的维度看，我们觉得研发创新才是动漫行业的唯一出路。 动保–猪价持续高位下经营改善已在路上、行业竞争加剧或逐步迎来产能退出20240921_原文2024年09月23日06：23 发言人00：00 短期的维度看，我们认为猪价持续高一下，行业的一个经营改善已经在路上。从中期的维度看，我们判断的行业在这个竞争加剧下，或许会逐步迎来产能的一个退出过程。从长期的维度看，我们觉得研发创新才是动漫行业的唯一出路。因为我们从海外动漫龙头的一个成长路径来看，我们也相信中国动漫行业未来也是能够走出大市值的优秀企业的。相信之前关注农业板块的朋友应该都知道，在整个大农业领域，动保板块虽然说从规模上来看，占比并不是很高，但是重要性是十分突出的，包括动物疫苗和兽药，因为都是处于养殖产业链的上游，在这个畜禽养殖过程中，它是全流程去使用的。 发言人00：51 表观上来讲，它是养殖的成本项，但是成本占比也不高。从这个官方口径来看，在规模养殖场这个群体，东宝的支出占整个养殖成本的比例只有在一个点左右即使是这种大型的集约化的养殖龙头，动保支出占整个养殖成本的比例也仅仅是在5到10个点的这么一个水平，但是我们会发现动保产品它本质上是具有这样一个类保险的一个特征的。它的主要是通过降低血糖等这个途径来帮助养殖主体来锁定这样一个养殖利润。而且动保板块的一个利润率水平，长期来看，在整个大农业各个细分板块也都是属于一个领先的一个位置。如果拉长周期看啊，这个盈利的波动也相对于养殖本身是会更小的。尤其是这个动物疫苗，因为它本身会有一些政策上的一些限制和准入的一个门槛。所以我们看到历史上的话，动保板块的一个估值，也是长时间处于一个比较高的一个水平。而且正是因为动保板块的一个后周期的一个属性，所以从历史上来看，动保板块它通常都是猪价的一个同步周期。 发言人02：04 从我们对于历史的复盘来看，尤其是过去三轮周期，动保指数它基本上是与猪价是同步去启动的但是我们如果从经营层面来看，销售端通常是大概会之后出价1到2个月，业绩端通常之后1到2个季度，而且在一轮这个幅度比较适中的一个周期中，动保企业的股价上涨的这样的一个下限会更高，然后更也会更均衡。这个底层逻辑主要是来自于说，当猪价从这样一个养殖亏损的一个状态，恢复到一个盈利状态的是啊对于动保产品的需求，这个基本上就可以恢复到一个正常的一个状态。所以说东宝企业在猪价右侧的一个业绩权限，相对来说是比较高的。而且一旦有这种重要的新单品去加成的话，这个多企业股价的一个涨幅也是会更突出的。我们在历史上在2010年到202512015年的这个生物股份，以及在2019年到2021年的瑞普生物等等，这些多模企业上都能够看到这样的一个现象。但是如果回到本轮的一个周期，我们再来看的话，要相信今年去研究跟踪和交易动保板块的投资者朋友，可能都会有这样的一个困惑。 发言人03：24 那就是说为什么就资本市场今年不再像前几轮周期那样，会在猪价右侧去交易这个动保的后周期的逻辑为什么整个动漫板块的这个股价，经过这样持续的一个下跌，到目前为止，仍然可能还没有看到明显的一个企稳的一个迹象，以及说为什么说这个板块的一个关注度，在本应起来的一个时候，现在确实面临这样一个无人问津的这样一个状态。如果从基本面角度来看，我们也确确实实在本轮周期中去观察到了一些不同于往年周期的一个特征。我们觉得这些正在将产业的从业者以及这个资本市场投资者，都带入了一个相对悲观的一个境地。比如说行业的一个增速，这几年可能是基本上陷入了一个停滞的一个状态，比如说很多产品的内卷在持续加剧，也在扩大化，范围也在扩大。比如从2到3年前，主要是口蹄疫 苗，到现在去扩大到几乎是全品类。再比如说中国企业在产业链中的议价能力，正在被大幅的削弱，再比如说我们从报表的也看到说从行业的这样的一个盈利中枢，有一个持续的一个下移的一个趋势。也就是换句话说，如果用一句话来概括的话，就是这几年动漫行业是一个很典型的，从经历了从这个产品管线爆发需求端持续的释放，到这个产品同质化的加剧，然后需求萎靡不振，然后从这个高速增长向高质量发展去痛苦过度的这么一个行业。 发言人05：02 所以说我们站在现在这个时点上，仍然对动漫行业的未来还是充满信心和期待的。但是短期来看，短期的维度还仍然确实是避免不了，会面临这个利弊驱逐良币，就是说存在大量的这样一个低效竞争这样一个困境。不过我们认为这种状况首先不会一直持续下去，而且这些问题的解决我们认为也是有迹可循的。首先就是从研究框架和产业逻辑来看，和这个下游的养殖环节会更多的去关注供给是不同的。动保环节我们会更加关注需求，尤其是在目 前整个经济动物的动保，动保其实是养殖的函数，因为经济动物养殖的它的经济价值是有上限的，所以本质上来说动保其实就是在有限范围内去求解。 发言人05：53 动保行业的一个成长性主要来自于三个方面。我觉得第一个就是来自于养殖的一个规模化进程。第二个是来自于整个动物疫病的一个流行和演绎的趋势。第三个就是我们觉得还更多的是来自于产品本身的一个迭代升级，尤其是这个产品的创新，对于这个企业去维持现有的这样的一个市场份额和这个利润率水平，都是至关重要的，从这个历史的复盘来看，就动漫行业在非洲中疫情发生之前和发生之后，其实两个截然不同的一个发展阶段。 发言人06：28 因为我们应该回忆一下，应该有印象，在2018年非洲猪瘟病毒进入到我国之前，其实我们国内的这样一个养殖主体，更多的是以散户和中小养殖场所为主。那这个阶段其实动保产品的一个销售，它更多的是以经销渠道和政府集采为主。那下游客户他们的这个付款方式，也更多的是这种先款后货，以及说这个年末去借款。但是到了18年之后，就是来到这个后面瘟疫情的这样一个时代。其实随着整个政策的一个支持窗口，随着养殖难度的加大和疫情的常态化，以及说有很多大量的有外部资本去涌入，所以积极的方面确实是带动了整个养殖端的一个规模化和集约化的一个快速发展。我们也看到规模养殖场以及这个集团养殖场，逐渐成为整个市场的供应的主体。 发言人07：24 这在很大程度上确实是起到了一个稳定生猪供应和猪价的这么一个作用。但是我们也看到就这个阶段动漫产品的销售是明显的转向了以直销为主，再加上从过去这30年时间，政府集采已经在逐步的去退场，尤其到2025年之后，政府集采应该就会逐步去退出这个市场，所以我们看到这两年，东宝这个上市企业的一个直销占比，普遍是已经超过了60%啊，高的现在已经来到了70%左右。就经销的这个占比，包括正常的占比，是在这个明显的是啊在萎缩的。那这个数据就是直销占比，这个数据在非洲猪瘟疫情之前，普遍只有40%左右。也就是说短短的5到6年的时间，我们看到这个直销占比已经增长超过20个点。 发言人08：17 所以说养殖的一个规模化进程，同样是在带动上游这个动保行业，在往头部去集中。头部的这些中小企业，它具备更完善的一个产品矩阵，更专业的这样的一个售前检测和检测，更稳定的大批量生产的供应能力，更全面的这样的一个售后服务，以及说更有力度的一个金融政策，利好就主要是来自于说这个集团养殖的企业更加稳定的这样的一个采购需求。因为这部分养殖群体它受到养殖引力的干扰更小，尤其 是在生产决策，还有这些对动物一定的防控这个方面，它受到猪价的波动会更小。但是利空也是比较明显的，主要是来自于说整个养殖产业链的定价权，正逐步从这个动保环节让渡给了这个养殖环节。因为我们确实从这个产业端去明显的观察到，当养殖端的体量达到百万甚至千万的这样的一个量级之后，他们的一个议价能力是呈现一个非线性提升的。而且从付款方式这个维度来看，也明显的是体现在先货后款，以及这个信用账期的一个不断拉长，从而导致动保企业的一个资金成本以及坏账风险对利润表的一个冲击。 发言人09：41 出现这个现象的底层逻辑，其实主要就是动保企业目前整个创新和整合的速度还远远比不上下游这个规模化的一个进度。所以我们觉得这块是当前动漫行业面临的一个最主要的矛盾。同时也是未来行业破局的一个关键。 发言人10：01 从这个研究方法论来看，因为对于众多板块的研究，过去的话我们会更多的去研究增量，就比如说我们去关注行业的天花板在哪里，我们去关注行业以及企业的成长性，是否能够兑现，以及如何兑现，以及何时兑现。那我们去关注说动保公司它的新的这样的一个产品管线，新的pipeline能否去真正的去创造价值，在当前这个时点，我们去更多的去关注的是啊去研究这个存量博弈。因为我们看到过去一段时间内，可以说几乎每一次动作行业，这种比较大的所谓的行业政策的收紧和所谓的准入门槛的提高，最终反而都造成了供给端的实质性的增加。那我们可以看到，无论是针对口蹄疫苗和高致病性流感疫苗企业做的这样的一个生物安全三级改造，还是说2022年新版GMP，新版设GPT体的一个实施，那在这个行业经过一轮疯狂的这样的一个capx落地之后，我们其实最终看到的是优质产能是显著提高的。但是在这个过程中，就是搭便车的情况也是同样的严重。比如说很典型在2022年到二三年有新版受邀GMP收尾的这么一个后期，其实部分企业和他们的这个验收其实是降低标准来通过的。所以这就在事实性的导致了说劣币驱逐良币的现象，并加剧了这个行业的一个内卷，因为这一部分降低标准通过的企业，他们可以在成本项中有更低的制造费用。 发言人11：42 来和这些严格遵守规则的一些好学生去不公平的去竞争。而且我们还现在还看到在兽用原料药这个领域，目前仍然还存在着大量的这样一个在建项目。 发言人11：54 这些都指向未来行业的一个供需格局，可能会更加的不乐观，我们最新的这样的一个对产业端的一个跟踪来看，我们现在已经看到有的企业已经出现了比较明显的一个亏损。尤其是产品结构比较单一的这些企业，以及说我们看到部分产品所在的细分行业，目前也面临了一个普遍停产的一个状态，所以很多企业其实现在处在一个比较挣扎的一个阶段。但我们从另外一个角度来看，就是当行业在开始亏现金流之前，其实目前确实还尚未看到一个明 显的一个产能退出的一个现象。但是在一级市场来讲，目前的这样一个询价和出售的意愿也都是在不断增强的。只不过从定价上来看，目前可能还是一二级倒挂的状态，这在一定程度上确实也反映出行业可能还需要再来一段时间来逐步去迎来产能的一个退场和出勤。那就是说我们会觉得越往后，这个产业端的心态可能会发生更大的一个变化，尤其是当这个下游养殖端出现比较明显的这样的一个原因改善之后，但是很多企业在经营上依然还没有出现什么大的起色。而这部分中国企业他继续扛下去的意愿，或者说再投资的意愿就会受到一些影响。 发言人13：16 对估计后面整个行业产能清退的现象，对于在当前这样一个存量的一个市场，我们其实目前也很少去看到，大家去聚焦在这个竞争格局维度的一个研究和讨论，因为经过过去这十余年时间，行业持续的这样的一个技术扩散，你现在可以这么说，几乎绝大多数的动漫产品都诞生了一批有竞争力的供应商。并且可能还在持续的增加。因为这个新药监测保护期，新药专利保护期的这样的一个到期，打破了这个供给端的一个约束，不过这个细分赛道中这个领先者的一个地位确实也很难动摇，只是说他们现在想去维持现状，所付出的代价会比之前会要大得多。因为对于下游来讲的话，决策风险也是一个很重要的考量因素，尤其是动漫产品的使用方，都是这些没有表达能力的获取对象，所以对于多企业来说，在这样的一个竞争阶段，生产端的一个成本控制能力就显得是愈加重要的。不过在行业目前普遍比较悲观的一个环境下，我们依然还是认为就下一个增量发展阶段还是会到来的。但是这可能需要来自说目前仍然困扰养殖端的一些尚未解决的一些难题。 发言人14：35 比如说蓝耳病的防控，比如说这个腹泻的防控，再比如说之前