利率债周报（2024.9.16-2024.9.22）：债市整体震荡，收益率曲线转而走平

债市整体震荡，收益率曲线转而走平 ——利率债周报（2024.9.16-2024.9.22） 核心观点 作者 东方金诚研究发展部 分析师瞿瑞部门总监冯琳 时间 2024年9月23日 上周债市整体震荡，收益率曲线转而走平。上周三（9月16日），中秋节前经济金融数据走弱提振货币宽松预期，长债和超长债延续强势；周四，美联储降息50bp，市场宽货币预期进一步升温，但随着10年期国债收益率下行至接近2.0%的关键点位，市场情绪趋于谨慎，长债收益率有所上行；周五，当日公布的9月LPR报价持稳，降息预期阶段性落空，市场转而开始交易后续货币宽松预期，长债收益率转而下行。整体来看，上周债市呈现震荡行情，长债收益率波动微幅上行。短债方面，虽然上周央行持续大规模净投放，但适逢税期缴款、MLF到期，资金面有所收紧，推动短端收益率较大幅度上行，收益率曲线转而走平。 本周债市料仍将窄幅震荡。尽管9月降息预期阶段性落空，但在国内基本面偏弱以及美联储降息客观上为国内货币宽松提供更大空间背景下，市场对四季度降准降息以及调降存量房贷利率的预期仍在，短期内长债收益率下行趋势仍难以逆转。不过，目前10年期国债收益率已经接近2.0%的关键点位，市场或对宽松预期已相对充分定价，机构行为将更加谨慎。此外，本周临近跨季及国庆长假，加之逆回购到期规模大、政府债券供给大幅放量，资金面扰动或延续。我们判断，在基本面和宽松预期支撑以及机构行为扰动下，本周债市仍将窄幅震荡，预计10年期国债收益率将在2.0%左右盘整。 关注东方金诚公众号获取更多研究报告 一、上周市场回顾 1.1二级市场 上周债市窄幅震荡，收益率曲线有所走平。全周看，上周五10年期国债收益率较前一周六微幅上行0.06bp，1年期国债收益率较前一周六上行6bp，期限利差大幅收窄。不过，上周国债期货表现强于现券，10年期国债期货主力合约累计上涨0.21%。 9月18日：周三，中秋假期前公布的经济金融数据继续走弱，降息降准预期升温，加之股市延续弱势，比价效应下，长债和超长债延续强势，而受资金面明显收敛压制，中短债有所回调。当日银行间主要利率债收益率多数上行，其中，10年期国债收益率下行0.22bp；国债期货各期限主力合约集体收涨，10年期主力合约涨0.15%，再创新高。 9月19日：周四，在美联储宣布降息50个基点后，全球范围内货币宽松预期走强，带动国内降息预期急剧升温，早盘国内债市走暖。不过，在止盈情绪、股市反弹等因素压制下，午后债市有所回调，整体走弱。全天看，银行间主要利率债收益率普遍上行，10年期国债收益率上行0.47bp；国债期货各期限主力合约全线收跌，10年期主力合约跌0.12%。 9月20日：周五，随着LPR连续第二个月持稳，降息预期阶段性落空，市场转而开始交易四季度货币政策宽松预期，带动债市整体走强。当日银行间主要利率债收益率多数下行，其中，10年期国债收益率下行0.19bp；国债期货各期限主力合约集体收涨，10年期主力合约涨0.16%。 23/1/3 23/2/3 23/3/3 23/4/3 23/5/3 23/6/3 23/7/3 23/8/3 23/9/3 23/10/3 23/11/3 23/12/3 24/1/3 24/2/3 24/3/3 24/4/3 24/5/3 24/6/3 24/7/3 24/8/3 24/9/3 23/4/10 23/5/10 23/6/10 23/7/10 23/8/10 23/9/10 23/10/10 23/11/10 23/12/10 24/1/10 24/2/10 24/3/10 24/4/10 24/5/10 24/6/10 24/7/10 24/8/10 24/9/10 图1上周10年期国债现券收益率和期货价格走势 2.20 中国:中债国债到期收益率:10年 期货收盘价(活跃合约):10年期国债期货 107.2 106.97 107 2.15 106.91 106.79 106.8 2.10 106.6 106.4 2.0450 2.05 2.0431 106.2 2.0403 2.00 106 09-1809-1909-20 图2上周中短端国债利率大幅上行图3上周10年期国开债利率继续下行 2.3变化,右轴bps上周五%前周六%72.262.16.002.042.05.355 1.912.04 1.941.81.731.9131.721.61.501.70 1 1.51.390.06 2.720 1.4 1.331.44-0.81 1.3-1 1Y3Y5Y7Y10Y 2.5变化,右轴bps 上周五% 前周六%2 2.42.31.401.33 1 2.2 1.00 1.00 2.12 2.1 2.01 2.130 2.01.9 1.78 1.8 1.66 1.851.84 2.00 -1.00 -1 1.71.771.61.65 -2 1Y3Y 5Y 7Y 10Y 55 5年 10年 50 45 40 35 30 107 106 105 104 103 102 101 100 99 10年期 5年期 2年期 108 图4上周5年期和10年期国债期货继续上涨图5上周各期限国开债隐含税率继续上行(%) -3 2.0 -2.5 2.5 -2 3.5 3.0 -1.5 4.0 -1 4.5 -0.5 5.0 0 美国10年期国债收益率% 5.5 中国10年期国债收益率% 中美10年期国债利差bps，右轴 0.0 1.3 2.80.8 0.6 2.3 0.4 1.8 0.2 中债国债到期收益率：1年%1.0 期限利差（10Y-1Y）bps,右轴 中债国债到期收益率：10年% 图6上周国债10Y-1Y期限利差大幅收敛图7上周中美10年期国债利差倒挂幅度继续加深 23/2/23 23/3/23 23/4/23 23/5/23 23/6/23 23/7/23 23/8/23 23/9/23 23/10/23 23/11/23 23/12/23 24/1/23 24/2/23 24/3/23 24/4/23 24/5/23 24/6/23 24/7/23 24/8/23 23/1/1 23/2/1 23/3/1 23/4/1 23/5/1 23/6/1 23/7/1 23/8/1 23/9/1 23/10/1 23/11/1 23/12/1 24/1/1 24/2/1 24/3/1 24/4/1 24/5/1 24/6/1 24/7/1 24/8/1 24/9/1 数据来源：Wind东方金诚 1.2一级市场 上周共发行利率债96只，环比增加6只，发行量4820亿，环比减少4186 亿，净融资额2624亿，环比减少2119亿。分券种看，上周国债、政金债、地方债发行量环比均减少；政金债净融资额环比增加，而国债、地方债净融资额环比减少。 表1利率债发行和到期（亿元） 上周发行量 前周发行量 上周偿还量 前周偿还量 上周净融资额 前周净融资额 国债 1500 5003.1 1947.4 3312.4 -447.4 1690.7 政金债 930 1200 0 560 930 640 地方政府债 2389.89 2802.75 248.56 390.1 2141.33 2412.66 合计 4819.89 9005.85 2195.96 4262.5 2623.93 4743.36 数据来源：Wind东方金诚 上周利率债认购需求整体尚可：共发行3只国债，平均认购倍数为2.31倍； 共发行12只政金债，平均认购倍数为3.81倍；共发行81只地方政府债，平均 认购倍数为24.90倍。(上周利率债发行情况详见附表1-3) 二、上周重要事件 美联储启动降息，首次降息幅度为50bp。北京时间9月19日凌晨，美联储宣布，联邦基金利率的目标区间从5.25%-5.50%降至4.75%-5.00%，降幅50bp。这是美联储2022年3月启动本轮紧缩周期以来的首次降息。本次降息决策并未得到全体FOMC投票委员支持。决议声明显示，有一人投票反对降息50bp，投反对票的美联储理事鲍曼支持降息25bp。 最新公布的利率点阵图显示，相比今年6月美联储公布的上次更新点阵图，本次美联储官员对最近三年降息的预期力度大幅提升。点阵图预期的今年利率预期中位值从上次的5.125%降至4.375%，明年、即2025年的利率中位值从4.125%降至3.375%，降幅为75bp，后年的利率预期中位值从3.125%降至2.875%，降幅25bp。 会后，鲍威尔在新闻发布会上表示，美联储并非急于降息，降息50bp主要是为了确保美国经济实现软着陆，并强调美国经济目前没有衰退迹象，也不认为经济衰退即将到来。他警告称所有人都不应当认为降息50bp是新的趋势，下一步的行动取决于经济数据，未来并没有设定任何固定的利率路径。 9月LPR报价保持不变。9月20日，全国银行间同业拆借中心公布新版LPR报价：1年期品种报3.35%，上月为3.35%；5年期以上品种报3.85%，上月为3.85%。 9月两个期限品种的LPR报价保持不变，主要有两方面原因。首先，7月LPR报价下调10个基点，当前处于7月降息后的政策效果观察期，短时间内连续下调政策利率并引导LPR报价跟进下调的迫切性并不大。其次，受银行净息差压力偏大影响，当前利率下调存在一定约束。展望未来，美联储较大幅度降息后，国内货币政策灵活调整空间扩大，短期内降息降准概率都在上升。综合考虑经济运行态势及物价水平，四季度央行还有可能再 第1周第3周第5周第7周第9周第11周第13周第15周第17周第19周第21周第23周第25周第27周第29周第31周第33周第35周第37周第39周第41周第43周第45周第47周第49周第51周 第1周第3周第5周第7周第9周第11周第13周第15周第17周第19周第21周第23周第25周第27周第29周第31周第33周第35周第37周第39周第41周第43周第45周第47周第49周第51周 度下调主要政策利率，届时将引导LPR报价跟进下调。 三、实体经济观察 上周生产端高频数据多数上涨，其中，高炉开工率、石油沥青装置开工率、日均铁水产量均小幅上涨，半胎钢开工率则小幅下跌。从需求端来看，上周BDI指数有所回升，而出口集装箱运价指数CCFI延续下跌；上周30大中城市商品房销售面积明显回落。物价方面，上周猪肉价格继续下跌，而大宗商品价格多数上涨，其中，铜、螺纹钢以及原油价格均继续上涨。 50 45 40 35 30 25 20 2024年 2023年 2022年 55 66 71 76 81 86 2024年 2023年 2022年 图8上周高炉开工率小幅上涨(%)图9上周石油沥青装置开工率小幅回升(%) 250 240 230 220 210 200 190 180 2024年 2023年 2022年 260 80 70 60 50 40 30 20 10 2024年 2023年 2022年 90 第1周第3周第5周第7周第9周第11周第13周第15周第17周第19周第21周第23周第25周第27周第29周第31周第33周第35周第37周第39周第41周第43周第45周第47周第49周第51周 第1周第3周第5周第7周第9周第11周第13周第15周第17周第19周第21周第23周第25周第27周第29周第31周第33周第35周第37周第39周第41周第43周第45周第47周第49周第51周 图10上周半钢胎开工率小幅下跌(%)图11上周日均铁水产量(247家)继续小幅上涨(万吨） 23/1/1 23/2/1 23/3/1 23/4/1 23/5/1 23/6/1 23/7/1 23/8/1 23/9/1 23/10/1 23/11/1 23/12/1 24/1/1 24/2/1 24/3/1 24/4/1 24/5/1 24/6/1 24/7/1 24/8/1 2