利率债周报：债市震荡整理，收益率曲线呈现熊平走势

债市震荡整理，收益率曲线呈现熊平走势 ——利率债周报（2024.8.12-2024.8.18） 核心观点 作者 东方金诚研究发展部 分析师瞿瑞部门总监冯琳 时间 2024年8月19日 上周债市震荡整理，长债收益率微幅下行。上周一（8月12日），大行延续前期卖债操作，加之资金面受税期以及政府债券缴款增加扰动边际收敛，债市延续弱势。随后公布的7月金融数据不及预期，叠加央行开始呵护流动性，多头情绪有所修复，周二、周三债市有所回暖。但受多条监管政策传闻影响，周四、周五债市再度走弱。整体上看，在金融数据不及预期、资金面收敛、政策监管担忧等多空因素交织下，上周债市震荡整理，长债收益率微幅下行。短端利率方面，尽管上周央行公开市场投放规模逐渐加大，但受缴准、缴税以及机构杠杆普遍回落影响，资金价格持续上涨，带动债市短端利率大幅上行，收益率曲线呈现熊平走势。 短期内长债收益率仍会受央行监管扰动而延续震荡。近期债市调整主要与央行指导大行卖债并释放强监管信号有关，接下来央行态度及监管政策仍将是债市面临的主要风险因素。不过，上周公布的7月金融数据延续下行势头，加之7月宏观数据显示当前经济呈现“供强需弱”特征，基本面对债市依然友好。同时，央行行长在接受媒体采访时表示“将继续坚持支持性的货币政策立场”，表明货币政策没有转向，后续仍有空间。这意味着，从中长期视角看，债市整体趋势尚未根本性逆转，调整即被视为加仓机会，叠加资产荒依旧，债市仍然存在较强买盘支撑。我们预计，接下来一段时间10年期国债收益率的波动区间将在2.1%-2.3%之间。 关注东方金诚公众号获取更多研究报告 一、上周市场回顾 1.1二级市场 上周债市震荡整理，长端利率微幅下行。全周看，10年期国债期货主力合约累计下跌0.23%;上周五10年期国债收益率较前一周五微幅下行0.08bp，1年期国债收益率较前一周五大幅上行7.79bp，期限利差大幅收窄。 8月12日：周一，二季度央行货币政策报告再度提及长债收益率风险并称将开展压力测试，部分机构长债交易受限，同时大行抛压不时涌出，加之资金面继续收敛，债市大幅下跌。当日银行间主要利率债收益率普遍大幅上行，10年期国债收益率上行5.22bp；国债期货各期限主力合约全线收跌，10年期主力合约跌0.59%。 8月13日：经过前几日调整，周二市场情绪有所修复，随后央行公开市场大规模投放，叠加金融数据不及预期，提振债市进一步回暖。当日银行间主要利率债收益率普遍下行，10年期国债收益率下行2.53bp；国债期货各期限主力合约全线收涨，10年期主力合约涨0.20%。 8月14日：周三，受前一日金融数据不及预期，以及央行大规模净投放提振，早盘债市延续强势，但午后金融时报再次发文提示债券投资风险，债市受到小幅干扰，有所回调。全天看，银行间主要利率债收益率多数下行， 10年期国债收益率下行2.89bp；国债期货各期限主力合约全线收涨，10 年期主力合约涨0.17%。 8月15日：周四，受股债跷跷板效应，加之取消债基免税制度以及银行将限制投资基金比例的传闻影响，债市转而走弱。全天看，银行间主要利率债收益率普遍上行，10年期国债收益率上行0.84bp；国债期货各期限主力合约全线收跌，10年期主力合约跌0.16%。 8月16日：周五，在前一日中国银行保险报辟谣限制银行投资基金比例的情况下，债市情绪有所修复，但午后受监管将监测激进投资者名单的传闻影响，债市小幅回调。全天看，银行间主要利率债收益率多数下行，10年期国债收益率下行0.72bp；国债期货各期限主力合约冲高回落小幅收涨，10年期主力合约涨0.12%。 图1上周10年期国债现券收益率和期货价格走势 2.30 中国:中债国债到期收益率:10年 期货收盘价(活跃合约):10年期国债期货 107 2.2508 2.25 2.2255 106.5 2.1966 2.2050 2.1978 2.20 106 105.69 105.55 105.54 2.15 105.70 105.5 105.31 2.10 105 08-1208-1308-1408-1508-16 图2上周中短期国债利率大幅上行图3上周各期限国开债利率均上行 2.3 变化,右轴bp 上周五% 2.1 前周五% 2.20 2.20 9 变化,右轴bp 上周五% 前周五% 5 2.10 2.4 7.79 7 2.25 4 1.89 2.06 2.2 1.9 3.07 1.78 5 2.25 3 1.87 1.7 3 2.0 2 1.53 1.72 1.5 1.46 5.95 1.95 3.73 11.8 0.61 1 1.65 1.3 -0.08-11.6 0 1Y3Y5Y7Y10Y 1Y 3Y 5Y 7Y 10Y 1.95 1.98 1.69 3.27 3.50 2.10 2.14 1.87 1.91 4.12 图4上周各期限国债期货继续下行图5上周各期限国开债隐含税率继续下行(%) 107105103101 99 2年期5年期10年期 555045403530 5年10年 23/1/3 23/2/3 23/3/3 23/4/3 23/5/3 23/6/3 23/7/3 23/8/323/9/3 23/10/3 23/11/3 23/12/3 24/1/3 24/2/3 24/3/3 24/4/3 24/5/3 24/6/3 24/7/3 24/8/3 23/3/6 23/4/6 23/5/6 23/6/6 23/7/6 23/8/623/9/6 23/10/6 23/11/6 23/12/6 24/1/6 24/2/6 24/3/6 24/4/6 24/5/6 24/6/6 24/7/6 24/8/6 中美10年期国债利差bps，右轴 中国10年期国债收益率% 5.5 美国10年期国债收益率% 0 5.0 -0.5 4.5 -1 4.0 -1.5 3.5 3.0 -2 2.5 -2.5 2.0 -3 0 1.3 2.80.8 0.6 2.3 0.4 1.8 0.2 中债国债到期收益率：1年%1 期限利差（10Y-1Y）bps,右轴 中债国债到期收益率：10年% 图6上周国债10Y-1Y期限利差明显收窄图7上周中美10年期国债利差倒挂幅度收敛 23/1/17 23/2/17 23/3/17 23/4/17 23/5/17 23/6/17 23/7/17 23/8/17 23/9/17 23/10/17 23/11/17 23/12/17 24/1/17 24/2/17 24/3/17 24/4/17 24/5/17 24/6/17 24/7/17 23/1/1 23/2/1 23/3/1 23/4/1 23/5/1 23/6/1 23/7/1 23/8/1 23/9/1 23/10/1 23/11/1 23/12/1 24/1/1 24/2/1 24/3/1 24/4/1 24/5/1 24/6/1 24/7/1 24/8/1 数据来源：Wind东方金诚 1.2一级市场 上周共发行利率债79只，环比减少17只，发行量7754亿，环比小幅减 少121亿，净融资额4708亿，环比减少1423亿。分券种看，上周国债、政金债发行量环比增加，而地方债发行量环比小幅减少；国债净融资额环比增加，而政金债、地方债融资额环比有所减少。 表1利率债发行和到期（亿元） 上周发行量 前周发行量 上周偿还量 前周偿还量 上周净融资额 前周净融资额 国债 4325.4 4160.9 300 850.7 4025.4 3310.2 政金债 1300 1230 2220.3 50 -920.3 1180 地方政府债 2128.82 2484.5 525.91 843.65 1602.91 1640.86 合计 7754.22 7875.4 3046.21 1744.35 4708.01 6131.06 数据来源：Wind东方金诚 上周利率债认购需求整体尚可：共发行5只国债，平均认购倍数为2.71倍； 共发行20只政金债，平均认购倍数为3.74倍;共发行54只地方政府债，平均 认购倍数为24.98倍。(上周利率债发行情况详见附表1-3) 二、上周重要事件 7月金融数据延续下行势头。8月13日，央行公布的数据显示，2024年7月新增人民币贷款2600亿，同比少增859亿；7月新增社会融资规模为7708亿，同比多增2342亿。7月末，广义货币(M2)同比增长6.3%，增速比上月末高0.1个百分点；狭义货币(M1)同比下降6.6%，降幅较上月末扩大1.6个百分点。 7月新增贷款同比延续少增，主要原因是企业和居民新增规模同比均有所缩量。其中，除了金融“挤水分”效应，受房地产行业延续调整，城投新增融资仍受限制，加之出口下行压力开始显现影响，企业有效贷款需求也处在偏弱状态，居民贷款需求不振则主要源于房地产市场仍在调整，以及居民消费信心不足。7月社融同比多增，与信贷总量表现有所分化，主要源于政府和企业债券融资同比较大幅度多增。受上年同期基数大幅下沉推动，7月末M2增速小幅反弹，但处于偏低水平；7月末M1增速下滑幅度加大，主要是受金融“挤水分”影响，当月企业存款大幅下降。7月末M2与M1增速“剪刀差”继续处于高位。 7月宏观数据走势分化，当前经济呈现“供强需弱”态势。8月15日，国家统计局公布的数据显示，7月规模以上工业增加值同比实际增长5.1%，6月为5.3%；7月社会消费品零售总额同比增长2.7%，6月为2.0%；1-7月全国固定资产投资累计同比增长3.6%，6月为3.9%。 7月工业增加值同比增速放缓，主要原因是当前国内消费需求不振、投资 增速也放慢，加之外需出现放缓信号，以及7月稳增长政策主要在下旬推出，对当月的工业生产提振效应有限。受上年同期基数走低提振，7月社零同比增速有所回升，但仍处于明显偏低水平。背后的主要原因是受疫情疤痕效应、楼市调整影响，居民消费信心偏弱，同时，当前居民提前偿还房贷，以及前期城镇居民可支配收入增速下滑也对消费能力有一定影响。 第1周第3周第5周第7周第9周第11周第13周第15周第17周第19周第21周第23周第25周第27周第29周第31周第33周第35周第37周第39周第41周第43周第45周第47周第49周第51周 第1周第3周第5周第7周第9周第11周第13周第15周第17周第19周第21周第23周第25周第27周第29周第31周第33周第35周第37周第39周第41周第43周第45周第47周第49周第51周 此外，在极端天气因素下，1-7月固定资产投资继续减速。整体上看，7月宏观数据呈现商品消费增速低位回升，投资、工业生产增速略有下行的分化格局，宏观经济“供强需弱”特征明显，经济增长动能延续了二季度以来的放缓态势。 三、实体经济观察 上周生产端高频数据多数下跌，其中，高炉开工率、日均铁水产量均继续下滑，半胎钢开工率与前周基本持平，而江浙织机开工率小幅回升。从需求端来看，上周BDI指数小幅回升，而出口集装箱运价指数CCFI延续下跌；上周30大中城市商品房销售面积继续下滑。物价方面，上周猪肉价格持续上涨，大 宗商品价格也多数上涨，其中，铜、原油价格均上升，而螺纹钢价格继续下跌。 2022年 2023年 2024年 100 80 60 40 20 0 01-0202-0203-0204-0205-0206-0207-0208-02 81 76 71 66 2024年 2023年 2022年 86 图8上周高炉开工率继续下跌(%)图9上周江浙织机开工率小幅回升(%) 240 220 200 180 2024年 2023年 2022年 260 10 30 50 70 2024年 2023年 2022年 90 第1周第3周第5周第7周第9周第11周第13周第15周第17周第19周第21周第23周第25周第27周第29周第31周第33周第35周第37周第39周第4