利率债周报：债市有所回暖，收益率曲线小幅走平

债市有所回暖，收益率曲线小幅走平 ——利率债周报（2024.7.8-2024.7.14） 核心观点 作者 东方金诚研究发展部 分析师瞿瑞部门总监冯琳 时间 2024年7月15日 上周债市震荡偏暖，长债收益率整体下行。上周一（7月8日），央行发布公告称即日起将开展临时正回购或逆回购操作，将资金利率控制在1.6%-2.3%区间，进而加强对收益率曲线的控制，引发市场对流动性收紧的担忧，债市延续弱势。但上周资金面宽松，央行并未立即实施正回购操作，加之6月通胀数据、贸易数据以及金融数据仍偏弱，周二起债市转而回暖。整体上看，上周长债收益率整体下行。短端方面，上周央行公开市场投放完全对冲到期量，资金面逐渐边际收敛，上周短端利率有所上行，收益率曲线小幅走平。 本周长端利率料震荡波动。本周一公布的6月宏观数据表现偏弱，与此前发布的通胀和金融数据相印证，同时，实体经济融资需求不足背景下，资产荒逻辑依然存在，基本面和欠配压力继续为债市提供支撑。不过，在央行可能随时开启借入卖出国债或正回购操作的情况下，短期对债市应保持谨慎。另外，本周将召开三中全会，需关注政策面增量信息可能给债市造成的扰动。 关注东方金诚公众号获取更多研究报告 一、上周市场回顾 1.1二级市场 上周债市有所回暖，长端利率下行。全周看，10年期国债期货主力合约累计上涨0.11%；上周五10年期国债收益率较前一周五下行1.50bp，1年期国债收益率较前一周五上行1.00bp，期限利差有所收窄。 7月8日：周一，央行公告即日起将开展临时正回购或逆回购，并将资金利率控制在1.6%-2.3%区间，将会加强对收益率曲线的控制，引发市场对流动性收紧的担忧，债市延续弱势。当日银行间主要利率债收益率普遍上行，10年期国债收益率上行1.5bp；国债期货各期限主力合约全线下跌，10年期主力合约跌0.24%。 7月9日：周二，市场情绪有所修复，叠加资金面宽松，债市再度转强。当日银行间主要利率债收益率普遍下行，10年期国债收益率下行2.61bp；国债期货各期限主力合约集体上涨，10年期主力合约涨0.20%。 7月10日：周三，尽管当日公布的6月通胀数据偏弱，但因市场担心央行正回购操作落地，债市震荡偏弱。全天看，银行间主要利率债收益率多数小幅上行，10年期国债收益率上行0.09bp；国债期货各期限主力合约集体上涨，10年期主力合约涨0.04%。 7月11日：周四，资金面持续宽松，叠加央行未启动正回购，市场情绪有所修复，债市整体回暖。当日银行间主要利率债收益率普遍下行，10年期国债收益率下行0.59bp；国债期货各期限主力合约多数微涨，其中，10年期主力合约涨0.01%。 7月12日：周五，央行卖债或正回购暂未启动，叠加6月金融数据偏弱，债市继续走强。全天看，银行间主要利率债收益率多数下行，10年期国债 收益率下行0.44bp；国债期货各期限主力合约全线收涨，10年期主力合约 0.10%。 图1上周10年期国债现券收益率和期货价格走势 2.32 中国:中债国债到期收益率:10年 期货收盘价(活跃合约):10年期国债期货 105.4 2.31 105.25 105.11 105.13 2.30 105.09 105.2 2.29 104.88 105 2.28 2.2904 104.8 2.27 104.6 2.26 2.2698 2.2707 104.4 2.2648 2.25 2.2604 104.2 2.24 104 07-0807-0907-1007-1107-12 图2上周10年期国债利率下行，1年期利率上行图3上周10年期国开债利率大幅下行 2.4变化,右轴bp2.31.002.22.1-0.182.01.91.831.8 1.82 1.71.61.53 1.54 1.5 1Y3Y 上周五% 前周五%2.28 1 2.5变化,右轴bp上周五%前周五%12.42.36 0.770.55 2.32.230 2.33 2.2-1.242.12.052.20 1.96-1 2.0 2.04 1.91.961.81.7-2.30-21.7-2.69 1.72 1.6-3 1Y3Y5Y7Y10Y 0.21 2.13 2.26 1 2.00 2.12 0 -0.64 2.00 -1.50 -1-1-2-2 5Y 7Y 10Y 图4上周各期限国债期货波动上涨图5上周各期限国开债隐含税率继续上行(%) 106105104103102101100 99 2年期5年期10年期 5048464442403836343230 5年10年 23/1/30 23/2/28 23/3/31 23/4/30 23/5/31 23/6/30 23/7/3123/8/31 23/9/30 23/10/31 23/11/30 23/12/31 24/1/31 24/2/29 24/3/31 24/4/30 24/5/31 24/6/30 23/1/3 23/2/3 23/3/3 23/4/3 23/5/3 23/6/3 23/7/3 23/8/3 23/9/3 23/10/3 23/11/3 23/12/3 24/1/324/2/3 24/3/3 24/4/3 24/5/3 24/6/3 24/7/3 -3 2.00 -2.5 2.50 -2 3.50 3.00 -1.5 4.00 -1 4.50 -0.5 5.00 0 美国10年期国债收益率% 5.50 中国10年期国债收益率% 中美10年期国债利差bps，右轴 0 1.7 1.5 0.2 1.9 0.4 2.3 2.1 0.6 2.7 2.5 0.8 期限利差（10Y-1Y）bps,右轴 中债国债到期收益率：10年% 2.9 中债国债到期收益率：1年%1 3.1 图6上周国债10Y-1Y期限利差小幅收窄图7上周中美10年期国债利差倒挂幅度继续收敛 23/1/3 23/2/3 23/3/3 23/4/3 23/5/3 23/6/3 23/7/3 23/8/3 23/9/3 23/10/3 23/11/3 23/12/3 24/1/3 24/2/3 24/3/3 24/4/3 24/5/3 24/6/3 24/7/3 23/1/1 23/2/1 23/3/1 23/4/1 23/5/1 23/6/1 23/7/1 23/8/1 23/9/1 23/10/1 23/11/1 23/12/1 24/1/1 24/2/1 24/3/1 24/4/1 24/5/1 24/6/1 24/7/1 数据来源：Wind东方金诚 1.2一级市场 上周共发行利率债74只，环比增加8只，发行量7056亿，环比增加1057 亿，净融资额4487亿，环比大幅增加2455亿。分券种看，上周国债、政金债发行量和净融资额环比均增加，而地方债发行量和净融资额环比均减少。 表1利率债发行和到期（亿元） 上周发行量 前周发行量 上周偿还量 前周偿还量 上周净融资额 前周净融资额 国债 4111.4 2935.2 1041.6 3230.7 3059.8 -295.5 政金债 1260 930 20 0 1240 930 地方政府债 1684.81 2133.63 1497.98 736.64 186.84 1396.99 合计 7056.21 5998.83 2569.58 3967.34 4486.64 2031.49 数据来源：Wind东方金诚 上周利率债认购需求整体尚可：共发行7只国债，其中两只为银行柜台债 券，剩余国债平均认购倍数为3.42倍；共发行20只政金债，平均认购倍数 4.24倍;共发行47只地方政府债，平均认购倍数为20.69倍。(上周利率债发行情况详见附表1-3) 二、上周重要事件 6月CPI同比低位下行，PPI同比降幅继续收窄。7月10日，国家统计局公布的数据显示，2024年6月，CPI同比为0.2%，上月为0.3%；6月PPI同比为-0.8%，上月为-1.4%。 6月CPI同比上涨0.2%，涨幅较上月小幅回落，主要源于不同商品价格涨跌幅相抵消，如鲜果价格大幅下行抵消了猪肉价格上涨的影响，以及服务价格同比涨幅受基数偏高影响也略有收窄。PPI方面，主因近期国内钢铁、水泥、煤炭等工业原材料供应加快，前期价格上升势头明显放缓，6月PPI环比转跌。不过，受基数快速下沉拉动，当月PPI同比跌幅仍有明显收敛。往后看，在各类商品和服务供应稳定的背景下，受居民消费需求不振以及房地产行业持续调整影响，消费品和工业品价格边际上行动能偏弱，预计三季度CPI同比仍将处于低位运行状态，PPI同比转正的难度较大。 6月出口保持强势，但进口增速转负。7月12日，海关部署公布的数据显示，以美元计价，2024年6月出口额同比增长8.6%，前值7.6%；6月进口额同比下降2.3%，前值1.8%。 6月出口额同比增速为8.6%，较5月加快1.0个百分点。一方面是上年同期基数下沉，另一方面是受外需回暖以及稳外贸政策持续显效拉动，当前出口增长动能依然较强。6月进口额同比转负，进口增长动能较弱，主要源于进口需求不足，与6月官方制造业PMI指数中的进口指数连续第三个月处于收缩区间相印证。往后看，伴随上年同期基数继续下沉，以及短期内出口增长动能将延续偏强状态，7月出口额同比有望进一步加快；进口增长动能偏弱的态势还将持续，但6月以来国际油价明显反弹，叠加上年同期基数进一步下沉，7月进口额同比增速或将由负转正。 6月金融数据延续下行势头。7月12日，央行公布的数据显示，2024年6 月新增人民币贷款2.13万亿，同比少增9200亿；6月新增社会融资规模 32982亿，同比少增9283亿。6月末，M2同比增长6.2%，增速比上月末低 0.8个百分点；M1同比下降5.0%，降幅较上月末扩大0.8个百分点。 6月新增贷款同比延续大幅少增，企业和居民新增规模同比均大幅缩量。其中，金融“挤水分”效应对企业贷款的影响仍在延续，居民贷款需求不振则主要源于房地产市场仍在调整，以及居民消费信心不足。在投向实体经济的人民币贷款同比大幅少增背景下，6月社融同比也大幅少增。6月末M2增速低速下行，主要受新增贷款规模偏低拖累存款派生，以及近期银行存款向理财“搬家”规模较大等因素拖累；M1增速下滑程度加深，除了受新增企业信贷规模偏低拖累外，还主要受楼市低迷以及市场主体经营和投资活跃度不足影响。6月末M2与M1增速“剪刀差”继续处于高位。 三、实体经济观察 上周生产端高频数据涨跌不一，其中，石油沥青装置开工率小幅回升，而高炉开工率、日均铁水产量小幅下跌，上周半胎钢开工率与前周基本持平。从需求端来看，上周BDI指数、出口集装箱运价指数CCFI均有所上涨，显示出口动能持续偏强；上周30大中城市商品房销售面积继续下跌。通胀方面，上周猪肉价格继续小幅上涨，而大宗商品价格多数下跌，其中，铜、螺纹钢以及原油价格均有所下滑。 50 45 40 35 30 25 20 2024年 2023年 2022年 55 66 71 76 81 86 2024年 2023年 2022年 图8上周高炉开工率小幅回落(%)图9上周石油沥青装置开工率小幅回升(%) 第1周第3周第5周第7周第9周第11周第13周第15周第17周第19周第21周第23周第25周第27周第29周第31周第33周第35周第37周第39周第41周第43周第45周第47周第49周第51周 第1周第3周第5周第7周第9周第11周第13周第15周第17周第19周第21周第23周第25周第27周第29周第31周第33周第35周第37周第39周第41周第43周第45周第47周第49周第51周 第1周第3周第5周第7周第9周第11周第13周第15周第17周第19周第21周第23周第25周第27周第29周第31周第33周第35周第37周第39周第41周第43周第45周第47周第49周 250 240 230 220 210