2024年8月图说债市月报：债券市场波动加剧，信用利差全面走扩

图说债市月报 方政府债与城投行业监测周报2022年第9期 地 2024年8月1日—8月31日 债券市场研究系列 债券市场波动加剧，信用利差全面走扩 作者： 中诚信国际研究院 侯天成tchhou@ccxi.com.cn 卢菱歌lglu@ccxi.com.cn谭畅chtan@ccxi.com.cn 本期要点 市场动态及策略 ——2024年8月图说债市月报 联系人： 中诚信国际研究院执行院长 袁海霞hxyuan@ccxi.com.cn 【图说债市月报】信用债收益率普遍降至历史低位，转债市场或存投资机会-2024年7月 【图说债市月报】首批民企资产担保债券发行落地，债券收益率全面下行-2024年6月 【图说债市月报】滚动违约率下降，债券收益率全面下行-2024年5月 【图说债市月报】信用利差全面收窄，关注煤炭企业债券投资机会-2024年4月 【图说债市月报】月内信用债发行规模有所上升，长期限信用债投资机会可多加关注-2024年3月 【图说债市月报】货币政策定调仍偏宽松，信用债发行降温收益率持续下行-2024年2月 如需订阅研究报告，敬请联系中诚信国际品牌与投资人服务部赵耿010-66428731 gzhao@ccxi.com.cn www.ccxi.com.cn 8月债券收益率波动加大，总体呈倒“V”型走势，信用利差全面走扩。月初，交易商协会 对4家农商行启动自律调查，并将部分在国债交易中严重违规机构移送中国人民银行实施行政处罚，同时在人民银行多次提示长端利率风险的情况下，市场对监管趋严的担忧情绪升温；叠加7月通胀数据涨幅超预期以及政府债供给增加，国债收益率随之出现较快上行。自中旬开始，在交易商协会表示央行并未设置长期国债利率区间、发声稳定市场情绪、资金面放松等影响下，债券收益率逐渐恢复下行走势。此外，8月底央行公告称当月买短卖长合计净买入国债1000亿元，体现了央行对于流动性的呵护。全月来看，前期调整幅度相对更大，国债收益率曲线仍有所上移，债券收益率多数上行。信用利差全面走扩，以中短期票据为例，不同期限等级信用利差均有所走扩，幅度在4-21bp之间。 展望后市及策略建议方面，在市场已出现较大幅度调整、经济修复仍存在多重制约背景下，后续货币政策操作或仍需维持稳中偏松，基本面和“资产荒”格局对债市也有支撑，债券收益率有望恢复低位波动。从信用债情况来看，高低等级表现可能存在分化，仍建议多加 关注弱资质、再融资承压主体风险演变情况。一方面，考虑到当前经济修复承压，重点领域信用风险依旧维持高位，后续弱资质主体的再融资风险值得警惕；另一方面，高等级信用债可能仍将受到资金青睐，信用债收益率或维持低位，但目前其信用利差进一步压缩的空间也较小，建议投资者择券时注重评级和企业的基本面情况，可考虑适当进行信用下沉，行业上建议谨慎关注钢价快速下行引致钢企利润空间压缩及利差波动风险。 债券市场回顾 信用风险：8月公募债券市场月度滚动违约率为0.22%，较上月上升0.07个百分点。债券 市场月内共有4家主体违约，分别为上实租赁、蓝盾股份、岭南股份和西安建工，涉及2家建筑企业、1家信息技术企业和1家金融机构。其中，受政府投资缩减、施工需求减少、资金偏紧制约施工进度等因素影响，建筑行业景气程度有所弱化，相关主体经营承压。 宏观与资金环境：受近期高温多雨、部分行业生产淡季等因素影响，8月份制造业PMI有所回落。8月份，制造业采购经理指数为49.1%，较上月下降0.3个百分点。从资金面来看，央行通过公开市场操作净投放资金303亿元。月内央行加大逆回购资金投放力度，维 稳流动性，截至8月末，各期限质押式回购利率多数下行，变化幅度在3-27bp之间，其中DR007较上月末下行10bp至1.70%。 一级市场：8月信用债发行降温，发行规模共计12490.2亿元，较上月减少391.76亿元，日均发行规模降至543.05亿元；净融资额较上月减少2099.59亿元至420.76亿元。从累 计数据看，2024年1-8月信用债发行规模共计95073.4亿元，较去年同期增加3330.38亿 元；净融资额为13668.32亿元，较去年同期增加3581.51亿元。发行利率方面，不同品种信用债平均发行利率涨跌互现。 二级市场：8月二级市场债券成交总额较上月减少20.79%至31.75万亿元。债券收益率方面，8月债券收益率普遍上行。截至8月30日，不同期限国债收益率较上月末普遍上行2- 9bp。其中10年期国债收益率较上月末上行2bp至2.17%。信用债方面，不同期限等级信用债收益率全面上行，以中期票据为例，其收益率上行幅度在5-30bp之间，其中AA等级中票上行幅度最大，均超过16bp。 市场动态及策略 8月债券市场波动加剧，总体呈倒“V”型走势。经济数据方面，受近期高温多雨、部分行业生产淡季等因素影响，8月份官方制造业PMI走低至49.1%，比 上月下降0.3个百分点；CPI同比增长0.6%，较上月回升0.1个百分点，为年内次高水平；PPI则同比下降1.8%，降幅比上月扩大1个百分点。制造业活动放缓有利于推动债券价格上涨，但考虑到通胀数据持续走高，债市运行仍存在一定压力。从资金面来看，央行通过公开市场操作实现资金净投放，资金价格边际下行，对债市形成一定利好支持。截至8月末，各期限质押式回购利率多数下行，变化幅度在3-27bp之间，其中DR007较上月末下行10bp至1.70%。从债券市场表现来看，8月信用债发行小幅降温，发行规模共计12490.2亿元，较上月减少391.76亿元；净融资则有所改善，净融资额为13668.32亿元，较去年同期增加3581.51亿元。二级市场方面，8月债券收益率波动加大，总体呈先升后降态势。分阶段来看，月初交易商协会对4家农商行启动自律调查，并将部分在国债交易中严重违规机构移送中国人民银行实施行政处罚，同时在人民银行多次提示长端利率风险的情况下，市场对监管趋严的担忧情绪升温；叠加月内公布的7月通胀数据涨幅超预期以及政府债供给增加，国债收益率随之出现较快上行，10年期国债收益率于8月12日运行至月内高点2.25%，较月初上行12bp。自中旬开始，在交易商协会表示央行并未设置长期国债利率区间、发声稳定市场情绪、资金面边际放松等影响下，债券收益率逐渐恢复下行走势。此外，8月底央行公告称当月买短卖长合计净买入国债1000亿元，体现了央行对于流动性的呵护，也缓解市场的担忧情绪。整体来看，前期调整幅度相对更大，收益率曲线仍有所上移。截至8月30日，不同期限国债收益率较上月末普遍上行，幅度在2-9bp之间，其中10年期国债收益率较上月末上行2bp，至2.17%；信用债收益率上行幅度更大，以中短期票据为例，其收益率上行幅度在5-30bp之间。 投资策略方面，在市场已出现较大幅度调整、经济修复仍存在多重制约背景 下，后续货币政策操作或仍需维持稳中偏松，基本面和“资产荒”格局对债市也有支撑，债券收益率有望恢复低位波动。从信用债情况来看，高低等级表现可能存在分化，仍建议多加关注弱资质、再融资承压主体风险演变情况。一方面，考虑到当前经济修复承压，重点领域信用风险依旧维持高位，叠加部分发行人内生 资金能力尚未完全修复，后续弱资质主体的再融资风险值得警惕；另一方面，高等级信用债可能仍将受到资金青睐，信用债收益率或维持低位，但目前其信用利差进一步压缩的空间也较小，建议投资者在选择信用债时注重评级和企业的基本面情况，可考虑适当进行信用下沉。外部因素影响方面，后续需关注国际市场的动向，特别是美联储的货币政策变化和地缘政治因素对全球市场的影响。行业方面，今年以来，钢铁价格出现快速下行。根据钢铁工业协会数据，截至2024年8月末，中国钢铁板材和长材价格指数分别为96和90点，较年初分别下降18%和20%。钢价下行主要受国内基建、房地产、汽车制造业等下游行业需求普遍走低以及全球地缘政治持续紧张环境下新兴经济体钢材产能扩张、国际金融市场大幅波动加剧等因素影响。进入秋季后，随天气条件逐渐改善，建筑施工活动有望提速，建筑用钢铁需求或有一定修复；但考虑到制造业和出口表现仍存在一定不确定性，后续钢材价格仍存在继续下行可能。建议谨慎关注钢价快速下行引致钢企利润空间压缩及利差波动风险。 表1：债券收益率整体情况 资料来源：中诚信国际研究院整理 8月债券市场回顾 一、债市风险：滚动违约率回升，信用利差全面走扩 5 单位：家 4 3 2 1 0 资料来源：中诚信国际研究院整理 资料来源：中诚信国际研究院整理 0.25% 0.20% 0.15% 0.10% 0.05% 0.00% 图2：每月新增违约主体家数（含私募） 图1：公募发行主体月度滚动违约率走势 1、违约情况：公募市场月度滚动违约率1为0.22% 2022年7月 2022年8月 2022年9月 2022年10月 2022年11月 2022年12月 2023年1月 2023年2月 2023年3月 2023年4月 2023年5月 2023年6月 2023年7月 2023年8月 2023年9月 2023年10月 2023年11月 2023年12月 2024年1月 2024年2月 2024年3月 2024年4月 2024年5月 2024年6月 2024年7月 2024年8月 2022年5月 2022年6月 2022年7月 2022年8月 2022年9月 2022年10月 2022年11月 2022年12月 2023年1月 2023年2月 2023年3月 2023年4月 2023年5月 2023年6月 2023年7月 2023年8月 2023年9月 2023年10月 2023年11月 2023年12月 2024年1月 2024年2月 2024年3月 2024年4月 2024年5月 2024年6月 2024年7月 2024年8月 8月公募债券市场月度滚动违约率为0.22%，较上月上升0.07个百分点。债券市场月内共有4家主体违约，涉及到2家建筑行业主体、1家金融行业主 体和1家信息技术行业主体，分别为上实租赁、蓝盾股份、岭南股份和西安建工。其中，受政府投资缩减、施工需求减少、资金偏紧制约施工进度等因素影响，建筑行业景气程度有所弱化，相关主体经营承压。展期方面，月内雏鹰农牧、远洋中国、杉杉集团和山东三星等共4家主体进行债券展期。其中，杉杉集团为首次展期主体，其主要从事有色金属行业，旗下上市公司杉杉股份2023年以来经营业绩大幅下滑，债务压力持续加大，出现部分贷款利息延期支付及票据逾期情形，后续公司债券兑付情况仍需关注。 1月度滚动违约率是以统计时点向前倒推12个月的月初存续的公募债券发行人为样本（不含此前已违约的发行人），统计该样本在这12个月内合计新增的违约发行人数量占比。 2、信用评级调整：8月有4家主体评级被下调 图3：月内主体、债项级别调整情况 主体评级调整家数 债项评级调整只数 2 级别调高 3 级别调高 级别调低 级别调低 4 4 资料来源：货币网、上交所、深交所 8月共有2家主体评级被上调，包括1家批发和零售业发行主体、1家综合行业发行主体，主要原因包括区域发展环境良好、外部支持力度大、业务竞争优势显著、收入及利润规模上升及偿债压力较小等。有4家主体评级被下调，分别为广汇汽车、岭南股份、西安建工和杉杉集团，主要原因包括经营业绩亏损、短期偿债压力大及债券兑付不确定等，其中岭南股份月内连续2次下调、西安建工月内连续6次下调，由BBB+级降至C级。此外，月内有1家主体评级展望调整为负面，为中泰集团。 图5：中短期票据等级间利差变化 图4：中短期票据信用利差走势2 3、信用利差：中短期票据信用利差全面走扩 2使用中债中短期票据收益率数据计算。 10 160 140 120 100 80 60 40 20 0 bp 25 20 15 10 5 0 5 0 1年 3年 5年 -5 -10 -15 1年期 3年期 5年期 -20 2024-08-302024-07-31变化（右