北交所2024年半年报策略报告系列五：改性塑料行业高端与特种升级为趋势

北交所策略专题报告 2024年09月18日 北交所研究团队 相关研究报告 《聚氨酯CPU全国单项冠军，技术+产业链共建竞争优势—北交所公司深度报告》-2024.9.16 《北交所周观察：中草香料创首日换手率新高，公司并购重组进入“活跃期”—北交所策略专题报告》-2024.9.16 《铜冠矿建（920019.BJ）：一体化矿服企业，“双超”技术行业领先—北交所新股申购报告》-2024.9.16 北交所2024上半年-改性塑料行业高端与特种升级为趋势 ——北交所2024年半年报策略报告系列五 诸海滨（分析师） zhuhaibin@kysec.cn 证书编号：S0790522080007 改性塑料串联上游石油化工与下游家电汽车等领域，具备研究价值 改性塑料产品为粒子形态，是重要的工业原材料。其需求、供给与宏观经济及下游 汽车、家电等行业景气度关联密切，同时亦能反映上游各类大型石化企业供应商的变化。专业从事改性塑料和色母料的研发合肥科拜尔新材料股份有限公司北交所过会，为A股最新过会的改性塑料产业链相关公司。上游为石油化工行业，上游原材 料一般是各种合成树脂以及各类辅料助剂等。PP、PS、ABS等合成树脂，属于大宗商品，具有公开的市场报价，体量不大的公司采购规模对相关供应商议价能力有限。下游家用电器和汽车零部件是应用最多的两个市场，2022年分别占比37%和15%。 大规模设备更新和消费品以旧换新产生正向影响，2023年新能源汽车、洗衣机、家用电冰箱、空调增速超过10%。2024H1原材料及改性塑料产品价格略有下滑。 改性塑料行业具备成长性，2024H1营收与利润增速中值为14.84%与15.76% 塑料通常分为通用塑料、工程塑料和特种（工程）塑料三种类型，改性是为满足 各细分应用场景对高分子材料的高性能化和多功能化的特殊要求。产品大部分非标定制化，配方设计是技术核心。中国改性塑料市场规模预计2024年超过3000亿元，产量3421万吨。预计全球改性塑料行业市场需求增速将在3%左右，到 2026年全球改性塑料行业市场需求量将达到13,000万吨。中国改性塑料行业市 场集中度低，但2023H1起向头部企业集中。循环经济和创新材料有望成为未来 市场发展方向，产品类型如PCR、PA66、POE、PEEK等有望受益。22家改性塑料上市公司2024H1营收与利润增速中值为14.84%与15.76%，行业具备成长性。 北交所禾昌聚合、富恒新材等企业估值皆低且各具特色 当前北交所三家公司不仅处于各自的底部估值区间，且均低于行业的25%市盈率分位数19.5倍。（1）禾昌聚合：2024H1营收6.93亿元（+15.89%），归母净利润5896万元（+11.33%）。拥有25年深耕改性塑料经验，主要为汽车和家电行业提供产品，华东和西北双基地布局完成，看好稳健发展。（2）富恒新材：2024H1 营收3.94亿元（+60.36%），归母净利润3439万元（+39.77%）。看好募投产能逐 步释放保持成长性，积极拓展电子烟、安防设备、汽车油管/冷却管、小家电等领域新客户多条增长曲线。（3）华密新材：2024H1实现营收1.91亿元（+0.44%），归母净利润2059万元（-12.52%），获批设立国家级博士后科研工作站，工程塑 料项目12条生产线的设计产能6万吨，主要产出PA6、PA66、PBT、PEI、PEEK、PI等中高端特种改性工程塑料，购买中科院有机硅材料技术，看好持续研发投入带动特种工程塑料、有机硅等传统与新产品在如汽车、工程机械、航空航天等。 风险提示：原材料价格波动、行业及下游竞争加剧、数据分析与统计误差风险 北交所研究 开源证券证券研究报告 北交所策略专题报告 目录 1、北交所改性塑料行业聚集多家公司具有研究价值4 2、改性塑料上下游解析及新上市公司4 2.1、科拜尔过会4 2.2、上游情况：国际原油价格传导，PP、ABS等多项商品价格处于震荡6 2.3、行业特征：中国改性塑料市场规模预计2024年超过3000亿元7 2.4、下游情况：新能源汽车增速快，家电为传统应用场景11 2.4.1、政策导向：大规模设备更新和消费品以旧换新产生正向影响11 2.4.2、增速与规模：2023年新能源汽车、洗衣机、家用电冰箱、空调增速超过10%12 2.5、发展趋势：以绿色、循环经济为代表引领未来14 3、改性塑料上市公司2024半年报分析15 3.1、规模与成长性：2024H1营收增速中值14.84%16 3.2、毛利率下降、存货提升但原材料占比下降18 3.3、估值：北交所三家公司具备估值优势19 4、北交所3家特色公司：禾昌聚合、华密新材、富恒新材21 4.1、禾昌聚合：伴随新能源汽车市场稳健成长21 4.2、富恒新材：募投接近完工伴随电子烟、安防设备等多线新客户增长22 4.3、华密新材：航空航天、工程机械等高端特种领域国产替代23 风险提示23 图表目录 图1：改性塑料产品为粒子形态4 图2：产品可用于家用电器领域5 图3：产品可用于日用消费品领域5 图4：改性塑料行业上游为石油化工6 图5：国际原油价格2022年下半年震荡下探（美元/桶）7 图6：聚丙烯PP价格通常位于6000-10000元/吨波动7 图7：聚乙烯PE价格在2023H1起震荡走高7 图8：ABS价格接近历史底部区间7 图9：改性塑料粒子的形成通常需要经过配料、混料、挤出、冷却、切粒、过筛、均化等步骤9 图10：预计我国改性塑料产量2024年将达3421万吨10 图11：预计我国改性塑料规模2024年将达3107亿元10 图12：除金发科技市场份额较为领先，我国改性塑料行业集中度低11 图13：2022年家电与汽车零部件为改性塑料应用最多的两个市场11 图14：除彩电外，大项家电产品2023年均有10%以上增速（单位：万台）13 图15：2024-2027年家用电器用改性塑料的需求有望继续呈现上升趋势13 图16：2024年国际橡塑展上举办了“塑料回收再生与循环经济论坛暨展示会”15 图17：2024H1改性塑料板块整体营收增速新高16 图18：2024H1改性塑料板块利润降幅收窄16 图19：2023H1改性塑料头部企业集中度增大17 图20：头部企业市场份额提升并未带来利润提升17 图21：改性塑料行业毛利率2024H1下滑18 图22：2024H1改性塑料原材料占存货比例下降18 图23：禾昌聚合TTM市盈率10.4X，低于25%分位数19 图24：富恒新材TTM市盈率15.9X，低于25%分位数20 图25：华密新材市盈率29.7X，低于25%分位数20 图26：禾昌聚合营收利润稳健增长，毛利率稳定，研发支出2023年提升21 图27：富恒新材2024H1营收增速创历史新高22 图28：华密新材是技术导向型企业，专注国产替代与高端领域实现高毛利率23 表1：聚赛龙下游主要客户在西南及周边地区均设有生产基地5 表2：部分塑料改性塑料产品类别与特点，性能足够满足多重应用场景8 表3：各类改性塑料生产工序及其特点，配方涉及会影响产品性能、功能及成本等9 表4：大规模设备更新与消费品以旧换新政策对行业产生积极影响12 表5：对比2023H1，改性塑料产业链2024H1营收和利润增速显著增长17 表6：2024H1改性塑料行业企业存货水平高于2023年末与2023H118 1、北交所改性塑料行业聚集多家公司具有研究价值 改性塑料是重要的工业原材料。其需求、供给与宏观经济及下游汽车、家电等行业景气度关联密切，同时亦能反映上游各类大型石化企业供应商的变化，具备一定的研究价值。 （1）上游需关注国际原油价格波动的传动，可跟踪PP、ABS等多项大宗商品的走势。 （2）下游传统应用场景家电受益消费品以旧换新政策，新能源汽车高速增长 （3）行业营收向头部集中，但中小型企业利润增长更强劲，可关注PA66、POE、PEEK等高端材料创新，同时绿色循环经济逐步落地，聚焦高附加值产品的公司有望受益。 （4）北交所改性塑料公司均处于自身与行业的底部区间，兼具成长共性同时发展各具特色：禾昌聚合下游汽车家电稳健发展；富恒新材募投接近完工，积极拓展电子烟、安防设备、汽车油管/冷却管、小家电等领域新客户多条增长曲线；华密新材在航空航天、工程机械等高端特种领域国产替代。 图1：改性塑料产品为粒子形态 资料来源：科拜尔招股说明书 2、改性塑料上下游解析及新上市公司 2.1、科拜尔过会 2024年8月23日，合肥科拜尔新材料股份有限公司过会，为沪深北交易所最新过会的改性塑料产业链相关公司。公司专业从事改性塑料和色母料的研发、生产与销售，主要产品系列包括改性PP、改性ABS和普通色母、功能色母等，可广泛应用于家用电器、日用消费品及汽车零部件等领域。 针对冰箱内胆HIPS材料耐油性和耐腐蚀性差造成冰箱内部开裂的“胆裂”问题，研发出耐油和耐腐蚀性好的CPP内胆材料。其ESCR（耐环境应力开裂）保持率比HIPS材料提高了20%以上，有效解决了冰箱“胆裂”的痛点问题，并认为整体技术达到国际先进水平。主要客户包括四川长虹、美的集团、TCL、惠而浦、海信集团等知名企业。 图2：产品可用于家用电器领域图3：产品可用于日用消费品领域 资料来源：科拜尔招股说明书资料来源：科拜尔招股说明书 聚赛龙向不特定对象发行可转换公司债券于2024年7月29日上市。共拟募资 2.5亿元，在国家加快推进新时代西部大开发、“一带一路”等发展战略的背景下，完善西南地区的生产基地布局。公司已建立了较为全面的产品线，覆盖PP、ABS、PC、PC/ABS、PBT、PET、HIPS、PPO、PPS等各类高分子材料，包括抗静电、导热、抗菌、阻燃、免喷涂等多种功能的多个牌号。 客户名称具体下属公司基地所在地 表1：聚赛龙下游主要客户在西南及周边地区均设有生产基地 美的集团 海信集团格力集团 重庆美的空调制冷设备有限公司重庆 重庆美的通用制冷设备有限公司重庆贵阳海信电子有限公司贵阳 海信（成都）冰箱有限公司成都 格力电器（重庆）有限公司重庆 格力电器（成都）有限公司成都 广汽集团广汽乘用车有限公司宜昌分公司宜昌 富强集团宜昌富强汽车部件有限公司宜昌 北汽集团重庆北汽模塑科技有限公司重庆资料来源：聚赛龙可转债募集说明书、开源证券研究所 2.2、上游情况：国际原油价格传导，PP、ABS等多项商品价格处于震荡 改性塑料上游为石油化工行业，上游原材料一般是各种合成树脂以及各类辅料助剂等。 图4：改性塑料行业上游为石油化工 资料来源：科拜尔招股说明书 主要原材料为PP、PS、ABS等合成树脂，属于大宗商品，具有公开的市场报价，原材料供应商主要为大型石化企业或贸易商，采购价格通常随行就市，受石油等基础原料价格和市场供需关系影响。体量不大的公司采购规模对相关供应商议价能力有限。 自2022年初以来，国际原油供应链受阻，原油市场陷入震荡。以美元计价的国 际原油价格迅速拉升，一度突破120美元/桶的高位。但在2022年下半年，随着市场情绪逐步稳定以及全球经济面临的下行压力增加，国际原油价格开始震荡下挫。 在原油价格下降至低位的背景下，PP等合成树脂材料的价格都处于较低的水平，由于上游原材料价格的波动传导到下游改性塑料应用领域需要一定的时间，因此成本端的价格下降利好下游改性塑料等行业盈利能力的提升。 图5：国际原油价格2022年下半年震荡下探（美元/桶）图6：聚丙烯PP价格通常位于6000-10000元/吨波动 160 140 120 100 80 60 40 20 0 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 0 现货价:原油:英国布伦特Dtd 期货结算价(活跃合约):聚丙烯元/吨 数据来源：Wind、开源证券研究所数据来源：Wind、开源证券研究所 图7：聚乙烯PE价格在2023H1起震荡走高图8：ABS价格接近历史底部区间