向社保定增募资70亿建设雅砻江水电

事件9月17日公司发布公告，拟向社保基金会以12.72元/股的价格发行5.5亿股A股股票，拟募集资金人民币不超过70亿元，扣除相关发行费用后的募集资金净额将全部用于雅砻江流域卡拉和孟底沟水电站项目建设。投资要件总股本增加7.4%，减轻财务负担且增强清洁能源业务发展动力。本次发行前公司总股本74.5亿股，发行后预计将达到80.0亿股，总股本增加约7.4%。但引战对降低公司资产负债率有效。截至1H24，公司资产负债率达约63.8%；此次募集资金就位后，公司资产负债率有望下降约1.5pcts至62.3%。基于公司综合平均融资成本3.0%的假设，70亿资金有望每年节省利息支出约2.1亿元。募集资金用于建设雅砻江卡拉和孟底沟水电站，项目资本金内部收益率预计可达8%。近年来，公司清洁能源业务快速发展。据公告，本次募集资金将用于雅砻江卡拉、孟底沟水电站项目建设。 19.00 1,200 其中，孟底沟水电站项目计划装机规模240万千瓦、总投资347.2 17.00 1,000 亿元，卡拉水电站项目计划装机规模102万千瓦、总投资171.2 亿元，两座水电站总投资额约518.4亿元，募集资金占总投资额的约13.5%。目前中国常规水电开发率已过半，而雅砻江中游河段仍具备开发潜力、公司水电装机规模仍有成长空间。本次新建的卡拉和孟底沟水电站与龙头水库两河口联合运行可发挥调峰作用，并且能够使流域梯级补偿效益得到充分体现。两个水电站项目资本金内部收益率预计均可达8%，具备良好盈利能力。 24~26年分红比例原则上不低于55%，每年至少分红一次。公司于同日发布了《未来三年（2024年-2026年）股东回报规划》，提出24~26年坚持每年至少分一次红，且每年以现金方式分配的利润原则上不少于当年实现的合并报表可分配利润的55%，较2021年发布的《未来三年（2021年-2023年）股东回报规划》中所承诺的最低分红比例提升5.0pct。公司本身重视股东回报之外，引入社保作为战略投资者也有望促进分红比例的进一步合理提升。 盈利预测、估值与评级 维持公司24~26年分别实现归母净利润77.1/83.6/91.4亿元的预测。暂不考虑增发，当前股价对应PE估值分别为15倍、14倍和13倍。 风险提示 来水情况、煤价下行、用电需求、新能源装机不及预期风险；电价波动风险等。 15.00 13.00 11.00 公司基本情况（人民币） 230918 231218 240318 项目 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 50,489 56,712 62,265 62,805 63,386 营业收入增长率 15.58% 12.32% 9.79% 0.87% 0.93% 归母净利润(百万元) 4,079 6,705 7,705 8,362 9,144 归母净利润增长率 67.40% 64.36% 14.92% 8.53% 9.35% 摊薄每股收益(元) 0.547 0.899 1.034 1.122 1.227 每股经营性现金流净额 2.95 2.85 4.61 4.05 4.26 ROE(归属母公司)(摊薄) 7.48% 11.35% 12.08% 12.15% 12.31% P/E 19.79 14.65 14.91 13.74 12.56 P/B 1.48 1.66 1.80 1.67 1.55 9.00 来源：公司年报、国金证券研究所 800 600 400 200 240618 0 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元）资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 43,682 50,489 56,712 62,265 62,805 63,386 货币资金 8,887 11,639 11,358 14,630 14,272 15,677 增长率 15.6% 12.3% 9.8% 0.9% 0.9% 应收款项 10,237 9,814 14,940 14,528 14,654 14,790 主营业务成本 -30,901 -34,311 -36,250 -37,566 -36,969 -35,797 存货 1,270 1,217 1,296 1,441 1,418 1,373 %销售收入 70.7% 68.0% 63.9% 60.3% 58.9% 56.5% 其他流动资产 1,304 652 1,179 1,008 1,109 1,117 毛利 12,780 16,178 20,462 24,700 25,835 27,589 流动资产 21,697 23,322 28,773 31,607 31,453 32,956 %销售收入 29.3% 32.0% 36.1% 39.7% 41.1% 43.5% %总资产 9.0% 9.0% 10.4% 11.1% 10.7% 11.1% 营业税金及附加 -942 -971 -939 -1,059 -1,068 -1,078 长期投资 13,157 15,109 17,658 19,560 19,860 20,160 %销售收入 2.2% 1.9% 1.7% 1.7% 1.7% 1.7% 固定资产 195,500 206,819 215,409 218,660 226,431 228,673 销售费用 -29 -37 -46 -38 -39 -39 %总资产 81.0% 80.1% 77.7% 76.5% 77.1% 76.7% %销售收入 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% 无形资产 5,868 5,928 6,379 6,700 6,994 7,281 管理费用 -1,306 -1,480 -1,769 -1,639 -1,653 -1,669 非流动资产 219,673 234,933 248,590 254,037 262,346 265,122 %销售收入 3.0% 2.9% 3.1% 2.6% 2.6% 2.6% %总资产 91.0% 91.0% 89.6% 88.9% 89.3% 88.9% 研发费用 -31 -40 -101 -93 -94 -95 资产总计 241,370 258,254 277,363 285,645 293,800 298,079 %销售收入 0.1% 0.1% 0.2% 0.1% 0.1% 0.1% 短期借款 18,522 21,748 21,806 14,071 13,583 13,345 息税前利润（EBIT） 10,471 13,650 17,607 21,871 22,982 24,709 应付款项 14,778 21,513 22,468 25,640 25,255 24,491 %销售收入 24.0% 27.0% 31.0% 35.1% 36.6% 39.0% 其他流动负债 4,687 1,501 1,537 2,865 3,071 3,174 财务费用 -4,291 -4,655 -3,975 -3,721 -3,546 -3,367 流动负债 37,987 44,762 45,811 42,576 41,909 41,009 %销售收入 9.8% 9.2% 7.0% 6.0% 5.6% 5.3% 长期贷款 104,016 106,364 113,672 114,672 110,672 102,672 资产减值损失 -440 -63 -398 0 0 0 其他长期负债 11,306 13,504 15,762 13,296 12,126 10,005 公允价值变动收益 119 22 -1 -298 20 20 负债 153,309 164,630 175,246 170,543 164,707 153,686 投资收益 102 273 697 800 800 800 普通股股东权益 51,456 54,517 59,067 63,782 68,799 74,286 %税前利润 1.6% 2.9% 4.9% 4.3% 3.9% 3.6% 其中：股本 7,454 7,454 7,454 7,454 7,454 7,454 营业利润 6,414 9,412 14,048 18,773 20,376 22,282 未分配利润 24,404 26,820 30,951 35,574 40,591 46,078 营业利润率 14.7% 18.6% 24.8% 30.1% 32.4% 35.2% 少数股东权益 36,604 39,108 43,051 51,320 60,294 70,107 营业外收支 135 21 167 20 20 20 负债股东权益合计 241,370 258,254 277,363 285,645 293,800 298,079 税前利润 6,549 9,433 14,215 18,793 20,396 22,302 利润率 15.0% 18.7% 25.1% 30.2% 32.5% 35.2% 比率分析 所得税 -1,374 -1,753 -2,055 -2,819 -3,059 -3,345 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 21.0% 18.6% 14.5% 15.0% 15.0% 15.0% 每股指标 净利润 5,176 7,680 12,160 15,974 17,336 18,957 每股收益 0.327 0.547 0.899 1.034 1.122 1.227 少数股东损益 2,739 3,601 5,455 8,269 8,974 9,813 每股净资产 6.903 7.314 7.924 8.557 9.230 9.966 归属于母公司的净利润 2,437 4,079 6,705 7,705 8,362 9,144 每股经营现金净流 1.963 2.946 2.853 4.614 4.050 4.255 净利率5.6%8.1% 11.8% 12.4% 13.3% 14.4% 每股股利 0.164 0.275 0.495 0.413 0.449 0.491 现金流量表（人民币百万元） 回报率净资产收益率 4.74% 7.48% 11.35% 12.08% 12.15% 12.31% 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 1.01% 1.58% 2.42% 2.70% 2.85% 3.07% 净利润 5,176 7,680 12,160 15,974 17,336 18,957 投入资本收益率 3.76% 4.77% 6.02% 7.30% 7.43% 7.83% 少数股东损益 2,739 3,601 5,455 8,269 8,974 9,813 增长率 非现金支出 9,065 9,732 10,320 10,022 10,501 11,034 主营业务收入增长率 11.09% 15.58% 12.32% 9.79% 0.87% 0.93% 非经营收益 3,946 4,392 3,981 3,463 2,718 2,468 EBIT增长率 -29.88% 30.36% 28.99% 24.22% 5.08% 7.52% 营运资金变动 -3,555 160 -5,193 4,938 -362 -741 净利润增长率 -55.82% 67.40% 64.36% 14.92% 8.53% 9.35% 经营活动现金净流 14,631 21,964 21,268 34,397 30,193 31,719 总资产增长率 5.44% 7.00% 7.40% 2.99% 2.86% 1.46% 资本开支 -9,242 -15,177 -20,247 -13,592 -18,470 -13,470 资产管理能力 投资 -6