2024年中报点评：业绩有所承压，保持高比例研发投入

证券研究报告|2024年09月12日 核心观点公司研究·财报点评 2024上半年业绩承压，利润端降幅大于收入端。2024上半年公司实现营收 2.48亿元（-16.47%），归母净利润0.81亿元（-27.35%），扣非归母净利润0.74亿元（-32.68%）。其中2024Q2单季营收1.07亿元（-18.49%），归母净利润0.36亿元（-39.78%），扣非归母净利润0.29亿元（-49.86%）。公司2024上半年业绩承压，主要系大型超声市场趋于成熟，基本盘海外业务有所下滑，但便携式超声维持增长。利润端下滑幅度大于收入端，主要系汇兑收益同比大幅减少以及研发投入持续加大所致。 毛利率基本持平，费用率增加明显。2024上半年毛利率60.09%（-0.15pp），毛利率基本维持稳定。销售费用率10.20%（+1.44pp），管理费用率7.58% （+1.93pp），研发费用率15.78%（+3.07pp），财务费用率-7.84% （+1.05pp），四费率25.73%（+7.49pp），费用率增加明显，主要系公司营收规模有所收缩、持续高强度研发投入、汇兑收益大幅减少所致。 持续高比例研发投入，SonoAir和SonoMax有望国内放量。公司持续保持高比例研发投入，2024上半年研发投入0.39亿元，占营业收入15.78%。新增3项核心技术（微小血管成像、小型化超声系统低功耗技术以及产科AI），推动便携超声和高端超声焕新升级。新增国外市场准入许可39项，国内市场准入许可5项。高端轻薄笔记本超声SonoAir以及高端台式超声SonoMax在2024年已获得国内市场准入许可。 投资建议：考虑海外订单波动及国内行业整顿影响，下调盈利预测，预计2024-26年营收5.6/6.8/8.3亿元（原为6.8/8.9/11.0亿元），同比增速 15%/22%/23%，归母净利润1.9/2.3/2.9亿元（原为2.1/2.8/3.6亿元），同比增速31%/21%/26%，当前股价对应PE=12/10/8x，维持“优于大市”评级。 风险提示：研发失败风险；产品结构单一风险；汇率波动风险；订单增长不及预期风险。 盈利预测和财务指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 381 484 558 680 833 (+/-%) -4.3% 27.0% 15.4% 21.7% 22.6% 归母净利润(百万元) 106 146 192 232 292 (+/-%) -5.9% 38.4% 31.2% 20.5% 26.2% 每股收益（元） 0.94 1.31 1.71 2.07 2.61 EBITMargin 16.1% 23.9% 28.8% 33.0% 36.9% 净资产收益率（ROE） 8.1% 10.7% 13.1% 14.6% 16.9% 市盈率（PE） 21.5 15.5 11.8 9.8 7.8 EV/EBITDA 33.8 19.0 17.2 11.8 8.4 市净率（PB） 1.73 1.66 1.55 1.43 1.31 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 医药生物·医疗器械 证券分析师：张佳博联系人：凌珑021-60375487021-60375401 zhangjiabo@guosen.com.cnlinglong@guosen.com.cnS0980523050001 基础数据 投资评级优于大市(维持) 合理估值 收盘价20.26元 总市值/流通市值2272/2272百万元 52周最高价/最低价46.44/20.01元 近3个月日均成交额14.36百万元 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《祥生医疗（688358.SH）-2023年归母净利润增长38%，海外业务快速增长》——2024-04-24 《祥生医疗（688358.SH）——2023年三季报点评：Q3业绩短期波动，新产品新领域持续发力》——2023-11-02 《祥生医疗（688358.SH）-超声业务推陈出新，AI赋能提升产品竞争力》——2023-08-10 祥生医疗（688358.SH）——2024年中报点评 业绩有所承压，保持高比例研发投入 优于大市 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 2024上半年业绩承压，利润端降幅大于收入端。2024上半年公司实现营收2.48 亿元（-16.47%），归母净利润0.81亿元（-27.35%），扣非归母净利润0.74亿 元（-32.68%）。其中2024Q2单季营收1.07亿元（-18.49%），归母净利润0.36 亿元（-39.78%），扣非归母净利润0.29亿元（-49.86%）。公司2024上半年业绩承压，主要系大型超声市场趋于成熟，基本盘海外业务有所下滑，但便携式超声维持增长。利润端下滑幅度大于收入端，主要系汇兑收益同比大幅减少以及研发投入持续加大所致。 图1：祥生医疗营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：祥生医疗单季营业收入及增速（单位：亿元、%） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 图3：祥生医疗归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：祥生医疗单季归母净利润及增速（单位：亿元、%） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 毛利率基本持平，费用率增加明显。2024上半年毛利率60.09%（-0.15pp），毛利率基本维持稳定。销售费用率10.20%（+1.44pp），管理费用率7.58%（+1.93pp），研发费用率15.78%（+3.07pp），财务费用率-7.84%（+1.05pp），四费率25.73% （+7.49pp），费用率增加明显，主要系公司营收规模有所收缩、持续高强度研发投入、汇兑收益大幅减少所致。 图5：祥生医疗费用率情况（%）图6：祥生医疗利润率情况（%） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 持续高比例研发投入，SonoAir和SonoMax有望国内放量。公司持续保持高比例研发投入，2024上半年研发投入0.39亿元，占营业收入15.78%。新增3项核心技术（微小血管成像、小型化超声系统低功耗技术以及产科AI），推动便携超声和高端超声焕新升级。新增国外市场准入许可39项，国内市场准入许可5项。高端轻薄笔记本超声SonoAir以及高端台式超声SonoMax在2024年已获得国内市场准入许可。 图7：祥生医疗研发支出及增速（单位：亿元、%）图8：祥生医疗单季研发费用及研发费用率（单位：亿元、%） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 投资建议：考虑海外订单波动及国内行业整顿影响，下调盈利预测，预计2024-26年营收5.6/6.8/8.3亿元（原为6.8/8.9/11.0亿元），同比增速15%/22%/23%，归母净利润1.9/2.3/2.9亿元（原为2.1/2.8/3.6亿元），同比增速31%/21%/26%，当前股价对应PE=12/10/8x，维持“优于大市”评级。 表1：可比公司估值表 代码公司简称 2024/9/11股价 总市值亿元 23A EPS 24E 25E 26E 23A 24E PE 25E 26E ROE23A PEG24E 投资评级 300760.SZ迈瑞医疗 240.03 2,910 9.56 11.38 13.67 16.19 25.1 21.1 17.6 14.8 35.6% 1.1 优于大市 300633.SZ开立医疗 29.05 126 1.06 1.36 1.72 2.21 27.4 21.4 16.9 13.1 15.4% 0.8 优于大市 300206.SZ理邦仪器 9.15 53 0.38 0.46 0.54 0.62 24.0 20.0 16.9 14.7 11.6% 1.1 无 688358.SH祥生医疗 20.26 23 1.31 1.71 2.07 2.61 15.5 11.8 9.8 7.8 10.9% 0.5 优于大市 资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理注：理邦仪器为wind一致预期 ） ） 财务预测与估值 资产负债表（百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 现金及现金等价物 446 689 1256 1101 1064 营业收入 381 484 558 680 833 应收款项 97 158 173 202 259 营业成本 155 199 219 266 325 存货净额 197 136 187 250 269 营业税金及附加 3 4 6 7 8 其他流动资产 17 18 19 26 31 销售费用 50 53 55 58 61 流动资产合计 1339 1341 1975 1921 1963 管理费用 33 35 38 39 41 固定资产 132 135 157 181 207 研发费用 78 77 81 85 89 无形资产及其他 22 21 20 19 19 财务费用 (28) (24) (25) (20) (5) 投资性房地产 22 25 25 25 25 投资收益 14 11 15 10 10 长期股权投资 0 0 0 0 0 资产减值及公允价值变动 3 8 0 0 0 资产总计 1514 1522 2177 2146 2213 其他收入 (69) (73) (65) (79) (83) 短期借款及交易性金融负债 0 4 500 300 200 营业利润 115 162 216 260 329 应付款项 128 85 126 163 175 营业外净收支 (0) (0) 0 0 0 其他流动负债 60 50 69 79 87 利润总额 115 162 216 260 329 流动负债合计 188 138 695 542 462 所得税费用 9 16 24 29 36 长期借款及应付债券 0 0 0 0 0 少数股东损益 0 0 0 0 0 其他长期负债 12 15 15 15 15 归属于母公司净利润 106 146 192 232 292 长期负债合计 12 15 15 15 15 现金流量表（百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 负债合计 200 153 711 557 478 净利润 106 146 192 232 292 少数股东权益 0 0 0 0 0 资产减值准备 (0) 1 4 2 2 股东权益 1314 1369 1466 1589 1736 折旧摊销 12 12 12 16 19 负债和股东权益总计 1514 1522 2177 2146 2213 公允价值变动损失 (3) (8) 0 0 0 财务费用 (28) (24) (25) (20) (5) 关键财务与估值指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营运资本变动 (29) (53) (0) (53) (57) 每股收益 0.94 1.31 1.71 2.07 2.61 其它 0 (1) (4) (2) (2) 每股红利 0.36 0.70 0.85 0.97 1.30 经营活动现金流 86 96 204 195 254 每股净资产 11.71 12.21 13.08 14.17 15.48 资本开支 0 (24) (37) (41) (45) ROIC 11.90% 14.36% 15% 18% 20% 其它投资现金流 (1) 240 0 0 0 ROE 8.06% 10.70% 13% 15% 17% 投资活动现金流 (1) 216 (37) (41) (45