火电盈利逐步释放，新能源装机加速投产

華潤電力（836）更新報告 買入2024年9月9日 火電盈利逐步釋放，新能源裝機加速投產 上半年盈利持續改善：2024年上半年公司取得營業收入511億港元，同比基本持平，實現歸母淨利潤93.63億港元，同比增長38.9%。其中可 再生能源核心業務歸母利潤為55.56億港元，同比減少6.7%，火電業務實現盈利27億港元，同比增長232%，由原料成本下降所貢獻的核心利潤為27億港元。公司計畫中期派息每股0.455港元/股。 火電降本顯著，盈利大幅釋放：公司上半年火電售電量同比增長3.3%。得益于煤炭供給相對寬鬆，上半年煤炭價格大幅下降，公司上半 年單位燃料成本同比下降10.7%，火電盈利能力持續修復。此外，火電輔助服務貢獻收入7.87億元，新能源業務輔助服務費用支出約3.44億元，淨盈利4.43億元，同比增長5%。公司上半年火電業務毛利率同比提升9.6pct,處於行業領先地位。 新能源盈利受風速影響承壓，裝機加速兌現：截至7月底，公司累計新增裝機已超過1100兆瓦。風電、光伏得益於新投產的機組使得售電 量分別同比增長6.9%/204.9%。但由於上半年氣候條件差，導致上半年平均的風速下降0.2米，利用小時數同比下降97小時，從而影響新能源盈利9-10億港元。疊加風電、光伏電價分別下降4%/11%，導致新能源業務利潤同比下降4億港元。公司目前在建風電裝機7532兆瓦，在建光伏 裝機8011兆瓦，全年目標新能源新增並網裝機10吉瓦。目前光伏元件以及風機價格均有明顯下降，新項目建設成本持續優化，項目收益率在消納壓力以及電價下行的情況下仍能維持在可觀水準。隨著公司新能源裝機進入加速兌現期，公司新能源業務盈利能力有望保持平穩增長。 目標價24.5港元，維持買入評級：公司上半年火電業務盈利持續修復，新能源業務由於風況不佳以及光伏消納下降導致盈利承壓，但新能 源盈利能力仍處於行業領先，充分體現公司優秀的治理能力。展望全年，公司燃料成本有望保持穩定，新增裝機將在下半年加速投產，此外公司電廠大部分集中在電力需求旺盛地區，盈利能力仍將領先行業。我們預計2024-2026年公司歸母淨利潤分別為148/168/188億港元，同比增長34%/14%/12%。調整目標價至24.5港元，保持對應2024年8倍PE，較現價有19%的上升空間，維持買入評級。 風險因素：新增裝機不及預期、電力需求不及預期、上網電價大幅下降，長協煤履約率大幅度下降。 陳曉霞 +852-25321956 xx.chen@firstshanghai.com.hk 李羚瑋 +852-25321539 david.li@firstshanghai.com.hk 主要資料 行業電力 股價20.6港元 目標價24.50港元 （+19%） 股票代碼0836.HK 已發行股本48.1億股 市值990億港元 52周高/低25.45/13.21港元每股淨資產18.81港元 主要股東華潤集團62.93% 盈利摘要股價表現 截止12月31日 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业额(百万港元) 103,305 103,334 106,660 112,257 116,849 变动(%) 14.3% 0.0% 3.2% 5.2% 4.1% 归母净利润(百万港元) 7,463 11,333 14,782 16,803 18,837 基本每股盈利(港元) 1.46 2.29 3.07 3.49 3.92 变动(%) 229.4% 56.2% 34.3% 13.7% 12.1% 市盈率@20.6港元(倍) 14.1 9.0 6.7 5.9 5.3 市净率@20.6港元(倍) 1.2 1.2 1.3 1.1 1.1 每股股息(港元) 0.59 1.42 1.23 1.40 1.57 股息现价比率(%) 2.84% 6.87% 5.97% 6.78% 7.60% 來源:公司資料,第一上海預測來源:彭博 第一上海證券有限公司 www.mystockhk.com 附錄1：主要財務報表 财务报表摘要 损益表财务分析百万港元财务年度截止12月31日 2022年实际 2023年实际 2024年预测 2025年预测 2026年预测 2022年实际 2023年实际 2024年预测 2025年预测 2026年预测 收入 103,305 103,334 106,660 112,257 116,849 盈利能力 毛利 22,121 31,784 36,496 40,202 43,539 毛利率(%) 21.4% 30.8% 34.2% 35.8% 37.3% 销售及管理费用 (12,736) (15,830) (14,423) (14,922) (15,332) EBITDA利率(%) 27.1% 31.9% 38.1% 40.6% 43.0% 其他业务收入 4,166 2,244 2,095 2,205 2,295 EBIT利率(%) 13.1% 17.6% 22.7% 24.5% 26.1% 经营利润 13,551 18,198 24,168 27,484 30,502 净利率(%) 7.2% 11.0% 13.9% 15.0% 16.1% 财务开支 (3,890) (4,241) (5,080) (5,696) (5,985) 联营公司 (113) 1,183 1,221 1,285 1,338 营运表现 其他收益 (87) 358 358 358 358 SG&A/收入(%) 12.3% 15.3% 13.5% 13.3% 13.1% 税前盈利 9,461 15,499 20,667 23,432 26,212 实际税率(%) 20.1% 21.9% 21.9% 21.9% 21.9% 所得税 (1,906) (3,389) (4,518) (5,123) (5,731) 股息支付率(%) 40.0% 61.9% 40.0% 40.0% 40.0% 少数股东应占利润 (93) (778) (1,037) (1,176) (1,316) 库存周转 20 22 22 22 22 股东应占利益 7,463 11,333 14,782 16,803 18,837 应付账款周转率 3 2 2 2 2 应收账款周转率 3 3 3 3 3 折旧及摊销 (14,430) (14,720) (16,486) (18,132) (19,778) EBITDA 27,981 32,919 40,654 45,616 50,280 财务状况ROE 7.0% 10.5% 15.1% 15.5% 16.1% 增长 ROA 2.5% 3.4% 4.3% 4.5% 4.9% 总收入(%) 14.3% 0.0% 3.2% 5.2% 4.1% 有形资产回报率 2.5% 3.5% 4.3% 4.6% 4.9% EBITDA(%) 35.5% 17.6% 23.5% 12.2% 10.2% 负债率 64.5% 67.6% 71.8% 70.8% 69.9% EPS(%) 229.4% 56.2% 34.3% 13.7% 12.1% 资产负债表 现金流量表 百万港元财务年度截止12月31日 百万港元财务年度截止12月31日 2022年 2023年 2024年 2025年 2026年 2022年 2023年 2024年 2025年 2026年 实际 实际 预测 预测 预测 实际 实际 预测 预测 预测 现金7,721 4,083 4,325 5,351 5,709 税前利润9,461 15,499 20,667 23,432 26,212 应收账款35,616 40,467 41,769 43,961 45,759 营运资金变化(595) (3,402) (2,861) (3,379) (2,625) 存货4,582 4,017 3,889 3,998 4,075 所得税(1,863) (2,998) (4,518) (5,123) (5,731) 其他流动资产712 1,050 1,050 1,050 1,050 其他17,164 19,770 22,611 24,873 26,808 总流动资产48,631 49,617 51,033 54,361 56,594 营运现金流24,167 28,869 35,899 39,803 44,665 固定资产191,356 215,752 240,566 260,595 279,317 资本开支(30,412) (38,777) (41,300) (38,500) (38,500) 联营公司权益9,050 16,671 16,671 16,671 16,671 其他投资活动(1,267) (5,209) 0 0 0 其他资产34,351 40,355 39,432 39,432 35,596 投资活动现金流(31,680) (43,986) (41,300) (38,500) (38,500) 总资产283,388 322,396 347,702 371,060 388,178 银行贷款变化18,846 25,317 16,635 12,141 7,713 短期银行贷款38,383 33,365 37,859 40,287 41,830 股本变化0 0 0 0 0 应付帐款30,248 36,424 38,111 39,188 39,938 股息(1,226) (3,386) (5,913) (6,721) (7,535) 其他短期负债14,039 14,273 14,273 14,273 14,273 其他融资活动(7,461) (10,102) (5,080) (5,696) (5,985) 总短期负债82,671 84,062 90,243 93,748 96,041 融资活动现金流10,159 11,829 5,642 (276) (5,807) 长期银行贷款93,322 125,827 151,435 161,148 167,319 现金变化2,646 (3,287) 242 1,027 358 其他负债6,841 7,959 7,959 7,959 7,959 汇兑变化(691) (351) 0 0 0 总负债182,834 217,849 249,638 262,856 271,319 少数股东权益18,315 19,573 20,611 21,787 23,103 期初持有现金7,934 7,721 4,083 4,325 5,351 股东权益82,239 84,974 77,454 86,417 93,757 负债权益合计283,388 322,396 347,702 371,060 388,178 期末持有现金9,889 4,083 4,325 5,351 5,709 資料來源：公司資料、第一上海預測 -2- 本報告不可對加拿大、日本、美國地區及美國國籍人士發放 第一上海證券有限公司 香港中環德輔道中71號 永安集團大廈19樓 電話:(852)2522-2101 傳真:(852)2810-6789 本報告由第一上海證券有限公司(“第一上海”)編制，僅供機構投資者一般審閱。未經第一上海事先明確書面許可，就本報告之任何材料、內容或印本，不得以任何方式複製、摘錄、引用、更改、轉移、傳輸或分發給任何其他人。本報告所載的資料、工具及材料只提供給閣下作參考之用，並非作為或被視為出售或購買或認購證券或其它金融票據，或就其作出要約或要約邀請，也不構成投資建議。閣下不可依賴本報告中的任何內容作出任何投資決策。本報告及任何資料、材料及內容並未有考慮到個別的投資者的特定投資目標、財務情況、風險承受能力或任何特別需要。閣下應綜合考慮到本身的投資目標、風險評估、財務及稅務狀況等因素，自行作出本身獨立的投資決策。 本報告所載資料及意見來自第一上海認為可靠的來源取得或衍生，但對於本報告所載預測、意見和預期的公平性、準確性、完整性或正確