中国通胀系列五：应对“缩”的风险，关注增量宏观政策

期货研究报告|宏观数据2024-09-10 应对“缩”的风险，关注增量宏观政策 ——中国通胀系列五 研究院 徐闻宇 xuwenyu@htfc.com从业资格号：F0299877投资咨询号：Z0011454 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 宏观事件 9月9日，国家统计局公布8月通胀数据。8月CPI环比上涨0.4%，上月为上涨0.5%，同比上涨0.6%，上月为上涨0.5%；扣除食品和能源价格的核心CPI环比下降0.3%，上月为上涨0.3%，同比上涨0.6%，比上月扩大0.2个百分点。8月PPI环比下跌0.7%，上月为下跌0.2%，同比下降1.8%，上月为下降0.8%。 核心观点 ■价“缩”的压力向上游传导 CPI：8月CPI同比读数相比较7月继续回升至+0.6%，主要是食品价格同比快速上涨带动，非食品价格反而有较大放缓。主要分项中，鲜菜价格上涨21.8%反映了夏季天气因素的临时性影响，但猪肉价格上涨16.1%反映了生猪产能去化的影响；交通分项转为车和油的共振回落，整体负增长扩大至-2.7%，非食品价格增速的回落反映了需求的影响。 PPI：8月PPI同比读数相比较7月负增长程度加深，为-1.8%；8月上游原物料价格同比的放缓，凸显�了中游加工和下游生活资料价格负增长的压力。主要分项中，生产资料收缩1.3个百分点，生活资料收缩0.1个百分点；8月大宗商品价格受全球风险偏 好回落影响，采掘同比收缩2.6个百分点，原料同比收缩2个百分点；而在有效需求不 足的背景下，耐用消费品同比降幅维持在-1.9%降价状态（较7月仅回升0.1个百分点）。 价格剪刀差：价格改善的任务仍然艰巨，关注未来宏观收入政策的变动对于消费的驱动。1）8月CPI和PPI剪刀差转为上涨1.1个百分点，价格缺口上升至2.4%（CPI+0.6%，PPI-1.8%），未来关注成本上抬型的“涨价”因素。政策驱动来看，5月印发节能降碳行动 方案打开了供需矛盾缓和的政策窗口，但实际的改善需要等待需求政策的驱动（即需要密切留意CPI涨价因素中非食品分项的改善）。2）8月PPI和PPIRM剪刀差继续回落 0.3个百分点至-1.0%（PPI-1.8%，PPIRM-0.8%），有色价格的上涨（+9.1%）虽然仍是待定原物料价格回升的主要驱动，但暂不能抵消中游黑色材料（-4.1%）、下游建筑材料（-4.4%）的价格回落压力。8月CPI/PPI和PPI/PPIRM的价差结构恶化体现�需求暂未改善状态下，地产链的负面影响有所上升的特点（CPI中非食品价格增速放缓至接近持平，下游消费的放缓影响开始向上游PPI和PPIRM传导，中游利润短期仍受到挤压）。未来：1）等待外围市场交易“降息”的落地后美元流动性的改善；2）关注增量宏观政策的落地对于中国经济结构调整形成的压力缓和的作用。 ■风险 经济数据短期波动风险，上游价格快速上涨风险 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 相关图表 图1：CPI同比走势丨单位：%YoY图2：PPI同比走势丨单位：%YoY 10 CPI 食品非食品 8 6 4 2 0 -2 -4 -6 202220232024 15 10 5 0 -5 -10 PPI 生产资料生活资料 202220232024 数据来源：iFinD华泰期货研究院数据来源：iFinD华泰期货研究院 图3：CPI-PPI剪刀差扩大丨单位：%YoY图4：PPI-PPIRM剪刀差继续收窄丨单位：%YoY CPI-PPI(左轴)CPIPPIPPI-PPIRM(左轴)PPIPPIRM 6-62-7 3-3 00 00 -33 -27 -66 -9 202220232024 9-4 14 202220232024 数据来源：iFinD华泰期货研究院数据来源：iFinD华泰期货研究院 图5：CPI和分项同比的变化情况丨单位：%图6：CPI食品分项同比的变化情况丨单位：% 5 4 3 2 1 0 -1 不包括食品和能源 CPI 食品 一年变化 食品烟酒 酒40 30 卷烟20 10 鲜果0 -10 食用油 畜肉类 牛肉一年变化 服务 消费品 非食品 1个月变化 鲜菜羊肉 水产品猪肉 蛋奶类 粮食 1个月变化 数据来源：iFinD华泰期货研究院数据来源：iFinD华泰期货研究院 图7：CPI生活分项同比的变化情况丨单位：%图8：CPI教育、通讯分项同比的变化情况丨单位：% 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0 生活用品及服务 鞋 家用器具 一年变化 旅游 教育服务 交通和通信 0 -5 -10 -15 交通工具 交通工具用燃 料一年变化 服装家庭服务 衣着 1个月变化 教育文化和娱乐 通信服务 通信工具 交通工具使用和维修 邮递服务 1个月变化 数据来源：iFinD华泰期货研究院数据来源：iFinD华泰期货研究院 图9：CPI居住、医疗分项同比的变化情况丨单位：%图10：PPI分项同比的变化情况丨单位：% 1个月变化近1年变化(右轴) 居住 其他用品和0 服务 租赁房房租 水、电、燃 225 020 -215 一年变化 医疗服务-5 西药 中药 料1个月变化 医疗保健 -410 -65 -80 煤炭开采化学 有色采选石油开采石油 有色造纸纤维 非金属采选 纺织橡塑非金属金属木材气 运输设备 水黑色采选食品 计算机通用印刷服装汽车烟草黑色医药饮料 农副食品电、热 -10-5 数据来源：iFinD华泰期货研究院数据来源：iFinD华泰期货研究院 图11：PPIRM分项同比的变化情况丨单位：%图12：生产资料同比变化分布丨单位：% 近1个月变化近1年变化(右轴) 钢材有色化工能源建材农产品农肥造纸 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0 -1.5 -2.0 -2.5 10200 硫酸 0 液聚化丙天烯然气 复普通水泥 合水泥平板玻璃 农药聚氯乙烯 顺丁胶 苯纯铜铅乙苯烯 无烟煤 年同比变化(%YOY) 8150 6100 45 20 0-50 -5050150250350 价格所处近5年同期百分位(%) 数据来源：iFinD华泰期货研究院数据来源：iFinD华泰期货研究院 附录1：2024年8月份工业生产者出厂价格同比下降 1.8%1 2024年8月份，全国工业生产者�厂价格同比下降1.8%（7月下降0.8%），环比下降 0.7%（7月下降0.2%）；工业生产者购进价格同比下降0.8%（7月下降0.1%），环比下降0.6%（7月下降0.1%）。1-8月平均，工业生产者�厂价格比上年同期下降1.9%（1-7月下降2.0%），工业生产者购进价格下降2.1%（1-7月下降2.2%）。 一、8月份工业生产者价格同比变动情况 工业生产者�厂价格中，生产资料价格下降2.0%（7月下降0.7%），影响工业生产者�厂价格总水平下降约1.46个百分点。其中，采掘工业价格上涨0.9%（7月上涨5.3%），原材料工业价格下降0.8%（7月上涨1.8%），加工工业价格下降2.7%（7月下降2.1%）。生活资料价格下降1.1%（7月下降1.0%），影响工业生产者�厂价格总水平下降约0.29个百分点。其中，食品价格下降1.3%（7月下降0.7%），衣着价格下降0.4%（7月下 降0.5%），一般日用品价格持平（7月下降0.3%），耐用消费品价格下降1.9%（7月下降2.0%）。 工业生产者购进价格中，建筑材料及非金属类价格下降4.4%（7月下降5.2%），黑色金属材料类价格下降4.1%（7月下降2.6%），农副产品类价格下降2.9%（7月下降1.9%），燃料动力类、纺织原料类价格均下降1.0%（7月分别上涨0.5和下降0.5%），化工原料类价格下降0.6%（7月上涨0.5%）；有色金属材料及电线类价格上涨9.1%（7月上涨 11.3%）。 二、8月份工业生产者价格环比变动情况 工业生产者�厂价格中，生产资料价格下降1.0%（7月下降0.3%），影响工业生产者�厂价格总水平下降约0.74个百分点。其中，采掘工业价格下降1.6%（7月上涨0.7%），原材料工业价格下降1.2%（7月下降0.2%），加工工业价格下降0.9%（7月下降0.4%）。生活资料价格持平（7月持平），其中食品、一般日用品和耐用消费品价格均持平（7月分别下降0.2%、上涨0.1%、上涨0.2%），衣着价格下降0.1%（7月上涨0.1%）。 工业生产者购进价格中，黑色金属材料类价格下降1.9%（7月下降0.6%），有色金属材料及电线类价格下降1.7%（7月上涨0.3%），化工原料类价格下降0.8%（7月下降0.2%），燃料动力类、建筑材料及非金属类价格均下降0.5%（7月分别下降0.2%、下降0.1%、下降0.1%），纺织原料类价格下降0.3%（7月下降0.1%）；农副产品类价格 上涨0.7%（7月上涨0.4%）。 附录2：2024年8月份居民消费价格同比上涨0.6%2 2024年8月份，全国居民消费价格同比上涨0.6%（7月上涨0.5%）。其中，城市上涨 0.6%（7月上涨0.5%），农村上涨0.8%（7月上涨0.7%）；食品价格上涨2.8%（7月持平），非食品价格上涨0.2%（7月上涨0.7%）；消费品价格上涨0.7%（7月上涨0.5%），服务价格上涨0.5%（7月上涨0.6%）。1-8月平均，全国居民消费价格比上年同期上涨 0.2%（1-7月上涨0.2%）。 8月份，全国居民消费价格环比上涨0.4%（7月上涨0.5%）。其中，城市上涨0.3%（7月上涨0.6%），农村上涨0.4%（7月上涨0.4%）；食品价格上涨3.4%（7月上涨1.2%），非食品价格下降0.3%（7月上涨0.4%）；消费品价格上涨0.7%（7月上涨0.4%），服务价格下降0.1%（7月上涨0.6%）。 一、各类商品及服务价格同比变动情况 8月份，食品烟酒类价格同比上涨2.1%（7月上涨0.2%），影响CPI（居民消费价格指数）上涨约0.58个百分点。食品中，鲜菜价格上涨21.8%（7月上涨3.3%），影响CPI上涨约0.44个百分点；鲜果价格上涨4.1%（7月下降4.2%），影响CPI上涨约0.08个百分点；畜肉类价格上涨3.8%（7月上涨4.9%），影响CPI上涨约0.12个百分点，其中猪肉价格上涨16.1%（7月上涨20.4%），影响CPI上涨约0.21个百分点；水产品价格上涨1.7%（7月上涨1.2%），影响CPI上涨约0.03个百分点；蛋类价格下降3.5%（7 月上涨0.4%），影响CPI下降约0.02个百分点。 其他七大类价格同比五涨一平一降。其中，其他用品及服务、衣着价格分别上涨3.4% 和1.4%（7月分别上涨4.0%、上涨1.5%），教育文化娱乐、医疗保健价格均上涨1.3% （7月分别上涨1.7%、上涨1.4%），生活用品及服务价格上涨0.2%（7月上涨0.7%）；居住价格持平（7月上涨0.1%）；交通通信价格下降2.7%（7月下降0.6%）。 二、各类商品及服务价格环比变动情况 8月份，食品烟酒类价格环比上涨2.2%（7月上涨0.7%），影响CPI上涨约0.61个百分点。食品中，鲜菜价格上涨18.1%（7月上涨9.3%），影响CPI上涨约0.38个百分点；鲜果价格上涨3.8%（7月下降0.3%），影响CPI上涨约0.08个百分点；畜肉类价格上 涨3.6%（7月上涨0.8%），影响CPI上涨约0.11个百分点，其中猪肉价格上涨7.3%（7月上涨2.0%），影响CPI上涨约0.10个百分点；蛋类价格上涨2.8%（7月上涨3.7%），影响CPI上涨约0.02个百分点。 其他七大类价格环比两平五降。其中，居住、医疗保健价格均持平（7月持平）；交通通信、生活用品及服务、其他用品及服务价格分别下降1.1%、0.7%和0.6%（7月分别上涨0.9%、上涨0.4%、上涨0.9%），衣着、教育文化娱乐价格分别下降0.2%和0.1% （7月