静待海风来，桩基龙头趋势不改

天顺风能（002531.SZ） 静待海风来，桩基龙头趋势不改 事件：公司发布2024年半年报。2024H1公司实现营收22.59亿元，同比-47.57%； 归母净利润2.16亿元，同比-62.75%；扣非归母净利润2.34亿元，同比-57.78%。其 中2024Q2公司实现营收12.05亿元，同比-59.09%、环比+14.38%，归母净利润0.68 亿元，同比-82.32%，环比-54.45%；扣非归母净利润0.84亿元，同比-76.89%，环比 -43.78%。2024H1公司毛利率26.73%，同比+3.81pcts，净利率为9.57%，同比-4.01pcts；2024Q2毛利率23.54%，同比+2.15pcts、环比-6.85pcts；净利率为5.59%，同比-7.5pcts、环比-8.53pcts。 上半年海风开工不及预期及战略收缩陆上业务，使得公司业绩表现不佳。 �塔筒：2024H1实现营收6.1亿元，同比-54.75%，占营收比重约26.95%。收入大幅下降主要是公司上半年继续延续收缩陆上风电装备制造业务战略目标，仅挑选高质量订单进行承接；同时，2024Q1北方冬歇期和Q2南方强降雨等情况，导致各制造基 地覆盖范围内项目进度不及预期，预计下半年陆上风电装备制造板块的塔架和叶片交付量比上半年会有明显提升。 证券研究报告|半年报点评 2024年09月07日 买入（维持） 股票信息 行业风电设备 前次评级买入 09月05日收盘价（元）7.05 总市值（百万元）12,667.99 总股本（百万股）1,796.88 其中自由流通股（%）99.44 30日日均成交量（百万股19.98 股价走势 天顺风能沪深300 ②海工：2024H1实现收入0.9亿元，同比-90.30%，占营收比重约4.08%，海工收入占比较去年同期下降约18.01pcts。主要是2024年上半年受海上风电项目开工进度影 响使得公司上半年海工基本没有新项目交付，预计2024年下半年开始至2026年将迎来海上风电“十四🖂”装机高峰。目前按照项目进度，公司在生产的三峡青州�六七项目、龙源射阳项目、华能临高项目、华能玉环2号项目、广西钦州项目、华能连江外海 项目、瑞安1号项目等多个项目在2024年下半年开始持续进入交付阶段。 ③叶片及模具：2024H1实现营收7.9亿元，同比-35.79%，占营收比重约34.86%，公司上半年继续对叶片板块有序收缩规模。 ④发电：2024H1实现营收6.6亿元，同比-3.67%，占营收比重约29.32%。上半年公司湖北沙洋一期200MW风电场实现并网，公司累计在营风电场并网容量1583.8MW。 10% -2% -14% -26% -38% -50% 2023-092024-012024-052024-09 作者 另有960MW风电项目已取得建设指标，其中，600MW风电项目已取得核准，正在积极筹备开工。 海风政策不断加码，下半年海风有望迎来密集催化。2024年7月，江苏、广东等地重点海上风电项目如龙源射阳、江苏大丰、国信大丰、帆石一、湛江徐闻二等项目加速推 分析师杨润思 执业证书编号：S0680520030005邮箱：yangrunsi@gszq.com 相关研究 进，存量项目有望于今年下半年开工。根据每日风电统计，2024上半年，国内海风招 标规模达6.6GW，同比改善明显，国内海风招标持续回暖，我们看好2024年下半年及 2025年海上风电建设。 盈利预测。由于2024年上半年海上风电项目开工不及预期，以及公司战略收缩陆上塔筒及叶片业务的规模，因此公司上半年业绩表现不佳，我们下修此前的业绩预期。但考虑到2025年海上风电有望迎来开工大年，公司作为桩基龙头企业，有望率先受益海风 建设，公司整体发展趋势不变，因此在此基础上，我们预期2024~2026年公司有望实现归母净利润7.95/13.28/15.82亿元，对应PE估值15.9/9.5/8.0倍，维持“买入”评级。 风险提示：需求波动，原材料价格波动，技术变革，盈利能力下降。 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 6,738 7,727 7,952 11,713 12,692 增长率yoy（%） -17.5 14.7 2.9 47.3 8.4 归母净利润（百万元） 629 795 795 1,328 1,582 增长率yoy（%） -52.0 26.5 0.0 67.0 19.1 EPS最新摊薄（元/股） 0.35 0.44 0.44 0.74 0.88 净资产收益率（%） 7.6 8.9 8.3 12.5 13.2 P/E（倍） 20.2 15.9 15.9 9.5 8.0 P/B（倍） 1.5 1.4 1.3 1.2 1.1 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年09月05日收盘价 1、《天顺风能（002531.SZ）：2024年海风建设高确定 桩基龙头乘风起》2024-05-05 2、《天顺风能（002531.SZ）：江苏广东海域海风开工桩基龙头抬头》2023-10-30 3、《天顺风能（002531.SZ）：公司业绩符合预期，海风落地业绩释放》2023-08-31 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 8193 9591 9816 12847 14511 营业收入 6738 7727 7952 11713 12692 现金 1163 823 1040 242 974 营业成本 5460 5964 6190 9182 9798 应收票据及应收账款 4258 5232 5257 7744 8391 营业税金及附加 37 41 40 59 63 其他应收款 89 133 133 195 212 营业费用 33 43 40 59 63 预付账款 51 213 217 321 343 管理费用 184 265 517 761 825 存货 1244 2275 2235 3316 3538 研发费用 36 53 80 117 127 其他流动资产 1387 916 935 1029 1053 财务费用 264 360 182 151 129 非流动资产 11690 14719 13841 12939 12022 资产减值损失 -14 -36 0 0 0 长期投资 284 310 310 310 310 其他收益 16 46 48 59 63 固定资产 7109 9718 8694 7606 6466 公允价值变动收益 -35 13 0 0 0 无形资产 525 892 1072 1252 1432 投资净收益 7 -6 -48 29 13 其他非流动资产 3772 3799 3765 3771 3814 资产处置收益 0 2 -12 18 13 资产总计 19883 24311 23657 25786 26533 营业利润 659 891 892 1490 1775 流动负债 6760 7961 7180 8697 8619 营业外收入 11 1 5 5 5 短期借款 2695 1815 1315 815 315 营业外支出 3 5 3 3 3 应付票据及应付账款 2693 3952 3783 5611 5988 利润总额 667 887 894 1492 1777 其他流动负债 1372 2194 2083 2271 2317 所得税 51 105 98 164 195 非流动负债 4809 7417 6880 6390 5900 净利润 616 782 795 1328 1582 长期借款 3925 6509 6009 5509 5009 少数股东损益 -13 -14 0 0 0 其他非流动负债 884 907 871 881 891 归属母公司净利润 629 795 795 1328 1582 负债合计 11569 15377 14060 15087 14520 EBITDA 1419 1891 2359 2945 3223 少数股东权益 61 48 48 48 48 EPS（元/股） 0.35 0.44 0.44 0.74 0.88 股本 1803 1797 1797 1797 1797 资本公积 1674 1493 1493 1493 1493 主要财务比率 留存收益 4801 5596 6257 7359 8673 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 归属母公司股东权益 8252 8886 9548 10651 11965 成长能力 负债和股东权益 19883 24311 23657 25786 26533 营业收入(%) -17.5 14.7 2.9 47.3 8.4 营业利润(%) -56.0 35.2 0.1 67.1 19.1 归属母公司净利润(%) -52.0 26.5 0.0 67.0 19.1 获利能力毛利率(%) 19.0 22.8 22.2 21.6 22.8 现金流量表（百万元） 净利率(%) 9.3 10.3 10.0 11.3 12.5 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROE(%) 7.6 8.9 8.3 12.5 13.2 经营活动现金流 754 1829 1963 930 2493 ROIC(%) 5.6 5.9 5.1 7.8 8.9 净利润 616 782 795 1328 1582 偿债能力 折旧摊销 457 632 1284 1302 1317 资产负债率(%) 58.2 63.3 59.4 58.5 54.7 财务费用 250 372 191 161 131 净负债比率(%) 78.7 102.9 83.7 73.3 50.9 投资损失 -7 6 48 -29 -13 流动比率 1.2 1.2 1.4 1.5 1.7 营运资金变动 -593 -109 -332 -1812 -509 速动比率 0.9 0.8 0.9 1.0 1.1 其他经营现金流 32 146 -22 -20 -15 营运能力 投资活动现金流 -2637 -3156 -447 -351 -373 总资产周转率 0.4 0.3 0.3 0.5 0.5 资本支出 -1592 -1006 -410 -380 -385 应收账款周转率 1.7 1.7 1.6 1.9 1.6 长期投资 -889 -2299 0 0 0 应付账款周转率 3.2 2.0 1.8 2.2 1.9 其他投资现金流 -156 148 -37 29 13 每股指标（元） 筹资活动现金流 2307 949 -1300 -1376 -1389 每股收益(最新摊薄) 0.35 0.44 0.44 0.74 0.88 短期借款 578 -881 -500 -500 -500 每股经营现金流(最新摊薄) 0.42 1.02 1.09 0.52 1.39 长期借款 1765 2585 -500 -500 -500 每股净资产(最新摊薄) 4.59 4.94 5.31 5.93 6.66 普通股增加 0 -6 0 0 0 估值比率 资本公积增加 -7 -182 0 0 0 P/E 20.2 15.9 15.9 9.5 8.0 其他筹资现金流 -28 -568 -300 -376 -389 P/B 1.5 1.4 1.3 1.2 1.1 现金净增加额 424 -378 217 -797 731 EV/EBITDA 23.8 15.9 8.8 7.0 5.8 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年09月05日收盘价 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监