润邦股份：海风起量，桩基龙头厚积薄发

高端装备板块：海风业务蓄势待发，物料搬运装备+船舶及配套装备并列前行 1、产能+码头双管齐下，海风业务进入发展快速道。 （1）产能：截止22年底公司具备30万吨海上风电基础桩和导管架的产能规模。 2023年2月，润邦重机拟投资建设“通州湾装备制造基地项目”，有望进一步扩展公司产能布局，叠加广州工控入主预计也将协助公司规划并建设南方高端装备基地，扩张市场辐射范围，进一步打开两广、海南、东南亚等地市场空间。 （2）码头：目前公司拥有两座自有码头—江苏太仓润禾码头和启东润邦海洋码头，其中太仓润禾码头为5万吨级公共型杂货码头，启东润邦海洋码头为海关监管5万吨级多功能码头。随着海风建设深远海化，海风设备对码头要求更高，而码头资源的稀缺性使得拥有码头的厂家更具竞争优势，市场地位进一步提高。 （3）行业高景气催化公司业绩兑现：2022年受疫情、抢装回落等多重因素影响，海风装机不及预期（吊装口径5.16GW），随着上述因素缓解，并根据2022年海风招标（风机招标约11.7GW）以及海风十四五规划加持，我们预计海风装机快速提高，带动海上风电桩基需求上升，公司订单充足，配合产能布局，贡献业绩增量。 2、物料搬运装备业务在手订单充沛，船舶及配套装备行业向上周期显现。 （1）物料搬运装备业务：2022年公司获阿联酋客户追加的66亿元散料设备合同订单，并陆续中标散料设备等多个物料搬运装备订单，随着订单逐步消化，预计贡献稳定营收。此外，2022年7月公司收购卡尔玛（Kalmar）港口集装箱起重机业务，将进一步丰富高端装备业务的产品线，提升在全球港口机械市场的核心竞争力。 （2）船舶及配套装备业务：2021年始我国船舶制造业新接订单量暴增，达6231万载重吨，YOY+151%，而船舶订单与船舶配套设备订单之间存在时滞，公司船舶配及配套装备业务收入快速增长开始在2022年体现，22年实现收入4.6亿元，YOY+679%。 环保板块：计提商誉减值4.8亿元，轻装上阵行稳致远 受疫情持续的影响，上游产废量不足，叠加危废处理行业产能释放使得市场竞争加剧，毛利率出现一定程度下滑，导致子公司中油环保（从事危废医废处理业务）未能完成业绩承诺目标，2022年计提商誉减值4.8亿，同时确认业绩补偿记入非经常性损益。随着计提商誉减值完成，公司轻装上阵，在环保板块将充分利用好现有产能进一步提高产能利用率。 投资建议：我们预计公司2023-2025年实现归母净利润3.5/4.4/5.2亿元，同比增长565%/24%/18%，当前股价对应PE为14/11/10倍，维持“买入”评级。 风险提示：海风装机不及预期；市场竞争加剧风险；订单消化不及预期；商誉减值风险等。 深耕高端装备领域，装备+环保双驱动 海风基础头部企业，广州工控入主多维度赋能 船舶配套装备起家，以点带线延伸多项领域促发展。公司于2003年成立，主要生产船舶配套装备（舱口盖），后于2007年成立润邦重机涉足物料搬运装备领域，第二年全面推出自主创新品牌“杰马/GENMA”开拓中高端物料搬运市场。2010年，公司在深交所成功上市。2011年，公司成立润邦海洋，主要从事海洋工程装备业务。2016-2020年期间公司陆续收购绿威环保、中油环保开展环保业务，促进公司战略转型升级、打造“高端装备+环保双轮驱动”的高效发展模式。2019年公司收购德国知名工业品牌“柯赫/KOCH”，2022年收购“卡尔玛/KALMA”旗下港口集装箱起重机业务，2023年拟收购FLSmidth全球散料装卸搬运系统业务，丰富物料搬运装备业务产品线，加速国际化进程。至此，公司形成高端装备业务（包括物料搬运装备、海上风电装备、船舶配套装备等）和环保业务（危废/医废处理、污泥处理等）两大主线。 图表1：公司历史沿革 广州工控入主，全方位赋能公司发展。2021年10月，南通威望与广州工控签订《股份转让协议》，南通威望向广州工控协议转让其所持有的共计188,457,747股公司无限售流通股，交易完成后广州工控直接持有公司20%股权，公司实控人由吴建先生变更为广州市人民政府。2022年3月，广州工控正式入主公司，将为公司提供包括市场、资金和资源等在内的全方位赋能支持，大力支持公司拓展粤港澳大湾区的海上风电装备、物料搬运装备以及环保业务的相关市场，提高公司整体竞争力。 图表2：公司股权结构（截止2022年报） 业务板块清晰，海风装备收入贡献提升明显 公司业务聚焦于高端装备和环保两大板块。 高端装备板块：三大业务线，物料搬运装备业务为客户提供集装箱码头解决方案、散料系统解决方案、船厂/堆场/工厂解决方案、海洋工程解决方案；海上风电装备业务主要产品涵盖海上风电基础桩、导管架、海上风电安装作业平台等；船舶配套装备业务主要指舱口盖等产品，包括用于集装箱船的吊离式舱口盖、用于散货船及多用途船的折叠式舱口盖、侧滑式舱口盖。 环保板块：子公司中油环保开展危废及医废处理处置业务，子公司绿威环保开展污泥处理处置业务。 图表3：公司业务板块介绍 物料搬运装备业务贡献主要营收，海风业务贡献提升。从营收结构看，物料搬运装备业务营收占比最高，在35%-60%左右区间，2022年收入贡献占比为47%。海风业务发展较快，占比提升明显，特别是到2021年收入占比提升至34%，比肩物料搬运装备业务，但2022年受海风抢装潮退坡因素影响，海风装备业务占比回调至23%。此外，环保板块，危废医废处置业务和污泥处理业务（含再生能源热电）2022年收入占比分别为12%/6%。 从毛利率角度看，危废医废处理处置业务毛利率水平相对较高，在40%-50%左右，但2022年受疫情、市场竞争等影响，出现较大下滑，为4 0.6%。2022年，物料搬运装备毛利率17.8%，相对稳定；海上风电装备毛利率13.0%，YOY-6pct。 图表4：公司分业务营收结构 图表5：公司分业务毛利率 业绩稳定增长，短期略有承压 营收稳定增长，业绩短期有所承压。从营业收入看，2018-2022年5年间公司实现营收CAGR为38.2%，2022年实现营收51.7亿元，YOY+34.5%。从归母净利润看，受益于海风业务快速发展以及环保板块的并入，2018-2021年4年间实现归母净利润CAGR为74.8%，2022实现归母净利润0.53亿元，YOY-84.8%，主要系1）经营端：海风、环保等业务回落使得产销规模下滑，以及产能利用率有所下降、市场竞争加大等使得毛利率下滑；2）非经营端：中油环保未达成业绩目标产生4.79亿元的商誉减值。 图表6：公司营收及增速 图表7：公司归母净利润及增速 毛利率前期相对稳定，后上升又回落，净利率趋势相对一致。公司毛利率在2018-2020年间相对稳定，在22%-23%左右，2021年毛利率同比上升3pct，主要系物料搬运装备业务以及危废医废处置业务毛利率分别提高了1.9/5.2pct，2022实现毛利率19.9%，YOY-5.5pct，主要系疫情持续等因素影响了高端装备（海洋板块）和环保业务的毛利率。净利率与毛利率趋势相对一致，但在2018-2020年增长趋势更明显，主要系期间费用率的下滑，以及22年下滑趋势也更明显，主要系非经常损益波动所致。 期间费用率不断下滑，费用把控能力提高。由于会计准则变动（运费计入成本）以及收入规模快速提高，2020年期间费用率同比下滑4pct为15.2%。而后公司费用把控能力稳定，期间费用率下降至22年的12%。 图表8：公司毛利率/净利率 图表9：公司期间费用率 高端装备板块：物料搬运+船舶配套砥砺前行，海风业务蓄势待发 物料搬运装备业务：GENMA-KOCH共携手，订单充沛促增长 多重品牌协同布局，全球化加速进行： 杰马/GENMA品牌：2008年，公司推出物料搬运品牌“杰马/GENMA”，定位中高端物料搬运装备市场。GENMA品牌涵盖五大产品线：船厂\堆场\工厂解决方案、海洋工程起重解决方案、散料装卸及输送解决方案、废钢、木材、垃圾堆场及内河码头散料解决方案、集装箱装卸和搬运解决方案，主要产品为移动式港口起重机、移动式港口无尘料斗、气力式卸船机、埋刮板卸船等，满足了不同类型的港口、码头对物料搬运设备的需求，同时凸显了节能、环保、高效、操作简便等特点。 柯赫/KOCH品牌：2019年，润邦重机收购德国知名工业品牌“柯赫/KOCH”。KOCH品牌侧重于为重质物料（煤/铁/铝土矿/铜矿等）提供搬运设备和一站式整体解决方案，主要应用于矿山、港口、堆场等领域，主要产品为堆料机、取料机、卸船机、输送机等。本次收购后，KOCH与GENMA在物料装备领域充分发挥协同效应，一方面进一步拓展公司的散料搬运设备产品矩阵，另一方面KOCH与GENMA共享全球销售资源，协同作战，市场份额进一步提高。 收购卡尔玛/KALMAR港机业务：2022年7月，润邦工业以200万欧元收购芬兰CARGOTEC CORPORATION旗下卡尔玛（Kalmar）港口集装箱起重机业务。KALMAR立足港口集装箱起重机市场多年，尤其以其RTG（即“轮胎式港口集装箱起重机”）产品闻名于全球市场，收购完成将进一步提升公司在全球港口机械市场的核心竞争力，拓展全球港口集装箱起重机市场，提高公司的整体业务规模和盈利能力。 拟收购FLSmidth全球散料装卸搬运系统业务：2023年3月，公司控股子公司德国Koch与欧洲知名工业集团企业FLSmidth集团签署排他性《意向书》，拟收购FLSmidth集团全球散料装卸搬运系统业务及该业务的全球售后服务体系，持续扩大公司物料搬运装备版图。 订单规模庞大，逐步消化贡献稳定收入。公司通过多年的国际市场开发，积累了丰富的国外客户资源，主要包括芬兰卡哥特科、丹麦艾法史密斯、法国法孚、美国国民油井、荷兰GUSTOMSC、法国Poma等。订单频频推动公司物料装备业务产销规模不断扩大，2022年公司实现物料搬运装备销售收入24.2亿元，YOY+82.9%。此外，德国KOCH公司积极跟进阿联酋项目，于2021年7月获得阿联酋气象局近19亿元的散料设备订单，并于2022H1再获阿联酋客户追加的近66亿元散料设备订单，截止2022年末物料装备业务在手订单超百亿。随着订单不断消化，将持续贡献稳定营收。 图表10：物料搬运装备业务收入及增速 图表11：2022年至今公司获得的部分物料搬运装备订单 船舶及配套装备业务：行业上行周期显现，收入实现高弹性 新船订单量大幅增长，船舶工业开启新周期。随着疫情后海运贸易景气度上升，叠加老旧船型以及环保新规加速船舶更新需求，2021年新接船舶订单大幅提升。据克拉克松研究，2021年全球造船新接订单量11985万载重吨，YOY+117%，中国造船新接订单量达6231万载重吨（占比全球52%），YOY+151%。船舶订单高增带动上游产业链需求释放。 船舶行业上游传导存在时滞，公司船舶及配套装备业务收入开始兑现。 船舶建造时间较长，订单传导至上游船舶配套业务存在一定周期，2022年开始公司该板块业务实现业绩兑现，22年实现船舶及配套装备收入4.56亿元，YOY+679%。预计在船舶订单高增背景下，公司船舶及配套装备业务有望实现快速增长，提高公司盈利水平。 图表12：2021年中国船舶新接订单量YOY+151%（单位：万载重吨） 图表13：公司船舶及配套装备业务收入及增速 海风装备业务：产能+码头双加持，海风放量迎机遇 “十四五”期间海上风电基地建设有序推进。《“十四五”可再生能源发展规划》提出，积极推动近海海上风电规模化发展，开展深远海海上风电平价示范。加快推动海上风电集群化发展，重点建设山东半岛、长三角、闽南、粤东和北部湾五大海上风电基地，在广东、广西、福建、山东、江苏、浙江、上海等地推动一批百万千瓦级深远海上风电示范工程开工建设。此外，据我们统计，全国各省已发布的“十四五”海上风电规划总装机量近60GW。 短期看，今年海风装机有望高增，带动上游产业链需求释放。20