出货量稳步增加，隔膜降价拖累盈利

恩捷股份（002812） 公司点评 出货量稳步增加，隔膜降价拖累盈利 2024-09-06 报告日期： 投资评级：买入（维持） 收盘价（元）26.65 近12个月最高/最低（元）72.03/25.13 总股本（百万股）978 主要观点： 事件：公司发布2024年半年度报告 24年H1实现营收47.8亿元，同比-14.1%，实现归母净利润2.91亿元， 同比-79.3%。其中，锂电池隔离膜的营业收入38.61亿元，同比-17.17%；营业成本31.09亿元，同比+25.36%；毛利率为19.48%，同比-27.31%。 流通股本（百万股） 823 隔膜出货量稳步增加，隔膜行业降价拖累盈利 流通股比例（%） 84.17 24H1公司膜类产品实现营收41.31亿元，同比-16.67%，毛利率为 总市值（亿元） 261 19.10%，同比下降25.87pct，系隔膜产品降价拖累膜类产品收入。其 流通市值（亿元） 219 中，锂电池隔膜实现营收38.61亿元，同比-17.17%，毛利率为19.48%。 公司价格与沪深300走势比较 9/2312/233/246/249/24 19% -3% -25% -47% -69% 出货量方面，我们预计24H1出货27-29亿平，单平价格约为1.5元/平，较23H1约下降0.5元/平，隔膜行业降价拖累公司盈利。 持续推进海外产能建设，服务海外客户需求 24H1实现海外营收9.59亿元，占比20%。匈牙利基地一期投建和客户验证导入为目前重点。24年6月公告拟投建匈牙利二期项目，规划建设4条全自动进口制膜及涂布产线，总产能约8亿平/年。 研发高投入引领创新，固态领域积极推进 恩捷股份沪深300 分析师：张志邦 执业证书号：S0010523120004邮箱：zhangzb@hazq.com 相关报告 1.湿法隔膜站位稳固，海外布局持续推进2024-06-20 公司24年H1研发投入3.6亿元，占比7.43%，高投入推进研发。公司2024年H1成功研发出高孔隙率高强度基膜，保证强度且显著提升离子电导率，并推出多款功能性陶瓷涂布隔膜，提升电池系统整体性能。目前，江苏三合已投建2条产线，具备半固态隔膜产品的量产能力。此外，湖南恩捷的固态用高纯硫化锂产品已完成小试吨级年产能建设和运行，并搭建完成百吨级硫化锂中试生产线。 投资建议 公司技术研发领先且规模效应显著，我们预计公司24/25/26年公司归母净利分别为7/11/15亿元，对应PE为36x/23x/17x,维持买入评级。 风险提示：市场竞争加剧风险，产品价格下行风险，投资项目风险等。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标2023A2024E2025E2026E 营业收入12042 10039 11212 14242 收入同比（%）-4.4% -16.6% 11.7% 27.0% 归属母公司净利润2527 728 1117 1503 净利润同比（%）-36.8% -71.2% 53.4% 34.5% 毛利率（%）37.4% 22.9% 26.5% 27.6% ROE（%）9.4% 2.8% 4.2% 5.3% 每股收益（元）2.68 0.74 1.14 1.54 P/E21.20 35.79 23.33 17.34 P/B2.06 1.01 0.97 0.92 EV/EBITDA13.79 15.00 12.70 11.27 资料来源：wind，华安证券研究所 敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 16292 16400 18203 20175 营业收入 12042 10039 11212 14242 现金 3836 5092 6060 5558 营业成本 7535 7743 8241 10308 应收账款 6720 5298 5762 7121 营业税金及附加 75 100 135 185 其他应收款 27 16 20 27 销售费用 89 80 78 142 预付账款 176 293 260 318 管理费用 383 602 673 854 存货 3001 3080 3217 3722 财务费用 239 107 123 129 其他流动资产 2534 2621 2884 3429 资产减值损失 -186 0 0 0 非流动资产 30909 33025 35056 36589 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期投资 3 3 3 1 投资净收益 17 10 11 14 固定资产 19380 20126 20356 20092 营业利润 3029 880 1363 1854 无形资产 1119 1225 1317 1407 营业外收入 3 0 1 1 其他非流动资产 10406 11671 13381 15090 营业外支出 5 5 5 5 资产总计 47201 49426 53259 56765 利润总额 3026 875 1359 1850 流动负债 11530 14175 15969 17205 所得税 376 109 183 268 短期借款 7291 9122 10791 11212 净利润 2650 766 1176 1582 应付账款 1608 1647 1890 2252 少数股东损益 124 38 59 79 其他流动负债 2631 3406 3288 3741 归属母公司净利润 2527 728 1117 1503 非流动负债 6989 7687 8551 9238 EBITDA 4731 2494 3067 3601 长期借款 4685 5358 6210 6887 EPS（元） 2.68 0.74 1.14 1.54 其他非流动负债 2304 2329 2341 2351 负债合计 18519 21862 24520 26444 主要财务比率 少数股东权益 1756 1794 1853 1932 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 股本 978 978 978 978 成长能力 资本公积 15071 14821 14821 14821 营业收入 -4.4% -16.6% 11.7% 27.0% 留存收益 10878 9971 11088 12590 营业利润 -36.5% -70.9% 54.9% 36.0% 归属母公司股东权 26926 25770 26887 28389 归属于母公司净利 -36.8% -71.2% 53.4% 34.5% 负债和股东权益 47201 49426 53259 56765 获利能力毛利率（%） 37.4% 22.9% 26.5% 27.6% 现金流量表 单位:百万元 净利率（%） 21.0% 7.3% 10.0% 10.6% 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E ROE（%） 9.4% 2.8% 4.2% 5.3% 经营活动现金流 2667 3846 2236 1749 ROIC（%） 6.7% 2.0% 2.7% 3.4% 净利润 2650 766 1176 1582 偿债能力 折旧摊销 1480 1512 1585 1622 资产负债率（%） 39.2% 44.2% 46.0% 46.6% 财务费用 333 164 199 220 净负债比率（%） 64.6% 79.3% 85.3% 87.2% 投资损失 -17 -10 -11 -14 流动比率 1.41 1.16 1.14 1.17 营运资金变动 -1925 1588 -711 -1664 速动比率 1.02 0.81 0.81 0.82 其他经营现金流 4723 -997 1886 3250 营运能力 投资活动现金流 -7990 -3423 -3601 -3140 总资产周转率 0.28 0.21 0.22 0.26 资本支出 -7796 -3659 -3613 -3159 应收账款周转率 1.81 1.67 2.03 2.21 长期投资 -167 -27 0 3 应付账款周转率 4.53 4.76 4.66 4.98 其他投资现金流 -27 263 13 16 每股指标（元） 筹资活动现金流 5137 833 2333 888 每股收益 2.68 0.74 1.14 1.54 短期借款 -2237 1832 1669 421 每股经营现金流薄） 2.73 3.93 2.29 1.79 长期借款 506 673 852 677 每股净资产 27.54 26.36 27.50 29.04 普通股增加 85 0 0 0 估值比率 资本公积增加 7386 -250 0 0 P/E 21.20 35.79 23.33 17.34 其他筹资现金流 -603 -1421 -187 -209 P/B 2.06 1.01 0.97 0.92 现金净增加额 -183 1256 968 -502 EV/EBITDA 13.79 15.00 12.70 11.27 资料来源：公司公告，华安证券研究所 分析师与研究助理简介 分析师：张志邦华安证券电新行业首席分析师，香港中文大学金融学硕士，5年卖方行业研究经验，专注于储能 /新能源车/电力设备工控行业研究。 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形 式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。 投资评级说明 以本报告发布之日起6个月内，证券（或行业指数）相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准，A 股以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的） 为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克指数或标普500指数为基准。定义如下：行业评级体系 增持—未来6个月的投资收益率领先市场基准指数5%以上; 中性—未来6个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%; 减持—未来6个月的投资收益率落后市场基准指数5%以上; 公