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深度研究报告:老牌电影国企,IP+AI赋能新成长

2024-09-06刘欣华创证券嗯***
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深度研究报告:老牌电影国企,IP+AI赋能新成长

老牌电影国企,电影业务为基,积极蓄力大IP方向。公司是国内老牌电影国企,实控人为上海国资委,控股股东为上影集团(公司为集团下唯一上市公司,集团体内仍有较多优质资产,包括上影厂、上美影、上海译制厂等,解决同业竞争或为大势所趋,有望持续赋能公司产业链延展)。公司目前主要包括电影+IP两大业务,其中1)电影业务为核心基本盘,包括电影放映(23年营收占比69%)、发行(占比4%)、映前广告(占比4.8%)、卖品(占比8.9%)等; 2)大IP业务为当前重点蓄力方向,23年5月完成上影元51%股权收购,上市公司手握众多IP积极布局大IP开发,23年IP版权+其他(其中部分为IP相关业务)收入占比达13.1%。 电影业务:稳定基本盘。1)行业维度:24年受供给周期影响略承压,期待25年产品大年;2)影院业务:公司直营影院立足上海,辐射高线城市,当前影院经营效率全国领先。23年影投市占率约为1.14%,后续有望保持稳定。此外,公司积极探索“影院+”新模式焕新影院活力;3)院线业务:公司旗下上海联和电影院线票房市占率稳定全国前列;4)发行业务:当前体量较小,展望后续我们认为公司发行板块有望较大提升空间。一方面,有望发挥控股股东的优势资源,提升头部影片参与度;另一方面,大IP战略加持下公司有望继续加深IP内容开发创作程度,公司已参与现象级作品《中国奇谭》第二季的制作和《小妖怪的夏天》大电影的开发,期待后续产品落地。 大IP业务:积极蓄力,长期想象空间大。国内IP业务蓬勃发展,对标海外国内IP业务渗透率仍有较大提升空间。公司23年3月宣布拟收购控股股东所持有上影元51%的股权,收购完成后公司拥有了集团60个优质IP开发运营权,包括葫芦兄弟、大闹天宫、黑猫警长、哪吒闹海、中国奇谭等。此后大IP也成为公司重要战略方向,公司积极推进IP焕新&变现。一方面将积极推动经典IP内容焕新,如积极开发IP相关长短视频内容,提升IP影响力;另一方面积极布局IP变现,当前主要包括商品及营销授权、游戏联动及授权、文创产品、数字化开发等,当前各领域皆有合作,长期空间巨大。 积极拥抱AIGC,IP价值有望进一步放大。24年2月29日公司发布iNEW新战略,宣布1)探索中国动画学派大模型训练,牵头成立研发共同体,加速布局AI影视垂直领域;2)发起全球AI创造者计划:启动先导项目“上影AI电影马拉松大赛”,吸纳AI影视全球人才;3)成立iPAi数字业务中心进行IP数字资产化,推动AI技术应用研发和算力搭建;4)集团旗下多子公司皆积极布局AI,共同赋能公司发展,有望进一步放大IP价值。 投资建议:我们看好公司后续主业稳健+IP业务增长,预测公司24-26年的营业收入分别为8.65/11.80/14.75亿元,同比增长9%/36%/25%;2024/25/26年归母净利润分别为1.59/2.63/3.54亿元,同比增速25%/66%/35%,当前股价对应52/32/24倍PE,首次覆盖,给与“推荐”评级。 风险提示:宏观经济持续承压;IP业务不及预期;电影票房表现不及预期 主要财务指标 投资主题 报告亮点 本文对公司业务进行拆解,我们认为公司基本盘稳健+新业务想象空间巨大,且后续仍有集团注入预期,具备高成长性逻辑。此外,本文对IP业务进行详细探讨,并尝试测算IP业务所带来的潜在业绩增量空间。 投资逻辑 我们认为公司主业稳健+新业务想象空间巨大,且后续仍有集团注入预期,具备高成长性逻辑。1)主业电影业务(影院&院线&发行)稳健,一方面公司市占率稳定情况下有望受益大盘复苏,另一方面发行板块有望参与度提升,后续有望展现更大弹性;2)积极蓄力IP业务,长期想象空间巨大。公司23年收购上影元后,拥有了集团60个优质IP开发运营权,包括葫芦兄弟、大闹天宫、黑猫警长、哪吒闹海、中国奇谭等,公司后续积极推动IP焕新及授权,长期空间巨大。此外,公司是上影集团旗下唯一上市公司,集团内仍有较多优质资产未在上市公司体内,包括上影厂、上美影、上海译制厂等,且与上市公司业务有较强关联性。解决同业竞争或为大势所趋,有望持续赋能公司产业链延展。 关键假设、估值与盈利预测 我们看好公司后续主业修复+IP业务增长,预测公司24-26年的营业收入分别为8.65/11.80/14.75亿元,同比增长9%/36%/25%;2024/25/26年归母净利润分别为1.59/2.63/3.54亿元,同比增速25%/66%/35%,当前股价对应52/32/24倍PE。 一、上海电影:全产业链电影龙头 上海电影扎根上影集团,形成了“专业化发行公司+综合性院线+高端影院经营”的完整全产业链,目前主营业务主要包括电影放映、电影院线、电影发行、大IP及其他业务。 其中1)电影放映:基石业务,23年营收占比为69%,占公司收入大头;2)电影院线:对以资产联结或者供片联结方式加入院线的影院进行统一管理、统一供片,23年营收占比约6.8%;3)电影发行:主要包括影片的营销推广策略制定、实施及与院线洽谈排片方案等工作,23年占比4.15%;4)其他:包括广告、卖品、IP授权等业务,以23年为例其卖品/广告/版权/其他收入分别占比为8.8%/4.8%/5.1%/8%。 (一)发展历程:打造发行-院线-放映全产业链,IP+AIGC新方向发力 复盘公司发展历程,我们认为主要分为以下三个阶段: 第一阶段(1994-2016):发行公司起家,建设发行、院线、放映、票务一体化综合性产业链。1994年10月上影前身上海东方影视发行有限责任公司成立,主要从事发行放映、影视出版等业务。2010年12月东方发行由上影厂划拨至上影集团,影院规模不断扩张。 2012年7月上海电影股份有限公司成立,2013年11月在线票务平台“天下票仓”成立。 第二阶段(2016-2020):上交所上市,深耕全产业各领域。2016年8月,公司在上海证券交易所上市。此后发行多部表现良好的影视作品,包括2016年的《盗墓笔记》、2019年的《攀登者》(11亿元)等。 第三阶段(2020-至今):“AI遇见IP”——AI数字化转型+大IP开发新赛道。2020年上影出资5亿元收购昊浦影视基地,启动上影高科技影视基地建设,打造上影科创中心,“数字化转型”位列核心战略之一。2022年10月上影联合上海美术电影制片厂有限公司出资成立上影元文化,拥有《中国奇谭》《大闹天宫》《葫芦兄弟》等60个知名影视IP的运营权。2023年6月上海影城焕新归来,定位“电影+”AIGC前沿场景承载地。 (二)股权结构与管理层:国资实控+股权集中,管理团队经验广泛丰富 国资实控,股权结构集中。截至2024Q1,公司控股股东为上海电影(集团)有限公司(持有69.22%的股权),上海市国有资产监督管理委员会为实际控制人。上海精文投资有限公司持有1.83%的股权,而其余前十大股东各持股不超过0.9%,股权结构高度集中。 图表1公司股权结构(2024H1) 公司是上影集团旗下唯一上市公司,集团内仍有较多优质资产未在上市公司体内,包括上影厂、上美影、上海译制厂等,且与上市公司业务有较强关联性。展望后续,解决同业竞争或为大势所趋,有望持续赋能公司产业链延展。 图表2上影集团参股/控股公司 高管团队稳定,从业范围广泛、经验丰富。公司管理层皆为本科及以上学历,多为硕士,涉及工商管理、传媒发展、影视编导等多元而具有相关性的行业,且具有大量海外交流经历,经验丰富。公司董事长王健儿有市委宣传部等单位的工作经历,曾任华数数字电视传媒集团有限公司董事会董事长职务,在影视传媒相关行业经验丰富,引领公司洞察行业时代潮流。 图表3公司管理层介绍 (三)财务分析:走出阴霾,看好后续长期增长 营收重回增长,IP为新亮点。公司20-22年营收受疫情影响波动相对较大,23年重回增长,23年实现营收7.95亿元(YOY+116%);24H1持续复苏,24H1实现营收3.81亿元(YOY+2.4%)。营收结构方面,1)电影放映是核心主业,营收占比维持在70%左右; 2)其次为广告+卖品+电影发行业务,23年其营收占比分别为4.8%/8.9%/4.1%;3)IP业务:自2023年收购上影元而正式布局“大IP开发”战略后,公司拥有60余IP版权,在影视作品、商品授权、卖品等方面发力,23年授权业务营收0.41亿元,占总营收5.12%,后续占比有望不断提升。 图表4公司营业收入(亿元,%) 图表5公司营收结构(%) 18-19年公司毛利率稳定上升(15.82%至17.28%),20-22年受疫情影响波动较大,23年受益大盘复苏重新回正,23/24H1毛利率分别为22.83%/24.6%,毛利率提升主要系影院业务恢复正常经营+高毛利IP授权业务占比提升。展望后续,随着IP业务进一步发展,公司毛利率有望继续上升。 图表6公司销售毛利率&净利率(%) 图表7公司分业务毛利率(%) 费率相对稳定。公司的销售费率和财务费率相对稳定,基本在3%之内浮动;管理费率20年上升主要系收入下降但薪酬等支出相对刚性,21年快速恢复至疫情前10%左右的水平,此后基本稳定。利润端23年回正,24H1稳步增长。18年公司归母净利润2.35亿元表现良好,20-22年归母净利润受疫情影响波动较大,但23年已实现回正,23/24H1分别实现归母净利润1.27/0.69亿元,分别YOY+138%/5%。 图表8公司费率(%) 图表9公司归母净利润及其增速(亿元,%) 二、电影业务:稳定基本盘,期待发行弹性 (一)行业:24年受供给周期影响略承压,期待25年产品大年 电影产业复苏。20-22年行业受疫情影响有所波动,23年行业进入复苏周期,23年大盘实现票房(含服务费)549.25亿元,已恢复至19年的86%。。 图表10电影大盘票房(亿元,%,含服务费) 图表11大盘观影人次(亿元,%) 2024年供给降速,全年大盘有压力,但25年值得期待。23年受积压影片释放+审核宽松等影响为产品大年,但24年受制作周期影响供给释放略降速,因此24年优质供给弱于23年。截至8/31,24年电影大盘共实现票房333亿元,YOY-22%,预计全年大盘有一定压力较大。此外,25年有望进入新一轮产品释放周期,建议关注低基数下行业修复。 图表12 2019-2024年电影月票房(含服务费,亿元) 渠道看:影院扩张增速显著放缓。20年后,随着电影市场走向成熟+受外部因素影响,影院扩张及银幕新建速度显著下降,当前保持小个位数增长。 图表13全国影院数(家) 图表14全国银幕数(块) 分区域看,三四线城市票房占比提升。一、二线城市与三、四线城市的院线票房波动轨迹相似,但三四线城市票房占比逐年递增,当前已接近半数(17年38.79%VS23年44.23%),且三四线城市票房疫后恢复弹性明显更大。 图表15一、二线城市票房(亿元,%,含服务费) 图表16三、四线城市票房(亿元,%,含服务费) 图表17各线城市票房占比(%,含服务费) 图表18各线城市票房同比增长(%,含服务费) (二)电影:影院&院线稳定基本盘,期待发行弹性 公司电影业务分为三大板块:影院经营、电影院线、电影发行。影院经营主要为电影放映+卖品+广告等业务。电影院线主要包括联和院线为其加盟影院提供的各种增值业务。 电影发行主要包括影片的投资、宣发等业务。 1、影院:稳定基本盘,积极探索“影院+”新模式焕新活力 直营影院立足上海,辐射高线城市,经营效率高于同业。截至24/9/1,公司共有直营影院50家,主要分布在上海及其他一二线城市,所处区位居民整体消费能力较强。影院业务作为公司的基本盘,疫情期间积极开展优化调整,汰换/关停部分经营坪效较低的影院,不断提升影院整体经营质量。1)市占率维度看,基于猫眼专业版口径,公司23年影投实现票房(含服务费)6.24亿元,市占率约为1.14%,同比21/22年提升0.07/0.23pct;其中21年至今