周期底部业绩仍有韧性，产业链一体化有序推进

合盛硅业（603260） 公司点评 周期底部业绩仍有韧性，产业链一体化有序推进 2024-09-05 报告日期： 投资评级：买入（维持） 收盘价（元）49.65 近12个月最高/最低（元）63.79/41.60 总股本（百万股）1,182 流通股本（百万股）1,182 流通股比例（%）100.00 总市值（亿元）587 流通市值（亿元）587 公司价格与沪深300走势比较 9/2312/233/246/24 10% -3% -16% -28% -41% 合盛硅业沪深300 分析师：�强峰 执业证书号：S0010522110002电话：13621792701 邮箱：wangqf@hazq.com 主要观点： 事件描述 2024年8月29日晚，合盛硅业发布2024年半年报，2024年上半年 公司实现营收132.72亿元，同比增长11.18%；归母净利润9.78亿元，同比减少45.12%。公司2024Q2实现营业收入78.56亿元，同比增长26.53%，环比增长45.05%；实现归母净利润4.50亿，同比下降42.25%，环比下降14.71%。 Q2工业硅产销提升原料价格回落，存货跌价损失影响利润 2024年上半年，受全球经济增长乏力、下游市场需求增速放缓等因素叠加，工业硅行业市场价格持续承压，公司在市场价格偏弱背景下持续技改降低生产成本，使得生产经营规模持续扩增，产销量均大幅提升。2024Q2公司工业硅产销量分别为50/41万吨，分别环比变化 +13.74/+139.55%，工业硅收入46.72亿元，环比增长107.04%。2024Q2，工业硅/110生胶/107胶的价格分别为1.15/1.24/1.22万/吨，环比分别变化-13.57%/-6.31%/-7.54%，同时原材料价格在上游原油、煤炭价格回落背景下，价格也出现不同程度回落，2024Q2矿石/石油焦/硅厂煤/电厂用煤价格分别较一季度回落4.50%/18.27%/7.46%/7.54%，使得公司2024Q2毛利率23.56%，环比变化+0.65pct。但多晶硅等产品价格回落存在存货跌价损失，二季度存在4.51亿元的资产减值，致使公司业绩短期承压。 一体化布局完善降低生产成本，硅产业地位进一步巩固 公司充分利用自有石英砂矿产资源，有效提升产品质量降低生产成本，同时，借助全产业链优势，优先使用内部原料进一步降低采购成本，使得行业竞争优势进一步加强。此外，中部合盛20万吨多晶硅项目、20GW光伏组件项目、150万吨光伏玻璃项目首条光伏产线实现量产。技术方面，公司已完整掌握碳化硅材料的原料合成、晶体生长、衬底加工以及晶片外延等全产业链核心工艺技术，碳化硅产品良率处于国内企业领先水平，6英寸碳化硅衬底已全面量产，晶体良率达90%以上，外延良率稳定在95%以上，处于行业领先位置；在8英寸碳化硅衬底研发方面，公司凭借自研体系和高效研发，已开始小批量生产。未来随着成本进一步下降，光伏、碳化硅产业链的投产及发展，公司产业链更加齐全，盈利能力逐步提升。 投资建议 由于2024年工业硅、有机硅及多晶硅价格出现回落，业绩有所承压，预计公司2024-2026年归母净利润分别为22.86、30.62、39.42亿元，（2024-2026前值分别为28.66、39.29、44.62亿元），同比增速为-12.9%、34.0%、28.7%，对应PE分别为26、19、15倍。维持“买入”评级。 敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告 风险提示 （1）原材料及主要产品价格波动引起的各项风险； （2）安全生产风险； （3）环境保护风险； （4）项目投产进度不及预期。 重要财务指标 单位:百万元 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 26584 27302 33706 38899 收入同比（%） 12.4% 2.7% 23.5% 15.4% 归属母公司净利润 2623 2286 3062 3942 净利润同比（%） -49.1% -12.9% 34.0% 28.7% 毛利率（%） 20.1% 21.3% 21.5% 22.4% ROE（%） 8.1% 6.7% 8.3% 9.6% 每股收益（元） 2.24 1.93 2.59 3.33 P/E 22.77 25.76 19.23 14.94 P/B 1.86 1.74 1.59 1.44 EV/EBITDA 15.09 12.54 10.00 8.49 资料来源：wind，华安证券研究所 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 14125 28161 41322 53540 营业收入 26584 27302 33706 38899 现金 1787 13506 26740 38984 营业成本 21228 21487 26457 30201 应收账款 1356 892 1410 1449 营业税金及附加 490 497 618 711 其他应收款 167 221 242 297 销售费用 42 41 52 59 预付账款 547 755 805 990 管理费用 639 570 757 843 存货 7148 9550 8819 8389 财务费用 568 1483 1596 1656 其他流动资产 3121 3238 3305 3430 资产减值损失 -61 17 8 12 非流动资产 69219 77124 85837 93600 公允价值变动收益 45 0 0 0 长期投资 37 54 64 78 投资净收益 88 82 111 128 固定资产 22365 33398 42632 50639 营业利润 3418 2895 3944 5035 无形资产 4470 6245 8657 10751 营业外收入 72 0 0 0 其他非流动资产 42347 37427 34484 32133 营业外支出 54 0 0 0 资产总计 83344 105285 127159 147140 利润总额 3436 2895 3944 5035 流动负债 26622 33323 40203 44684 所得税 853 629 918 1133 短期借款 7118 9118 11118 13118 净利润 2583 2267 3026 3902 应付账款 13722 11614 15702 17124 少数股东损益 -40 -19 -36 -40 其他流动负债 5782 12591 13384 14442 归属母公司净利润 2623 2286 3062 3942 非流动负债 24299 38066 50014 61592 EBITDA 6006 7722 9750 11648 长期借款 23510 34732 46677 58260 EPS（元） 2.24 1.93 2.59 3.33 其他非流动负债 789 3334 3337 3332 负债合计 50921 71389 90217 106276 主要财务比率 少数股东权益 17 -2 -38 -78 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 股本 1182 1182 1182 1182 成长能力 资本公积 11384 11384 11384 11384 营业收入 12.4% 2.7% 23.5% 15.4% 留存收益 19840 21331 24414 28375 营业利润 -46.7% -15.3% 36.2% 27.7% 归属母公司股东权益 32406 33898 36980 40942 归属于母公司净利润 -49.1% -12.9% 34.0% 28.7% 负债和股东权益 83344 105285 127159 147140 获利能力毛利率（%） 20.1% 21.3% 21.5% 22.4% 现金流量表 单位:百万元 净利率（%） 9.9% 8.4% 9.1% 10.1% 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E ROE（%） 8.1% 6.7% 8.3% 9.6% 经营活动现金流 -790 3350 14178 13897 ROIC（%） 4.5% 4.0% 4.2% 4.3% 净利润 2583 2267 3026 3902 偿债能力 折旧摊销 2157 3343 4211 4957 资产负债率（%） 61.1% 67.8% 70.9% 72.2% 财务费用 626 1555 2136 2725 净负债比率（%） 157.1% 210.6% 244.2% 260.1% 投资损失 -105 -82 -111 -128 流动比率 0.53 0.85 1.03 1.20 营运资金变动 -6304 -3731 4964 2517 速动比率 0.16 0.47 0.74 0.94 其他经营现金流 9139 5996 -1985 1309 营运能力 投资活动现金流 -18352 -11073 -12776 -12526 总资产周转率 0.39 0.29 0.29 0.28 资本支出 -18462 -12417 -12882 -12635 应收账款周转率 31.37 24.29 29.28 27.21 长期投资 190 -33 -6 -19 应付账款周转率 2.07 1.70 1.94 1.84 其他投资现金流 -80 1377 111 128 每股指标（元） 筹资活动现金流 18350 19435 11812 10853 每股收益 2.24 1.93 2.59 3.33 短期借款 1324 2000 2000 2000 每股经营现金流（摊 -0.67 2.83 11.99 11.76 薄） 长期借款 12668 11222 11945 11583 每股净资产 27.41 28.67 31.28 34.63 普通股增加 108 0 0 0 估值比率 资本公积增加 6863 0 0 0 P/E 22.77 25.76 19.23 14.94 其他筹资现金流 -2612 6213 -2133 -2730 P/B 1.86 1.74 1.59 1.44 现金净增加额 -788 11719 13234 12244 EV/EBITDA 15.09 12.54 10.00 8.49 资料来源：公司公告，华安证券研究所 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式