周期底部期待景气复苏，产能有序推进保障成长

事项： 新和成发布2023年半年报，实现营收74.19亿元，同比-9.70%，实现归母净利润14.83亿元，同比-33.00%；实现营收38.06亿元，同比-2.58%，环比+5.37%，实现归母净利润8.40亿元，同比-16.87%，环比+29.86%。 评论： 营养品盈利承压，香精香料、新材料稳健增长。营养品方面，2023年，维生素、蛋氨酸价格延续下跌趋势，盈利阶段性承压，23H1营养品板块实现营收48.30亿元，同比-16.27%，实现毛利率28.88%，同比-11.65PCT，其中以蛋氨酸为主业的山东新和成氨基酸有限公司实现营收17.58亿元，同比-3.39%，实现净利润4.53亿元，同比-14.37%。香精香料方面，公司以推出新产品的方式保持增长，2023H1该板块实现营收16.32亿元，同比+7.15%，毛利率51.48%，同比+1.65PCT；新材料方面，2023H1该板块实现营收5.78亿元，同比+4.67%。 维生素底部徘徊，期待生猪养殖盈利修复带来的维生素景气复苏。2023年，由于生猪养殖的持续亏损，维生素需求延续了2022年的颓势，价格持续下跌，截至8月27日，博亚和讯维生素价格指数为86.2，处于2015年以来的0.57%分位数，维生素价格跌入底部区间，其中，维生素A、维生素E在23H1的均价为88.89元/千克、74.81元/千克，同比-58.18%、-15.06%，受价格的影响维生素盈利大幅收窄。从现在来看，下游生猪产能持续去化，若待下游产能去化完成，预计生猪养殖盈利将迎复苏，届时将提振维生素需求，维生素价格有望复苏，新和成营养品业务盈利有望修复。 多产品有序释放贡献业绩，储备项目顺利推进保障成长。2023H1，年产5000吨薄荷醇项目、PPS三期年产7000吨项目开始正常生产，有望增厚公司利润中枢。中短期来看，公司3万吨/年牛磺酸项目按计划试车，15万吨/年蛋氨酸项目装置准备试车，与中国石化合作的18万吨/年液蛋项目投入建设，己二腈项目报批有序推进，储备项目顺利推进有望保障公司的持续成长性。 投资建议：新和成是全球四大维生素企业之一，维生素板块正处于景气低位，随需求复苏盈利有望修复，长期来看，公司四大赛道布局，储备项目丰富，长期成长有保障。由于营养品板块产品价格下跌，我们预计公司2023-2025年实现营收170.61亿元/199.14亿元/246.39亿元（前值为178.12亿/203.48亿/247.17亿），同比+7.1%/ +16.7%/ +23.7%；实现归母净利润32.77亿元/43.76亿元/55.57亿元（前值为38.52亿/47.09亿/59.58亿），同比-9.5%/ +33.6%/ +27.0%；对应PE为15/11/9倍。通过可比公司估值，目前处于周期低点，给予公司2023年20倍PE，对应目标价为21.20元，维持“强推”评级。 风险提示：产品价格不及预期；在建项目不及预期；原料价格大幅波动；环保整治加强. 主要财务指标