【宏观专题】出口扫描系列·复盘篇：特朗普新关税主张对中国出口影响可能有多大？

宏观研究 证券研究报告 宏观专题2024年09月4日 【宏观专题】出口扫描系列·复盘篇 特朗普新关税主张对中国出口影响可能有多大？ 华创证券研究所 证券分析师：张瑜 电话：010-66500887 邮箱：zhangyu3@hcyjs.com执业编号：S0360518090001 证券分析师：夏雪 邮箱：xiaxue@hcyjs.com 执业编号：S0360524070004 相关研究报告 《【华创宏观】新一轮财税体制改革：任务、脉络与共识——深化改革学习系列一》 2024-07-23 《【华创宏观】省以下财政：怎么分？怎么改？— —深化改革学习系列之二》 2024-07-22 《【华创宏观】45年价格改革：历程、当下与未来——深化改革学习系列之三》 2024-07-18 《【华创宏观】四个视角看本轮制造业投资高增》 2024-07-18 《【华创宏观】地方财政画像：反常-恒常》 2024-07-13 美国总统选举牵动着市场的心弦，对中国出口而言，若特朗普当选，可能开启新一轮对华“贸易战”，本文根据特朗普在竞选纲领、演讲及媒体采访中透露的新关税主张，假设了三种关税情景，尝试估算若新一轮关税开启对中国出口影响可能有多大。 一、历史镜鉴：2018-19年关税加征简要复盘 （一）基本流程：从发起调查到关税生效平均历时8-12个月。 （二）征税现状：贸易加权平均税率19%，占自华进口66% 二、风险预警：特朗普若挑起新一轮贸易战，潜在高风险点何在？ （一）新主张：特朗普的新关税主张 一是普遍基准关税，可能是10%。二是“结束对中国的依赖”，特朗普计划通过4年规划逐步停止从中国进口所有必需品——从电子产品到钢铁再到药品。三是威胁对中国进口商品征收60%或以上关税/对墨西哥制造的中国汽车征收100%关税。四是阻止进口中国汽车。 （二）新风险：源自新主张的3个新特点 1、针对对象扩围：普遍基准关税的提法或增加全球“贸易战”风险，全球货物贸易萎缩。2、对华出口限制升级：“兼顾”转口贸易，或意味着关税在冲击中国直接对美出口之外，通过间接拉动对冲下行的机制遭到削弱，加剧中国出口下行风险。3、对华限制由出口扩到投资：特朗普新一轮贸易限制措施还包 括阻止中国购买美国资产（地产、工业），或意味着中国对美直接投资难度加 剧。 三、未来推演：特朗普若挑起新一轮贸易战，对中国出口影响几何？ （一）理论分析：关税对出口影响的三个时间层次 按关税影响出口的时间级别，可以大致分成三类：一是瞬时冲击，1-2个季度级别的脉冲式影响（抢进口）；二是年度级别的影响（比如对2025年出口的影响）；三是中长期维度，关税可能会带来中国出口目的地发生漫长而深刻的变化。区分三个时间层次后，依次分析。 （二）对出口增速冲击可能有多少？ 1、瞬时冲击：六点观察 首先，抢进口主要体现在涉税商品层面：从2018-19年经验来看，抢进口约发 生在拟征税清单公告前2个季度，幅度约为8.7个百分点（关于抢进口效应的 定量定义，详见正文）。 其次，关税清单涉及商品规模越大、加征关税幅度越高，抢进口效应越强。再次，首度加征关税带来的抢进口效应强，但上调税率的抢进口效应并不明显。或指向新一轮潜在对华贸易战带来的抢进口效应可能弱于2018年。 此外，从商品类别特征看，进口依赖度与抢进口效应强弱无明显关联，进口商并不会因为某类产品从中国进口占比多，就更倾向于在关税落地前更多抢进口。 最后，抢进口效应偏强的商品相对集中在：机械、电气设备，化学品，钢铝，塑料、棉花、纺织服装等劳动密集型产品等。 2、年度影响：三步测算 根据特朗普在其竞选纲领、演讲及媒体采访中透露的对华贸易政策主张，我们假设特朗普胜选后可能有三种关税情景。根据历史经验外推法，估算我国出口可能受到的影响如下： 情景🕔：加征10%。可能影响中国出口-0.5%到-1.1%。 情景②：取消中国最惠国待遇，相当于加征28.8%的关税。可能影响中国出口 -1.6%到-3.3%。 情景③：极端情形下，假设对中国所有进口商品的关税均加征至60%，相当于加征48.8%的关税。可能影响中国出口-2.6%到-5.6%。 需要强调的是，考虑到美国的通胀、对中国进口依赖度等问题，关税加征至60%对美国造成的成本负担不容小觑。而且，近年来伴随中国产业链韧性及相对优势逐渐提升、海外多市场的开拓、国内大循环市场的培育，中国对美国关税的 抗冲击能力或有显著改善，按2018-19年经验外推可能已经高估了美国的影响。 3、插播：哪些商品可能受影响更大？ 在第2节美国关税冲击中国整体出口的基础上，我们根据加征关税影响出口的传导机制，以及历史复盘中体现的商品出口份额韧性，推算哪些品类可能受关税冲击更大。结论是：关税提升对耐用消费品（汽车；家电；光学、摄影仪 器等）、劳动密集型产品（塑料及其制品、其他纺织制成品、贱金属工具、家 具灯具、玩具）的进口需求冲击或更大，而机械器具及零件、有机化学品、塑料及其制品等资本品和中间品份额相对或更抗冲击。 4、中期影响：出口结构×三个视角 首先，出口目的地的转变：其一，中国出口美国占比持续下滑，出口东盟、墨西哥等经济体占比提升。其二，新三大伙伴（俄、非、中西亚）对中国大陆出口拉动的重要性边际提升。其三，对新三大伙伴的出口增长越来越“独立于”旧三大伙伴外贸需求周期，意味着新三大伙伴具备成为抵挡旧三大伙伴贸易下 行的新增长点的潜力。 其次，出口目的地的变化可能对出口价格存在一定影响：如果美国需求更多以“间接”方式拉动我国出口，可能意味着相比直接拉动方式，我国出口价更弱最后，随着出口目的地发生转变，出口品类相应有所调整：其一，出口由消费 品更多转向中间品、资本品。其二，新兴贸易伙伴进口市场还有较大提升空间 若能实现发展，或可给出口带来对应的结构性机遇。 风险提示：美国大选选情超预期变化；历史经验不代表未来；本文关税讨论只是假设情景分析，不代表未来一定会发生；特朗普的新关税主张尚不明晰，测算可能高估了对中国出口的冲击。 投资主题 报告亮点 从2018-19年美国对中国加征关税推演2025年如果有新一轮对华贸易战，对中国出口影响可能有多大。并区分了三个时间维度的层次，从季度、年度到中长期级别均给出一定参考。 投资逻辑 按关税影响出口的时间级别，可以大致分成三类：一是瞬时冲击，1-2个季度级别的脉冲式影响（抢进口）；二是年度级别的影响（比如对2025年出口的影响）；三是中长期维度，关税可能会带来中国出口目的地发生漫长而深刻的变化。 区分三个时间层次后，基于对2018-19年对华贸易战期间中国出口数据的变化，线性外推假若特朗普上台推出新一轮关税政策，中国出口可能有何变化。 目录 一、历史镜鉴：2018-19年关税加征简要复盘7 （一）基本流程：发起调查→公告结果→征集意见→关税生效7 （二）法律依据：三大条款——201、232、3017 （三）征税现状：贸易加权平均税率19%，占自华进口约66%8 二、风险预警：特朗普若挑起新一轮贸易战，潜在高风险点何在？9 （一）新主张：特朗普的新关税主张9 （二）新风险：源自新主张的3个新特点10 三、未来推演：特朗普若挑起新一轮贸易战，对中国出口影响几何？12 （一）理论分析：关税对出口影响的三个时间层次12 （二）对出口增速冲击可能有多少？14 1、瞬时冲击：六点观察14 2、年度影响：三步测算16 3、插播：哪些商品可能受影响更大？19 4、中期影响：出口结构×三个视角22 图表目录 图表12017-19年特朗普加征关税主要内容、基本流程与重要时间节点8 图表2美国对华加征关税商品：贸易加权平均关税率为19.3%9 图表3对华加征关税商品占美国从中国总进口比例达66.4%9 图表4特朗普胜选后可能实施的新一轮贸易限制措施主张10 图表5若取消中国最惠国待遇，自华主要商品进口面临的税率10 图表6全球贸易限制措施激增：2017-2022增长近4倍11 图表7全球货物出口量增长放缓：2020-2024E复合增速预计将创90年代以来新低，低于金融危机期间0.5pp11 图表8墨西哥、东盟间接出口拉动通道的属性相对凸显12 图表9中国对墨出口转口属性较强商品筛选12 图表10转口属性可能较强的115个HS六位编码商品所属分类12 图表11美国加征关税对于中国出口的影响13 图表122018-19年中国对美出口增速并未明显高于整体14 图表13中国对美出口增速与中国整体出口增速差14 图表14美国从中国进口清单商品同比增速与美国从中国进口整体增速差：图15 图表15美国从中国进口清单商品同比增速与美国从中国进口整体增速差：表15 图表16美国从中国进口清单3商品增速-美国从中国总进口增速15 图表17清单3商品：美国从中国进口增速-美国从全球进口增速15 图表18抢进口效应与对中国进口依赖度强弱无线性关系16 图表19抢进口效应偏强的商品相对集中类别16 图表20特朗普加征关税对出口总量的冲击：基于学术论文关税弹性的推算17 图表212018-19年阶梯式加关税过程中，每个税率的有效月数17 图表22特朗普加征关税对出口总量的冲击：基于简单线性外推关税弹性的推算18 图表23如何估算间接出口提升抵消直接对美出口下滑的部分18 图表24美国从主要经济体进口份额变化（2019年-2017年）19 图表25哪些经济体是间接拉动型经济体的概率更高？19 图表26两种办法×三种关税情景：对中国出口影响的推算19 图表27关税抬升到中国出口下降的传导路径20 图表28主要商品类别的进口需求价格弹性21 图表29哪些商品份额相对抗冲击能力强22 图表30中国主要出口区域占比变化（2023vs2017）23 图表31新三大伙伴对中国出口拉动的重要性边际提升23 图表32中国出口新三大增速与出口旧三大增速的相关系数走弱23 图表33制造业产品进口价格：美国高于全球整体24 图表34进口价格同比增速：消费品最高，工业用品和材料最低24 图表35我国对新兴经济体出口多集中于中间品24 图表36新兴贸易伙伴进口市场的发展或带来对应出口机遇24 美国总统大选备受市场瞩目，其对于全球资本流动、国际贸易环境等都有深远的影响。对中国出口而言，不同的获胜者可能意味着迥然不同的对华贸易手段，若是特朗普胜出，可能开启新一轮对华“贸易战”。因此，站在当前时点，我们可能需要思考潜在新一轮关税或对中国出口有何影响。本文从2018-19年美国加征关税复盘出发，探讨特朗普主张的新一轮潜在关税对中国出口可能有什么影响。 一、历史镜鉴：2018-19年关税加征简要复盘 （一）基本流程：发起调查→公告结果→征集意见→关税生效 捋清加征关税的基本流程，有助于把握重要节点、掌握时间节奏，提前做好风险应对。 从2017-19年特朗普加征关税流程来看，有四个重要节点：发起调查、公布结果、征集意见、关税生效。从发起调查到关税落地大致历时8-12个月。（图1） （二）法律依据：三大条款——201、232、301 具体而言，根据发起调查时法律条款依据的不同，可分为三类：201、232、301。三类调查在发起机构、时间限制、调查内容、针对对象等方面均有差异： 第一，发起机构：201、232、301调查分别由美国国际贸易委员会（ITC）、美国商务部、美国贸易代表办公室（USTR）发起。 第二，调查时限：301调查时间最长，不涉及贸易协定的情况下可调查12个月，但对于知识产权保护重点国家（包括中国），调查时间仅6个月，特殊情况下可延长到9个月。 第三，调查内容：201调查需要由美国国内企业发起申请，调查内容主要是进口激增是否严重损害国内产业。232调查可由美国商务部自行、应国防部等其他美国政府部门要求、应美国国内产业利害关系方申请而发起，调查内容重点在于进口是否威胁国家安全。301 调查可由美国贸易代表办公室（USTR）自行或者应国内申请发起，重点是调查某国的贸易行为是否违反